Биржевое дело. Дегтярева. Книга "биржевое дело"
 Скачать 3.59 Mb.
|
|
Ответ: 48,00 (центов за фунт) х 50000 фунтов = 24 тыс. долл. Какова стоимость контракта на соевое масло, если цена составляет 32,08? Ответ: 32,08 (центов за фунт) х 60000 фунтов = 19248 тыс. долл. • Подсчет прибылей и убытков — одновременно с колебанием цены изменяется и стоимость контракта. Для держателя длинной позиции прибыль возникает при повышении цен, что увеличивает стоимость его контракта. Падение цен и соответственно уменьшение стоимости контракта дает прибыль держателю короткой позиции. Разница в стоимости контракта по длинной или короткой позиции определяется как разница между ценой заключения сделки и текущей котировкой, помноженной на единицу контракта. Если стоимость контракта в момент t1 представить символом Vt1 , а стоимость в момент t2 — символом Vt2 , то разница в стоимостях в интервале t2 и t1 определяется: ΔV=Vt2-Vt1 Если Δ V имеет положительное значение, то это дает прибыль покупателю, а если отрицательное — то прибыль продавцу. Поскольку стоимость контракта есть цена, помноженная на единицу контракта, получаем:  где Р — цена, С — единица контракта. Преобразуя формулу, получаем:  То есть изменение в стоимости контракта равно изменению в цене, умноженному на величину контракта. Определим прибыль или убыток для держателя длинной позиции по контракту на соевое масло, если цены падают с 32,05 до 31,70 центов. Используя уравнение (2.1), имеем:  Используем уравнение (2.2):  Оба метода дали один и тот же результат — убыток в 210 долл. для покупателя. Если бы он имел несколько контрактов, то общий результат определялся умножением на количество контрактов. • Маржа и леверидж. Как будет показано далее, каждый держатель короткой и длинной позиций контракта обязан внести своему брокеру определенную сумму денег в качестве гарантии исполнения контракта. Этот депозит называется маржа (margin), и роль ее весьма важна для понимания того, почему фьючерсная торговля может быть как весьма рискованным, так и весьма прибыльным делом. При цене золота порядка 400 долл. за унцию держатель фьючерсной позиции должен внести депозит в размере 2 тыс. долл. Цена 400 долл. дает стоимость контракта 40 тыс. долл. Таким образом, депозит составляет 5% стоимости контракта. Для сравнения можно привести пример рынка ценных бумаг, где депозит часто составляет 50% стоимости. На фьючерсном рынке участник сделки контролирует свое вложение капитала меньшим количеством денег, чем на других рынках. Термин леверидж (leverage) обозначает показатель, дающий отношение между всей стоимостью инвестиций и объемом средств, необходимых для их контроля. Если для покупки чего-либо ценой 100 долл. требуется депозит 50 долл., то леверидж составит 2:1, если необходим полный платеж, то этот показатель равен 1:1. На фьючерсных рынках показатель левериджа часто составляет 10:1, 20:1 и даже более. Чем больше показатель левериджа, тем меньшее изменение цены требуется для аналогичного изменения всей стоимости инвестированного капитала. Рассмотрим пример. I. Если стоимость нашей покупки 100 долл. и мы вносим полную стоимость 100 долл., то увеличение стоимости на 10 долл. (10%) даст отдачу на наши инвестиции в размере 10%. Стоимость при покупке 100 долл. Текущая стоимость 110 долл. (+10 %) Инвестированный капитал 100 долл.  2. Если при стоимости покупки 100 долл. мы вносим 50 долл., то увеличение стоимости на 10% даст 20%-ную отдачу на инвестиции. Стоимость при покупке 100 долл. Текущая стоимость 110 долл. Инвестированный капитал 50 долл.  3. На фьючерсных рынках часто покупается что-либо стоимостью 100 долл. при депозите только 10 долл. В этом случае 10%-ный прирост стоимости фьючерсного контракта даст рентабельность в 100%. Стоимость при покупке 100 долл. Текущая стоимость 110 долл. Инвестированный капитал 10 долл.  Продолжим пример и сравним инвестиции во фьючерсные контракты и ценные бумаги. Предположим, инвестор имеет капитал в размере 10 тыс. долл., который он предполагает вложить либо в акции компании АВС, которые стоят 5 долл. за акцию, либо во фьючерсы на серебро, которые стоят 5 долл. за унцию. Инвестор ожидает, что цены и акций, и серебра в будущем удвоятся. В случае с акциями инвестор покупает акций на 20 тыс. долл. (4 тыс. акций по 5 долл.), внеся необходимую 50%-ную маржу в 10 тыс. долл. Если стоимость акций увеличивается, то его прибыль составит 20 тыс. долл. (5 долл. х 4 тыс. акций), а рентабельность — 200%. В случае с фьючерсами инвестору требуется внести депозит 2 тыс. долл. за каждый контракт в 5000 унций серебра. Имея 10 тыс.долл., он может купить пять контрактов, т.е. 25 тыс. унций серебра. Если цена серебра повышается с 5 до 10 долл. за унцию, то прибыль составит 125 тыс. долл. (25 тыс. унций х 5 долл.), а рентабельность — 1250%. Вывод: высокий уровень левериджа во фьючерсной торговле может быть источником как огромных прибылей, так и больших потерь. Относительно небольшие изменения цены фьючерса дают большую разницу в стоимости инвестиций. Если для открытия позиции по фьючерсному контракту требуется депозит в 5% стоимости контракта, то соответственно лишь 5%-ное изменение цены может либо удвоить эти инвестиции, либо уничтожить их. Многие участники фьючерсной торговли ошибочно считают, что главная причина рискованности фьючерсных операций — большая неустойчивость цен. Однако статистический анализ показывает, что неустойчивость цен фьючерсных рынков примерно такая же, как и цен других объектов инвестирования. Высокий риск фьючерсной торговли объясняется прежде всего низким уровнем маржи и вытекающим из этого высоким показателем левериджа. • Дневные лимиты колебания цен. На многих фьючерсных рынках время от времени наблюдается ажиотажная ситуация, вызванная какими-либо событиями. Для того чтобы в какой-то степени сдержать воздействие этих неожиданных и потенциально опасных изменений цен, на большинстве бирж США были установлены дневные лимиты колебаний цен (табл. 2.5). Они определяют пределы, в которых цена в течение дня может подняться или упасть по отношению к расчетной цене (settlement price) предшествующего дня. Установление таких лимитов отчасти способствует предотвращению паники и позволяет вести торговлю в атмосфере, свободной от резкого падения или повышения цен. Эта процедура также упорядочивает процесс клиринговых расчетов и сбора депозитов, так как большие колебания цен ведут к резкому росту объемов переводимых средств между клиентами и клиринговой палатой. Таблица 2.5. Дневные лимиты колебания цен на биржах США
Конечно, эти лимиты обеспечивают лишь временное и несколько искусственное ограничение колебаний цен. Рыночный механизм все равно приведет цены к равновесию в условиях новой конъюнктурней ситуации, несмотря на ограничение дневных колебаний. Рассмотрим действие механизма дневного лимита колебаний цен. Предположим, в понедельник расчетная цена июньских фьючерсов на казначейские облигации была 95-06. Дневной лимит этого фьючерсного контракта на Чикагской торговой бирже составляет 64/32. Таким образом, во вторник цены на этот фьючерсный контракт могут подниматься до 97-06 и падать до 93-06. Важно отметить, что если какой-либо из этих лимитов достигается, торговля не обязательно прекращается. Пока есть продавцы и покупатели, желающие совершить сделку по лимитной цене, операции продолжаются. Далее, если, предположим, рынок останавливается на верхнем лимите, то продавцы начинают приостанавливать операции и в итоге остаются только покупатели, и торговля прекращается. Когда не остается продавцов по верхней лимитной цене, то образуется пул из предложений покупателей, которые хотели заключить сделку, но не смогли это сделать из-за отсутствия продавцов. Оценка объема этого пула и распределение заказов на продажу между участниками пула потенциальных покупателей на разных биржах различны. При особенно драматическом развитии ситуации цены могут быть "запертыми" лимитами несколько дней. В предыдущем примере это означает, что для июньских фьючерсов на казначейские облигации цены могут вырасти во вторник до 97-06, в среду — до 99-06, в четверг — до 101-06. В каждый из дней отсутствие продавцов ведет к небольшому объему торговли или отсутствию ее. Покупатели будут ждать, когда цена поднимется до того уровня, который привлечет продавцов. Такая ситуация может стать суровым испытанием для держателей коротких позиций, поскольку продолжительное время они не будут иметь возможность закрыть позицию. Поэтому с середины 70-х годов для частичного улучшения этой ситуации большинство бирж США приняло решение о введении изменяющихся дневных лимитов торговли.
Правила Чикагской торговой биржи для сельскохозяйственных товаров. 1. Если три и более контрактов на урожай одного года (или все контракты на урожай одного года, если открытыми остались менее трех позиций) завершаются при лимитных ценах продавцов или покупателей в течение трех последовательных рабочих дней, то лимит устанавливается в размере 150% от начального для всех месяцев и остается таковым на три последовательных рабочих дня. 2. Если три или более контрактных месяцев урожая одного года (или все контракты одного урожая, если открытыми остались менее трех контрактов) завершаются при лимитных ценах продавцов или покупателей в течение еще трех последующих рабочих дней, то лимиты остаются в размере 150% от первоначального еще на три дня. 3. Лимиты остаются в пределах 150% на последующие трехдневные периоды до тех пор, пока три и более контрактов урожая одного года (или все контракты, если открытыми остались менее трех) не завершатся в пределах лимитов продавцов или покупателей. Тогда лимиты сокращаются до первоначального уровня в конце трехдневного периода. Правила Нью-Йоркской товарной биржи регулируют эту процедуру следующим образом. 1. Если расчетная цена какого-либо месяца достигает максимального значения, то размер максимального колебания цены увеличивается на 50% первоначального для всех месяцев на следующей сессии. 2. Если расчетная цена какого-либо месяца во время сессии, для которой предел максимальных колебаний был установлен согласно п.1, изменится вновь в том же направлении до предельного значения, то предел колебаний для всех месяцев на следующую сессию будет равен двухкратному размеру первоначального лимита. 3. Этот увеличенный лимит будет действовать на всех последующих сессиях биржи до тех пор, пока на какой-либо сессии расчетная цена ни одного месяца не дойдет до расширенного предела колебаний в том же направлении. На последующей сессии после этой предельные лимиты для всех месяцев возвращаются к первоначальному значению. Следует отметить, что изменяющийся лимит при всей сложности механизма его применения не раз был весьма полезен биржевой торговле, особенно в таких ситуациях, когда жесткий лимит мог бы стать искусственной преградой торговле контрактами, цены на которые стремительно поднимаются или падают вследствие драматических изменений в балансе спроса и предложения. Изменяющийся лимит представляет собой компромисс между жесткими лимитами и их полным отсутствием. Лимиты цен не устанавливаются для контрактов текущего месяца. Это сделано для облегчения процедуры ликвидации позиций по контрактам, срок действия которых истекает. Дневные лимиты установлены на биржах США и в меньшей степени используются на биржах других стран. • Комиссия представляет собой плату за услугу посредника по совершению фьючерсной сделки. Размер комиссионных зависит от многих факторов и определяется соглашением клиента и брокера. В США в период с сентября 1973 г. по март 1978 г. в рамках антитрестовского законодательства действовала система минимальных фиксированных комиссионных ставок по фьючерсным операциям. Правда, в течение этого периода фиксированные ставки применялись только к определенным контрактам и позициям, которые участники операций продавали и покупали в определенные дни. По другим контрактам размеры ставок уторговывались. После марта 1978 г. комиссионные ставки по всем контрактам стали уторговываться. Хотя все ставки являются предметом индивидуальных переговоров клиента и брокера, в целом большинство брокерских фирм используют двойную систему комиссионных. Для менее активных клиентов устанавливаются так называемые "ставки дома" (house rates) — шкала ставок, которые, по мнению брокерской фирмы, обеспечивают ей прибыль при низких объемах операций. Хотя они колеблются, но в среднем ставки комиссионных для таких клиентов составляют от 40 до 80 долл. за контракт. Для клиентов с большим объемом операций комиссионные могут составлять от 15 до 25 дол. за контракт. 2.3. Урегулирование обязательств по фьючерсным контрактам • Появление фьючерсного контракта. Введение фьючерсного контракта в торговлю — довольно сложное дело. Биржи проводят тщательное исследование рынка с целью определить, будет ли привлекательным для участников торговых операций тот или иной контракт. Во внимание принимаются наличие уже сложившегося форвардного рынка и заинтересованность торговцев и других участников данной отрасли. Оценивается, насколько неустойчивость цен может привлечь спекулянтов. Но прежде всего принимается во внимание, насколько этот конкретный рынок нуждается в формальном механизме переноса риска. После разработки условий контракта и его одобрения компетентными органами соответствующей страны контракт вводится в практику и по нему начинаются торговые операции. • Продолжительность фьючерсного контракта. Среди условий фьючерсного контракта важную роль играет установление сроков (позиций), по которым разрешаются заключение сделок и поставка. Например, на фьючерсном рынке хлопка США торговля ведется по пяти позициям (март, май, июль, октябрь и декабрь). Во многих случаях для концентрации торговли и повышения ее ликвидности позициями контрактов выбираются не все 12 календарных месяцев, а как правило, от 4 до 8 месяцев в пределах года. Конкретные месяцы выбираются с учетом особенностей товара или финансового инструмента. Одна из характеристик фьючерсного контракта — продолжительность его действия, т.е. период от открытия торговли контрактом на определенный месяц до окончания торговли этим контрактом. Этот параметр часто называют глубиной контракта. На разных биржах и по различным товарам он различен, но в целом торговля открывается в среднем за 12—24 месяцев до истечения срока контракта. Контракты на сельскохозяйственные товары имеют более короткий срок, а на промышленное сырье и финансовые инструменты имеют тенденцию к более длинным срокам. В последнее время отмечается увеличение сроков фьючерсных контрактов ( прежде всего на топливных биржах и биржах металлов). На Лондонской бирже металлов в июне 1991 г. максимальные сроки контрактов на. цинк, медь и алюминий были увеличены с 15 месяцев до 27 (до 1987 г. сроки были три месяца). На Чикагской и Нью-йоркской товарных биржах сроки фьючерсных контрактов на сырую нефть были увеличены до 36 месяцев. А в том же 1991 г. Лондонская биржа ФОКС и Ныо-Йоркская биржа кофе, какао и сахара увеличили сроки своих фьючерсов на какао с 18 до 24-месяцев. Рассмотрим практическую ситуацию. Так, в июле 1994 г. на Чикагской торговой бирже сделки по кукурузе и казначейским облигациям велись по следующим позициям:
Новая позиция добавляется, когда истекает срок торговли по ближайшей позиции. Так, на рынке кукурузы сентябрьская позиция 1995 г. была открыта после того, как завершилась торговля контрактом на май 1994 г. На рынке казначейских облигаций март 19% г. появился, когда прекратилась торговля контрактом на июнь 1994 г. Жизненный цикл фьючерсного контракта продолжается до тех пор, пока активность торговли по нему сохраняется на нормальном уровне. Год за годом одни контрактные позиции истекают по срокам и появляются другие. Время от времени тот или иной фьючерсный рынок увядает, и тогда биржа принимает решение прекратить торговлю этим контрактом. Это делается очень простым способом: прекращают открывать новые позиции после истечения очередных, и постепенно торговля сходит на нет. Активность операций по фьючерсному контракту с момента открытия торговли по позиции и до ее прекращения весьма сильно колеблется. Сразу после открытия позиции объем торговли по нему находится на низком уровне. Самые большие объемы операций приходятся на период от одного до трех месяцев до истечения срока контракта. После этого пика объемы вновь падают, так как при приближении месяца поставки активность проявляют лишь те участники, которые предполагают реально поставить и принять товар. Интересы остальных участников переключаются на следующую позицию. Наконец, в течение месяца поставки объем операций падает до нуля, а оставшиеся позиции урегулируются реальной поставкой товара. Обычную кривую активности фьючерсного рынка иллюстрирует рис.2.1.  Рис. 2.1. Жизненный цикл фьючерсного контракта Во время действия фьючерсного контракта изменяющиеся условия рынка ведут к изменению его цены. В итоге цена фьючерсного контракта в каждый данный момент является отражением общей точки зрения участников рынка относительно стоимости товара в момент наступления срока поставки. Если бы на рынке действовали только двое участников, то при наступлении срока поставки продавец должен был бы предоставить покупателю оговоренное количество товара, а покупатель — принять этот товар. Однако на фьючерсном рынке оперируют тысячи участников, и далеко не все из них заинтересованы в реальном исполнении обязательств. Поэтому отличительной особенностью фьючерсных контрактов стало наличие двух способов их урегулирования (ликвидации): путем поставки товара (by delivery), путем заключения обратной сделки (by offset). • Урегулирование путем обратной (офсетной) сделки (settlement by offset). Подавляющее число фьючерсных контрактов ликвидируется этим способом, а реальной поставкой завершается лишь около 2 % всех фьючерсных сделок. Для ликвидации обязательства по контракту участник сделки дает брокеру приказ на совершение обратной сделки: держатель длинной позиции дает приказ на продажу такого же контракта; держатель короткой позиции дает приказ на покупку контракта. Разница в стоимости контракта в момент его заключения и в момент ликвидации составляет либо прибыль участника, которая поступит на его счет, либо убыток, который будет списан с его счета. Кому переходит контракт при его ликвидации офсетной сделкой? Например, держатель длинной позиции может продать контракт либо новому участнику, не имевшему до сих пор обязательств по этому фьючерсному ^контракту, либо держателю короткой позиции, который таким образом также закрывает свою сделку. Ликвидация офсетной сделкой существенно расширяет круг участников фьючерсной торговли. Так, спекулянты могут участвовать во фьючерсных операциях, не думая о реальном товаре и не опасаясь, что в один прекрасный день они увидят на лужайке перед своим домом 38 тыс. фунтов замороженной свинины (единица фьючерсного контракта на рынке США). А участники реальной торговли получают возможность использовать фьючерсный рынок в качестве средства страхования своих расходов и при этом не менять объем своих товарных запасов. • Урегулирование путем поставки (settlement by delivery). Позиции, оставшиеся открытыми к концу периода поставки, должны быть исполнены путем поставки реального товара. Исключением из этого правила являются фьючерсные рынки, на которых возможно урегулирование путем расиста наличными (cash settlement). Точное описание процедуры поставки дается в правилах каждой биржи, однако можно выделить общие для всех моменты. Срок действия большинства фьючерсных контрактов истекает во второй половине месяца поставки. Например, декабрьский контракт на кукурузу на Чикагской торговой бирже истекает примерно за неделю до последнего дня этого месяца. Период поставки обычно начинается за две-три недели до истечения срока контракта. Именно за этот период должно быть принято решение о поставке товара. Табл. 2.6 и 2.7 содержат данные о последних днях торговли и первых днях выставления извещений нотисов (notice) (первые возможные дни поставки) для ряда фьючерсных рынков. | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||