ГОСЫ_вопросы и ответы. Программа подготовки управленческих кадров 2007 госы
 Скачать 1.75 Mb.
|
|
(Вариант 2) Финансовый риск отражается в соотношении собственных и заемных средств, как источников финансирования. Это соотношение влияет на прибыль предприятия - заемщика и характеризуется категорией финансового рычага. В практике финансового менеджмента существует два подхода к измерению силы воздействия финансового рычага: европейский и американский. В соответствии с европейским подходом сила воздействия финансового рычага характеризуется эффектом финансового рычага, а в американской концепции - уровнем финансового рычага. Финансовый рычаг устанавливает зависимость между величиной чистой прибыли и величиной прибыли до выплат процентов и налогов. Его действие связано с тем, что проценты по заемным средствам относятся на затраты предприятия и следовательно уменьшают налогооблагаемую базу. Эффект финансового рычага - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря па платность последнего. Предприятие, использующее только собственные средства ограничивает их рентабельность примерно двумя третями экономической рентабельности: РСС = (1 - 0.24) * ЭР. Предприятие, использующее кредит, увеличивает либо уменьшает рентабельность собственных средств в зависимости от соотношения собственных и заемных средств в пассиве и от величины процентной ставки. Тогда и возникает эффект финансового рычага: РСС = (1 - 0.24) * ЭР + ЭФР, Где ЭР = EBIT / A - рентабельность активов или экономическая рентабельность. Эффект финансового рычага возникает из-за расхождения экономической рентабельности и цены заемных средств - средней расчетной ставкой процента - СРСП (надо занимать под меньший процент, чем вкладываем). Можно выделить две составляющие эффекта финансового рычага: 1) дифференциал = (1 – 0,24) * (ЭР-СРСП) (примерно одну треть забирают налоги) 2) плечо = ЗС / CC, где ЗС - заемные средства, а СС - собственные средства. Таким образом, эффект финансового рычага - произведение дифференциала па плечо (может быть отрицательным и положительным): ЭФР = (1 – 0,24) * (ЭР-СРСП) * (ЗС / CC) Если ЭФР отрицателен, то это уменьшает рентабельность собственного капитала. Привлекая заемные средства и увеличивая плечо надо следить за дифференциалом. Если новое заимствование приносит увеличение ЭФР, то такое заимствование выгодно. Но при этом необходимо следить за величиной дифференциала, так как при наращивании плеча финансового рычага банкиры будут склонны компенсировать возрастание риска кредитования повышением % по кредиту. Риск кредитора выражен величиной дифференциала - чем он больше, тем меньше риск - в абсолютных величинах, не по модулю. Разумный фин. менеджер не станет увеличивать любой ценой плечо фин. рычага, а будет регулировать его в зависимости от дифференциала. Дифференциал не должен быть отрицательным. Эффект финансового рычага должен быть равен 1/3 – 1/2уровня экономической рентабельности активов, тогда ЭФР способен компенсировать налоговые изъятия и обеспечить собственным средствам хорошую отдачу. Величина финансового рычага показывает степень финансового риска. Финансовый риск - риск не возмещения кредита вместе с процентами по займам и кредитам, падение дивиденда и курса акций для инвестора. 13. Операционный рычаг (леверидж) Операционный рычаг отражает уровень использования основных средств и связанных с ними постоянных издержек на предприятии. Операционные издержки любой компании можно определить как постоянные (аренда помещения, амортизация, зарплата руководства, налоги на имущество), переменные (сырье и материалы, заработная плата рабочих, комиссионные с продаж), и полупеременные (плата за свет, воду, ремонт и обслуживание оборудования). Для упрощения можно объединить переменные и полупеременные издержки. Если в составе затрат фирмы высок удельный вес п  остоянных затрат (например 60 т.р.), которые не снижаются при падении спроса , то для фирмы характерен относительно высокий уровень операционного левериджа. Если постоянные издержки у фирмы равны 60 тр., цена за единицу P = 2, а переменные издержки на единицу VC равны 0,80 р., то точка безубыточности ВЕ = отношению постоянным издержкам на их долю в цене каждой проданной единицы продукции. ВЕ = Постоян издержки (FC) = FC= Доля пост. издержек Цена – Перемен. издерж. =FC___ = 60_ = _60 = 50 единиц P – VC 2-0,8 1,2 При получении 1.20 р с каждой проданной единицы на покрытие постоянных издержек, минимальный выпуск 50 единиц позволяет покрыть фирме ее постоянные издержки (50 на 1.20 р = 60 р). Выше этого уровня фирма попадает в очень прибыльный режим работы предприятия, когда продажа каждой единицы приносит 1.20 р прибыли. Высокий уровень операционного левериджа при прочих неизменных факторах означает, что сравнительно небольшое изменение объема реализации приводит к большому изменению выручки. В подобной ситуации обычно находятся авиакомпании, которые должны перевозить определенное количество пассажиров за каждый рейс, чтобы покрыть расходы. Перевозка пассажиров сверх этого количества будет очень прибыльной. Не все фирмы решаются работать на высоком уровне использования операционного рычага. Боязнь того, что фирма не сможет продать 50 и более единиц своей продукции, не дает им широко использовать основные средства. Более дорогие переменные издержки могут заменить использование автоматического оборудования, тем самым уменьшая постоянные и увеличивая переменные затраты.  Низкий уровень операционного левериджа:С уменьшением постоянных издержек с 60 до 12 т.р уменьшается вероятность убытков. Точка безубыточности, при FC = 12 т.р , Р = 2 р, VC = 1.60 р, равна всего 30 единицам. Но не используя эффект операц. рычага фирма существенно ограничивает свою прибыльность. Уровень использования операционного рычага (DOL) можно рассчитать как отношение процентного изменения операционной прибыли к процентному изменению количества проданных единиц продукции. DOL = процентное изменение операционной прибыли процентное изменения кол-ва ед. проданной продукции Фирмы, широко использующие эффект рычага, например авто производители и строители, получают значительное увеличение доходов при росте объемов производства, в то время как более консервативные фирмы довольствуются меньшим. Коэффициент операционного рычага может быть вычислен только на участке прибыльного производства. Однако, чем ближе уровень, для которого рассчитывается DOL, к точке безубыточности, тем больше будет его числовое значение. Алгебраически, формула DOL выглядит как: Q(P - VC)___ Q(P - VC) - FC DOL = где Q = объем производства, для которого рассчитывается DOL Р = цена за единицу продукции VC= переменные издержки на единицу продукции FC= постоянные издержки (Вариант 2) Затраты производственного характера подразделяются на переменные и постоянные. Первые изменяются пропорционально объему производства, вторые остаются относительно стабильными. К переменным относятся затраты на сырье, материалы, зарплата основным рабочим и др. ко вторым - амортизация, арендная плата, реклама и др. С целью оперативного и стратегического планирования финансовыми менеджерами используется операционный анализ «издержки - объем - прибыль» (CVP-анализ). Анализ отслеживает зависимость финансовых результатов от величины затрат и объемов производства. С позиции финансового управления деятельностью коммерческой организации, ее чистая прибыль зависит от: 1) того, насколько рационально используются предоставленные предприятию финансовые ресурсы; 2) какова структура источников средств. Первый момент находит отражение в объеме и структуре основных и оборотных средств и эффективности их использования. Инвестирование в основные средства сопровождаются увеличением постоянных расходов и уменьшением переменных. Эта зависимость характеризуется категорией операционного рычага (производственного левериджа). Производственный леверидж (операционный рычаг) является важной характеристикой деятельности предприятия; в частности, его высокий уровень говорит о том, что даже незначительное изменение в объемах производства может привести к существенной финансовой нестабильности. Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации порождает более сильное изменение прибыли до выплаты процентов и налогов. При этом, если с ростом выручки от реализации порог рентабельности уже пройден, сила воздействия операционного рычага убывает. Для количественной оценки уровня операционного рычага используется показатель валовой маржи. Он представляет собой разницу между выручкой от реализации (S) и всеми переменными расходами (VC) BM= Выручка от реализации – переменные затраты Для предприятия важно, чтобы валовой маржи хватало не только на покрытие постоянных расходов (FC), но и на формирование прибыли. Относительно большой уровень производственного левериджа влечет за собой большую колеблемость прибыли. Уровень операционного рычага можно рассчитать следующим образом: СВОР = РРПВ Пер. З. / Прибыль = ВМ / Прибыль, где: СВОР – сила воздействия операционного рычага; РРПВ Пер. З. = Объем реализации * Цена – Объем реализации * Переменные затраты – Результат после возмещения переменных затрат. СВОР измеряется в относительных единицах, всегда рассчитывается для определенного объема продаж, для данной выручки от реализации. Чем больше постоянные затраты и чем меньше прибыль, тем сильнее действует операционный рычаг, и наоборот - СВОР не является постоянным для данной коммерческой организации и зависит от базового уровня производства, от которого идет отчет. Уровень производственного левериджа - достаточно инерционный показатель, его резкие изменения практически крайне редки, т к связаны с радикальными изменениями в структуре материально-технической базы предприятия, ориентированной на специфику производственной деятельности, однако , если руководство уверено в выбранной стратегии развития своей компании, к действиям, затрагивающим материально-техническую базу предприятия, прибегают лишь в крайних случаях. 14. Оценка и регулирование совокупного риска, генерируемого предприятием Риск – это вероятность неблагоприятного исхода событий. Производственный риск (ПР) - это риск активов фирмы, если она не привлекает заемные средства. Финансовый риск (ФР) – это дополнительный риск, налагаемый на держателей акций в результате решения фирмы воспользоваться займом. Если фирма использует заемные средства , она фактически разделяет своих инвесторов на две группы и сосредотачивает большую часть своего производственного риска на одном классе инвесторов – держателях обыкновенных акций. Однако большой риск для держателей обыкновенных акций, как правило, компенсируется более высоким ожидаемым доходом. Производственный и финансовый риски рассматриваются в рамках общего риска без учета положительных сторон диверсификации. Производственнй риск с позиции общего риска измеряется неопределенностью, неизбежной при прогнозировании рентабельности активов (Return on assets) ROA. ROA = доход инвесторов = чистая прибыль держателей обыкн. акций + % к уплате Активы активы Далее, поскольку активы фирмы должны численно равняться капиталу, представленному в виде заемных и собственных средств, эту формулу можно переписать в виде формулы расчета рентабельности инвестиционного капитала (Return on investment) ROI. ROI = чистая прибыль держателей обыкн. акций + % к уплате инвестированный капитал Таким образом, производственный риск может быть измерен средним квадратичным отклонением либо ROA либо ROI. Если фирма не использует заемные средства и поэтому не платит %, ее активы численно равны собственному капиталу, а рентабельность инвестированного капитала равна рентабельности обыкновенного акционерного капитала (Return on Equity) ROE. ROI = ROE= чистая прибыль держателей обыкн. акций обыкновенный акционерный капитал Следовательно, производственный риск финансово независимой (leverage-free) фирмы может измеряться средним квадратичным отклонением ее ожидаемой ROE. ПР зависит от ряда факторов, наиболее важные из них следующие:
Каждый из приведенных факторов частично определяется особенностями той отрасли к которой принадлежит фирма, но каждый из них до некоторой степени может регулироваться менеджерами. Финансовый риск – это дополнительный риск налагаемый на держателей обыкновенных акций в результате решения о финансировании путем привлечения заемного капитала и/или за счет привилегированных акций. В принципе некоторая степень риска неотъемлема от деятельности фирмы. Это ее производственный риск. Если фирма использует займы и привилегированные акции (финансовый леверижд), то ее производственный риск сосредотачивается на держателях обыкновенных акций. Выводы:
(Вариант 2) Текущая деятельность любой коммерческой организации сопряжена с риском, в частности производственным и финансовым, который следует принимать во внимание в зависимости от того, с какой позиции характеризуется компания. Производственный риск - это риск, в большей степени обусловленный отраслевыми особенностями бизнеса, т.е. структурой активов, в который фирма решила вложить свой капитал. Производственный риск определяется многими факторами: региональные особенности, конъюнктура рынка, национальные традиции, инфраструктура и т.п. Финансовый риск - риск, обусловленный структурой источников, т.е. из каких источников получены средства и каково соотношение этих источников. Количественная оценка риска и факторов, его обусловивших, осуществляется на основе анализа вариабельности прибыли. Применяется такой термин, как рычаг. Рычаг - некоторый фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению ряда результативных показателей. Можно выделить несколько показателей прибыли, благодаря чему удается идентифицировать и количественно измерить влияние тех или иных факторов, в том числе и факторов, обуславливающих тот или иной вид риска. Основным результативным показателем служит чистая прибыль компании, которая зависит от многих факторов. Её можно представить как разницу между выручкой и расходами двух основных типов: производственного характера и финансового характера. Производственный рычаг количественно характеризуется соотношением между постоянными и переменными расходами в общей их сумме и вариабельностью показателя «прибыль до вычета процентов и налогов». Именно этот показатель прибыли позволяет выделить и оценить влияние изменчивости производственного рычага на финансовые результаты деятельности фирмы. Финансовый риск находит отражение в соотношении собственных и заемных средств как источников долгосрочного финансирования, целесообразности и эффективности использования последних. Обобщающей категорией является производственно-финансовый рычаг. Каким-либо количественным показателем, имеющим наглядную интерпретацию и пригодным для пространственных сопоставлений, он не выражается, а его влияние определяется путем оценки взаимосвязи трех показателей: выручки, расходов производственного и финансового характера и чистой прибыли. Чем больше сила воздействия производственного рычага, тем более чувствителен результат эксплуатации инвестиций к изменениям объема продаж и выручки от реализации; чем выше уровень эффекта финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям результата эксплуатации инвестиций. Поэтому по мере одновременного увеличения силы воздействия производственного и финансового рычагов все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят ко все более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формуле сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов: УРОВЕНЬ СОПРЯЖЕННОГО СИЛА СИЛА ЭФФЕКТА ОПЕ- ВОЗДЕЙСТВИЯ ВОЗДЕЙСТВИЯ РАЦИОННОГО И = ПРОИЗВОДСТВЕННОГО х ФИНАНСОВОГО ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА РЫЧАГА РЫЧАГОВ Результаты вычисления по этой формуле указывают на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на акцию при изменении объема продаж на один процент. Сочетание мощного производственного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, т.к. производственный и финансовый риски взаимно умножаются. Взаимодействие производственного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли. Т.о., регулирование совокупного риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:
Критерием выбора того или иного варианта служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала — всегда результат компромисса между риском и доходностью. И, если равновесие достигнуто, оно должно принести и желанную максимизацию курсовой стоимости акций. |