Метод дисконтирования денежных потоков (dcf Discounted Cash Flow) доц. Шведова Н. Ю

• Название: Метод дисконтирования денежных потоков (dcf Discounted Cash Flow) доц. Шведова Н. Ю
• Дата: 19.10.2022
• Размер: 1.12 Mb.
• Имя файла: Метод ДДП.pptx
• Тип: Документы; #742242

Метод дисконтирования денежных потоков

(DCF – Discounted Cash Flow)

доц. Шведова Н.Ю.

Метод дисконтирования денежных потоков – определение стоимости бизнеса путем суммирования текущих стоимостей будущих доходов от бизнеса.

Метод дисконтирования денежных потоков

Стоимость компании

=

Текущая стоимость прогнозных СF

+

Текущая стоимость ТСF

+

Стоимость НФА

где TСF – завершающий (терминальный) денежный поток

(terminal cash flow).

Завершающий денежный поток – это совокупный поток денежных средств за линией горизонта планирования, которые инвесторы смогут получить в конце последнего года прогнозного периода.

Этапы оценки бизнеса методом ДДП

1. Выбор модели денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.

7. Определение ставки дисконтирования.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

1 этап: выбор модели денежного потока

• модель денежного потока для собственного капитала;

2) модель денежного потока для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток).

Модель денежного потока для собственного капитала используется при определении рыночной стоимости собственного капитала.

Модель денежного потока для собственного капитала

		Элементы денежного потока
1.		чистая прибыль после уплаты налогов
2.	+	амортизация
3.	+(-)	уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала
4.	+(-)	уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства
5.	+(-)	прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
6.	=	Итого: денежный поток для собственного капитала (Pt )

Прогнозирование уровня долгосрочной задолженности осуществляется оценщиком с учетом следующих факторов:

• требуемой величины капитальных вложений;
• наличия собственных средств;
• тенденций изменения процентных ставок по кредитам.

Модель денежного потока для всего инвестированного капитала

Денежный поток на собственный капитал

Денежный поток на инвестированный капитал

2 этап: Определение длительности прогнозного периода (n)

• Длительность прогнозного периода (n), в пределах которого осуществляются расчеты, определяется с учетом следующих факторов:
• стабильности развития отрасли, в которой оперирует оцениваемая компания;
• стабильности развития самой компании;
• стабильности макроэкономической ситуации (инфляция, процентные ставки, ставки налогообложения);
• планов руководства по развитию (ликвидации) бизнеса;
• динамики стоимостных показателей (выручки, себестоимости, прибыли, цен);
• тенденций изменения спроса, объемов производства и продаж.

В качестве прогнозного периода (n) может быть выбран:

• период, по достижении которого темпы роста дохода предприятия стабилизуются, и в постпрогнозный период будет иметь место стабильный денежный поток (рост доходов);
• период существования компании с учетом планов руководства (может быть связан с окончанием договора аренды на имущество компании);
• продолжительность создания, эксплуатации (а при необходимости и ликвидации) объекта оценки;
• срок реализации инвестиционного проекта по внедрению новой продукции.

• Для стран с развитой рыночной экономикой обычно n берется 5-10 лет, для развивающихся стран - 3-5 лет.
• Для точности прогнозный период можно дробить на более мелкие единицы – полугодие, квартал, месяц.
• Рекомендуемой значение – не менее 5 лет.

3 этап: ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации

3.1. Ретроспективный анализ валовой выручки от реализации

(как правило, за 5 лет)

Цели проведения ретроспективного анализа:

• 1) определение основных тенденций изменения выручки в прошлом и факторов, которые способствовали этим изменениям;
• 2) обеспечение сопоставимости прогноза выручки с ретроспективными показателями предприятия и отрасли в целом

Факторы, которые должны быть учтены при ретроспективном анализе:

• номенклатура выпускаемой продукции;
• объем производства и цены на продукцию;
• ретроспективные темпы роста предприятия;
• спрос на продукцию;
• темпы инфляции;
• производственная мощность;
• потребность в капитальных вложениях и их возможные последствия;

• общая ситуация в экономике, определяющая спрос на продукцию;
• ситуация в конкретной отрасли с учетом уровня конкуренции;
• доля продукции данного бизнеса на рынке, в том числе с учетом ее изменения в разные периоды.

3.2. Прогноз валовой выручки от реализации

составляется с учетом:

• ретроспективного анализа;
• объема и качества предоставленной информации;
• сложившихся взаимоотношений с поставщиками и потребителями;
• портфеля заключенных договоров;
• возможностью развития новых направлений деятельности предприятия.

Факторы, которые должны быть учтены при прогнозе выручки

(проводится внешний и внутренний анализ)

Внешние факторы:

I. Макроэкономические:

1) темпы инфляции;

2) общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса;

3) налоговая и бюджетная политика;

4) ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции;

II. Рыночные:

1) ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции;

2) наличие товаров-заменителей;

3) наличие барьеров для вступления в отрасль и выхода из нее;

4) способность потребителей диктовать свои условия;

5) способность поставщиков влиять на условия сделок.

Обычно разрабатывается три (значительно реже – пять и более) сценариев развития событий:

1) оптимистический прогноз – вариант развития событий, который возможен при улучшении условий функционирования предприятия;

2) наиболее вероятный прогноз – прогноз, ориентированный на более вероятную ситуацию;

3) пессимистический прогноз – вариант развития событий, соответствующий неблагоприятному развитию событий.

Далее каждому варианту присваивается вес, соответствующий вероятности получения спрогнозированных доходов.

Денежные потоки по критерию учета в них инфляционных ожиданий подразделяются на два вида:

• реальный денежный поток, в котором учитываются будущие инфляционные ожидания;
• номинальный денежный поток, в котором инфляционные ожидания не учитываются.

Реальный денежный поток выражен в ценах будущих периодов, номинальный – в ценах на дату оценки.

Методы прогнозирования дохода (выручки):

1) поэлементный (косвенный) метод, когда прогнозируется каждая составляющая денежного потока с учетом планов руководства и выявленных тенденций развития; при этом для отдельных элементов возможна экстраполяция;

2) целостный (прямой) метод, когда рассчитываются величины денежного потока за предшествующие три-пять лет с их дальнейшей экстраполяцией на перспективу или прогнозируется темп роста денежного потока в целом.

4 этап: анализ и прогноз расходов

При прогнозировании расходов оценщик учитывает следующие факторы:

• - структуру расходов (постоянные, переменные);
• - оценку инфляционных ожиданий для каждой категории издержек;
• - оценку единовременных и чрезвычайных статей расходов, которые могут фигурировать в финансовой отчетности прошлого и текущего периода, но в будущем их может не быть, так как они не характерны для данного бизнеса;

• - величину амортизационных отчислений, исходя из наличия активов базового периода и их изменений в перспективе;
• - расходы, связанные с выплатой процентов по кредитам на основе прогнозирования уровня задолженности;
• - результаты сравнительного анализа прогнозируемых расходов оцениваемого предприятия с соответствующими показателями конкурентов или среднеотраслевыми;
• - источники финансирования инвестиций.

5 этап: анализ и прогноз инвестиций

Анализ и прогноз инвестиций включает:

1) анализ величины собственных оборотных средств, что предполагает определение их начальной величины и прогнозного значения;

2) анализ капитальных вложений, который включает:

• а) анализ инвестиций, необходимых для замены

существующих активов по мере их износа;

• б) анализ инвестиций, необходимых для покупки

или строительства активов при необходимости

увеличения производственной мощности;

5 этап: анализ и прогноз инвестиций

• 3) определение потребности в финансировании, в том числе:
• а) анализ необходимости привлечения долгосрочных кредитов и займов;
• б) анализ необходимости привлечения краткосрочных кредитов и займов.

6 этап: расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода

• Для расчета величины денежного потока для каждого года прогнозного периода существует два основных метода:
• косвенный метод;
• прямой метод.

1. Косвенный метод

• основан на анализе движения денежных средств по направлениям деятельности:
• по основной;
• по инвестиционной;
• по финансовой.

2. Прямой метод

• основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.

Суммарное изменение денежных средств должно быть равно изменению остатка денежных средств между двумя отчетными периодами.

7 этап: Определение ставки дисконтирования

• Ставка дисконтирования – это процентная ставка, используемая для приведения будущего денежного потока в текущую стоимость на дату оценки, и отражающая ожидаемую или требуемую инвестором ставку дохода с учетом рисков.
• Ставка дисконтирования рассчитывается с учетом следующих факторов:
• 1) наличие у предприятия различных источников привлечения капитала, которые требуют различных уровней компенсации;
• 2) необходимость учета стоимости денег во времени;
• 3) наличие факторов риска.

Систематический (рыночный) риск - это

риск, который возникает из внешних событий, влияющих на рынок в целом. К систематическим рискам можно отнести:

• риск изменения процентной ставки – риск, связанный со снижением или повышением процентной ставки центральным банком страны;

• инфляционный риск – вид риска, вызванный ростом инфляции (уменьшает реальную прибыль компаний, что негативно влияет на рынок, а также вызывает появление другого риска – риска изменения процентной ставки);
• валютный риск – риск, возникающий в следствие как политических, так и экономических факторов, происходящих в стране;
• политический риск - угроза негативного воздействия на рынок из-за смены правительства, коррупции, нестабильности.

Несистематический (диверсифицируемый) риск -

это вероятность того, что не удастся получить запланированный уровень доходности из-за особенностей, присущих конкретному предприятию; он определяется микроэкономическими факторами.

К несистематическим рискам относятся:

• отраслевой риск – это риск, связанный с влиянием на компанию общеотраслевых факторов;
• деловой риск - риск, связанный с эффективностью производства и управления ею менеджментом данной компании;
• кредитный риск корпорации возникает, когда часть капитала компании формируется за счёт долговых обязательств (например, снижение кредитного рейтинга вызывает падение цен размещенных на рынке корпоративных облигаций, а также влечёт за собой увеличение стоимости банковского кредита).

Факторы несистематического риска:

• недостаточно квалифицированный управленческий и производственный персонал;
• низкий уровень культуры производства;
• несвоевременная поставка материалов;
• низкий уровень управления финансовыми потоками;
• потеря позиций на рынке;
• недостаточная финансовая устойчивость;
• повышение доли постоянных расходов в общей их структуре;
• недостаточная диверсифицированность хозяйственной деятельности;
• недостаточная диверсифицированность источников финансирования;
• недостаточная диверсифицированность рынков сбыта;
• ненадежные поставщики.

Ставка дисконтирования

– это годовая ставка, отражающая уровень доходности, которая может быть получена в настоящий момент как ставка дохода от использования аналогичных инвестиций.

Методы определения ставки дисконтирования

В зависимости от выбранной модели денежного потока используют следующие методы определения ставки дисконтирования:

1) для денежного потока для собственного капитала:

• модель оценки капитальных активов (САРМ);
• метод кумулятивного построения;

2) для денежного потока для всего инвестированного капитала:

• модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

Модель оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model - САРМ)

основана на анализе информации финансового рынка.

Данная модель выведена с учетом ряда факторов, основными из которых являются предположение о наличии эффективного рынка капитала и совершенной конкуренции инвесторов.

• Ставка дисконтирования согласно этой модели определяется по формуле:

где r – ставка дисконтирования;

rб – безрисковая ставка дохода;

β – коэффициент бета, являющийся мерой систематического (недиверсифицируемого) риска;

rm – среднерыночная доходность на финансовом рынке;

(rm–rб) – премия за риск инвестирования.

Если β >1, то это означает, что цены акций компании более чувствительны к систематическому риску, чем финансовый рынок в среднем и, следовательно, инвестирование в акции данной компании более рискованно.

Если β <1, то это означает, чтоцена акций компании менее зависима от общерыночных факторов, и, следовательно, риск инвестирования меньше, чем риск, характерный в среднем для данного рынка.

Подходы расчета САРМ для развивающихся рынков:

• Для инвесторов развитых стран с высокой интегрированностью рынка капитала выбор между локальной и глобальной САРМ не имеет значения.
• Этот выбор имеет значения для развивающихся рынков.

Факторы странового риска России

• неопределенность применения законодательства и регулирования

(административное давление на малый и средний бизнес);

2) централизация политической системы и президентской власти (персонализация отношений бизнеса и государства);

3) концентрированная структура экономики и национального финансового рынка;

4) недостаточно развитая банковская система;

5) слабость общественных институтов;

6) наличие большого нерыночного сектора экономики.

1) страновой риск корректируется на бета коэффициент:

• RfG– глобальная безрисковая ставка доходности;
• bLL - бета коэффициент для компаний из развивающихся рынков, рассчитанный по отношению к локальному рынку;
• ERP – премия за риск инвестирования в акционерный капитал;
• RС – премия за страновой риск.

2) страновой риск НЕ корректируется на бета коэффициент:

• Сторонники данного подхода предполагают, что страновой риск нельзя диверсифицировать, и для всех отраслей присущ одинаковый страновой риск.

Гибридные модели CAPM

На растущих рынках капитала используют скорректированные, или гибридные версии модели САРМ.

Гибридные модели CAPM – это модели, сочетающие компоненты, «импортируемые» с развитого рынка капитала, с данными национального рынка.

(отличаются друг от друга методами включения странового риска).

Метод странового (суверенного) спреда:

• RfG– глобальная безрисковая ставка доходности (безрисковая ставка доходности государственных облигаций страны-эталона);
• Spred – разность доходности национальных государственных облигаций и государственных облигаций страны-эталона;
• βGad - бета коэффициент акций компаний с глобального рынка, скорректированный с учетом финансового рычага национальной компании;
• ERP – премия за рыночный риск страны-эталона.

• RfG– глобальная безрисковая ставка доходности (безрисковая ставка доходности государственных облигаций страны-эталона);
• Spred – разность доходности национальных государственных облигаций и государственных облигаций страны-эталона;
• βGad - бета коэффициент акций компаний с глобального рынка, скорректированный с учетом финансового рычага национальной компании;
• ERP – премия за рыночный риск страны-эталона.

CAPM для закрытых компаний и малого бизнеса

• где rм.б. – премия за риск вложения инвестиций в объекты малого бизнеса;
• Rз.к. –премия за риск вложения инвестиций в закрытые компании;
• rстр. – премия за риск вложения инвестиций в иностранные компании, учитывает страновой риск.

Дополнительная премия за риск инвестирования в объекты малого бизнеса учитывает следующие факторы риска:

• недостаточная кредитоспособность;
• недостаточная финансовая устойчивость;
• ограниченная возможность привлечения финансовых ресурсов.

Премия за риск инвестирования в закрытые компании включает неопределенность дивидендных выплат.

2. Метод кумулятивного построения ставки дисконтирования

• основан на суммировании безрисковой ставки дохода и премий (надбавок) за риск инвестирования в данный вид бизнеса.

Данный метод учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанных как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой оцениваемого предприятия.

Расчеты проводятся по формуле:

где r – ставка дисконтирования;

• rб – безрисковая ставка;
• k – множество i-тых рисков, которые учитывает оценщик;
• r – премия за i-тый вид риска.

Виды рисков инвестирования в конкретное предприятие и вероятный интервал их значений

Виды рисков	Вероятный интервал значений премий, %
1. Руководящий состав: качество управления	0-5
2. Размер компании	0-5
3. Финансовая структура (источники финансирования компании)	0-5
4. Товарная (территориальная) диверсификация	0-5
5. Диверсифицированность клиентуры	0-5
6. Уровень и прогнозируемость прибыли	0-5
7. Прочие риски	0-5

3. Модель средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital – WACC)

предполагает определение ставки дисконтирования суммированием взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в общем объеме капитала.

В этом случае ставка дисконтирования рассчитывается по формуле:

где kз – стоимость заемного капитала;

tax – ставка налога на прибыль;

ko, kp – стоимость привлеченного капитала по

обыкновенным и привилегированным акциям;

Wз – доля заёмного капитала в общей сумме капитала;

Wp, Wo – доли капитала, привлеченного соответственно

за счет размещения привилегированных и

обыкновенных акций, в общей сумме капитала.

8 этап: определение стоимости в постпрогнозный период

Стоимость бизнеса в постпрогнозный период зависит от перспектив развития бизнеса в будущем и может быть рассчитана одним из следующих методов:

1) методом расчета по ликвидационной стоимости, который используется в том случае, если в постпрогнозный период ожидается банкротство предприятия с последующей продажей активов;

2) методом расчета по стоимости чистых активов – используется для оценки стабильного бизнеса при наличии значительной величины материальных активов;

3) методом предполагаемой продажи – состоит в пересчете предполагаемой цены продажи в текущую стоимость;

4) по модели Гордона, которая основана на следующих допущениях:

• прогнозный период продолжается до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются;
• в прогнозном периоде имеет место стабильный доход;
• в остаточном периоде предполагается, что величина износа и капитальных вложений равны.

В этом случае годовой доход постпрогнозного периода капитализируется в показатель стоимости с помощью коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами прироста.

9 этап: расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период

• Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков представляет собой операцию приведения денежных потоков к текущей стоимости с помощью ставки дисконтирования.
• Таким образом, предварительная величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:
• текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;
• текущей стоимости бизнеса в постпрогнозный период.

• При оценке стоимости компаний, генерирующих денежные потоки равномерно в течение всего года, рекомендуется при их дисконтировании применять фактор текущей стоимости на середину периода, рассчитываемый по следующей формуле:
• t – количество периодов с даты оценки (даты, к которой приводятся стоимости потоков) до даты возникновения потока;
• n – продолжительность прогнозного периода в годах;
• r – ставка дисконтирования.

10 этап: внесение итоговых поправок

1) поправка на величину стоимости нефункционирующих активов, если у предприятия имеются активы, которые не задействованы в производстве и поэтому не участвуют в получении прибыли;

2) корректировка величины собственного оборотного капитала, которая связана с необходимостью учета фактической величины собственного оборотного капитала. При этом избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит – вычтен из величины предварительной величины стоимости;

3) скидка за недостаток прав контроля, если оценивается неконтрольный пакет.

Нефункционирующие активы

- это активы, которые не вносят свой вклад в создание ДП, т.е. не рассматриваются как факторы создаваемой стоимости.

• стоимость ликвидных ценных бумаг;
• стоимость резервов денежных средств;
• стоимость основных средств, не участвующих в создании стоимости.

Спасибо за внимание!!!