Теоретическое обоснование Рынок пфи, валютный риск и инструменты хеджирования

• Название: Теоретическое обоснование Рынок пфи, валютный риск и инструменты хеджирования
• Дата: 07.04.2023
• Размер: 2 Mb.
• Имя файла: bibliofond.ru_904600.rtf
• Тип: Реферат; #1045492
• страница: 2 из 9

. Теоретическое обоснование

1.1 Рынок ПФИ, валютный риск и инструменты хеджирования

В современных развитых экономиках рынки производных финансовых инструментов очень активно развиваются и являются важной частью финансовых рынков.

В большинстве развитых стран формирование рынка производных финансовых инструментов (ПФИ) в составе финансового рынка происходило в течение нескольких десятилетий. Однако в России этот процесс начался одновременно с созданием рынка базовых активов. В 1992 году на Московской товарной бирже начался выпуск поставочных фьючерсных контрактов на доллар США. Позже валютные срочные инструменты появились на Московской центральной фондовой бирже (МЦФБ), бирже «Санкт-Петербург» и Российской бирже [26]. По мере увеличения объемов торгов в середине 1995 года была создана внебиржевая общенациональная система торговли акциями - Российская торговая система (РТС) с целью облегчения процесса торгов: участники смогли быстро получать информацию о текущих изменениях рынков и немедленно заключать сделки с контрагентами, находясь на любом расстоянии. В течение 1996 года российские биржи начали торговлю фьючерсными контрактами на акции РАО «УЭС России», НК «Лукойл», ОАО «Ростелеком», ОАО «Мосэнерго» с реальной поставкой акций и сроком обращения от одного до трех месяцев. В 1997 году срочная секция открылась на Санкт-Петербуржской валютной бирже. Таким образом, можно считать, что российский рынок ПФИ формировался в течение 1992-1997 годов.

Создание рынка FORTS (Futures & Options in RTS) в 2001 году путем соглашения между фондовой биржей РТС и биржей «Санкт-Петербург» послужило огромным толчком для развития срочного рынка. С этого момента обороты рынка ПФИ начали значительно увеличиваться; также это способствовало появлению новых финансовых инструментов, таких как фьючерсные контракты на фондовые индексы.

Долгое время главными площадками торговли деривативами в России были биржа РТС и Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ). Но на сегодняшний день крупнейшим биржевым холдингом по количеству клиентов и объему торгов в России является «Московская биржа», которая была образована в декабре 2011 года путем слияния групп ММВБ и РТС.

На сегодняшний день рынок ПФИ в России продолжает активно развиваться. Так, например, в декабре 2015 года общий объем срочного рынка составил 9 920 млрд. рублей, а в декабре 2014 года 7 770 млрд. рублей [29]. В этих цифрах объемы сделок с фьючерсными контрактами составили в декабре 2015 года около 12 042 млрд. рублей, а в декабре 2014 года - 7 540 млрд. рублей [29]. Не смотря на впечатляющие объемы торгов, российский рынок деривативов находится еще в начале своего развития, поскольку количество операций с деривативами составляют приблизительно 10% объемов финансового рынка, что составляет незначительную долю. Это может быть обусловлено тем, что российские компании и инвесторы относятся к производным финансовым инструментам недоверчиво, видя в них возникновение дополнительных рисков.

Последние несколько лет в России основным риском, которого стараются избежать инвесторы, является валютный риск. Валютный риск представляет собой риск, возникающий ввиду изменения валютного курса одной валюты относительно другой [16]. Из-за большого количества политически и экономических обстоятельств валютный курс рубля подвергся сильным колебаниям с конца 2014 года. Больше всего риску обесценения валюты оказались подвержены компании, покупающие или продающие материалы и товары в иностранной валюте, а также инвесторы, инвестирующие в активы, номинированные в иностранной валюте. Стоит отметить, что до 1971 года влияния валютного риска практически не существовало: существующая на тот момент Беттон-Вудская система устанавливала фиксированные валютные курсы между союзными странами. Но в 1971 США в одностороннем порядке расторгли договор из-за внутренних проблем [26]. Это означало, что стоимости валют начали сравниваться с долларом США, поскольку его стоимость на тот момент считалась самой стабильной. Так появилась система свободных колебаний курсов валют, и изменения валютных курсов стали происходить в соответствии с изменением стоимости одной валюты по отношению к другой.

Как любой рынок, рынок ПФИ имеет своих участников - трейдеров. Все трейдеры рынка деривативов делятся на три группы, в соответствии с преследуемыми ими целями: хеджеры, спекулянты и арбитражеры. Хеджеры используют ПФИ для снижения рисков, возникающих в результате изменения рыночных показателей. Спекулянты стремятся извлечь прибыль от использования деривативов, в случае угадывания изменения рыночных показателей в будущих периодах. Арбитражеры также стремятся получить прибыль, но отличным от спекулянтов путем: они занимают противоположные позиции по сделкам с разными видами финансовых инструментов и получают выгоду за счет изменения цен инструментов.

Приведенные выше факты свидетельствуют о появлении ПФИ на биржах. Однако альтернативой биржам является внебиржевой рынок. На сегодняшний день объемы внебиржевого рынка превышают объемы сделок на бирже: основным преимуществом внебиржевого рынка заключается в том, что условия контракта не регламентируются, в то время как главным недостатком является наличие кредитного риска - риска неисполнения контракта.

Биржевой и внебиржевой рынки различаются торгуемыми инструментами. Таким образом, к внебиржевым инструментам относятся форварды, а к биржевым - фьючерсы. Опционы и свопы могут торговаться как на биржевом, так и на внебиржевом рынке. Биржевые и внебиржевые контракты в целом называются производные финансовые инструменты (ПФИ) или деривативы. С одной стороны каждый инструмент обладает своими отличительными особенностями, но с другой стороны с помощью каждого из инструментов можно выстроить стратегии хеджирования валютных рисков.

Среди всех производных финансовых инструментов фьючерсные контракты на товары или валюту являются распространенным инструментом хеджирования валютных рисков и определяются как соглашение о покупке или продаже актива в определенное время в будущем по определенной цене [16]. Данный контракт заключается на бирже и является стандартизованным. Фьючерсный контракт имеет дату экспирации - это дата, в которую фьючерсный контракт должен быть исполнен. Все фьючерсы подразделяются на поставочные и беспоставочные контракты. Поставочные фьючерсы предполагают, что в дату исполнения контракта покупатель произведет оплату, а продавец осуществит поставку объема базового актива, установленного договором. Беспоставочные фьючерсы подразумевают произведение финансовых взаиморасчетов между контрагентами в сумме разницы между ценой контракта и ценой актива, сложившейся на дату окончания сделки; физической поставки актива не подразумевается.

Большинство исследователей отдает предпочтение анализу именно фьючерсов, а не форвардов, потому что благодаря стандартизации контрактов процесс анализа значительно упрощается: полученная выборка наиболее репрезентативна за счет одинаковых по сумме, размеру и времени экспирации контрактов.

Кроме фьючерсных контрактов в данной работе будут рассматриваться кредитно-дефолтные свопы как инструмент хеджирования валютного риска. Не смотря на то, что кредитно-дефолтные свопы распространены меньшей мере, чем фьючерсы, в данной работе рассмотрена стратегия хеджирования риска рубля с помощью этих инструментов.

Своп на дефолт по кредиту (CDS) представляет собой соглашение между двумя сторонами, где покупатель страховки платит премию продавцу страховки в обмен на платеж при наступлении кредитного случая (дефолт третьей стороны) [16]. Другими словами, одна сторона продает, а другая покупает страховку на случай дефолта третьей стороны.

Если разобрать на примере то получается, что в случае, когда одна сторона покупает рисковую облигацию какой-либо компании, вдобавок она может купить страховку (кредитно-дефолтный своп) у другой стороны. Эта страховка обяжет покупателя платить фиксированную сумму денег в течение периода действия страховки, но в случае банкротства компании, чья облигация была приобретена, в любой момент в течение этого периода, продавец страховки должен будет выплатить покупателю номинал облигации плюс проценты. В период с 2014 по 2015 годы были ожидания того, что Россия объявит дефолт, в связи с трудной политической и экономической обстановкой, поэтому выбраны не валютные свопы, а свопа на дефолт по кредиту

Котировкой свопов, как и других производных финансовых инструментов, занимаются банки. Задача банков состоит в поиске двух сторон, одна из которых согласна купить обязательство определенного вида, а другая продать. Используя рынок сделок со свопами, компания может:

· Купить актив в иностранной валюте, после чего обменять финансовый инструмент в иностранной валюте, на валюту, к которой компания испытывает интерес (часто в качестве интересующей валюты выступает национальная валюта той страны, в которой находится компания). Такая сделка может оказаться более доходной, чем покупка какого-либо другого финансового инструмента;

· Занять денежные средства в иностранной валюте, после чего обменять обязательства по свопу в иностранной валюте на обязательства в национальной валюте. Такая сделка может оказаться дешевле, чем заимствование средств на национальном рынке.

Ввиду того, что сделки со свопами могут быть как более доходны, так и более дешевыми, можно предположить, что и хеджирование валютного риска также может оказаться более дешевым, по сравнению с хеджированием фьючерсными контрактами на валюту. Но эффективность такого хеджирования остается под вопросом, решение на которого будет представлено в ходе данной дипломной работы.

В основе ценообразования производных финансовых инструментов, в том числе и фьючерсных контрактов, лежит теория паритета процентных ставок. Согласно этой теории инвестирование в любую из двух стран будет приносить инвестору одинаковую доходность, не смотря на разницу курсов валют. Паритет процентных ставок может быть покрытый и непокрытый.

Непокрытый паритет процентных ставок заключается в соотношении между текущим и ожидаемым валютными курсами и процентными ставками двух стран. С помощью него происходит формирование валютных курсов между двумя странами. Условие непокрытого процентного паритета в непрерывных ставках выглядит следующим образом [16]:

где - текущий курс иностранной валюты, - ожидаемый валютный курс в момент t на момент t+1, и - доходности активов стран, - ожидаемый темп обесценения национальной валюты.

Исходя из формулы, получается, что внутренняя процентная ставка равна сумме зарубежной ставки и ожидаемого темпа обесценения национальной валюты. Таким образом, колебания валютных курсов происходят из-за постоянно изменяющихся ожиданий о будущем валютном курсе.

Покрытый паритет предполагает связь между спотовым и форвардным курсами иностранной валюты.

Форвардный курс иностранной валюты представляет собой курс валюты в таких сделках, условия которых обговариваются в данный момент, а исполнение контракта происходит в будущем. Заключение форвардных сделок с иностранной валютой помогает избежать неопределенности будущего валютного курса; сделка становится безрисковой. Так выглядит формула покрытого паритета процентных ставок [16]:

где - форвардный курс актива в момент t на момент t+1, - текущий валютный курс. Таким образом, форвардный курс формируется как раз-таки из формулы покрытого паритета процентных ставок.

Считается, что оба паритета выполняются при соблюдении следующих гипотез: наличие полной информации на рынках капитала и нейтральности инвесторов к риску.

На ценообразование фьючерсных контрактов влияет множество различных факторов, главным из которых является изменение цены базисного актива. Базисом (B) называется разница между спотовой и форвардной ценами актива:

Согласно Hull (2008) актив может быть применен для хеджирования рисков, если его базис стремится к нулю. Фактически базис может оказаться, как положительным, так и отрицательным, в зависимости от того, какая из компонент Формулы 3 растет быстрее. В случае с фьючерсами получается, что базис увеличивается по мере увеличения разницы между моментами окончания хеджа и сроком исполнения фьючерсного контракта.

Формулу 3 можно применить к активу любого вида, чтобы выбрать, какой из активов может компенсировать риски другого и выступать в качестве хеджера.

Чтобы эффективно хеджировать свои риски инвестор должен понимать, какое количество фьючерсных контрактов ему необходимо купить или продать для минимизации своих рисков. В случае полного хеджирования (контракт заключается на всю сумму сделки) количество контрактов вычисляется по формуле:

Где - оптимальное число контрактов, - число единиц хеджируемого актива, - количество единиц актива в одном контракте.

Однако полное хеджирование встречается крайне редко. Чаще всего инвесторы и компании используют частичное хеджирование (контракт заключается не на всю сделку, а на ее часть), поэтому формула 4 должна быть дополнена коэффициентом хеджирования. Если рассчитывать математически, то оптимальный коэффициент хеджирования (h*) равен произведению коэффициента корреляции (ρ) стандартных отклонений хеджируемого актива (А) и актива-хеджера (H) на отношение их стандартных отклонений (σ_А, σ_H):

Если коэффициент хеджирования равен единице, то мы имеем дело с полным хеджированием; в противном случае хеджирование частичное. В случае уравнения регрессионного анализа оптимальным коэффициентом хеджирования будет являться угол наклона прямой регрессионной модели. Эффективность хеджирования определяется как доля дисперсии, исключаемая за счет хеджирования. Для того чтобы определить эффективность хеджирования с помощью регрессионного анализа строятся модели следующего вида для каждого инструмента:


где - коэффициент хеджирования, - ошибка.

В ходе данной работы будут построены несколько таких моделей для того, чтобы определить эффективность хеджирования с помощью фьючерсных контрактов на рубли и нефть в течение периода с 2014 по начала 2016 годы.

Также в случае частичного хеджирования формула расчета оптимального количества контрактов примет следующий вид:

Как уже отмечалось ранее, хеджирование риска рубля в России оказалось особенно актуальным для тех российских компаний и инвесторов, которые хотят предотвратить обесценение своих активов, а также тех, на деятельность которых колебания курсов валют оказывают прямое влияние. Говоря об инвесторах, стоит учесть, что инвесторы могут быть не только частными. Существуют институциональные инвесторы, которые оперируют на глобальном рынке и также подвержены изменениям валютных курсов. Большой группой институциональных инвесторов являются пенсионные фонды. Целью пенсионного фонда является генерирование постоянных доходов в течение длительного периода времени с наименьшим риском. В отличие от простых инвесторов, пенсионные фонды должны хеджировать свои валютные риски полностью, с целью предотвращения больших потерь.

Вне зависимости от того, кто хеджирует риски, хеджирование будет считаться успешным, если падающая стоимость портфеля будет полностью возмещена за счет эффективного использования различных комбинаций финансовых инструментов. На исход хеджирования могут влиять риски неисполнения обязательств, валютные риски, ожидания относительно рыночных изменений и множество других факторов.

Конечно, валютный риск оказывает значительное влияние на стоимость иностранной валюты. Сторонники хеджирования валютного риска верят, что влияние рисков иностранной валюты увеличивает волатильность инвестиций и в долгосрочном периоде не генерирует уровень требуемой доходности. Оппоненты этой точки зрения утверждают, что в случае отсутствия хеджирования валютного риска могут возникнуть дополнительные доходы, за счет которых волатильность инвестиционного портфеля может быть снижена.

Важными факторами, оказывающими влияние на принятие решения инвестиционными инвесторами о хеджировании подверженности валютному риску, являются результаты исследований управления активами и пассивами (ALM). Целью данных исследований является анализ факторов риска и их влияние на долгосрочные и краткосрочные цели институциональных инвесторов с последующим определением оптимальной стратегии по характеристикам инвестора и предложению предпочитаемого набора инструментов. Также такие исследования предполагают то, что валютный риск должен быть полностью захеджирован.

Однако существуют мнения, согласно которым нет необходимости хеджировать валютный риск в полной мере. Campbell, de Medeiros & Viceira (2010) утверждает, что частичное хеджирование иностранной валюты может привести к меньшей волатильности для глобальных инвесторов, чем ее полное хеджирование. Hull (2008) придерживается следующей точки зрения: если компания мала и не имеет опыта прогнозирования рыночных показателей (процентных ставок или валютных курсов), такой компании целесообразно осуществлять хеджирование против этих рисков во избежание таких сюрпризов, как повышение цен на товары. Но с другой стороны Hull (2008) подчеркивает, что инвесторам, владеющим хорошо диверсифицированным портфелем, или компаниям, осуществляющим хозяйственную деятельность в отрасли, где хеджирование не является общепринятой практикой, излишне осуществлять хеджирование рисков.

Я полагаю, что ответ на вопрос о необходимости хеджирования зависит от финансового состояния и отрасли копании, в которой она осуществляет свою деятельность. Также то, с какими рисками компания уже сталкивалась, и с какими рисками она может столкнуться в будущем. Огромное влияние на решение о необходимости хеджирования оказывает экономическая ситуация страны и политическая обстановка в мире. Все эти факторы компаниям стоит учитывать при принятии решения о необходимости хеджирования.