лекции Теория Отраслевых рынков. Теория отраслевых рынков
 Скачать 2.51 Mb.
|
4.3 Формы вертикального контроляВертикально интегрированные фирмы, подразумевают комбинацию контроля над собственностью предприятий, принадлежащих к разным стадиям технологической цепочки, с контролем над их поведением. Вертикально интегрированная единица в полном смысле слова предусматривает сочетание этих двух типов контроля. Однако в действительности они могут существовать относительно независимо друг от друга: в системе холдинга возможен вертикальный контроль над собственностью фактически без контроля над поведением. Рыночное поведение формально самостоятельных предприятий, в свою очередь, может контролироваться в отсутствие контроля над собственностью. В последнем случае можно говорить о вертикальной квазиинтеграции или вертикальном контроле, не закрепленном отношениями собственности. Основным способом создания вертикально интегрированных фирм в полном смысле слова, сочетающих контроль над собственностью и контроль над поведением, служат слияния и поглощения. Слияния и поглощения (M&A) - это общее имя для всех сделок, которые объединяет передача корпоративного контроля во всех формах, включая покупку и обмен активами. Сюда входят сами слияния (соединение компаний в одну), поглощения, приобретение компаний, LBO, MBO (выкуп акций заемными средствами), "takeover" (враждебное поглощение), рекапитализация, изменение структуры собственности, "обратное слияние" (создание публичной компании без IPO), "spin-off" (выделение и продажа бизнес-единицы) и все другие сделки, которые подразумевают передачу корпоративного контроля из рук одних акционеров другим. Эти сделки могут быть использованы в различных целях, как в интересах компаний в целом, так и в интересах их совладельцев. Слияния и поглощения могут улучшить положение компании и повысить прибыльность и устойчивость, сделать ваш бизнес более конкурентоспособным и прибыльным. Основная причина сделок, где компании используют механизмы слияния и поглощения - это конкуренция, которая вынуждает активно искать инвестиционные возможности, эффективно использовать все ресурсы, снижать издержки и искать стратегии противодействия конкурентам. Расширяя свои возможности, компании создают стратегии диверсификации и реструктуризации. С данной точки зрения, сделки относительно корпоративного контроля:
Слияния и поглощения расширяют возможности компаний. Менеджеры компаний обычно рассматривают внутренние и внешние инвестиционные возможности. Внутренние инвестиции касаются реорганизаций и инвестиций в саму компанию, внешние проекты связаны с приобретением новых активов и проектов. Компаниям следует рассматривать еще один круг возможностей, предполагающий взаимодействие с другими игроками рынка, и самим постоянно искать такие возможности, сопоставляя потенциал внутреннего роста и слияний. Необходимо, чтобы варианты реструктуризации постоянно рассматривались и были в арсенале каждого корпоративного менеджера, так как Россия переживает уже вторую волну слияний и поглощений в последние годы. Первая волна была создана долговым кризисом 1998 г., девальвацией, удешевлением активов и переключением спроса на внутреннее потребление. Вторая волна вызвана высокими ценами на нефть, большими доходами от экспорта. Компании, особенно экспортного сектора, создали значительные наличные резервы и стремятся вложить их в другие отрасли. Очевидно, что российским компаниям не удастся избежать тенденции к укрупнению капитала, если они хотят быть конкурентоспособными как на локальном, так и на международном уровне. Именно поэтому сейчас небезынтересно обратиться к уже имеющемуся опыту как ошибок, так и успехов. Что является причиной слияний и поглощений? Основной причиной слияний и поглощений всегда выступает конкурентная среда, а точнее - изменения, которые она вносит в технологии, организацию отраслей. Развитие экономики выражается в ее глобализации, диверсификации, технологическом прогрессе, либерализации рынков. Каждый этот фактор отдельно и в сочетании с другими вызывает необходимость пересмотра прогнозов и переоценки активов всеми компаниями. Почему сделки слияния и поглощения популярны? Количество слияний и поглощений во всем мире растет. Последствия глобализации вынуждают компании укрупнять капитал ради более эффективного его использования. Но несмотря на то, что слияния и поглощения являются распространенными сделками, проблема их эффективности стоит достаточно остро. Вот что показывают часто цитируемые результаты исследований:
Тем не менее, объемы сделок и их число в мире растет. Рекорд был зафиксирован в 1998 году и составил 798 млрд. долл до при 4000 сделок среди крупных и средних компаний (исследование KPMG). Мировой опыт показывает, что число сделок растет, но они зачастую не дают желаемого эффекта, не создают добавочную стоимость для собственников поглощающей фирмы, хотя требуют длительного и недешевого процесса юридических и финансовых переговоров. Возникает вопрос, почему огромная доля таких альянсов заканчивается неудачей, а сделки слияния и поглощения остаются популярны? Факты показывают, что отсутствие гарантированной выгоды и низкая вероятность успеха не служат препятствием для слияний и поглощений. Обычно отсутствие успехов относят к плохому финансовому и организационному планированию сделок (и, видимо, большая доля правды в этом есть). Но слияния и поглощения - это еще и один из инструментов конкурентной стратегии. Поэтому, могут существовать мотивы сделок, не связанные с прямой выгодой. Цели участников слияний и поглощений Можно назвать несколько различных групп целей, которые могут ставить и достигать компании, используя сделки слияний и поглощений, которые отвечают приведенным выше гипотезам: "Защитные" цели, в которых компании ищут возможности своего роста за счет:
"Инвестиционные" цели, где компании, их менеджеры и инвесторы могут преследовать следующие инвестиционные цели:
"Информационные": слияния и поглощения могут улучшить информированность компании:
Сделки слияния и поглощения могут быть использованы как инструмент конкурентной стратегии для создания устойчивого преимущества, чтобы повысить барьеры для входа на рынок для потенциальных конкурентов, с помощью:
"Цели акционеров": отдельные акционеры могут иметь свои интересы и также использовать сделки слияния и поглощения для:
Механизм слияний и поглощений Самый этически безупречный способ поглощения - это открытая покупка акций по договоренности со всеми заинтересованными сторонами: рабочими, менеджментом, акционерами. Однако этот метод часто применять невозможно, если акционеры-менеджеры не хотят продавать свое предприятие. Тогда используется так называемое враждебное поглощение. Директор отдела инвестиционных проектов консультационной компании Abercade Владимир Авдеенко определил враждебное поглощение как "попытку купить акции у акционеров, минуя менеджеров компании". Специалисты выделяют несколько самых распространенных в России методов враждебного поглощения предприятий. Можно собрать блокирующий пакет, выкупив акции у сотрудников. Этот метод особенно эффективен там, где рабочие получают низкую зарплату. Иногда, чтобы запустить процесс скупки, агрессор устраивает показательные покупки. Нескольким мелким акционерам предлагают крупные суммы, значительно превышающие реальную стоимость акций. Информация об этом быстро распространяется, и остальные рабочие тоже начинают продавать акции. Когда процесс запущен, цены на бумаги можно снизить. Иногда на определенном этапе поглощения менеджмент все же соглашается на сделку. И враждебное поглощение перетекает в дружественное слияние. Именно так "Северсталью" были поглощены УАЗ и Заволжский моторный завод. Сперва менеджмент не знал о скупке акций, а потом, по словам начальника управления информации и общественных связей "Северстали" Дмитрия Афанасьева, поглотители "нашли встречное движение", "был установлен баланс". Скупкой акций у трудового коллектива этичные методы недружественного поглощения ограничиваются. Далее идут не совсем честные приемы. Широкое распространение получило оспаривание прав собственности на акции или оспаривание решений акционеров с целью поглощения предприятий. По мнению юридической фирмы I.S.T.Legal правовая неразбериха начала и середины 90-х гг., юридическая неискушенность собственников привели к тому, что многие операции с акциями компаний проводились или проводятся с нарушениями закона и этим может воспользоваться компания-агрессор. Допустим, что для защиты от поглощения компания провела дополнительную эмиссию. Но регистрация итогов выпуска по невниманию или невежеству не была проведена. Агрессор добивается признания эмиссии недействительной, таким образом обезоруживает соперников-акционеров и продолжает скупку акций. Другой типичный случай. На ежегодное собрание акционеров предприятия уже давно не приглашались все акционеры. Агрессор-акционер подал в суд, предъявив претензию в том, что были нарушены права акционеров. Решения последнего собрания акционеров были признаны недействительными. В результате все действия управляющего органа компании за последний год также были признаны недействительными, расторгнуты крупные договоры и сделки. Компания обанкротилась, и была поглощена агрессором. Другой очень популярный метод - размывание акций. Он весьма эффективен в случае, если агрессор - один из крупных акционеров предприятия. Цель - вытеснение других (порой не менее крупных) акционеров. Для этого общим собранием акционеров должно быть принято решение о размещении дополнительных акций по закрытой подписке. Чтобы нейтрализовать противника, агрессор подает на него в дружественный по отношению к агрессору суд из-за неких необоснованных претензий. Акции ответчика временно арестовываются. Агрессор проводит собрание и размывает акции. Потом суд снимает обвинения - однако результат достигнут. Антифакторинг. Скупка долгов - также очень распространенный в России метод. Небольшой отраслевой банк кредитовал оборонное предприятие, выполнявшее госзаказы. Однако через некоторое время выяснилось, что завод кредиты не возвращает. Банк выкупил 80% долгов предприятия и инициировал процесс банкротства. Как основной кредитор, он поставил на завод своего внешнего управляющего, а потом окончательно захватил завод. Практически любое не очень крупное и известное предприятие можно поглотить таким образом. Иногда агрессоры создают искусственные ситуации, заставляющие поглощаемые предприятия залезть в долги. Например, с предприятием-жертвой через подставную компанию заключается очень крупный договор на какие-нибудь поставки с устной договоренностью об отсрочке платежей. Очень быстро устные договоренности оказываются забытыми, кредитор требует немедленных выплат. Предприятие объявляется банкротом и поглощается. Во многих случаях поглощение через банкротство, самый простой и удобный путь. Как правило, поглощают неуспешные предприятия, у которых обычно полно долгов. Если поглощать их через покупку акций, то агрессор получает в нагрузку и долги. Если же завод обанкротить, то потом можно выделить для себя лишь "чистые" активы. Но поглощение через банкротство подходит далеко не всем. "Если компаниям нужен действующий бизнес, то банкротство - это не инструмент". Банкротство выводит предприятие из бизнеса, подобный метод хорош лишь для того, кому нужны только помещения и оборудование. Кроме того, риски в схемах поглощения через банкротство очень велики и последующее финансирование бизнеса может происходить на худших условиях. С точки зрения специалистов, в последнее время уменьшилась популярность неэтичных методов поглощения. Это прежде всего связано с изменениями в законе о банкротстве. Кроме того, теперь крупные известные компании стремятся действовать белыми методами, чтобы не испортить свою репутацию. В последнее время поглощения с помощью жестких методов главным образом происходят на уровне средних и небольших региональных компаний - там, где правовая и бизнес-культура пока что еще находятся на достаточно низком уровне. Заключение сделки и подписание договора - это только начало сложного процесса слияния двух фирм. Именно на этом этапе определяется, насколько действительно удачным и долговечным будет вновь созданный союз. Как показывают исследования, только 20-45% от общего числа слияний и поглощений действительно оказываются успешными. Остальные же терпят неудачу и не оправдывают возлагаемых на них надежд. Возникает закономерный вопрос: "Почему?". И что необходимо сделать, чтобы этого избежать? Условно, процесс интеграции двух компаний можно подразделить на два уровня, первый из которых можно назвать стратегическим, а второй - инфраструктурным. Большинство компаний сталкиваются с проблемами уже на первом уровне. Одним из подводных камней на пути новой компании становится полное непонимание, а зачастую и неприятия всего происходящего со стороны главных заинтересованных лиц: персонала, клиентов и акционеров. Это происходит из-за того, что на момент подписания договора в большинстве компаний отсутствуют четко сформулированные цели слияния и понимание выгод всех участвующих в сделке сторон. Преодолеть это препятствие могут лишь те компании, которые еще до подписания соглашения о слиянии имеют четко разработанную стратегию интеграции. Однако у компаний, успешно прошедших первый уровень, могут появиться проблемы на следующем этапе, когда на повестку дня выходит интеграция инфраструктур двух компаний. Как известно, инфраструктура компании основывается на пяти составляющих: бизнес-процессах, организационной структуре, корпоративной культуре, персонале и информационных технологиях. И на каждой из этих ступеней компания может столкнуться с "непредвиденными" обстоятельствами в процессе слияния. Каждое из них может сыграть критическую роль. Как показывает опыт слияний, произошедших во второй половине 90-х годов, большинство компаний в самых различных отраслях при объединении остро ощутили различие корпоративных культур, и некоторые из них даже были вынуждены признать поражение и после 2-3 лет усилий предпочли расторгнуть неудачный "брак". Многие известнейшие фирмы только ценой огромных усилий (финансовых и временных затрат) смогли так или иначе преодолеть различие корпоративных культур. Специального обсуждения заслуживает вопрос об объединении информационных систем в единое целое. Необходимо отметить, что степень интеграции информационных систем напрямую зависит от выбранной формы интеграции компаний. Чтобы не столкнуться здесь с неприятными неожиданностями, необходимо - до того, как приступить к объединению! - определить технологические аспекты слияния. У руководства обычно есть выбор: приспособить одну компанию под технологию и процессы другой, создать гибрид из двух систем, совершенно новую платформу для объединенной компании. В этом решении приходится принимать в расчет все уровни - от компьютеров и программного обеспечения до стандартов качества и инфраструктуры. Одним из главных факторов успеха любого объединения является скорость. Чем быстрее происходят интеграционные процессы, тем больше вероятность успешного завершения слияния. Опыт Красноярского края Далеко не всегда информация о сделках по слиянию и дружественному поглощению, а тем более поглощению враждебному, публична и доступна. Тем не менее попытки формирования статистики существуют. У многих на слуху процессы слияний и поглощений в нефтяной ("Сибнефть", ТНК, ЮКОС), металлургической (ГМК ("Интеррос"), "Русский алюминий", СУАЛ), пищевой (ВВН, WBD), машиностроительной отраслях ("Силовые машины", ОМЗ), автопроме ("ЛогоВАЗ") и в банковской сфере ("Банкирский дом СПб", МДМ). По оценкам экспертов, в 2002 году Россия стала лидером по количеству М&А-сделок в Центральной и Восточной Европе. PricewaterhouseCoopers по данным открытых источников зафиксировала 237 российских М&А-сделок, а это - 28% от общего их числа в регионе. Что касается красноярского края, то информация по крупным сделкам почти закрыта. Особенно это касается нефтяной и металлургической отраслей. За последние пять лет можно выделить несколько сделок, которые обсуждались в прессе. Красноярская угольная компания В 1999 году Российский фонд федерального имущества (РФФИ) принял решение о приватизации ОАО "Красноярская угольная компания" (КУК). В феврале 2000 года около 75,6% акций КУК приобрело за $30,05 млн на конкурсе в РФФИ ЗАО “КАТЭК-Инвест”. По договоренности с "КАТЭК-Инвест" после выполнения инвестиционных условий (более $40 млн до 2002 года) 50,6% акций КУК отошли компании, 25,6% - Красноярскому краю. Вместе с уже имеющимся пакет края составил 44,2%. В начале этого же года группа "Московский деловой мир" (МДМ) приобрела контрольный пакет акций ЗАО "КАТЭК-Инвест" и таким образом получила во владение 50,6% акций КУК. Компания вместе с Восточно-Сибирской и Читинской угольными компаниями вошла в угольный холдинг группы МДМ СУЭК "Байкал-Уголь". СУЭК подписала договор с администрацией Красноярского края, по которому краевой пакет акций (44,2%) был передан в доверительное управление группе МДМ. После этого депутаты дважды отказались ратифицировать этот договор администрации. 1 апреля губернатор края Александр Лебедь подписал новый договор о передаче 18,4% акций КУК структуре, аффилированной МДМ - ЗАО "Финансовое агентство "Милком-Инвест" в обход ратификации в заксобрании (передача в траст имущества на сумму меньше 100 тыс. МРОТ не требует согласия депутатов). После этого в администрацию и Законодательное собрание Красноярского края поступило два судебных решения по иску миноритарных акционеров. Октябрьский районный суд Уфы наложил арест на краевой пакет акций, а Железнодорожный районный суд Новосибирска признал незаконным условия инвестиционного конкурса, в результате которого край получил 25,6% акций. Основанием для такого решения новосибирских судей стало то, что антимонопольное управление не согласовало сделку. По результатам судебного решения реестродержатель (ЗАО "МДМ-Регистратор") переписал эти 25,6% акции компании, завершившей конкурс, - ЗАО "КАТЭК-Инвест". Красноярский алюминиевый завод Второй по мощности алюминиевый завод России производит около 27% всего российского алюминия. В форме акционерного общества предприятие существует с 1992 года. По технико-экономическим показателям КрАЗ занимает лидирующее положение в алюминиевой отрасли в России и является ведущим предприятием компании "Русский алюминий". В настоящее время все 100 процентов товарной продукции КрАЗ выпускает только высшими сортами. Выпускаемая продукция -- алюминий, силумин, кирпич. Общая сумма инвестиций "Русского алюминия" в развитие производства на КрАЗе составляет порядка 120 млн долларов. Модернизация предполагает поэтапный перевод завода на работу по более экологически чистой технологии "сухого" анода. Реализация этого инвестиционного проекта позволит существенно снизить объемы выбросов в атмосферу, увеличить производительность труда. КрАЗу это даст дополнительно 29 500 тонн алюминия в год. Срок реализации проекта -- до 2010 года. За официальными словами не видно той войны, которая разгорелась между «Русским алюминием» и «Сибирским алюминием» из –за покупки этого «второго по мощности алюминиевого завода России». ЮКОС и Красноярский край Поглощение ЮКОСом Ачинского нефтеперерабатывающего завода как в региональной, так и в центральной прессе осталось незамеченным. Однако борьба за сибирский рынок сбыта была. Нефтяные компании «Сибнефть» и ЮКОС продолжают делить сибирский рынок сбыта. При этом «Сибнефть» одерживает тактические победы, постепенно лишая ЮКОС монополии в некоторых регионах. Так, в Красноярске «Сибнефть» намеревается на паритетных началах с ЮКОСом войти в капитал АО «Красноярскнефтепродукт», хотя еще недавно ЮКОС считалсь единственным претендентом. Как показывает опыт совместного управления «Новосибирскнефтепродуктом», эффективность такой схемы не оправдывает ожиданий. О намерениях «Сибнефти» расширить присутствие в регионах заявляли в последнее время президент и вице-президент компании. В 2001 году «Сибнефть» начала активное наступление на томский рынок, а в прошлом году пришла и в Красноярск. Вхождение в число собственников крупных нефтетрейдерских компаний становится для «Сибнефти» проверенным методом проникновения на уже освоенные другими НК региональные рынки. Так, в 1999 году интересы ЮКОСа и «Сибнефти» столкнулись в ОАО «Новосибирскнефтепродукт ВНК» (ННП). В то время лучшим решением стал паритетный контроль над ННП. Однако сейчас участники новосибирского рынка ГСМ говорят о том, что окончательный раздел ННП все неминуем. На этом фоне сенсацией стало совместное намерение «Сибнефти» и ЮКОСа приобрести не менее 60% акций АО «Красноярскнефтепродукт» («КрасНП»). Первый вице-губернатор края заявил, что одним из возможных вариантов продажи «КрасНП» может быть создание на паритетных началах совместного предприятия ЮКОСом и «Сибнефтью», которое затем выкупит акции «КрасНП» у администрации. АО «Красноярскнефтепродукт» контролирует около 15% розничного рынка светлых нефтепродуктов в Красноярске и 40% - на остальной территории края. В собственности компании - 113 АЗС и 26 нефтебаз. Кредиторская задолженность «КрасНП» - 400 млн руб., износ основных фондов - 67%, рентабельность - не более 2%. Контрольный пакет компании находится у краевой администрации. Пока в Красноярске объявлено только о намерениях, а не о сделке. Ранее в Красноярске предполагали, что последнее слово в борьбе за «КрасНП» останется за ЮКОСом, который сможет воспользоваться возможным банкротством «КрасНП» и скупить его активы. В этом случае ЮКОС мог бы получить около 80% топливного рынка края. Но покупка «КрасНП» ЮКОСом могла нарушить планы активного выхода «Сибнефти» на рынок Красноярского края. Уже в этом году компания Романа Абрамовича намеревается построить в крае три собственные нефтебазы и около 30 автозаправочных станций. До сих пор большинство АЗС в крае принадлежит мелким частникам. Даже у основного поставщика топлива - ЮКОСа - нет собственных АЗС. Те заправки, которые работают в Красноярске под маркой ЮКОСа, используют договоры франчайзинга. Продажа «КрасНП» - вопрос политический. Возможно, поэтому краевая администрация долгое время противилась продаже акций «КрасНП» в одни руки и согласилась на то, чтобы крупнейшим розничным продавцом управляли два конкурента - «Сибнефть» и ЮКОС. Способы возникновения квазиинтегрированных объединений гораздо разнообразнее, они существенно зависят от конкретных особенностей экономической системы. В условиях развитой рыночной инфраструктуры - устойчивых правовых норм, наличия информационной базы принятия решений, урегулированных отношений собственности, эффективного финансового рынка - возможности возникновения отношений вертикальной квазиинтеграции (контроля над поведением без контроля над собственностью) более ограничены, а сам контроль над поведением менее устойчив. Для поддержания контроля над поведением он должен быть дополнен контролем над собственностью. Напротив, неразвитость рыночной инфраструктуры порождает широкие возможности существования устойчивых квазиинтегрированных цепочек. Более того, неурегулированность отношений собственности делает контроль над поставками и реализацией фирмы в целом более эффективным, нежели контроль над ее собственностью. Вертикальная квазиинтеграция возникает на многих монопсонических рынках промежуточной продукции. Безальтернативность покупателя/канала сбыта оказывает сильное влияние на поведение фирмы, в частности, ее политику определения выпуска и цен, ассортимента, специализации/диверсификации, типов, направлений и масштабов исследований и инноваций. Контракты субподряда, подчиняющие политику мелких производителей интересам крупных покупателей, могут служить достаточным условиям вертикального контроля над поведением субподрядчиков. Особым типом вертикальной квазиинтеграции, присущим российской экономике, служат отношения давальчества или толлинга, предусматривающие сохранение права собственности поставщика промежуточной продукции на конечный продукт при условии оплаты добавленной стоимости его производителю. Заметная доля давальческого сырья в общем объеме промежуточной продукции, получаемой производителем, ведет к трансформации текущих целей и ориентиров хозяйствования, политики предприятия - и в конечном итоге, при прочих равных условиях, к снижению конкурентоспособности продукции (что не исключает текущего краткосрочного выигрыша от использования системы давальчества). В условиях переходной экономики активное использование системы давальчества равнозначно возврату к нерыночным принципам хозяйствования, когда поставщик сырья заменяет министерство или объединение. С точки зрения институционального анализа происхождение давальчества может быть объяснено особой формой интернализации трансакционных издержек: внешние трансакционные издержки, связанные с информацией и обеспечением контрактов, трансформируются во внутренние неявные издержки вертикального объединения. На прикладном уровне развитие давальчества в российской экономике обусловлено в значительной степени возникшей вместе с либерализацией экономики проблемой неплатежеспособности производителей, особенно выпускающих промежуточную продукцию. Другой немаловажной основой формирования квазиинтегрированных объединений служит использование так называемых альтернативных форм расчетов - бартера, расчета наличными (рублями или валютой), векселей различных эмитентов, налоговых освобождений, казначейских обязательств и других финансовых инструментов. Использование неденежных расчетов вызвано стремлением смягчить для предприятий отчественной промышленности проблему неплатежеспособности. В отсутствие механизма банковской поддержки коммерческого кредитования и, следовательно, вексельного обращения, для использования векселей и других ценных бумаг в расчетах оказалось необходимым заключение особых соглашений между предприятиями-производителями вдоль технологической цепочки от сырьевой до конечной продукции. Негативные последствия развития альтернативных расчетов связаны с тем, что их развитие дает возможность уклонения от налогов и в конечном итоге способствует уходу российских фирм в «теневую» или, по крайней мере, в «серую» экономику. Кроме того, преобладание неденежных расчетов в общем объеме расчетов накладывает существенные ограничения на выбор предприятием канала поставки и канала сбыта продукции и таким образом снижает потенциальную конкуренцию. |