1 Инвестиционный анализ ЛЕКЦИИ. Содержание, понятие и классификация инвестиций и инвестиционных проектов
 Скачать 370 Kb.
|
|
Лекция Инвестиционный анализ в условиях риска Понятие «риска» до сих пор окончательно не определено в экономической литературе. Это не особо удивляет, так как это фундаментальное свойство природы, понимание которого людьми развивается вместе с развитием экономики и общества. Каждой эпохе, по-видимому, соответствуют свои тонкости в понимании феномена риска. Большинство исследователей определяют риск как возможность того, что случится нечто нежелательное: кража, крах фирмы, появление нового конкурента, обесценивание, утрата имущества в результате форс-мажорных обстоятельств и многое другое. Экономисты определяют понятие риска как возможность отклонения фактического результата от планового. Математики определяют риск как вариацию исходов, которые могут произойти в течение определенного времени в определенной ситуации. Однако при всем разнообразии определений рисков, это понятие всегда включает в себя, по крайней мере, три элемента: неопределенность, потери, не безразличность. Неопределенность события. Риск существует только тогда, когда возможно неединственное развитие событий. То есть риск – это событие, которое может произойти, а может и не произойти. Потеря – непреднамеренное сокращение стоимости в результате реализации опасности. Не безразличность. Риск должен задевать хозяйствующего субъекта, который стремился бы не допустить нежелательного для него развитие события. По сферам проявления риски делятся на экономические (риски, связанные с изменением экономических факторов), политические (связанные с изменением государственной политики), социальные (риски, связанные с забастовками и пр.), экологические (наводнение). В группе экономических рисков отдельно выделяют риски связанные с предпринимательской деятельностью. Предпринимательский риск реализуется через потерю предпринимателем своих ресурсов, недополучение доходов или появление дополнительных (непредвиденных) расходов. В зависимости от степени влияния известны следующие виды предпринимательских рисков: производственный риск – связан с процессом производства продукции, товаров, работ, услуг. Среди причин возникновения такого риска можно назвать – уменьшение размеров производства, несоответствие качества продукции спросу, рост материальных затрат и пр. коммерческий риск – связан с реализацией продукции. Источники такого риска – снижение объемов реализации в силу падения спроса, или маркетинговых ошибок, рост издержек обращения, потери товара в процессе обращения и пр. финансовый риск – это нередко спекулятивные риски, которые возникают в сфере отношений предприятия с банками и пр.финансовыми институтами. Финансовые риски подразделяются на два вида: - риски, связанные с покупательной способностью денег (в эту группу включаются инфляционные риски (это риск того, что при росте инфляции, получаемые денежные доходы обесцениваются с точки зрения реальной покупательной способности быстрее, чем растут); дефляционные риски1 (это риск того, что при росте дефляции происходит падение цен и, следовательно, доходов предпринимателей); валютные риски (связанные с опасностью валютных потерь при проведение ВЭД, вследствие колебания курсов валют); риски ликвидности (это риски связанные с возможностью потерь при реализации ЦБ или др.товаров из-за изменения оценки их качества или потребительской стоимости). - риски, связанные с вложением капитала (инвестиционные риски), которые в свою очередь включают в себя, риск упущенной выгоды (это риск наступления косвенного финансового ущерба в результате неосуществления какого-либо мероприятия (например, страхования2, хеджирования, инвестирования) риск снижения доходности может возникнуть в результате уменьшения размера процентов и дивидендов по портфельным инвестициям, вкладам, кредитам риск прямых финансовых потерь. В Методических указаниях по оценке эффективности ИП под инвестиционным риском понимается: «возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта» Инвестиционный риск это вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь (снижение дохода, прибыли, потеря капитала) в ситуации неопределенности условий инвестиционной деятельности. Причем инвестиционная деятельность по своей сути является неопределенной, такая неопределенность связана с: - с неполнотой и неточностью информации об условиях реализации инвестиционных проектов; - с неопределенностью экономической конъюнктуры, изменчивым спросом и предложением на товар, деньги, факторы производств; - с неопределенностью политических, экономических и природно-климатических условий. Инвестиционный риск классифицируется по следующим признакам: по степени тяжести последствий: -допустимый риск – предполагает неполучение или недополучения прибыли. -критический риск – неполучение всей выручки от реализации. -катастрофический риск – связан с утратой капитальных вложений. по периоду возникновения: - предоперационный. - операционный. по формам инвестирования: -риск реального инвестирования – риск, связанный с неудачным выбором местоположения объекта, перебоями поставок материалов и пр. -риск финансового инвестирования – риски, связанные с изменением конъюнктуры финансового рынка (изменения ставки дисконтирования) Если определить интегральный риск, как опасность действия или бездействия в различных вариантах поведения экономического субъекта, влекущая за собой возможность потерь, то напрашивается вывод о тесной взаимосвязи различных вариантов принятых решений и их сравнения между собой. Риски носят интегральный характер, т.к. тесно взаимосвязаны между собой. Причем взаимосвязь между рисками тем теснее, чем меньше размах деятельности организации. Например, инвестиционные риски могут усиливаться производственно-хозяйственными рисками, что влияет на динамику кредитных рисков, усиление кредитных рисков негативно сказывается на рисках финансовых операций и т.д. При этом, принимая экономические решения, следует помнить, что количественное накопление рисков одного вида вызывает цепную реакцию во всей системе экономических рисков. И если не принимать меры, нивелирующие количественную величину рисков, это в конечном итоге, может привести к полному обвалу всей экономики организации. Такой «обвальный» характер риска требует от руководства организации разработку модели управления рисками. В связи с чем возникает вопрос о реакции организации на риск, что предполагает определения возможностей, которые имеются у организации для воздействия на интегральный риск. Возможные способы минимизации интегрального риска обычно объединяют обычно в следующие группы: Избежание риска. Избежание риска является наиболее простым и радикальным методом управления рисками, который предполагает исключение контактов с видом деятельности, лицом или собственностью, с которым этот предполагаемый риск связан. То есть избежание риска состоит в том, чтобы не «посещать» зоны или не заниматься деятельностью, где данный вид риска действует в таких масштабах, с которыми данная организация не в состоянии эффективно справиться. Такой метод управления риском наиболее надежен, так как позволяет полностью избежать возможных потерь, но при этом он не позволяет организации получить предполагаемую прибыль, связанную с рисковой деятельностью. Сокращение потерь. Сокращение потерь, как способ управленческого воздействия предполагает количественную оценку риска на основе специфических методов рисковой оценки. С точки зрения совершенствования управления рисками наибольший интерес представляет использование методов разделения и комбинирования активов, которые позволяют уменьшить потери при наступлении рискового события. Суть первого метода заключается в максимальном сокращении возможных потерь на одно событие. Примером разделения активов может служить хранение свободных денежных средств организации в различных банках. Метод комбинирования активов также делает потери более предсказуемыми, так как сокращается число единиц, подверженных риску, находящихся под контролем одной коммерческой организации. Нередко именно стремление к сокращению потерь является основной причиной слияния предприятий. Еще одним способом уменьшения потерь является диверсификация активов, то есть размещение ценностей предприятия в формах, имеющих разную динамику. Диверсификация не избавляет от возможных потерь. Она уменьшает вероятность потерять все сразу. Передача риска другому хозяйственному субъекту. Передача или трансферт риска другому экономическому субъекту еще один способ управления им. Существуют некоторые стандартные методы передачи риска. Среди них, во-первых, следует выделить аренду, при которой часть рисков, связанных с арендованным имуществом, остается за собственником, а часть рисков может быть передана путем специальных условий в договоре аренды. Или хеджирование – это операции, как правило, на валютных биржах, позволяющие застраховаться от неблагоприятного изменения валютного курса. Различают страховой и нестраховой трансферт. Страховой трансферт риска состоит в том, что риск возмездно переносится на профессионального контрагента-страховщика, с которым заключается договор страхования. Нестраховой трансферт риска, отличается от страхового тем, что риски по сделке на себя принимает не профессиональный страховщик, а один из партнеров по сделке. Гарантирование можно рассматривать как один из видов не страхового трансферта. Некоторая третья сторона гарантирует полностью или частично добросовестность одной из сторон контракта. Страхование. Страхование – наиболее удобный и распространенный способ. Строго говоря, страхование можно отнести и к методам сокращения риска и к методам его передачи. Однако представляется целесообразным выделить его отдельно, учитывая то значение, которое имеет страхование в современном бизнесе с точки зрения сокращения возможных потерь предприятия. Одним из способов выбора среди возможных альтернативных проектов является применение так называемых правил доминирования. Эти правила основываются на предпосылки, что «средний» рациональный инвестор стремится избежать риска. Он соглашается на дополнительный риск, только в случае, если это сулить ему повышение дохода. Правила доминирования позволяют выбрать инвестиционный проект, обеспечивающий лучшее соотношение между риском и доходом: - при одинаковом уровне риска из всех возможных вариантов инвестирования предпочтение отдается инвестициям с наименьшим риском. - при равной степени риска из всех возможных вариантов инвестирования предпочтение отдается инвестициям с наивысшим ожидаемым доходом. Количественная оценка рисков Из всего вышесказанного ясно, что риски объективно существующая реальность, которая в той или иной степени влияет на инвестиционный проект, поэтому при анализе ИП всегда учитывается рискованность ситуации. Экономисты выделяют множество методов оценки риска, которые делятся на две большие группы: - математические; - эмпирические. В рамках математических методов наиболее часто в инвестиционном анализе применяется статистический, имитационный и анализ чувствительности.
На основе этих данных устанавливается величина той или иной отдачи и составляется наиболее вероятностный прогноз на будущее. Инструментарий статистического метода: - среднеквадратическое отклонение; - коэффициент вариации; Среднеквадратическое отклонение является наиболее распространенным показателем оценки уровня инвестиционных рисков. Данный показатель позволяет учесть колебаемость ожидаемых доходов от разных инвестиций и рассчитывается по формуле: n σ     = (PVi – PV)2 * q, i=1где σ - среднеквадратическое отклонение, n – число наблюдений, PVi – расчетный доход по проекту при разных значениях конъюнктуры PV – средний ожидаемый доход по проекту, Если умножить каждый возможный результат на его вероятность, а затем суммировать эти величины, то получится «ожидаемый средний доход» ___ PV = PVi * q, где q – вероятность, соответствующая расчетному доходу. Чем выше будет полученный результат, тем рискованнее является проект. Из двух анализируемых проектов рискованнее тот, у которого σ больше. Экономический смысл такой интерпретации заключается в том, что чем выше показатель среднеквадратического отклонения, тем выше вероятность колебания ожидаемых доходов. Коэффициент вариации (стандартной девиации) характеризует уровень единичного риска. Он показывает относительный уровень колебания по прогнозным доходам и рассчитывается по формуле: ___ ν = σ/ PV. Коэффициент вариации позволяет определить уровень риска, если показатели средних ожидаемых доходов отличаются между собой. Чем больше коэффициент вариации, тем более рискованным является проект.
1. На основе экспертной оценки по каждому проекту строиться три возможных варианта развития событий: -пессимистический -наиболее реальный -оптимистический. 2. Для каждого варианта рассчитывается соответствующий показатель NPV, т.е. получают три величины NPVп, NPVр, NPVо. 3. Для каждого проекта рассчитывают размах вариации NPV по формуле: R(NPV) = NPVо - NPVп , а также среднеквадратическое отклонение. 4. Из двух сравниваемых проектов более рисковым является тот, у которого значения размаха вариации (R)
Целью анализа чувствительности - определение уровня воздействия отдельных варьирующих факторов на конечные финансовые показатели инвестиционной деятельности. Данный анализ осуществляется на этапе планирования, когда необходимо принять решение относительно основных параметров проекта. Эти параметры оцениваются с точки зрения риска и их влияния на реализуемость проекта. К числу варьирующих факторов относят: - объем продаж после ввода в действие инвестиционного объекта; - цена продукции; - темп инфляции; - необходимый объем капитальных вложений; - переменные расходы на выпуск продукции; - постоянные расходы и т.д. В процессе анализа чувствительности вначале определяются «базовый» вариант, при котором все используемые факторы принимают свое первоначальное значение. Только после этого одного из факторов варьируется в определенном интервале при фиксированных значениях остальных параметров. При этом оценка чувствительности начинается с наиболее важных факторов, задавая определенные ограничения варьирующим показателям. Эти ограничения соответствуют пессимистическому и оптимистическому сценарию. В заключении оценивается влияние этих изменений на показатель эффективности проекта. Анализ чувствительности показывает, на сколько процентов измениться выбранный результирующий показатель эффективности инвестиционного проекта (NPV, IRR), в ответ на данное изменение одной из входящих переменных на один процент, при условии, что все остальные переменные останутся неизменными. Таким образом, определяется показатель чувствительности по каждому варьирующему фактору. На практике применяется упрощенный вариант анализа чувствительности – анализ безубыточности, который отвечает на следующие вопросы: 1. При каком объеме достигается точка безубыточности? 2. Как измениться точка безубыточности при изменении прогнозной цены реализации продукции? 3. Как измениться точка безубыточности при изменении первоначальной суммы инвестиций? 4. Как измениться точка безубыточности при изменении прогнозных значений постоянных и переменных расходов? Точка безубыточности – это объем продаж, при котором предприятие не имеет прибыли, но и не имеет убытков (т.е. доходы от реализации продукции равны расходам на ее производство). В основе расчета точки безубыточности лежит деление всех затрат предприятия на постоянные и переменные. gкр = Sпост/ P - Sпер gкр - точка безубыточности или критический объем продаж, Sпост - постоянные расходы предприятия, P - цена 1 изделия, Sпер - переменные затраты на 1 изделие. Точка безубыточности позволяет определить: - сумму постоянных расходов, которую может позволить себе предприятие. - максимальную сумму переменных расходов, которые может позволить себе предприятие. - минимальную цену, ниже которой нельзя опускаться. Еще один наиболее часто применяемый метод, метод укрупненной оценки устойчивости ИП. Этот метод предполагает корректировку ставки дисконтирования. Реализация ИП всегда связана с определенной долей риска. Чем рискованней проект, тем выше должна быть премия за риск. Для учета степени риска к безрисковой процентной ставке дисконтирования (доходность государственных ценных бумаг) добавляется величина премии за риск, выраженная в процентах, которая определяется экспертным путем. Основа данного метода является увеличение нормы дисконта на величину поправки на риск. Размер поправок на риск недополучения предусмотренных проектом доходов определяется на основе экспертных оценок и статистических данных и в общем, виде представлены в таблице: Ориентировочная величина поправок на риск
Увеличение нормы дисконта на величину поправок на риск определяется по формуле: rр = r1 + r2 + r1 * r2 где rр – норма дисконта с поправкой на риск, r1 – безрисковая норма дисконта, r2 – величина поправки на риск. Проект можно рассматривать как устойчивый в целом, если он имеет положительное значение ЧДД. С другой стороны при сравнении двух альтернативных проектов предпочтительнее будет тот, у которого чистый дисконтированный доход, при ставке дисконта с поправкой на риск, будет больше. При учете риска часто только лишь монетарных оценок недостаточно, тогда для оценки уровня рискованности инвестиционного проекта используются эмпирические методы основным из которых является модель оценки риска на основе построения безрискового эквивалента. Методика построения безрискового эквивалента денежного потока В основу данной методики заложены некоторые концептуальные идеи, развитые в рамках теории полезности. Принятие решений, в том числе и в области инвестиций, с помощью только монетарных оценок, не является оптимальным. Для руководства компанией наиболее предпочтительной является использование специальных критериев, учитывающих ожидаемую полезность того или иного события. Инвестору требуется сделать выбор одного из двух вариантов получения дохода.
Оба варианта имеют одинаковый средний ожидаемый доход: 60, и одинаковую вероятность получения этого дохода 50%. Если с позиции ожидаемого дохода проекты равны, то с позиции риска между ними существуют различие. Это можно продемонстрировать с помощью теории полезности. Предположим, что человек, едва сводивший концы с концами, вдруг получил 1000 долл. Эта сумма будет иметь для него исключительную полезность, т.к. попросту не даст ему умереть с голоду. Получение второй тысячи будет иметь уже меньшую полезность, т.к. основные (базовые) потребности человека уже были удовлетворены. Понятно, что и потеря первой тысячи, в сравнении с возможностью приобретения второй тысячи для этого индивидуума имеют совершенно разные последствия. Таким образом, по мере потребления дополнительная полезность снижается. Логика построения безрискового эквивалента базируется на идеи теории полезности, в том смысле, что, рассматривая поэлементно денежный поток рискового инвестиционного проекта, инвестор пытается определить, какая гарантированная, т.е. безрисковая сумма денег потребуется ему, чтобы принять к реализации именно этот ИП. Интерпретацией данной теории может служить следующий пример. Необходимо сделать выбор из трех ИП с равными капиталовложениями, один из которых безрисковый и два рисковых. Безрисковый проект генерирует ежегодно доход в 10 млн.р., а рисковые проекты соответственно 20 и 30 млн.р. Для инвестора приемлем любой вариант: получение 10 млн.р. наверняка или получение 20 или 30 млн.р. с риском. В данном случае 10 млн. р. и есть безрисковый эквивалент, исходя из которого, будет приниматься решение по реализации того или иного ИП. Поскольку люди по-разному относятся к риску, величина безрискового эквивалента является субъективной (один инвестор сочтет достаточным безрисковый эквивалент в размере 100 тыс.р., для другого инвестора величина безрискового эквивалента в размере 300 тыс.р. будет недостаточна) 1 Дефляция – процесс обратный инфляции, выражается в снижении цен и увеличение покупательской способности денег. 2 Неполученное страховое возмещение | |||||||||||||||||||||||||||||||