ДИПЛОМ. Теоретические основы оценочной деятельности и факторы формирования стоимости предприятия в российской федерации
 Скачать 0.62 Mb.
|
|
2. 4 Анализ оценки рыночной стоимости предприятия методами сравнительного подхода Согласно Федеральным стандартам оценки (ФСО №1) сравнительный подход – это совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом - аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость. Сравнительный подход применяется, когда существует достоверная и доступная для анализа информация о ценах и характеристиках объектов-аналогов. Применяя сравнительный подход к оценке, оценщик должен: а) выбрать единицы сравнения и провести сравнительный анализ объекта оценки и каждого объекта-аналога по всем элементам сравнения. По каждому объекту-аналогу может быть выбрано несколько единиц сравнения. Выбор единиц сравнения должен быть обоснован оценщиком. Оценщик должен обосновать отказ от использования других единиц сравнения, принятых при проведении оценки и связанных с факторами спроса и предложения; б) скорректировать значения единицы сравнения для объектов-аналогов по каждому элементу сравнения в зависимости от соотношения характеристик объекта оценки и объекта-аналога по данному элементу сравнения. При внесении корректировок оценщик должен ввести и обосновать шкалу корректировок и привести объяснение того, при каких условиях значения введенных корректировок будут иными. Шкала и процедура корректирования единицы сравнения не должны меняться от одного объекта-аналога к другому; в) согласовать результаты корректирования значений единиц сравнения по выбранным объектам-аналогам. Оценщик должен обосновать схему согласования скорректированных значений единиц сравнения и скорректированных цен объектов-аналогов. Возможность применения сравнительного подхода зависит:
Расчет рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным методом основан на использовании ценовых мультипликаторов. Ценовой мультипликатор - эго величина, показывающая соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и каким-либо финансовым показателем (финансовой базой). Финансовая база оценочного мультипликатора отражает финансовые результаты деятельности предприятия: выручка от реализации, прибыль, денежный поток, дивидендные выплаты и т.д. Кроме финансовой базы, основой которой являются финансовые показатели, может использоваться база, основанная на натуральных показателях: объем выпуска и т.д. В сравнительном подходе применяются следующие методы.
Способы применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадают. Различие заключается только в типе исходной ценовой информации:
Сложность представляют условия, при которых информация по компаниям-аналогам представлена по ценам проданных миноритарных пакетов, а оценить надо контрольный пакет акций предприятия. В этом случае необходимо провести корректировку, увеличивающую рассчитанную стоимость на величину премии за контроль и ликвидность. И наоборот, если надо оценить миноритарный пакет акций по известной стоимости контрольных пакетов, то вводят понижающую корректировку на контроль и ликвидность. Процедура определения стоимости предприятия сравнительным подходом заключается в том, что выбирается недавно проданное предприятие, аналогичное оцениваемому. Рассчитываются мультипликаторы как соотношение между ценой продажи и какими-либо финансовыми показателями предприятия-аналога. Мультипликатор умножается на такой же финансовый показатель оцениваемой компании и получается ее стоимость. Сравнительные коэффициенты, в том числе отраслевые, - это величина, обратная мультипликатору. Процесс оценки предприятия методом компании-аналога включает в себя следующие основные этапы, представленные на рисунке 14. Внесение итоговых корректировок Составление списка компаний-аналогов Финансовый анализ Определение итоговой величины стоимости Сбор необходимой информации Финансовая информация Рыночная информация Выборка сопоставимых компаний Расчет мультипликаторов Цена/Прибыль Цена/Денежный поток Цена/Дивиденды Цена/Чистые активы Цена/Выручка Цена/Балансовая стоимость Взвешивание промежуточных результатов По степени контроля пакета акций По ликвидности акций Рисунок - Алгоритм метода компании-аналога сравнительного подхода Далее рассмотрим каждый этап более подробно. Информация, необходимая для оценки предприятия методом компании-аналога, должна обеспечивать возможность определения сходства компаний, проведения необходимых корректировок, обеспечивающих нужную сопоставимость, и должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Она состоит из двух видов:
Дополнительная информация необходима для более точного проведения корректировок, финансовых, производственных и других параметров, методов ведения учета, поправок на нетипичные события и т.д. компаний-аналогов к таким же параметрам оцениваемой компании. 2) Рыночная информация включает данные о состоянии фондового рынка, размещенности на нем оцениваемой компании, ценах купли-продажи акций компаний, аналогичных оцениваемой, о количестве акций в обращении, состоянии отрасли, к которой принадлежит оцениваемая компания и компании-аналоги, и т.д. Составление списка компаний-аналогов включает в себя следующие этапы:
На начальном этапе составляется перечень потенциально сопоставимых компаний, представленных на фондовом рынке, принадлежащих той же или смежной отрасли, что и оцениваемая компания. Для отбора компаний-аналогов выделяют несколько групп критериев, которые представлены в таблице 9. Даже компании, удовлетворившие всем принятым критериям, будут отличаться от оцениваемой компании. Необходимо будет учесть эти различия при выборе мультипликаторов с учетом особенностей оцениваемой компании. Кроме того, количество и значимость критериев будет изменяться при разных видах и целях оценки. На основании проведенного анализа из списка обоснованно исключаются компании, которые не могут быть приняты в качестве аналогов, и формируется список компаний-аналогов, для которых будут рассчитываться переводные коэффициенты (мультипликаторы), составляется описание этих компаний, фиксируются их финансовые показатели на дату оценки (на определенную дату), ретроспективные и прогнозные данные, необходимые для финансового анализа. В соответствии с критериями выбираются компании-аналоги, удовлетворяющие отборочным критериям. Эти критерии представляют собой характеристики компании, подлежащей оценке. Компания-аналог должна иметь доступные данные этих же характеристик для использования их в дальнейших процедурах оценки. Если потенциальные компании-аналоги будут удовлетворять не всем критериям, то они должны быть исключены из списка. Оценщик должен оценить степень соответствия каждой компании, включенной в список. Таблица - Основные критерии отбора компаний-аналогов
Результатом второго этапа должен быть утвержденный список компаний-аналогов. Цель финансового анализа - подготовка финансовых показателей компаний для вычисления мультипликаторов, применимых к показателям деятельности оцениваемой компании. Подготовка состоит из двух частей: 1) проведение необходимых финансовой отчетности компаний-аналогов для приведения их в соответствие с финансовой отчетностью оцениваемой компании, включая расчет необходимых коэффициентов, учитывающих различия компаний, отмеченные на этапе выбора компаний-аналогов (критерии отбора); 2) составление перечня финансовых показателей, по которым будут рассчитываться мультипликаторы. На основании проведенной подготовки для каждой компании-аналога рассчитываются стоимостные мультипликаторы. Затем на основании мультипликатора определяется цена части оцениваемой компании, корректируется с учетом ее особенностей и получается стоимость доли собственности. Стоимостной мультипликатор есть соотношение, в числителе которого цена акции компании-аналога, а в знаменателе - величина финансового показателя. Стоимостные мультипликаторы рассчитываются исходя из цены одной акции, но могут определяться на основе стоимости миноритарного, контрольного и даже полного пакета акций (без учета привилегированных акций) к показателю деятельности компании. Процесс вычисления мультипликаторов в общем виде состоит:
Если сравниваются цены одной акции, то цены акции компаний-аналогов необходимо привести к количеству акций оцениваемой компании по формуле (19):  (19)где Сак - приведенная цена акции компании-аналога; nан.обр- количество акции компании-аналога в обращении; Сан.обр - цена акции компании-аналога; nоц.обр- количество акций оцениваемой компании в обращении. Для расчетной базы принимается финансовая база или база натуральных показателей. В соответствии с выбором финансовой базы на дату оценки или за период для оценки применяют два типа мультипликаторов, представленных в таблице 10. Таблица - Основные мультипликаторы, используемые для расчетов
Мультипликатор Цена/Прибыль - это соотношение, которое выражает связь между рыночной ценой уставного (акционерного) капитала компании и ее чистой прибылью. При использовании этого соотношения цена акции (пакета акций) компаний-аналогов делится на их прибыль за определенный период времени. Затем для получения стоимости такой же части акций оцениваемой компании этот мультипликатор умножается на прибыль оцениваемой компании за такой же период времени. Для расчета данного мультипликатора используют:
 (20)где МР/Е – мультипликатор Цена/Прибыль; Сак – приведенная цена акции компании-аналога; Прч – чистая прибыль компании-аналога.
 (21)где МР/Е – мультипликатор Цена/Прибыль; Сак – приведенная цена акции компании-аналога; Прв – валовая прибыль компании-аналога. На основе чистой прибыли лучше оценивать крупные предприятия, находящиеся в сходных налоговых условиях. На основе прибыли до уплаты налогов - индивидуальный бизнес и малые компании, поскольку в этом случае устраняется влияние различий в налогообложении. Мультипликатор Цена/Прибыль используется, если предприятие имеет высокий удельный вес оборотных активов или высокую степень износа основных средств. Мультипликатор Цена/Денежный поток - это соотношение цепы акции (пакета акций) компании и денежного потока за определенный период времени. Денежный поток обычно рассчитывают как сумму чистой прибыли, амортизации и изменений денежного потока. В данном случае расчет денежного потока компаний-аналогов и оцениваемой компании должен производиться одинаковыми способами по формуле (22):  (22)где МР/GCF – мультипликатор Цена/Денежный поток; Са – приведенная цена акции компаний; ДП – денежный поток компаний. Мультипликаторы на основе денежного потока используют:
Данный мультипликатор предпочтителен при оценке фондоемких предприятий, с большим объемом внеоборотных активов, убыточных, проблемных предприятий с небольшой величиной прибыли. Мультипликаторы Цена/Прибыль и Цена/Денежный поток являются наиболее распространенным способом определения цены, так как информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий аналогов является наиболее доступной. Мультипликатор Цена/Дивиденды использует соотношение цены акции компании-аналога и величины годового дивиденда, приходящегося на одну акцию. Рассчитывается по формуле (23):  (23)где МР/Div – мультипликатор Цена/Дивиденды; Сак – приведенная цена акции компании-аналога; Div– годовой размер дивидендов. Этот способ расчета и применения мультипликатора требует:
Мультипликатор Цена/Выручка от реализации - это соотношение цены акции (пакета акций) компании и выручки за определенный период времени, рассчитанный по формуле (24):  (24)где МР/R – мультипликатор Цена/Выручка от реализации; Са – приведенная цена акции компаний; Вырреал– выручка от реализации. Мультипликатор характеризует способность средств компании, собственных и привлеченных, создавать новую стоимость. На данный мультипликатор не влияет величина затрат, понесенных для получения выручки, и, соответственно, эффективность использования этих средств. Мультипликатор Цена/Выручка от реализации используется для определения стоимости при невысоких или схожих затратах При использовании этого мультипликатора необходимо учитывать структуру капитала оцениваемой компании и компаний-аналогов. Мультипликатор Цена/Балансовая стоимость - это соотношение цены акций компаний-аналогов и величины их балансовой стоимости на дату оценки. Рассчитывается по формуле (25):  (25)где МР/BV – мультипликатор Цена/Балансовая стоимость; Сак – приведенная цена акции компании-аналога; BV– балансовая стоимость компании-аналога. Балансовая стоимость рассчитывается по последнему перед датой оценки балансу как разница между пассивом и долговыми обязательствами, т.е. величина собственного капитала по балансу. Данный мультипликатор применяется в основном при оценке финансовых или холдинговых компаний, владеющих крупными пакетами ценных бумаг. Мультипликатор Цена/Чистая стоимость активов - это соотношение цены акций компаний и рыночной стоимости собственных средств (активов) компаний па дату оценки, определяемый по формуле (26):  (26)где МР/NAV – мультипликатор Цена/Чистая стоимость активов; Са – приведенная цена акции компаний; NAV– чистая стоимость активов. Оценка стоимости компании на основе данного мультипликатора наиболее применима, если:
Кроме того, необходимо проанализировать компании-аналоги по критериям отбора, так как стоимость активов (имущества) компании зависит от ее местоположения, размеров, отраслевой принадлежности, диверсификации, ликвидности и т.д. Д. Фишмен, Ш. Пратт, К. Уилсон [13] предлагают строить графики: ROE – Цена/Балансовая стоимость, ROS – Цена/Выручка от реализации, Цена/Чистая стоимость активов по различным компаниям, выявлять линию тренда и определять значения мультипликаторов. Способ достаточно нагляден, но может увеличить ошибку расчетов не только за счет подбора компаний-аналогов, но и за счет графических построений. На основании полученных результатов и анализа схожести компаний-аналогов и оцениваемой компании определяется мультипликатор, который будет использоваться при оценке компании, принимается и обосновывается численное значение величины этого мультипликатора или обосновывается отказ от его использования. Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из следующих этапов:
Мультипликаторам разного вида придаются веса, и определяются средневзвешенные значения стоимости оцениваемой компании по каждому виду мультипликаторов. После этого определяется величина стоимости оцениваемой компании методом взвешивания промежуточных результатов стоимости. В зависимости от доли оцениваемой собственности проводят итоговые корректировки:
На основании всех выполненных этапов определяется стоимость оцениваемой компании методом компаний-аналогов. Следующим для рассмотрения методом сравнительного подхода является метод анализа продаж, этапы которого также представлены в виде алгоритма на рисунке 15 и описаны ниже. На начальном этапе собирается информация о сделках по продаже сопоставимых объектов на том же рынке, на котором находится объект оценки, а также на близких территориальных или отраслевых рынках за период времени, в течение которого возможен анализ сопоставления. Анализируется объем и достоверность информации о сделках, определяется потребность в дополнительной информации. Отмечаются различия экономических условий предыдущих продаж по сравнению с условиями продажи оцениваемого объекта. Определяется и обосновывается необходимость корректирующих поправок. Экономические условия продаж определяются:
Сбор информации о сделках по продаже сопоставимых компаний Оценка экономических различий Время продажи Способ финансирования Макроэкономические условия Географическое расположение Специфические условия Объем прав Определение сравнительных характеристик Формирование списка компаний-аналогов Применение корректирующих поправок Метод анализа характеристик Экспертный метод Метод общей группировки Метод парных продаж Определение стоимости предприятия Рисунок - Алгоритм метода анализа продаж сравнительного подхода Затем определяются и обосновываются характеристики, по которым будут сравнивать компании-аналоги и оцениваемую компанию. На основании доступности и достоверности этих характеристик формируется список компаний-аналогов. Производится корректировка стоимости сопоставимых объектов внесением поправок в их характеристики таким образом, чтобы они соответствовали характеристикам оцениваемого объекта. Эта откорректированная стоимость сопоставимых объектов и принимается как стоимость объекта оценки. Вся собранная информация о сделках, выбранные характеристики, корректирующие поправки, их обоснование, все расчеты и конечные результаты фиксируются в отчете об оценке. Для расчета и внесения поправок используется множество различных методов, наиболее распространенные представлены в таблице 11. Таблица - Основные методы расчета и внесения поправок
На рисунке 16 представлены основные этапы метода отраслевых коэффициентов в виде алгоритма. Сбор финансовой информации Составление списка компаний-аналогов Анализ финансовой отчетности Анализ отраслевых данных Самостоятельный расчет отраслевых соотношений Использование отраслевых коэффициентов, предоставленных специальными аналитическими организациями Взвешивание отраслевых коэффициентов Котр Определение величины стоимости предприятия Рисунок 16 - Алгоритм метода отраслевых коэффициентов сравнительного подхода Метод отраслевых коэффициентов (соотношений) применяет метод ценовых мультипликаторов как отношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем компании, где в качестве отраслевых коэффициентов принимаются значения, рекомендованные отрасли специализированными научно-исследовательскими институтами на основании длительного наблюдения за рынком и проведения научно-исследовательских работ. В данном методе также как и в методе компании-аналога используют два типа ценовых мультипликаторов: интервальные и моментные. На основании полученных результатов и анализа схожести компаний-аналогов и оцениваемой компании определяются мультипликаторы, которые будут использоваться при оценке компании, их численные значения, придаются веса видам мультипликаторов и определяется величина стоимости оцениваемой компании методом взвешивания промежуточных результатов стоимости. Методы сравнительного подхода используют большое количество ценовой и финансовой информации по предприятиям, отраслям и рынку в целом. Анализ этой информации, выявление состояния и взаимозависимости финансовых и рыночных факторов позволяет определить рыночную стоимость компании и точность ее определения. |