Финансовый инжиниринг. Финансовый инжиниринг на рынке долговых обязательств. Финансовый инжиниринг на рынке облигаций
 Скачать 58.09 Kb.
|
|
Министерство образования и науки Республики Казахстан Некоммерческое акционерное общество «Торайгыров университет» Факультет экономики и права Кафедра «Финансы и учет» РЕФЕРАТ По дисциплине «Финансовый инжиниринг» Тема «Финансовый инжиниринг на рынке облигаций» ______________ (оценка) Руководитель  проф., к.э.н.(должность, ученая степень) Р.Б. Сартова  (подпись) (дата) Обучающийся Т.М. Маратов МФин-22н (группа)   (подпись) (дата)2021 Содержание
Введение Современный этап развития мировых финансовых рынков характеризуется лавинообразным возникновением инновационных финансовых продуктов, сконструированных с целью более полного и точного учета интересов как эмитентов, так и инвесторов. Конкуренция эмитентов за вло жения инвесторов на фоне быстрого развития современных технологий стала причиной создания как совершенно новых, так и многочисленных модификаций хорошо известных финансовых инструментов, т.е. развития процесса финансового инжиниринга. Если первые продукты, сконструиро- ванные в конце 70-х г.г. на основе финансового инжиниринга, создавались для решения очень специфических проблем крупных эмитентов или инвесторов, не обладали ликвидностью и не приобрели широкой известности на рынке, то сейчас годовой оборот таких финансовых инструментов только на американских биржах исчисляется триллионами долларов США. При этом операции совершаются не только профессиональными участниками рынка ценных бумаг, имеющими высококлассных специалистов в области фондового рынка, но и физическими лицами, что свидетельствует о высокой степени адаптации продуктов, созданных на основе финансового инжиниринга, к потребностям широкого круга инвесторов. Процесс развития финансового инжиниринга не обошел стороной и российский рынок ценных бумаг, и в наибольшей степени он затронул рынок облигаций. Первые продукты, сконструированные на основе финансового инжиниринга, появились в начале 90-х гг., когда традиционные инструменты фондового рынка стали фактически невыгодными из-за тяжелой экономической и политической ситуации в стране. Именно применению инструментов и методов финансового ин- жиниринга стало возможным появление нового для российских компаний инструмента корпоративных облигаций в процессе посткризисного восстановления и развития рынка ценных бумаг. В связи с достаточно высоким уровнем рисков, сопряженных с вложениями в ценные бумаги российских эмитентов, нестабильностью мировых финансовых рынков, а также новизной финансового продукта для широкого круга как реальных, так и потенциальных инвесторов, не раз терявших свои вложения за годы реформ, при конструировании параметров корпоративных облигаций эмитенты и их финансовые консультанты столкнулись с необходимостью включать в структуру займа инструменты хеджирования рисков. Основы финансового инжиниринга на рынке облигаций В связи с отсутствием в работах западных авторов единого мнения по поводу сути, определения, методов и инструментов финансового инжиниринга, а также недостаточной разработанностью темы в российской экономической литературе в этой главе необходимо дать определение финансового инжиниринга на рынке облигаций. В целях дальнейшего анализа практики конструирования облигационных займов российскими эмитентами необходимо раскрыть применяемые методы и основные инструменты финансового инжиниринга, а также привести основные финансовые продукты, сконструированные на его основе. Понятие финансового инжиниринга на рынке облигаций Поскольку практически каждый автор, использующий термин «финансовый инжиниринг» дает свое определение этого процесса, при этом мнения зачастую несколько противоречат друг другу, то для того чтобы дать определение финансового инжиниринга на рынке облигаций, рассмотрим ряд наиболее емких и интересных мнений: создание, усовершенствование и применение инновационных финансовых инструментов и процессов, а также поиск творческих (креативных) решений проблем в области финансов , данное Дж. Финнерти, впервые употребившим сам термин «финансовый инжиниринг». Это же определение в формулировке «проектирование, разработка и реализация инновационных финансовых инструментов» использовано и в книге Дж.Ф.Маршалла и В.К.Бансал; комбинирование и декомпозиция существующих финансовых инструментов для создания новых финансовых продуктов; разработка и творческое применение финансовых технологий для решения финансовых проблем. Все эти определения раскрывают скорее технические приемы финансового инжиниринга, но не дают ответа, какова его основная цель. Создание новых продуктов не может являться основной задачей, так как инновационный инструмент должен быть понят и принят рынком для того, чтобы соблюдалось «золотое правило» инвестирования «не вкладывай в то, чего не понимаешь». Это правило должно соблюдаться и эмитентами, иначе возникает проблема платежеспособности. Поэтому наиболее приемлемым является определение, приведенное Л.Галицем: финансовый инжиниринг - это применение финансовых инструментов для преобразования существующей финансовой ситуации в другую, обладающую более желательными свойствами. Специфика финансового инжиниринга на рынке облигаций связана с ориентацией на создание инновационных характеристик хорошо известного инструмента облигации, а не инновационного продукта, как такового. Для целей данного исследования считаем необходимым привести определение финансового инжиниринга на рынке облигаций. Финансовый инжиниринг на рынке облигаций это процесс конструирования облигационного займа, обладающего максимальной инвестиционной привлекательностью для инвесторов при минимальной финансовой нагрузке на эмитента, путем разработки и применения инно- вационных финансовых решений при определении параметров инструмента. Методы и инструменты финансового инжиниринга на рынке облигаций Для инвесторов привлекательность облигаций складывается из четырех основных характеристик ценной бумаги: - риска (как кредитного риска, так и иных рисков, например, валютных, процентных и др.) - доходности (как параметра, внутри которого могут быть учтены риски), - срока обращения, - сегментации рынка (т.е. в конструировании параметров выпуска для учета потребностей целевой группы инвесторов: физических лиц, институциональных инвесторов, экспортеров нефти и т.д.); - ликвидности. Основными методами финансового инжиниринга на рынке облигаций являются: - комбинирование нескольких финансовых инструментов в единый продукт или создание структурированных облигаций. Например индексация суммы выплат по облигации в соответствии с изменением цен товаров, ценных бумаг, индексов, процентных ставок это фак тически включение в структуру облигации опциона или фьючерса (в зависимости от порядка индексации) на соответствующий базисный актив. Простейшим примером является конвертируемая облигация, предоставляющая инвестору опцион или фьючерс на акции эмитента или облигации другого типа. - декомпозиция облигации (примером может служить «стриппирование» от англ. STRIP Separate TRading of Interest and Principal раздельное обращение основной суммы долга и купонного дохода); - совмещение комбинирования и декомпозиции, подразумевающее выпуск пакетного или синтетического продукта. Примерами могут служить выпуск раздельно обращающихся облигации на нее, который является синтетической облигацией с возможностью досрочного погашения по требованию эмитента или облигации и валютного свопа, при котором эмитент получает валюту заимствования в обмен на иную валюту, это синтетическая дуальная облигация. Как видно из методов финансового инжиниринга его основными инструментами становятся деривативы, которые позволяют тонко учитывать конъюнктуру различных рынков и, как следствие, хеджировать риски. Варьирование видов деривативов, их базисных активов и используемых методов финансового инжиниринга позволяет управлять различными параметрами облигаций: - Для управления сроком обращения применяются опционы, предоставляемые как инвестору для досрочного представления облигации к погашению, так и эмитенту для выкупа инструмента (опцион может быть исполнен как в определенную дату/ период времени, независимо от рыночной конъюнктуры, так и при наступлении определенных условий, в частности достижения определенного уровня доходности), - Для управления рисками (доходностью) используются опционы, фьючерсы и свопы. Например, для хеджирования процентного риска используются облигации с плавающим купо- ном, валютного дуальные или индексируемые в соответствии с курсом валют облигации, рыночного облигации, доходность которых зависит от динамики фондовых индексов или темпов инфляции и т.д. - Сегментирование рынка ценных бумаг зависит, во-первых, от используемого метода финансового инжиниринга, а во-вторых, от базисного актива производного финансового инструмента. Применение композиции способствует снижению транзакционных издержек по сравнению с приобретением замещающего портфеля, обеспечивает возможность доступа инвесторов к рынкам, доступ к которым ограничен в силу большой стоимости участия или законодательно запрещен (например, вложения средств пенсионных фондов в инструменты срочного рынка). Создание пакетных продуктов ориентировано на более профессиональных и подготовленных инвесторов, которым таким образом предоставляется возможность самостоятельного выбора инструментов хеджирования рисков. Выбор же базисного актива позволяет ориентироваться на тех инвесторов, денежные потоки которых зависят от ситуации на рынке этого актива: например облигации, индексируемые в соответствии изменением курсов акций, пользуются большой популярностью среди частных инвесторов в США, традиционно ориентированных на долевые ценные бумаги, а индексация в соответствии с изменением цен на нефть привлекательна для компаний, осуществляющих закупки этого сырья. Следует отметить, что выбор базисного актива западными компаниями зависит от денежных потоков эмитента, т.е. действует жесткий принцип «доходность облигации растет в соответствии с ростом доходов эмитента». Компании-экспортеры используют в качестве базисного актива валюту страны, куда поставляется продукция, инвестиционные банки курсы акций, входящих в собственный портфель, добывающие компании цены добываемых ресурсов. 1.3 Основные продукты финансового инжиниринга на рынке облигаций Поскольку на основе финансового инжиниринга уже сконструировано достаточно большое количество модификаций облигаций и процесс продолжает развиваться, более наглядным и удобным для дальнейшего анализа представляется их классификация. Облигации, сконструированные на основе финансового инжиниринга, можно классифицировать по следующим признакам: По применяемому методу финансового инжиниринга: структурированные облигации; займы, сконструированные путем декомпозиции облигации; синтетические продукты. По применяемому инструменту финансового инжиниринга: Облигации со встроенным форвардным контрактом: Нефтяные облигации (Petrobonds). Облигации со встроенным свопом: Перевернутые облигации с плавающей ставкой (inverse floating-rate notes); Дуальные (двухвалютные) облигации (dual bonds). Облигации со встроенным опционом: Облигации с варрантом (bonds with warrants); Конвертируемые облигации (convertible bonds); Облигации, содержащие опцион на кредитоспособность эмитента, акционера/ управляющего (такие опционы относятся к кредитными деривативами (credit derivatives)): Облигации катастроф, содержащие опцион на природные катаклизмы; Облигации с индексируемой суммой основного долга (bonds with indexed principal), содержащие опцион на товары; индексы акций (market index target term security); обменные курсы валют (PERLS - principal exchange rate-linked securities), процентные ставки (credit-linked notes); продлеваемые, отзывные, досрочно погашаемые облигации (extendible, callable, puttable bonds). Облигация со встроенным пакетом производных финансовых инструментов: Облигации, доходность которых зависит от изменения цен на товары; Облигации, доходность которых зависит от изменения курсов акций (equity-linked bonds); Конвертируемые облигации с изменяющейся ставкой (adjustable-rate convertible notes); Облигации, доходность которых зависит от изменения значения инфляции (inflation rate interest-indexed bonds); Облигации, доходность которых зависит от изменения процентных ставок: облигации с плавающей ставкой, имеющей нижнюю границу (floored floating rate bonds); облигации с повышающимся купоном (step-up bonds); облигации с понижаюшимся купоном (step-down bonds). По базису инструмента финансового инжиниринга (включенного дериватива): товар; валюта и валютные ценности; процент; ценные бумаги. По сложности структуры: содержащие один производный финансовый инструмент; содержащие пакет производных финансовых инструментов. По модифицированному параметру: Доходность: купонные выплаты; погашение основной суммы; купонные выплаты и погашение основной суммы. Срок обращения. Рынки обращения. 1.4 Перспективы развития финансового инжиниринга на казахстанском фондовом рынке В первых трех главах мы рассмотрели теоретические основы финансового инжиниринга на рынке облигаций, основные продукты, сконструированные на его основе, а также российскую практику создания инновационных характеристик облигаций. В предыдущей главе была показана целесообразность применения специфического и необходимого в условиях становления рынка ценных бумаг метода финансового инжиниринга преобразования денежных потоков при использовании бюджетных субсидий и субвенций. Применение такого метода мы считаем важным для развития казахстанского фондового рынка, поддержки промышленных предприятий, а также эффективным с точки зрения бюджетов, оказывающих подобную помощь. В этой главе будет проведен анализ основных возможных направлений развития финансового инжиниринга на отечественном рынке облигаций. В связи с тем, что сбор за регистрацию эмиссии облигаций взимается с объема выпуска по номиналу, а не в зависимости от стоимости размещения более привлекательным для эмитентов считаем конструирование купонных облигаций, позволяющих обеспечить их размещение по номиналу. При этом наиболее важными достижениями финансового инжиниринга здесь является выставление оферты, для корректировки доходности облигации, а также предоставление возможности инвесторам самостоятельного определения необходимого уровня доходности, т.е. по итогам аукциона. Учитывая снижение доходности и ликвидности на мировых финансовых рынков, вероятен при- ток средств иностранных инвесторов на российский рынок ценных бумаг, что может способствовать возврату к использованию свободно конвертируемых валют (доллара США и евро) в качестве веду- щего базисного актива инструментов финансового инжиниринга. Также принимая во внимание развитие срочного рынка производных на валюту, можно предположить возникновение рынка пакетных продуктов (синтетических облигаций), т.е. раздельное обращение облигаций и фьючерсов/ опционов, необходимых для корректировки доходности. Оферта на досрочный выкуп/погашение облигации также может стать фактически самостоятельным инструментом рынка ценных бумаг, аналогом опциона в зарубежной практике. Однако в дальнейшем, с развитием фондового рынка, увели- чением числа эмитентов, инвесторов и операторов, возможно возникновение рынка оферт как самостоятельного инструмента в рамках сегмента производных. Это, в свою очередь, должно оказать положительное влияние на рынок базисных активов облигаций и способствовать повышению их ликвидности. В связи с тем что основой современной системы налогообложения является снижение ставок с целью повышения собираемости налогов, а также учитывая то, что в инвестиционной фазе реализации проектов, для финансирования которых размещается выпуск облигаций, выплата купонного до- хода создает серьезную нагрузку на эмитента, считаем перспективным выпуск облигаций с повышающимся купоном (step-up bonds), когда более низкий, по сравнению с рыночным, доход в начале срока обращения, компенсируется более высоким купонным доходом в дальнейшем. В целом необходима большая ориентация параметров облигаций на физических лиц, поскольку население обладает значительным инвестиционным потенциалом. Такими инструментами могут стать облигации, в случае корректировки их доходности в зависимости от курса доллара или процентных ставок по банковским вкладам, а также в случае возможности погашения в товарной форме. В этом случае особенно привлекательными могут стать облигации региональных операторов связи (предоставление телефонного номера), а также строительных компаний (например, предоставление квартиры или гаража). В тоже время облигации, доходность которых корректируется в зависимости от цен на определенный товар, могут быть привлекательными для предприятий, осуществляющих закупки этого товара. Такое вложение средств может заменить пока отсутствующий рынок производных на товары. При этом следует отметить рост инвестиционного потенциала казахстанских предприятий, о чем свидетельствует увеличение остатков средств на срочных счетах, в том числе на депозитных счетах сроком более 1 года, предприятий и организаций в коммерческих банках. Для финансовых организаций возможен выпуск облигаций, доходность которых связана с изменением индексов казахстанского фондового рынка, курса акций одной из крупнейших компаний или портфеля, состоящего их «голубых фишек». Во-первых, такой инструмент отвечает основному принципу финансового инжиниринга. Во-вторых, он может быть достойной альтернативой для инвесторов, ориентированных на вложения в акции (других финансовых организаций, физических лиц, институциональных инвесторов), поскольку они получают гарантию возврата вложенной суммы даже при серьезном падении рынка, т.к. погашение облигации по цене ниже номинала законодательно запрещено. Заключение Подводя итоги проведенной исследования можно сделать следующие выводы: - финансовый инжиниринг на рынке облигаций определен как процесс конструирования облигационного займа, обладающего максимальной инвестиционной привлекательностью для инвесторов при минимальной финансовой нагрузке на эмитента, путем разработки и применения инновационных финансовых решений при определении параметров инструмента; его основными методами являются комбинирование, декомпозиция облигаций, выпуск пакетных финансовых продуктов, а инструментами производные финансовые инструменты; - основной принцип финансового инжиниринга обеспечение максимальной привлекательности облигации для инвесторов при минимизации рисков и финансовой нагрузки на эмитента, что достигается при управлении параметрами займа путем предоставления возможности инвестору участвовать в дополнительных доходах эмитента; - параметры облигаций российских эмитентов соответствуют тенденциям на западных рынках, однако возможности применения финансового инжиниринга существенно ограничены в связи с неразвитостью рынка производных финансовых инструментов; - если в западной практике параметры облигаций, сконструированных на основе финансового инжиниринга учитывают интересы как эмитентов, так и инвесторов, то в России пока сохраняется тенденция преимущественного учета интересов инвесторов, то есть базис включенных в структуру заимствования производных финансовых инструментов зачастую не связан с денежными потоками эмитента; - несмотря на рост количества эмитентов корпоративных облигаций, сконструированных на основе финансового инжиниринга, этот инструмент используется пока очень узким кругом предприятий, в связи с чем оказание государственной поддержки в форме компенсации части купонной ставки может значительно стимулировать использование такого метода финансирования, при этом более перспективным представляется использование субвенций; - изложенная схема бюджетной помощи способствует росту налогооблагаемой базы, развитию рыночных принципов финансирования и в результате устойчивому экономическому росту региона; - с развитием российского рынка как ценных бумаг, так и производных финансовых инструментов можно прогнозировать расширение круга используемых инструментов и методов финансового инжиниринга. Список использованных источников
|