Теоретическое обоснование Рынок пфи, валютный риск и инструменты хеджирования
 Скачать 2 Mb.
|
1.2 Обзор эмпирических исследованийфинансовый фьючерс валютный хеджирование Данный параграф представляет собой описание связанных с данной темой предшествующих исследований. Стоит отметить, что развитие темы эффективности хеджирования с помощью определенных инструментов началось с исследований, направленных на изучение эффективности рынков пары активов. Fama (1970) первым дал определение эффективного рынка - рынок, на котором цены «полностью отражают» доступную информацию. Также он сформулировал три формы гипотезы эффективного рынка в зависимости от информационного множества, что стало основой для последующих эмпирических и теоретических исследований. Слабая гипотеза эффективности рынка содержит в себе информацию о ценах только прошлых периодов; умеренная гипотеза - включает информацию слабой гипотезы плюс информацию цен текущего периода; к сильной гипотезе добавляется наличие информации, доступной только узкому кругу людей. Впоследствии тестированием слабой и умеренной гипотез занимались такие авторы как Kofi (1973), Leuthold & Hartman (1979), Goss (1981), Gupta & Mayer (1983). Кроме большого количества работ посвященных анализу эффективности различных рынков, большой шаг вперед сделали исследования, концентрирующиеся на предложении и анализе эффективности различных инструментов хеджирования. Такие работы стали обладать большей практической значимостью, так как в них предлагаются определенные стратегии хеджирования рисков, которые могут быть применимы на практике. Поскольку в центре внимания данной дипломной работы стоит валютный риск, далее представлен анализ исследований, анализирующих хеджирование этого вида риска с помощью различных инструментов. Такие исследования в большей степени отличаются различными временными периодами, странами и инструментами хеджирования. Распространенной практикой среди компаний и инвесторов является использование производных финансовых инструментов для страхования валютных рисков. Далее будут затронуты основные работы, предлагающие хеджировать валютные риски с помощью фьючерсных контрактов. Множество различных исследований посвящены анализу эффективности хеджирования с помощью фьючерсов на валюту. Впервые данным вопросом заинтересовался Ederington (1979): автор использовал коэффициент корреляции для того, чтобы измерить взаимосвязь между изменениями цены базового актива и ценой фьючерсов. Сегодня в рамках данной темы эффективность хеджирования определяется путем нахождения минимальной вариации, которая в большинстве случаев оценивается регрессионное уравнение методом наименьших квадратов (МНК); мерой эффективности хеджирования выступает коэффициент детерминации R2. Такой метод использовали Hill & Schneeweis (1981), Sanders & Manfredo (2004), Laws & Thompson (2004) другие авторы. В большинстве своем авторы предлагают хеджирование валютного риска валютными фьючерсами. Так, например, Naidu и Sbin (1981) в своей работе предложили хеджировать риски доллара фьючерсами на Английский фунт, Немецкую марку или Швейцарский франк. Результаты получились различными для разных готов в выборке. В отличие от вышеописанной работы Chang, Gonzalez-Serrano и Jimenez-Martin (2013) сравнивали эффективности хеджирования риска доллара с помощью фьючерсных контрактов завершающихся в ближайший месяц (near-month contracts) или с помощью контрактов, завершение которых будет через месяц (next-to-near-month contracts). В качестве инструментов авторы также выбрали фьючерсы на валюту: евро и иены. Для достижения поставленной цели авторы использовали модель обобщенной авторегрессии (GARCH), в отличие от Naidu и Sbin (1981), которые применяли метод наименьших квадратов (МНК). Отличаясь от вышеописанных работ, Sanders, Manfredo (2004) искали альтернативные способы хеджирования валютного риска доллара, отличного от фьючерсных контрактов на валюту. Авторы рассматривали хеджирование с помощью фьючерсных контрактов на овес, пшеницу, японские иены и соевые бобы. Однако их результаты получились неудовлетворительными: данные контракты хеджировали очень маленькую долю риска Продолжая тему эффективности хеджирования с помощью товарных фьючерсов Johnson & Walther (1985) сделали попытку анализа эффективности хеджирования с помощью золота; однако хеджирование валютой также получилось более эффективным, чем хеджирование золотом. Eaker & Grant (1987) подтвердили результаты Johnson & Walther (1985) только для другого временного периода. Кроме вышеописанных работа также существуют работы, предлагающие хеджировать риски с помощью фьючерсных контрактов на нефть. Eaker и Grant (1987) представили работу в которой используется перекрестный корреляционный анализ для того, чтобы на примере Америки, Англии и Германии понять взаимосвязь между ценами фьючерсов на нефть и курсом доллара. Наличие прямой или обратной зависимости между этими переменными определяет релевантность хеджирования валютных рисков с помощью фьючерсов на нефть. Используя выборку по фьючерсам на нефть 2000 - 2012 годов Reboredo, Rivera-Castro и Zebende (2014) определили, что в предкризисный период цены фьючерсов на нефть оказывали слабое отрицательное влияние на курс доллара. Однако в период после кризиса 2008 года взаимосвязь между курсом доллара и ценами на нефть увеличилась, и они стали изменяться совместно в одном направлении. Это говорит о том, что после кризиса 2008 года хеджирование курса доллара с помощью фьючерсов на нефть стало невозможным. Не смотря на то, что в большинстве работ используется МНК в качестве основного используемого метода, существуют работы, использующие более сложные методы. Ввиду ограничений, накладываемых на МНК, таких как отсутствие гетероскедастичности остатков, отсутствие эндогенности переменных, стационарность временных рядов можно задуматься о методах, наиболее подходящих для такого анализа. Поскольку если вышеперечисленные условия не выполняются, то МНК оценки становятся неэффективными и смещенными, что не гарантирует правильность произведенных расчетов. Поскольку теории временных рядов развиваются, вместо статических МНК оценок на сегодняшний день представляется возможным анализировать временные ряды в динамике. Для данной цели используются модели векторных авторегрессий и GARCH - модели. В динамике отношения хеджирования представляются в виде отношений условных ковариаций между фьючерсными ценами и спот-ценами активов к условным дисперсиям цен фьючерсов. Алексей Колоколов в своей статье сравнивал оптимальные отношения хеджирования с помощью трех многомерных GARCH моделей класса изменяющихся условных корреляций. Однако данные модели не сравнивались с МНК, поэтому невозможно сделать выводы о том, какой из методов лучше. Системное изучение результатов и рассуждений предшествующих исследований помогло сформировать собственное мнение относительно подходящих инструментов хеджирования. Кроме того на данный момент количество исследований, которые предлагают хеджировать валютный риск с помощью товарных фьючерсов и кредитно-дефолтных свопов, незначительно. Моя работа также пополнит их ряды. |