УМК Биржевое дело РИО. Биржевое дело учебнометодический комплекс
 Скачать 0.88 Mb.
|
|
Тема 3.2. Стратегия и техника хеджирования Хеджирование – операция по страхованию ценового риска с помощью торговли фьючерсными контрактами. Хеджированием занимаются лица, связанные с реальной торговлей, т.е. продавцы и покупатели наличных товаров, ценностей, которые стремятся застраховаться от неблагоприятного изменения уровня цен на свои товары. Хеджирование и биржевая спекуляция – две формы спекуляции на бирже, существующие и дополняющие друг друга, но в то же время и отличающиеся между собой. Это две стороны одной медали. Хеджирование невозможно без биржевой спекуляции и наоборот. Целью хеджирования (страхования рисков) является защита от неблагоприятных изменений цен на рынке акций, товарных активов, валют, процентных ставок, и пр. Существуют разные формы (способы) хеджирования в зависимости от того, кто является его участником и с какой целью оно осуществляется. В зависимости от формы организации торговли, все инструменты хеджирования можно разделить на биржевые и внебиржевые. Внебиржевые инструменты хеджирования – это, в первую очередь, форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера (например, дилера по свопам). Биржевые инструменты хеджирования – это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля этими инструментами производится на специализированных торговых площадках (биржах); существенным моментом при этом является то, что одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является Расчетная палата биржи, гарантирующая выполнение как продавцом, так и покупателем, своих обязательств. Стратегия хеджирования – это совокупность конкретных инструментов хеджирования и способов их применения для уменьшения ценовых рисков. Все стратегии хеджирования основаны на параллельном движении цены «спот» и фьючерсной цены, результатом которого является возможность возместить на срочном рынке убытки, понесенные на рынке реального товара. Изменчивость базиса влечет за собой остаточный риск, не устраняемый с помощью хеджирования. Существует 2 основных типа хеджирования – хедж покупателя и хедж продавца. Хедж покупателя используется в случаях, когда предприниматель планирует купить в будущем партию товара и стремится уменьшить риск, связанный с возможным ростом его цены. Базовыми способами хеджирования будущей цены приобретения товара является покупка на срочном рынке фьючерсного контракта, покупка опциона типа «колл» или продажа опциона типа «пут». Хедж продавца применяется в противоположной ситуации, т.е., при необходимости ограничить риски, связанные с возможным снижением цены товара. Способами такого хеджирования являются продажа фьючерсного контракта, покупка опциона типа «пут» или продажа опциона типа «колл». - Хеджирование покупкой опциона типа «пут». Владелец американского опциона типа «пут» имеет право (но не обязан) в любой момент времени продать фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона). Купив опцион этого типа, продавец товара фиксирует минимальную цену продажи, сохранив за собой возможность воспользоваться благоприятным для него повышением цены. При снижении фьючерсной цены ниже цены исполнения опциона, владелец исполняет его (или продает), компенсируя потери на рынке реального товара; при повышении цены, он отказывается от своего права исполнить опцион и продает товар по максимально возможной цене. Однако, в отличие от фьючерсного контракта, при покупке опциона выплачивается премия, которая пропадает при отказе от исполнения. Гарантийного обеспечения купленный опцион не требует. Т.о., хеджирование покупкой опциона типа «пут» аналогично традиционному страхованию: страхователь получает возмещение при неблагоприятном для него развитии событий (при наступлении страхового случая) и теряет страховую премию при нормальном развитии ситуации. - Хеджирование продажей опциона типа «колл». Владелец американского опциона типа «колл» имеет право (но не обязан) в любой момент времени купить фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона). Т.о., владелец опциона может исполнить его, если текущая фьючерсная цена больше цены исполнения. Для продавца опциона ситуация обратная – за полученную при продаже опциона премию он берет на себя обязанность продать по требованию покупателя опциона фьючерсный контракт по цене исполнения. Тема 3.3. Операции с фьючерсными контрактами Фьючерсный контракт – это стандартный биржевой договор купли-продажи (поставки) биржевого актива через определенный срок в будущем по цене, установленной сторонами сделки в момент их заключения. Базисным активом фьючерсного контракта могут служить: сельскохозяйственные товары, природные ресурсы, валюты, различные виды ценных бумаг, фондовые индексы, проценты. Под покупкой фьючерсного контракта понимается обязательство купить за наличные деньги или принять физическую поставку стандартной величины конкретного базисного актива в будущий срок по фиксированной цене, а под продажей фьючерсного контракта понимается обязательство продать за наличные деньги или осуществить физическую поставку базисного актива в будущий срок по фиксированной цене. Зафиксированная при заключении контракта цена базисного актива или значение индекса называются фьючерсной ценой. Участниками фьючерсной торговли являются:
Материальной базой всех расчетов по фьючерсным контрактам выступает Расчетная палата или Расчетный центр, являющийся ключевым техническим звеном в организации фьючерсной торговли. Расчетная палата регистрирует заключенный на торгах фьючерсный контракт как двойное обязательство: продавца поставить товар бирже; покупателя принять товар от биржи и оплатить его. При регистрации контракта каждая из сторон сделки вносит на специальный счет Расчетной палаты залоговую сумму со своего расчетного счета, размер которой устанавливается биржей с учетом рыночных характеристик товара, на который заключен контракт. Владелец контракта, желающий отказаться от выполнения своих обязательств по нему до истечения срока действия контракта, должен совершить противоположную операцию: купить контракт, если до этого он его продал, или продать, если до этого он его купил, уплатив и получив разницу между ценами контрактов. Биржевые торги фьючерсными контрактами с поставкой товара на определенную дату прекращаются за несколько дней до наступления срок поставки. В этом случае каждая из сторон контракта обязана выполнить все условия заключенной сделки, т.е. обоюдное исполнение контракта обязательно и контролируется биржевыми правилами. Нарушение обязательств по фьючерсной торговле одной из сторон влечет крупные штрафные санкции, а исполнение обязательств гарантируется биржей за счет ее страховых запасов или фондов. Механизм исполнения фьючерсного контракта строго регламентируется биржей и отражается в самом фьючерсном контракте. Несмотря на фиктивный характер сделок фьючерсной торговли, иногда по фьючерсным контрактам все же происходит поставка товара. В мировой практике биржевой торговли различают два вида поставки товара: первичную и вторичную. Первичная – поставка товара на склад биржи или получение товара с биржевого склада. Вторичная поставка имеет место в тех случаях, когда одна и та же партия товара без изъятия со склада биржи вновь поставляется по биржевому контракту в течение того же месяца. Продавец должен оплатить все расходы, соответствующие условиям поставки в течение установленного периода с даты выставления нотиса. Про покупателя фьючерсных контрактов говорят, что он открыл и имеет длинную позицию, про продавца - что он имеет короткую. В электронной торговой системе участник видит заявки других участников без указания того, кем подана та или иная заявка. Сделка заключается автоматически, если цены встречных заявок (на покупку и продажу) совпадают. При наступлении дня исполнения контракта Клиринговая палата вновь сводит вместе покупателей и продавцов, у которых на этот момент остались открытые позиции, для организации поставки и оплаты базисного актива (общее число длинных позиций всегда равно общему количеству коротких). Цены фьючерсов формируются путем взаимодействия ряда факторов, включая спрос и предложение на наличных рынках, текущие значения процентных ставок, а также величины дивидендов и транспортных расходов. Для рынков, где предложение актива адекватно спросу, возможно рассчитать «обоснованную» или «теоретическую» стоимость фьючерса. Обоснованная стоимость фьючерса - это такая цена, при которой инвесторам безразлично, будут ли они покупать фьючерс или соответствующий наличный актив. Она включает в себя стоимость финансирования, хранения и страхования. Обоснованные стоимости невозможно рассчитать в условиях недостатка активов на наличных рынках, когда они находятся в состоянии бэквардейшн. Для большинства видов фьючерсов возможно рассчитать обоснованную стоимость. Если текущая котировка фьючерса отличается от обоснованной стоимости, это означает, что он либо дорог, либо дешев. В таких случаях арбитражеры продают то, что дорого, и покупают то, что дешево, одновременно проводя компенсирующие сделки на наличных рынках. Подобная деятельность арбитражеров по покупке дешевых и продаже дорогих активов приводит к тому, что цена фьючерса возвращается к корректному уровню. Происходит это из-за того, что при отклонении цен фьючерсов от обоснованной появляются продавцы/покупатели и их деятельность приводит к соответствующему понижению/повышению цен. Хотя для большинства рядовых инвесторов условие низких цен не является необходимым для обеспечения экономической обоснованности арбитража, тот факт, что многие профессионалы занимаются подобной деятельностью, весьма важен с точки зрения поддержания связи между наличным и фьючерсными рынками. С наступлением последнего дня обращения фьючерсного контракта издержки поддержания инвестиционной позиции станут равны нулю. В момент поставки цены на фьючерсном и наличном рынке сравняются, т.к. обе котировки предполагают немедленную поставку актива. Такое сближение цен фьючерсов и наличного актива называется конвергенцией, и за всю жизнь фьючерсного контракта это единственный момент, когда его цена обязательно должна сравняться с ценой на наличный актив. Математическая модель расчета теоретической цены фьючерсного контракта: Са = Ца+Ца*П*д/360, где: Са – теоретическая цена фьючерсного контракта на биржевой актив А; Ца – рыночная цена актива А на физическом рынке; П – банковский процент по депозитам; Д – число дней до окончания срока действия контракта или его закрытия. Тема 3.4. Спредовые операции на фьючерсных рынках Фьючерсные операции представляют большие возможности для осуществления самых различных сделок. Прибыль по ним можно извлекать не только при игре на повышение или понижение, но и используя соотношение цен между двумя различными контрактами. Вариантов подобных операций довольно много, они имеют общее название арбитражных операций, а на фьючерсных рынках получили название спред или спрединг (spread). Операции подобного рода во фьючерсной торговле могут также называться стрэддл или свич. Таким образом, применительно к фьючерсным рынкам термины спред, стрэддл и свич являются синонимами. Сделки спреда основаны на игре на разнице котировок двух фьючерсных контрактов. Для их осуществления необходимо знать обычное соотношение цен между различными контрактами. Разница цен двух фьючерсных контрактов и получила название спреда или дифференциала. Операция начинается, когда это нормальное соотношение по каким-либо причинам меняется. Если игрок считает это изменение краткосрочным и надеется, что оно пройдет и разница цен восстановится до прежнего уровня, он может начать операцию спреда. При этом прибыль или убыток спредера будет определяться соответствующим изменением соотношения цен двух контрактов, а не изменениями абсолютного уровня цен. Техника операции спреда довольна проста: на первом этапе спекулянт открывает две позиции – длинную и короткую. Когда соотношение цен возвращается к нормальному, то обе сделки ликвидируются. Самым сложным в таких операциях является выбор позиции по каждому из контрактов, т.е. определение того, какой контракт надо купить, а какой продать. Неправильное решение этого вопроса может привести к тому, что спекулянт понесет убытки и на длинной, и на короткой позициях. Выбирая позиции контрактов, игрок внимательно изучает динамику цен, которая привела к изменению ценового разрыва. Далее контракт, который стал относительно дешевле, он покупает, а контракт, который подорожал, продает. Операции спреда очень часто составляют весьма существенную долю как дневного объема торговли, так и показателя открытой позиции. Это объясняется многими причинами. Во-первых, хеджеры часто используют спреды для переноса своих хеджевых позиций с одного месяца на другой (например, используя стратегию долгосрочного хеджирования). Во-вторых, брокеры часто используют спреды для ликвидации позиций, которые они открыли по разным месяцам поставки. И наконец, спекулянты используют спреды, если хотят иметь меньший риск, чем это обычно бывает при простых длинных или коротких позициях. В биржевой практике существуют четыре типа арбитражных операций: • внутрирыночный спред (interdelivery or intramarket spread); • межрыночный спред (intermarket spread); • межтоварный спред (intercommodity spread); • спред сырье— полуфабрикат (commodity versus product spread). Внутрирыночный спред Сделку внутрирыночного спреда иногда называют также арбитражем во времени. Суть ее заключается в одновременной продаже фьючерсного контракта с одним сроком и покупке фьючерсного контракта с другой позицией по одному и тому же товару на одной и той же бирже. Существуют четыре типа ценовых ситуаций при внутрирыночном спреде: 1. Покупка контракта на ближайший месяц и продажа контракта дальнего месяца в нормальном рынке в ожидании сужения спреда. 2. Продажа контракта ближайшего месяца и покупка контракта дальнего при нормальном рынке в ожидании расширения спреда. Это стратегия «медведя» для большинства товаров и стратегия «быка» для золота и серебра. 3. Покупка контракта ближнего месяца и продажа контракта дальнего в перевернутом рынке в ожидании дальнейшего расширения ценового спреда. Эта стратегия используется, когда ожидается, что повышательная тенденция станет еще более явной (укрепление рынка «быка»). 4. Продажа контракта ближайшего месяца и покупка контракта дальнего в перевернутом рынке в ожидании сужения ценового спреда либо перехода к нормальному рынку. Эта стратегия используется обычно теми, кто предполагает понижательную тенденцию в балансе спроса и предложения. Межурожайная сделка. По сельскохозяйственным товарам весьма распространена так называемая межурожайная внутри рыночная сделка, которая подразумевает покупку фьючерсных контрактов в одном сельскохозяйственном году и продажу в другом. Цены в период уборки урожая падают, и фьючерсные контракты нового урожая оказываются дешевле контрактов старого урожая. Ожидая дальнейшего роста цен на старый урожай по сравнению с новым, участник сделки может приобрести контракт на старый урожай и одновременно продать контракт на новый. Если же он предполагает рост цен на новый урожай, то покупает фьючерс на новый урожай и продает поставку старого. В обоих случаях сделки осуществляются за один прием. Спред «бабочка». Спредом «бабочка» (butterfly spread) называют операцию, которая фактически включает в себя два спреда, осуществляемых с тремя или четырьмя различными сроками поставки одного фьючерсного контракта. Один из спредов предполагает сочетание: длинная ближняя позиция/короткая дальняя позиция, а другой – короткая ближняя/длинная дальняя. Спреды «бабочка» являются как бы спредами в квадрате, так как представляют собой офсетную комбинацию двух внутрирыночных спредов. Благодаря этому они имеют меньшую степень риска, чем обычные спреды, но и меньший уровень возможной прибыли. Поскольку каждая операция включает много сделок, комиссионные расходы довольно высоки по отношению к ограниченным возможностям прибыли. По этим причинам спреды «бабочка» используются главным образом членами биржи, имеющими льготы на операционных расходах. Спреды «кэш энд керри». Операции на разнице цен представляют собой чисто фьючерсные сделки, однако в некоторых случаях они могут быть связаны и с реальной поставкой товара по фьючерсным контрактам. Подобные спреды получили название «кэш энд керри спре» (cash and carry spread). Например, на рынке нефти и нефтепродуктов, когда цена отдаленного месяца становится выше, чем цена ближайшего месяца плюс расходы на хранение, возникает возможность использования такой ситуации. В этом случае, начиная операцию покупкой контракта на ближайший месяц и продажей на более дальний, игрок завершает ее принятием поставки товара по первому контракту и его вторичной поставкой по второму. Осуществляя эти операции, особенно если разница между ними составляет несколько месяцев, участники принимают во внимание изменение курсов валют и тщательно за этим следят. Поскольку на таких операциях редко бывает большая прибыль, то изменение курсов может съесть и эту скромную прибыль. На рынке золота и серебра цены дальних месяцев почти всегда идут с премией к ценам ближних месяцев по причинам, которые указаны выше. Поскольку для этих товаров в издержках хранения доля расходов на страхование и хранение очень мала, то основным фактором ценовой премии становятся процентные ставки. Межрыночные сделки. Межрыночными называются сделки, осуществляемые на двух биржах по одному или очень близким товарам. В основе таких сделок лежит разница цен двух контрактов, которая в данном случае может отражать как качественные, так и географические особенности. По мере расширения числа фьючерсных контрактов и появления новых фьючерсных рынков возможности межрыночных сделок возрастают. В настоящее время возможны два типа таких операций: • между двумя фьючерсными рынками одной страны; • между двумя рынками разных стран. Первый тип сделок широко представлен в практике бирж США, где до сих пор имеется аналогичная номенклатура фьючерсных контрактов по зерновым. Котировки на разных биржах даже по одному и тому же товару редко бывают одинаковыми. Ценовая разница определяется в основном двумя факторами. Во-первых, это транспортные издержки, предполагающиеся при поставке товара по биржевому контракту на склады биржи. Цены на биржах, приближенных к районам производства биржевых товаров, наиболее низки, на более отдаленных – цены возрастают на разницу в плате за транспортировку. Во-вторых, это тип и сорт товара, лежащего в основе контракта. Так, в контрактах на сельскохозяйственную продукцию базисные сорта контракта в принципе совпадают, но цена каждого рынка чаще отражает сорт, наиболее распространенный именно на этой территории. Арбитраж между рынками разных стран также является весьма распространенной сделкой. К наиболее частым относятся спрединги по сахару, какао, меди, нефтепродуктам между Нью-Йорком и Лондоном, по золоту – между Нью-Йорком, Чикаго и Лондоном. Для межрыночных сделок важное значение имеет фактор времени: необходимо, чтобы оба рынка были открыты в одно и то же время, чтобы оба приказа были исполнены одновременно. Определенную сложность при осуществлении спредов на разных рынках вызывает необходимость совпадения величины контрактов, заключаемых на обоих рынках. Например, когда осуществляется спред между печным топливом и газойлем, учитывают, что четыре контракта на газойль эквивалентны трем контрактам на печное топливо. Межтоварные сделки. Межтоварная сделка использует разницу в ценах на разные, но взаимосвязанные товары. Такие товары являются либо взаимозаменимыми, либо производными, т.е. имеющими общие факторы спроса и предложения. По технике эти сделки отличаются тем, что совпадение позиций контрактов не обязательно, хотя является обычной практикой. Цены товаров, имеющих общее применение, находятся в тесной взаимосвязи. Например, такие товары, как кукуруза и овес, являются главным образом кормовыми культурами, используемыми для корма скота. Когда цены кукурузы становятся выше цен овса с учетом их пищевой ценности, то использование кукурузы уменьшается, а использование овса увеличивается. Это приводит к обратным движениям цен и восстановлению нормальных ценовых пропорций. Сделки с переработкой. Особый тип сделок базируется на разнице цен на взаимосвязанные товары, т.е. на сырье и продукты его переработки. Подобного рода спреды можно проводить по двум группам продуктов: по сое и продуктам ее переработки – соевому маслу и соевому шроту, а также по нефти и нефтепродуктам. Эти сделки получили название сделки сырье-полуфабрикат, или сделки с переработкой. Кроме этих названий, существуют и специальные названия для каждого из этих видов спреда. Так, спред, осуществляемый по соевым бобам и продуктам их переработки, называется краш-спред (crush spread), а спред по рынку нефти и. нефтепродуктов – крэк-спред (crack spread). Сделка с переработкой может использоваться не только в спекулятивных целях для получения прибыли, но и для уменьшения риска потерь, связанных с неожиданным ростом цен на сырье или падением цен на продукты его переработки. Такая операция используется в основном производителями готовой продукции. |