Финансирование в условиях неопределенности. 3565_Научная статья. Особенности оценки источников финансирования в условиях неопределенности

Название	Особенности оценки источников финансирования в условиях неопределенности
Анкор	Финансирование в условиях неопределенности
Дата	27.03.2023
Размер	438.76 Kb.
Формат файла
Имя файла	3565_Научная статья.docx
Тип	Документы #1018082

Особенности оценки источников финансирования в условиях неопределенности
Существует множество способов привлечения финансирования в бизнес, отличием их является лишь факт использования: некоторые доступны только крупным компаниям, а часть способов доступны в том числе малым и средним компаниям. Перед компаниями встает вопрос – как выбрать наиболее эффективный способ привлечения финансирования. Ответ на этот вопрос зависит от ряда факторов, в том числе, срока существования компании, наличия обеспечения, суммы требуемого финансирования и других факторов.

Среди способов привлечения финансирования в компанию стоит выделить:

1. Выпуск акций (привлечение финансирования в компанию с помощью IPO или SPO).

2. Выпуск облигаций (корпоративных облигаций).

3. Привлечение финансирования с помощью кредитов (наиболее часто используемый способ компаниями).

4. Привлечение финансирования с помощью новых методов финансирования, в том числе с помощью personal to business кредитования (P2B lending) и иных методов.

5. Выпуск коммерческих облигаций с помощью смарт-контрактов на базе технологии блокчейн.

Рассмотрим данные способы более подробно и проведем анализ их эффективности для бизнеса с позиции затратности и прибыльности.

1. Выпуск акций (привлечение финансирования в компанию с помощью IPO или SPO).

Интерес к IPO со стороны эмитентов в последние два года объясняется активным ростом всех фондовых рынков на фоне восстановления мировой экономики и значительного притока ликвидности. Это может стать лучшим временем для размещения на бирже новых ценных бумаг, чтобы собрать с рынка максимальный финансовый доход.

Рисунок 1 – Динамика IPO на Московской бирже за 2021-2011 гг.,
На рисунке 1 представлены данные по динамике IPO на Московской бирже по количеству компаний. Стоит отметить, что сразу 8 компаний по сравнению с 2019 годом решили провести эмиссию ценных бумаг.

Рассчитаем доходность от участия в IPO российских компаний в 2021 г. Предположим, что некий инвестор купил акции каждой компании на 100 000 руб. в первый день их размещения на Московской бирже. Общий объем инвестирования составил 700 000 руб.

По состоянию на 1 декабря 2021 г. акции четырех из семи компаний упали ниже своей цены размещения, при этом акции трех из этих компаний потеряли более 10% первоначальной стоимости (рис. 2).

Рисунок 2 – Доходность акций с момента размещения на Мосбирже на 1 декабря 2021 г.
Таким образом, инвестиции на сумму 100 000 руб. в акции каждой компании по состоянию на 1 декабря 2021 г. показали бы следующий результат:

1. Fix Price: −23,7%, или 76 300 руб., но плюс дивиденды в размере 0,158 долл. за акцию, или 1890 руб. (дивидендная доходность 1,89%).

2. Segezha Group: +32,7%, или 132 700 руб.

3. «Европейский медицинский центр»: +17%, или 117 000 руб. и плюс дивиденды в размере 0,98 долл. за акцию, или 6450 руб. (дивидендная доходность 6,45%).

4. «Ренессанс Страхование»: −10,6%, или 89 400 руб.

5. Softline: −18,75%, или 81 250 руб.

6. «ЦИАН»: −4,5%, или 95 500 руб.

7. «Санкт-Петербургская биржа»: +0,56%, или 100 560 руб. [8].

Общие инвестиции на сумму в 700 000 руб. по состоянию на 1 декабря составили бы 692 710 руб., или −1,05% (без учета дивидендной доходности).

С учетом дивидендной доходности и после вычета налога на дивиденды – 699 965,8 руб. Таким образом, доходность, даже при «падении» числа пакета акций, очевидна.

В дальнейшем интерес к IPO будет только расти. Для инвесторов это возможность найти выгодные активы и приумножить свой капитал. Сейчас доля физических лиц в IPO компаний составляет от 10 до 30%. А для эмитентов публичное размещение акций – отличный источник финансовых средств для расширения бизнеса.

Свою заинтересованность в проведении IPO в 2023 году уже озвучили около 40 российских компаний, с которыми Московская биржа ведет активные переговоры, это бизнесы новой экономики, технологические компании, основанные в последние десять лет [8].

2. Выпуск облигаций (на примере корпоративных облигаций).

Российский рынок облигаций подходит к концу 2022 года в неплохой форме. Если на конец 2021 года объем рынка корпоративных бондов достиг исторического максимума в 17,6 трлн рублей, то к середине года объем рынка сжался до 16,7 трлн рублей, но уже к концу сентября практически восстановился и составил 17,56 трлн рублей. Движущей силой восстановления стали эмитенты первого эшелона, многим из которых в условиях закрывшихся внешних источников фондирования пришлось наращивать присутствие на отечественном облигационном рынке. Первоклассные эмитенты были вынуждены предлагать в этом году ставки, которые стали интересны не только институциональным инвесторам, но и частным. При этом весенний переток розницы в доходные депозиты, а позже и в конкурентные по ставкам бонды надежных эмитентов лишил ликвидности средних и мелких эмитентов. Дефолты, ставшие для рынка нормой и постоянной угрозой, оказались дополнительным фактором, который останавливает частных инвесторов от работы с рисковыми эмитентами.

Облигационный рынок смог достаточно быстро выйти из состояния шока. Если на конец 2021 года объем рынка корпоративных облигаций составлял 17,57 трлн рублей – абсолютный рекорд за последние 10 лет, – то к середине года объем рынка сократился на 5%, до 16,74 трлн рублей. При этом к концу сентября объем почти восстановился до докризисного.

Рисунок 3 – Объем рынка корпоративных облигаций за 2012 – 2022 гг., трлн.руб.
Ожидается, что в ближайший год активность облигационного рынка сосредоточится в верхних эшелонах, где сочетание доходности и риска продолжит оставаться привлекательным и для институционалов, и для розничных инвесторов. Высокорисковые эмитенты, для которых единственным источником ликвидности служат средства частников, будут в трудном положении. Инвесторы, которые продолжают работать с подобными эмитентами, требуют за доступ к своим деньгам большей доходности, большей прозрачности, а также лучшей IR-активности. Соответствовать таким параметрам многие компании не смогут или не захотят. Это значит, что бум размещений в сегменте ВДО завершен, а рынок не досчитается новых имен.

Для действующих эмитентов ВДО каждое погашение, требующее рефинансирования, станет проверкой на выживаемость. Данную ситуацию можно назвать «Проблемой-2023 года» и ожидается, что она будет стоить рынку 20-25 дефолтов в течение года.

Движущей силой такого восстановления стали эмитенты первого эшелона, которые при закрытых внешних источниках фондирования нарастили присутствие на локальном рынке. За 9 месяцев 2022 года без учета выпуска структурных бумаг и секьюритизированных выпусков порядка 56% проведенных сделок были обеспечены эмитентами с рейтингом AAA.

3. Привлечение финансирования с помощью кредитов.

Кредитование МСБ в 2021 году показало рекордный рост. В декабре прошлого года было выдано 1,3 трлн рублей, а суммарная сумма выдач кредитов за 2021 год составила 10,6 трлн, что превышает показатели 2020 года почти на 40% (рис. 4, 5).

Источник: Фонд содействия кредитованию малого бизнеса Москвы, по данным Банка России
Рисунок 4 – Объем кредитов, предоставленных субъектам МСП, трлн рублей
Компонента «кредиты» достигла исторического максимума в 59,1 пункта за счет двукратного превышения количества предпринимателей, полностью удовлетворенных доступностью кредитов по отношению к тем, кто не удовлетворен. Рекордное число МСП, взявших кредит в декабре, в начале 2022 года продолжает поддерживать удовлетворенный спрос на максимумах. С одной стороны, это говорит о том, что люди успели взять кредиты по низким ставкам, с другой стороны, необходимость в кредитах была обусловлена ростом цен на материалы.

Источник: Фонд содействия кредитованию малого бизнеса Москвы, по данным Банка России
Рисунок 5 – Количество выданных кредитов МСП, тыс.
Продолжает расти концентрация кредитования крупнейшими банками: по итогам 2021 года на топ-30 банков приходится 83,9% всех выдач – 8,9 трлн рублей, что на 70% превышает результаты 2020 года (рис. 6), когда небольшие региональные банки также принимали участие в программах поддержки предпринимателей.

Рисунок 6 – Доля кредитов МСП, выданных в топ-30 банках
Как только действие льготных программ закончилось, предприниматели не продолжили взаимодействие с банками вне топ-30. Это связано с тремя факторами.

1. Крупнейшие банки обладают мощными IT-системами, способными в короткие сроки рассматривать заявки и принимать решение о выдаче кредитов.

2. За счет больших объемов такие банки могут предлагать более выгодные программы кредитования по сниженным или специальным ставкам.

3. Крупнейшие банки имеют развитую систему дополнительных сервисов, к которым предприниматели могут получить доступ на специальных условиях.

Согласно данным единого реестра субъектов МСП, на 10 января 2022 года в России 5,8 млн предпринимателей, из них только 420 тыс. (7,2%) по итогам 2021 года имели действующие кредиты. Для сравнения: на конец 2019 года кредиты имели 275 тыс. МСП (4,7% действующих МСП на тот момент), таким образом, с 2019 года число предпринимателей, имеющих действующие кредиты, увеличилось в 1,5 раза, но по-прежнему невелико (рис. 7).

Рисунок 7 – Доля МСП, имеющих кредиты, %, и число субъектов МСП, млн
В МСБ в России заняты почти 25,2 млн человек: предпринимателей, нанятых ими работников и самозанятых — это около трети рабочей силы всей страны. В регионах, где доля рабочих мест в МСП выше, уровень безработицы в целом ниже. В 2021 году были две «волны» льготных кредитов по программе ФОТ 3.0, которые поддержали более 26 тыс. компаний и помогли сохранить около 650 тыс. рабочих мест. Второй этап программы ФОТ 3.0 был запущен 1 ноября 2021 года, за два месяца действия программы предприниматели получили 88,7 млрд рублей льготных кредитов.

Банк России с 24 января 2022 года продолжил предоставление кредитов в рамках временного механизма поддержки кредитования МСП из отраслей, в наибольшей степени подверженных негативному влиянию дополнительных противоэпидемических мер. Это позволит банкам удовлетворить запросы субъектов МСП на получение льготных кредитов, не обработанные в конце 2021 года в связи с высокой загрузкой в тот период. Эта мера окажет дополнительную поддержку субъектам МСП в случае дальнейшего ухудшения эпидемической ситуации. Банк России сообщил, что будет предоставлять кредиты в рамках данного механизма до 31 марта 2022 года включительно.

Минэкономразвития, в свою очередь, компенсирует около 60 млн рублей предпринимателям по уплаченной ими с 1 июля 2021 года комиссии в системе СБП. Количество МСП, которые совершали операции в системе и по которым банки подали заявки на компенсацию, превысило 35 тыс. Программа по возмещению предпринимателям комиссии за платежи в СБП была продлена до 1 июля 2022 года. В Министерстве экономического развития РФ также отмечают, что в 2022 году будут предложены льготные кредиты в рамках нацпроекта по поддержке МСП по формуле: ключевая ставка ЦБ плюс 2,75% на любые цели на период до 10 лет. Объем кредитов, которые сможет получить МСП по этой программе, составит 500 млрд рублей.

В Москве для промышленных предприятий будет действовать программа помощи по выходу на рынок облигаций: Московский фонд поддержки промышленности и предпринимательства может предоставить МСП заем под 5,5% годовых. Средства можно будет потратить на оплату услуг по обслуживанию размещения облигаций. Их получат организаторы торговли, консультанты и рейтинговые агентства. С помощью денег, привлеченных на облигационном рынке, предприниматели смогу модернизировать производство, расширить выпуск продукции.

Также до 2024 года продлена программа субсидирования МСП при размещении бумаг на бирже. Программа предполагает частичную компенсацию затрат на выпуск акций и облигаций (до 1,5 млн рублей) и выплаты по купонам (до 70%). Отбор эмитентов для участия в программе субсидирования осуществляется два раза в год — до 1 июля и до 1 октября календарного года. Из числа потенциальных получателей исключили организации, входящие в группу компаний с годовой выручкой более 2 млрд рублей, чтобы сконцентрировать господдержку на тех, кто не ассоциирован с крупным бизнесом.

В 2021 году у предпринимателей была возможность покупать российское ПО со скидкой 50%. Представители МСБ закупили более 100 тыс. лицензий на облачное ПО менее чем за два месяца действия программы. На 2022 год Минцифрой предусмотрен вдвое больший объем финансирования — около 2 млрд рублей.

В начале 2022 года начала функционировать Цифровая платформа для МСП на домене МСП.РФ. Она позволит получить наиболее востребованные для развития бизнеса государственные и коммерческие сервисы и услуги. На данный момент доступно 11 онлайн сервисов-помощников, необходимых для открытия и ведения бизнеса. Также на платформе запущен уникальный сервис подачи заявки на кредит на сумму до 10 млн рублей одновременно в несколько банков. В отдельный блок выделены региональные меры поддержки, которые можно получить онлайн.

Будущее сегмента кредитования МСП в 2022 году в России зависит от общеэкономических реалий, стоимости фондирования, масштабности предпринимаемых мер господдержки по противодействию санкциям. Правительством обсуждаются меры «заморозки» ставки по кредитам МСП, что могло бы поддержать их динамику кредитования и сегмент.

4. Personal to business кредитование.

Рынок P2P кредитования молод и быстрорастущий, а в России он только начинает зарождаться. Существует много разных инвестиционных платформ, но рынок еще не эффективен. На рисунке 2 выделены основные и наиболее привлекательные платформы, среди которых Поток, JetLend, ВДело заняли к октябрю 2022 году лидирующие позиции.

Процентные ставки могут отличаться на несколько процентов для займов с одинаковым уровнем риска. Нужно инвестировать на различных платформах, в разные типы займов, заемщиков, географическое расположение. В идеале ни один из займов не должен занимать более 0,5% P2P портфеля. Активы должны быть распределены по платформам, которые предлагают наилучшую доходность с учетом рисков, опыта работы и обслуживания клиентов.

Рисунок 8 – Объем выданных займов крупными инвестиционными платформами за 2021-2022 гг., млн руб.
В диверсифицированном P2P портфеле есть роль для всех типов займов. Тем не менее, мы считаем, что большинство займов в инвестиционном P2P портфеле должно быть обеспечено недвижимостью или другими твердыми активами (такими как транспортные средства, машины, ювелирные изделия и т.д.). В залоговых займах более стабильный доход, чем в других. Это связано с тем, что они, как правило, имеют более низкие показатели дефолта и значительно более высокие показатели восстановления. Все инвестиции имеют риск. P2P кредитование ничем не отличается. Успешные инвесторы понимают эти риски, принимают меры по их минимизации, а также признают, что они неизбежны. Невозможно устранить все риски, но есть много практических шагов, которые инвесторы могут предпринять, чтобы минимизировать их.

5. Выпуск коммерческих облигаций с помощью смарт-контрактов на базе технологии блокчейн.

Одной из самых популярных инноваций, созданной на базе технологии блокчейн, является смарт-контракт.

Смарт-контракты позволяют двум или большему количеству сторон подписать цифровой контракт с автоматической выплатой средств после того, как будут выполнены заранее оговоренные критерии, без каких-либо посредников.

Можно выделить следующие преимущества смарт-контрактов над традиционными бумажными документами:

более низкая цена (за счет отсутствия затрат на посредников);
прозрачные условия (все участники контракта имеют полный доступ к информации);
оперативное выполнение (мгновенное исполнение операций);
возможность незамедлительных автоматически выполняющихся выплат.

Использовать данные преимущества можно в случае выпуска облигаций с помощью технологии блокчейн.

Выпуск облигаций на блокчейне влечет снижение таких рисков, как потеря и модификация информации (как вследствие ошибки, так и по умыслу) за счет многократного дублирования данных в узлах сети, отказа системы (поскольку она растиражирована по нескольким участникам), а также минимизации требований к техническому резервированию системы [4].

Основной проблемой блокчейна является отсутствие законодательного регулирования технологии блокчей – на территории России. Во-первых, это приводит к непониманию того, как можно и как нельзя использовать технологию, во-вторых, делает ее активное внедрение опасным – законодательство может в любой момент поставить крест на инновационной разработке. Также подобная неопределенность добавляет блокчейну оттенок чего-то нелегального и запрещенного, что отрицательно сказывается на уровне доверия рядовых клиентов. Использование блокчейна противоречит принципам банковской конфиденциальности, что также подлежит тщательному рассмотрению в законодательстве.

В 2020 году был принят такой закон: Федеральный закон от 31.07.2020 № 259-ФЗ (ред. от 14.07.2022) «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.12.2022), который регламентирует отношения, связанные с выпуском и оборотом двух объектов – цифровых финансовых активов и цифровой валюты.

Другими словами, закон определяет цифровые финансовые активы как цифровые права, удостоверяющие одно из следующих прав (их перечень закрыт):

денежное требование;
возможность осуществления прав по эмиссионным ценным бумагам;
права участия в капитале непубличного акционерного общества;
право требовать передачи эмиссионных ценных бумаг, которые предусмотрены решением о выпуске цифровых финансовых активов.

В 2021 году наблюдается рост внедрения блокчейнов, отчасти благодаря развитию смарт-контрактов. Смарт-контракты – это, по сути, соглашения между двумя или более сторонами, записанные в виде компьютерного кода в блокчейне, что делает их неизменными и защищенными от несанкционированного доступа для всех сторон. Смарт-контракты автоматически реализуются блокчейном, когда выполняются заданные заранее определенные условия, что делает возможными соглашения без доверия без каких-либо посредников.

Алгоритмы смарт-контрактов делают сервисы на основе блокчейнов доступными для компаний, у которых нет средств инвестировать в многолетние исследования и разработки для своей сети блокчейнов. Платформы DeFi, такие как Ethereum, Solana и Avalanche, позволяют компаниям создавать смарт-контракты непосредственно в своем блокчейне и извлекать выгоду из их неизменности. Статистические данные Valuates Reports позволяют прогнозировать, что мировой рынок смарт-контрактов вырастет со 106,7 млн долларов США в 2019 году до 345,4 млн долларов США к 2026 году, причем растущее внедрение смарт-контрактов в банковском деле, цепочке поставок, страховании и недвижимости будет одним из основных движущих факторов отрасли.

При таком разнообразии инноваций и непрерывном развитии отрасли бывает трудно предсказать, какими будут самые крупные тенденции блокчейна в ближайшие месяцы. Однако, рассмотрев некоторые из значительных достижений, мы можем предсказать некоторые ключевые тенденции, которые, вероятно, сохранятся в течение года.

Блокчейн способен изменить мир по многим направлениям. От банковского обслуживания не охваченных банковским обслуживанием людей до защиты от инфляции и экономической неопределенности – эта технология способна вывести целые группы населения из нищеты и неблагоприятных условий. Кроме того, блокчейн может трансформировать бизнес и оптимизировать промышленную и коммерческую практику, автоматизируя неэффективные процессы и соединяя глобальные цепочки поставок.

Мы поддерживаем точку зрения профессора Бланк И.А., что при выборе оптимальной структуры источников финансирования необходимо учитывать факторы [1]:

1. Дивидендная политика. Особенности дивидендной политики организации влияют на уровень ее потребности во внешних источниках финансирования. Если организация заранее предвидит трудности с наращиванием объема капитала, то целесообразным может быть рассмотрение вопроса о снижении нормы выплаты дивидендов. Если этот фактор малосущественен, то она может избрать политику выплаты дивидендов по остаточному принципу и в максимальной степени использовать нераспределенную прибыль для удовлетворения потребностей в финансировании.

2. Размер привлекаемых средств. Небольшую сумму можно получить по кредитному договору или по закрытой подписке на акции, тогда как средства на крупномасштабные проекты целесообразно привлекать с помощью публичного размещения акций или облигаций.

3. Риск. Степень риска, связанного с тем или иным источником финансирования, определяется, помимо прочего, величиной издержек по их обслуживанию. Использование финансовых инструментов с фиксированными издержками увеличивает размах колебаний прибыли под влиянием экономических и производственных условий.

4. Необходимо также учесть иные типы издержек: на регистрацию, проведение подписки, услуги квалифицированных юристов, бухгалтеров, аудиторов, затраты на печать и защиту бланков документарных ценных бумаг, комиссионные инвестиционному банку, налог на операции с ценными бумагами и т.д. В России при регистрации эмиссии взимается налог на операции с ценными бумагами в размере 0,2% от номинальной суммы эмиссии, но не более 100 тыс. рублей [8].

Таким образом, при выборе заемных источников финансирования бизнеса необходимо учитывать все аспекты их оптимизации исходя из обозначенных выше факторов.

Литература

Бланк, И.А. Управление финансовыми ресурсами / И.А. Бланк. – М.: Омега, 2010. – 768 с. – Текст : непосредственный.
Выпущенные российскими эмитентами ценные бумаги на внутреннем рынке / Статистические данные Центрального банка России [сайт]. URL: https://cbr.ru/statistics/macro_itm/sec_st/issue/ (дата обращения 30.11.2022)
Ежемесячная статистика рынка корпоративных облигаций / RusBonds (Информационная группа Интерфакс) [сайт]. URL: https://rusbonds.ru/abouthttps://www.rusbonds.ru/mstcorp.asp (дата обращения: 30.11.2022).
Инвестиционные платформы P2P кредитования в России [сайт]. URL: https://rusp2p.ru/ (дата обращения 30.11.2022)
Информация о количестве заемщиков и предоставленных кредитов / Центральный банк России [сайт]. URL: https://cbr.ru/statistics/bank_sector/sors/ (дата обращения: 30.11.2022).
Объем кредитов, предоставленных юридическим лицам – резидентам и индивидуальным предпринимателям в рублях по видам экономической деятельности и отдельным направлениям использования средств / Центральный банк России [сайт]. URL: https://cbr.ru/statistics/bank_sector/sors/ (дата обращения: 30.11.2022).
Статистика инвестиционных платформ. Годовые отчеты / Данные портала Rusp2p.Ru [сайт]. URL: https://rusp2p.ru/statistics/ (дата обращения 30.11.2022)
Требования для биржевых облигаций / Портал Мосбиржи [сайт]. URL: https://www.moex.com/a2589 (дата обращения 30.11.2022)