Опционы. Реальные опционы представляют собой возможность принятия гибких. Организационного поведения компании
 Скачать 35.6 Kb.
|
|
Реальные опционы представляют собой возможность принятия гибких решений в условиях постоянно меняющейся среды. Эту возможность необходимо специально проектировать. Обсуждение понятия «реального опциона» и его многообразных применений было начато автором в статье [Бухвалов, 2004], непосредственным продолжением которой является данная работа. Для краткости при ссылках на упомянутую работу далее используется сокращение [РО]. Если основной целью работы [РО] было неформальное введение в проблематику, раскрываемое с помощью примеров и мини-кейсов, то настоящая публикация преследует исследовательскую цель: дать авторский вариант методики использования реальных опционов в менеджменте. Это потребовало нового анализа: поведения руководителей компании; организационного поведения компании; характера неопределенности. Аналогично тому, как неоклассическая экономическая теория предполагает, что фирма максимизирует прибыль, а теория финансового менеджмента-что фирма максимизирует ценность для собственников, автор исходит из постулата, что фирма (осознанно или неосознанно) использует реальные опционы в качестве основного подхода для достижения своих стратегических целей и приобретения конкурентных преимуществ в неопределенной среде. Каждый из этих постулатов не требует того, чтобы фирма следовала какому-либо нормативному аппарату реализации соответствующего принципа. Справедливость классических постулатов обосновывается как соображениями рациональности, так и многочисленными косвенными фактами, имеющими эмпирические подтверждения. Прямой проверки эти постулаты не допускают, а ценность не имеет даже сколько-нибудь операционального способа измерения. Постулат о реальных опционах имеет тот же самый статус. Как уже отмечалось в [РО], менеджеры используют реальные опционы интуитивно, как правило, без знакомства с самим понятием. Это наблюдается на огромном множестве кейсов как универсального, так и уникального характера и подтверждается эмпирическим анализом проверяемых следствий теории опционов. Факт использования реальных опционов меняет функцию предложения компании и разнообразие производимой продукции. Если принять сформулированный постулат, то очевидной станет необходимость изучения влияния указанной роли реальных опционов на основные парадигмы менеджмента. Другой постулат привносит идею равновесности в рассматриваемую ситуацию: реальные опционы потребителя, связанные с продуктом, определяют его выбор товара или услуги и отношение к различным фирмам в качестве стейкхолдера. Этот постулат анализируется в работе в связи с предпринимаемым пересмотром таких понятий, как брэнд и активы торговой марки. Учет реальных опционов потребителя меняет его функцию спроса. Подчеркнем, что если микроэкономические функции спроса и предложения появляются как решение оптимизационных задач, предполагающих умение экономических агентов реализовывать максимизирующее поведение, то здесь речь идет о попытках обеих сторон реализовать по возможности лучшую ситуацию, которая не формализуется в терминах экстремума. Это созвучно анализу поведения фирмы, принятому в современном стратегическом менеджменте. В данном исследовании сочетаются позитивный и нормативный подходы. Во всех случаях ведется поиск подтверждения идей фактами, наблюдаемыми на практике. С другой стороны, предлагаются подходы к тому, как можно использовать эти идеи в практической деятельности. временный этап мирового развития характеризуется множеством возможностей для инвестиционной деятельности, что наряду с нестабильностью экономической ситуации и высокой неопределённостью диктует необходимость для инвесторов и менеджеров принятия эффективных решений с учетом постоянно меняющихся условий, выбора проектов, приносящих наибольшую прибыль, а также таких инструментов оценки капитальных вложений, которые помогают своевременно реагировать на возникающие проблемы. В современных условиях динамичной, быстро меняющейся внешней среды традиционные подходы к оценке эффективности инвестиционных проектов и бизнеса в целом довольно часто демонстрируют свою ограниченность, поскольку в большинстве своем основаны на методах бухгалтерского учета и предназначены для организаций, функционирующих в стабильных сферах бизнеса. В связи с этим становится все более необходимым и актуальным использование метода оценки инвестиционных проектов, учитывающего возможности изменения условий и выбора. Теория реальных опционов возникла как продолжение метода дисконтированного денежного потока в оценке инвестиционных проектов. Теория основывается на том факте, что во время принятия решения о запуске проекта существует достаточно много неопределенностей в отношении его дальнейшего развития. Метод реальных опционов позволяет учитывать ценность различных управленческих решений, таких как прекращение проекта, расширение, привлечение дополнительных инвестиций, перенос сроков на более благоприятное время в ходе реализации инвестиционного проекта. Основой для разработки теории стал финансовый опцион, представляющий собой ценную бумагу, дающую своему владельцу право купить или продать определенное количество ценных бумаг по заранее фиксированной цене в течение установленного срока. При этом понятие реального опциона определяется как право, но не обязательство, его владельца на совершение определенного действия в будущем. Реальные опционы отождествляют с определенным активом компании (патентом, лицензией и т.п.), обеспечивающим фирме право на развитие продукта и рынка. Концепция реальных опционов выделяет две группы возможностей, содержащихся в инвестиционном или инновационном проекте. Первая группа предусматривает возможность изменения параметров проекта с течением времени и характеризует его внутреннюю гибкость (расширение или сокращение масштабов, изменение ресурсов, отказ от реализации проекта после получения дополнительной релевантной информации). Вторая группа возможностей характеризует внешнюю гибкость проекта, которая прослеживается, например, в случаях, когда выполнение одного проекта позволяет выполнить другой [1]. Опционный подход предполагает, что с поступлением новой релевантной информации и, соответственно, уменьшением неопределенности менеджеры могут скорректировать дальнейшие планы в целях получения выгоды от открывающихся новых возможностей или, наоборот, уменьшения возникающих потерь. Практическое применение теории реальных опционов позволяет менеджменту решать следующие задачи: – отложить выполнение проекта до получения новой информации; – сократить или приостановить негативные процессы, которые могут начаться при осуществлении проекта; – тиражировать опыт проекта на другие объекты; – поменять стратегию компании (корпоративную, инвестиционную, финансовую) в соответствии с новыми условиями; – воспользоваться новыми возможностями финансирования проектов. Метод реальных опционов применяется в ситуациях, характеризующихся высоким уровнем неопределенности, в которых величина денежных потоков зависит от принимаемых менеджментом решений, связанных с двумя типами рисков: 1) менеджмент не в состоянии принять оптимальное решение при проведении анализа из-за изменчивости рыночной среды и обладании неполной информацией (рыночный риск); 2) менеджмент не в состоянии принять оптимальное решение в связи с его зависимостью от результатов выполнения каких-либо других работ (частный риск). Краткая характеристика основных типов реальных опционов содержится в таблице. Основные типы реальных опционов
По возможности исполнения опциона во времени различают американские и европейские опционы. Их отличие состоит в том, что первый допускает исполнение обязательств по опциону в любой день до истечения срока его действия, а второй – единственно в дату истечения срока действия. Необходимо отметить, что применение реальных опционов наиболее распространено в наукоемких, высокотехнологичных, ресурсодобывающих отраслях, а также в отраслях с высокими расходами на маркетинг. Среди современных примеров практического использования реальных опционов в различных сферах деятельности можно выделить: – получающий все большее распространение аутсорсинг; – гарантийные обязательства компании (гарантийное обслуживание); – лизинг с правом возврата оборудования; – выбор времени разработки новых месторождений (для добывающей промышленности), ввода новых производственных мощностей или изменения масштабов производства; – планирование времени и условий запуска новых продуктов и ввода новых услуг, выхода на новые рынки и т.д. Образуя на финансовом рынке цепочку последовательных опционов, компания имеет возможность создать опцион на стадийность осуществления проекта, состоящего из нескольких этапов, в котором каждый предыдущий является прологом или необходимым условием для последующего. Для оценки стоимости реальных опционов широко используются два основных метода: – модель оценки стоимости опционов Блэка-Шоулза; – биномиальная модель. Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шоулза достаточно проста как в изложении, так и в применении, однако имеет и ряд ограничений: – оцениваемый актив должен быть ликвидным; – отсутствие резких скачков цен актива; – отсутствие возможности реализации опциона до срока его исполнения. Формула Блэка-Шоулза для европейского колл-опциона имеет следующий вид [2]:  (1.1) (1.2) (1.3)где C0 – стоимость колл-опциона; S0 – текущая стоимость базисного актива; X – цена исполнения опциона; e – основание натурального логарифма (e = 2,718); r – ставка безрисковой доходности, исчисленная по способу непрерывных процентов: r = ln(1 + rf), (1.4) rf – годовая ставка безрисковой доходности; T – время до истечения срока исполнения опциона (реализации содержащейся в опционе возможности) или время до следующей точки принятия решения; σ – среднеквадратическое отклонение цены базисного актива за год («изменчивость цены актива» или рыночно оцененный риск). Рассчитывается на основе анализа статистических данных за прошлые периоды; N(d) – функция плотности нормального распределения вероятностей, представляющая собой вероятность того, что нормально распределенная случайная величина будет меньше или равна d. Анализ приведенной выше формулы позволяет сделать вывод о том, что цена реального опциона увеличивается при повышении приведенной стоимости денежных потоков (оказывает наибольшее влияние на увеличение стоимости опциона), снижении затрат на осуществление проекта, высоком уровне риска, большом количестве времени до истечения срока реализации опциона. Следовательно, для повышения инвестиционной привлекательности проекта компаниям целесообразнее сосредоточиться на увеличении доходов, а не снижении расходов. Основные трудности, которые могут возникнуть при применении модели, связаны с получением достоверных исходных данных, необходимых для расчета. Использование метода также осложнено тем, что в расчетах всегда будет присутствовать множество параметров, носящих оценочный характер. В данном случае можно сделать вывод о том, что рассмотренный метод больше подходит для оценки простых реальных опционов, имеющих единственный источник неопределенности и одну дату решения. Второй способ оценки реальных опционов – биномиальный подход – считается более наглядным и удобным несмотря его на значительную сложность и громоздкость. Метод позволяет произвести оценку стоимости реальных опционов в случае, когда оценки входных параметров носят субъективный характер, что существенно расширяет перечень отраслей, в которых может проводиться анализ. Преимущество метода также состоит в том, что он позволяет учесть различные сценарии развития проекта и многие дополнительные факторы, что дает возможность получить более точные результаты при наличии нескольких источников неопределённости или большого количества дат принятия решений. Модель основана на двух основных ограничениях: 1) в одном временном интервале могут существовать только два варианта развития событий: оптимистичный и пессимистичный (подобное допущение является уместным для коротких периодов). В рассматриваемом методе принято считать, что в каждый период времени стоимость базового актива может принимать только одно значение из двух; 2) нейтральное отношение инвесторов компании к риску. В основе рассматриваемого метода лежит построение биноминального дерева, позволяющее увидеть разные варианты изменения цены базового актива на основе биноминального закона. При этом на каждом шаге построения биноминального дерева вероятность реализации определенного события равна p, а вероятность его неисполнения, соответственно, q = 1 – p. Таким образом, при S0 – стоимость базового актива в период t0, можно сказать, что с вероятностью p стоимость актива будет равняться S0×u и с вероятностью (1 – p) стоимость будет равна S0×d в период t1. Стандартный метод построения биноминального дерева подразумевает, что стоимость опциона определяется с использованием повышающих  и понижающих  коэффициентов для каждого временного промежутка. Биноминальное дерево позволяет увидеть допустимые изменения стоимости актива с учётом текущей неопределённости. |