По итогам 2018 года СодержаниеСостояние отрасли золотодобычи в России в 2017 и 2018 годах 2
 Скачать 1.2 Mb.
|
|
| Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года После резкого увеличения денежных затрат в 2017 году, 2018 год компании закрыли небольшим снижением денеж- ных затрат в 2% до уровня 583 долларов США за унцию золота. За этот же период зарубежные золотодобытчики, наоборот, увеличили свою производственную себестоимость на 4%, наращивая тем самым разрыв с отечественными золото- добытчиками до 73 долларов США за унцию золота. После резкого падения мировых цен на золото с 1669 долларов США за унцию в 2012 году до 1411 в 2013 году и последующей стабилизации на уровне около 1240 долларов США за унцию, в последние 5 лет одной из приоритетных задач золотопромышленников являлась соизмеримая оптимизация затрат. На горизонте пятилетнего интервала российские золотопромышленники быстрее реагируют на изменение рыночной конъюнктуры. Так, среднегодо- вые темпы снижения денежных затрат для российского сектора составили около 3% против 1% у зарубежных производителей. Низкие затраты россий- ских золотодобывающих компаний по сравнению с зарубежными делают отечественную отрасль золотодобычи более инвестиционно привлекательной. Как и в исследовании прошлого года, мы провели сравнение мультипликаторов EV/Ресурсы и EV/Запасы публичных международных и российских компаний, ранжируя их по объему добычи на крупных (от 3 тонн) и небольших (менее 3 тонн) игроков. Также мы проа- нализировали мультипликаторы EV/Ресурсы, по которым совершались сделки на российском рынке и рынке СНГ в 2014-2018 годах и по которым ведутся переговоры — отдельно по Greenfield- компаниям и по зрелым компаниям. * По активам в России и СНГ. * Рассчитано как медианное значение по данным ряда российских компаний. ** All-in sustaining costs (долларов США на унцию). долл. США/унц. долл. США/унц. долл. США/унц. Источник: Capital IQ, публично доступная отчетность компаний, анализ EY. Источник: GFMS 2019, анализ EY. Источник: GFMS 2019, анализ EY. Основные тенденции изменения денежных затрат мировых лидеров золотодобычи Совокупные денежные затраты по регионам Полные затраты по регионам ** 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Медиана по зар убежным компаниям Barrick Gold C orp Agnic o E agle Mine s L td. AngloGold Ashan ti L td. Yamana Gold Inc. Goldc orp Inc. Randgold R es our ce s L td. Медиана по рос сийским компаниям К омпания «По лиме талл» ПА О «По люс» Highland Gold Mining L td. Nor d Gold SE * ГК «Пе тропавловск» GV Gold 1200 1000 800 600 400 200 0 672 764 583 657 Северная Америка Южная Америка Австралия Южная Африка Россия* Весь мир Северная Америка Южная Америка Австралия Южная Африка Россия* Весь мир 1000 900 800 700 600 500 400 300 1000 900 800 700 600 500 400 300 615 778 619 834 674 905 769 974 658 883 662 864 644 823 633 836 756 952 795 1005 626 848 696 897 2018 2018 2017 2017 21 Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года | Согласно внутренней базе сделок EY, мы видим следующие диапазоны мультипликаторов, по которым осущест- влялись сделки на российском рынке и рынке СНГ и ведутся переговоры о потенциальных сделках: • EV/Ресурсы Greenfield-компаний от 10 до 25 долларов США за унцию. • EV/Ресурсы компаний, ведущих добычу, от 20 до 60 долларов США за унцию. На графиках, представленных ниже, медианные значения мультипликаторов EV/Ресурсы и EV/Запасы по шести крупнейшим публичным международным компаниям выше аналогичных показате- лей по шести крупнейшим публичным российским игрокам. Разница в значениях весьма значительна и составляет 64 дол- лара США за унцию для EV/Ресурсы и 88 долларов США за унцию для EV/Запасы. Медианное значение мультипликатора EV/Ресурсы небольших публичных российских золотодобытчиков составляет 116 долларов США на унцию, что ниже аналогичного показателя по международным компаниям, который равен 121 доллару США на унцию. При этом для мультипликатора EV/Запасы медианное значение по российским игрокам существенно ниже медианного значения по международным компани- ям — 174 доллара США на унцию против 348 долларов США на унцию. Важно подчеркнуть, что рассчитанные значения вышеуказанных мультипликато- ров по небольшим российским компани- ям мало репрезентативны ввиду их незна- чительного количества. Дополнительно можно отметить две российские публичные юниорные компании Kopy Goldfields AB и Orsu Metals Corp. Kopy Goldfields AB торгуется по следующим мультипликаторам: EV/Ресурсы —10 долларов США на унцию, EV/Запасы — 73 доллара США на унцию. Orsu Metals Corp. торгуется по мультипли- катору EV/Ресурсы — 10 долларов США за унцию. Указанные мультипликаторы значительно ниже значений для компа- ний, находящихся на этапе добычи, в силу более высоких рисков юниорных компаний. *Показатель EV рассчитан с применением премии за контроль по данным Mergerstat за 2009-2017 годы. * Показатель EV рассчитан с применением премии за контроль, по данным Mergerstat за 2009-2017 годы. Источник: Capital IQ, публично доступная отчетность компаний, анализ EY. Источник: Capital IQ, публично доступная отчетность компаний, анализ EY. EV*/Ресурсы крупнейших золотодобывающих компаний в РФ и в мире по состоянию на 23 июня 2019 года EV*/Запасы крупнейших золотодобывающих компаний в РФ и в мире по состоянию на 23 июня 2019 года Крупнейшие золотодобывающие компании в России Крупнейшие золотодобывающие компании в России Крупнейшие золотодобывающие компании в мире Крупнейшие золотодобывающие компании в мире ПА О «Лензо ло то » ГК «Пе тропавловск» ПА О « Селиг дар » Highland Gold Mining L td. ПА О «По люс» Компания «По лиме талл» AngloGold Ashan ti L td. Yamana Gold Inc. Ne w cr es t Mining L td. Ne wmon t Mining C orp Kinr os s Gold C orp Barrick Gold C orp ПА О «Лензо ло то » ПА О « Селиг дар » ГК «Пе тропавловск» Highland Gold Mining L td. ПА О «По люс» Компания «По лиме талл» Yamana Gold Inc. AngloGold Ashan ti L td. Ne wmon t Mining C orp N ew cr est Mining L td. Kinr os s Gold Corp Barrick Gold Corp 64 88 Медиана = 137 Медиана = 296 Медиана = 74 Медиана = 208 32 57 67 81 112 190 60 67 134 141 142 165 67 127 142 273 334 400 146 242 288 304 332 476 22 | Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года *Показатель EV рассчитан с применением премии за контроль, по данным Mergerstat за 2009–2017 годы. * Показатель EV рассчитан с применением премии за контроль, по данным Mergerstat за 2009–2017 годы. Показатель EV/Запасы не рассчитан для компаний Trans-Siberian Gold plc и Southern Gold в связи с отсутствием данных по запасам. Источник: Capital IQ, публично доступная отчетность компаний, анализ EY. Источник: Capital IQ, публично доступная отчетность компаний, анализ EY. EV*/Ресурсы небольших золотодобывающих компаний в РФ и в мире по состоянию на 23 июня 2019 года EV*/Запасы небольших золотодобывающих компаний в РФ и в мире по состоянию на 23 июня 2019 года Небольшие золотодобывающие компании в России Небольшие золотодобывающие компании в России Небольшие золотодобывающие компании в мире Небольшие золотодобывающие компании в мире Aurian t Mining AB Mangaz ey a Mining L td. Tr ans -Siberian Gold plc Robe x Re sour ce s Inc. Ape x Mining C o. Caledonia Mining Corpor ation plc Red 5 L td. CNMC Goldmine Holdings L td. Gold R es our ce Corp Southern Gold L td. Aurian t Mining AB Mangaz ey a Mining Ltd Caledonia Mining Corpor ation plc Robe x Re sour ce s Inc. Southern Gold L td. Gold R es our ce Corp Red 5 L td. Ape x Mining C o. CNMC Goldmine Holdings L td. 5 174 Медиана = 121 Медиана = 348 Медиана = 116 Медиана = 174 73 116 293 37 100 108 121 126 250 258 153 195 185 185 304 348 404 703 940 В данном разделе мы проанализировали публичную отчетность российских и международных компаний в части описания рисков. Чаще всего в своих отчетах компании упоминают ценовой и валютный риски. Ценовой риск связан с тем, что котировки золота не всегда напрямую связаны с балансом производства и реального использования в промышленности. На мировом рынке золото рассматривает- ся в первую очередь как защитный актив во времена экономических кризисов и геополитической напряженности. В зависимости от ожиданий инвесторов по поводу мировой экономики, рынок золота может демонстрировать ярко выраженные «бычьи» и «медвежьи» тренды в сочетании с повышенной волатильностью. Ситуация с ценовыми рисками усугубля- ется волатильностью курсов националь- ных валют по отношению к доллару США в тех странах, где компании осуществля- ют добычу. При чрезмерном укреплении национальных валют реализация некото- рых проектов для компаний-экспортеров может стать нерентабельна. Для минимизации ценовых и валютных рисков возможно использование инстру- ментов хеджирования (фьючерсы, форварды, опционы). Помимо упомянутых выше внешних рисков, российские компании часто отмечают риски охраны труда и промыш- ленной безопасности. Вопросы безопас- ности на рабочем месте являются важной составляющей устойчивости развития. Меры, направленные на снижение данного риска, такие как профилактиче- ские мероприятия и обеспечение сред- ствами защиты, позволяют повысить эффективность компании в политике безопасности труда. Так, для ряда российских золотопромышленников индикатор профтравматизма (LTIFR) в 2018 году заметно снизился. 23 Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года | Наиболее частотные риски у отечественных и зарубежных золотопромышленников * Риск Российские компании Зарубежные компании Ценовой риск 3 3 Валютный риск 3 2 Риск охраны труда и промышленной безопасности 3 2 Риск геологоразведочных работ 3 1 Правовой риск 3 2 Налоговый риск 3 1 Экологический риск 2 3 Невыполнение операционного плана 2 1 Истощение/низкая пополняемость запасов 2 2 Риск ликвидности 2 2 Риски социальной ответственности 1 2 * 1 – редко встречается, 2 – средняя частота упоминания, 3 – наиболее встречающиеся риски Источник: публично доступная отчетность компаний, анализ EY. Из представленной таблицы видно принципиальную разницу в оценивании риска геологоразведочных работ для российских и международных компаний. При этом так же остро оценивается влияние сокращения ресурсной базы. Данные события могут быть связаны с различным подходом к формированию стратегии развития компаний. Если для российских золотопромышленников приоритетные направления развития связаны с расширением деятельности за счет освоения новых месторождений или расширения текущих, то для зару- бежных — скорее с покупкой других компаний (M&A) или отдельных активов. Российские компании чаще зарубежных отмечают регуляторные риски, такие как правовой, налоговый и другие. Это связано, прежде всего, с динамично изменяющейся нормативно-правовой базой, реагирующей как на изменение конъюнктуры рынка, так и на развитие отрасли в целом. Компании осуществля- ют свою деятельность, основываясь на недопущении нарушений требований законодательства РФ, и поэтому выстраи- вают систему комплаенс, реагирующую на изменение требований законодательства. В свою очередь, зарубежные игроки чаще отмечают риски соответствия экологическим стандартам. Глобальная тенденция к снижению воздействия на окружающую среду создает новые обязательства для компаний, оперирую- щих в металлургическом секторе. В ряде случаев отмечается необходимость предоставления финансовой гарантии в обеспечении своих экологических обязательств, что затрудняет финансовое положение компаний. В России также заметно качественное изменение регули- рования в данном вопросе, руководители все чаще выстраивают стратегии разви- тия компании с учетом потенциальных изменений экологических стандартов, отдавая предпочтение более экологич- ным технологиям. Также важно отметить риск ликвидности и связанную с ним проблему ограничен- ного доступа к капиталу. Недостаток собственных средств, а иногда и сезон- ность производства вынуждают компании к привлечению дополнительного капита- ла. Данный риск особенно свойственен компаниям со сравнительно небольшими объемами производства. Факт наличия данного риска, прежде всего, свидетель- ствует о возможных сложностях в привлечении заемного финансирования как для зарубежных игроков, так и для отечественных. Развитие рынков капита- ла играет важную роль для металлургиче- ской отрасли, что подтверждается результатами опроса золотопромышлен- ных компаний. Риски социальной ответственности, проявляющиеся в вопросах взаимодей- ствия компании с местными сообщества- ми, чаще отмечаются зарубежными компаниями, нежели российскими. Данный факт может быть связан как с большей удаленностью основных операционных активов отечественных компаний от населенных пунктов, так и с более тесным сотрудничеством с жителями, населяющими регионы присутствия компании. Далее в разделе «Опрос представителей компаний золотодобывающей отрасли России» мы приводим более подробный анализ рисков российских золотодобыт- чиков, основанный на результатах анкетирования. 24 | Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года Результаты опроса: развитие отрасли в среднесрочной перспективе 25 Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года | Опрос представителей компаний золотодобывающей отрасли России В 2018 году внешнеполитические факторы и продление ограничений, введенных западными странами, привели к сохранению неопределенности на рос- сийском рынке. Цены на нефть росли в течение первых трех кварталов 2018 года и значительно снизились к концу четвертого квартала, а курс рубля к доллару показал продолжительное снижение. В 2018 году продолжилось ускорение темпов роста российской экономики: реальный ВВП России увеличился на 2,3% по отношению к аналогичному значению предыдущего года. Ослабление курса рубля помогло золотодобывающим компаниям сохра- нить операционные показатели на высо- ком уровне, а настроения респондентов можно назвать оптимистичными. В рамках подготовки обзора мы провели опрос среди представителей российских золотодобывающих компаний на предмет текущего состояния отрасли, а также ожидаемых перспектив ее развития в ближайшее время. В опросе приняли участие 15 компаний, различных по объе- мам добычи и запасам, по публичности и структуре акционерного капитала (с иностранным участием и без него). По итогам 2018 года на эти компании пришлось около 61% от объема общерос- сийского производства золота. Респонденты отвечали на вопросы, касающиеся планов по стратегическому развитию, оптимизации издержек, привлечению финансирования, управле- нию рисками, использованию аутсорсин- га при проведении горных работ, необходимости государственной под- держки отрасли и т.д. В качестве респондентов выступали представители топ-менеджмента (гене- ральные и финансовые директора, заместители генеральных директоров, директора по стратегии, вице-президен- ты), члены советов директоров, а также акционеры. Для каждого варианта ответа указывает- ся процент выбравших его компаний. Некоторые вопросы качественного характера допускали выбор нескольких вариантов ответа одним респондентом. В связи с этим суммарная доля респон- дентов по всем вариантам ответа может превышать 100%. Компании ожидают введения в действие новых производственных мощностей и изменения объема инвестиций в геологоразведку Развитие отрасли золотодобычи в 2019 году, по мнению большинства опрошенных, будет связано с увеличени- ем объема инвестиций в ГРР и с вводом в действие новых производственных мощностей. 27% респондентов допускают приобретение российскими компаниями зарубежных активов. 20% участников опроса в качестве одного из сценариев развития отрасли видят её консолидацию путем слияний и поглощений. Представители золотодобывающих компаний также отметили возможность развития отрасли посредством выхода на полную мощность ранее введенных в эксплуатацию активов. Увеличение объема инвестиций в ГРР Введение в действие новых производственных мощностей Приобретение российскими компаниями зарубежных активов Консолидация отрасли посредством слияний и поглощений Другое 80% 60% 27% 20% 13% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% Как, по Вашему мнению, будет развиваться российская золотодобывающая отрасль в 2019 году? 26 | Обзор золотодобывающей отрасли России по итогам 2018 года Долгосрочная цена на золото, необходимая для устойчивого развития отрасли, снизилась по мнению представителей отрасли 40% респондентов отметили, что при курсе 65 рублей за доллар США, развитие золотодобывающей отрасли в России возможно при цене на золото в диапазоне от 1200 до 1300 долларов США за ун- цию. 33% участников предполагают развитие возможным лишь при цене не менее 1300 долларов США за унцию. Еще 27% опрошенных компаний настрое- ны более оптимистично и утверждают, что и при цене от 1000 до 1200 долларов США золотодобывающая отрасль сможет расти. В нашем прошлогоднем исследовании минимальная цена на золото, необходи- мая для развития отрасли, начиналась с 1100 долларов США за унцию, а самым популярным диапазоном была цена в 1300-1400 долларов США за унцию. В текущем обзоре минимальная цена снизилась до 1000 долларов США за унцию, а самым популярным диапазо- ном стал уровень в 1200-1300 долларов США. Снижение предполагаемой цены золота, необходимой для развития отрасли, может объясняться ослаблением рубля в 2018 году по сравнению с 2017 годом. Цена на золото в конце июня 2019 года достигла максимума с мая 2013 года, повысившись до уровня около 1440 долларов США за унцию. Представители отрасли сходятся во мнении, что локаль- ный рост цены — следствие ожиданий снижения базовой процентной ставки Федеральной резервной системой, а также эскалации напряженности в отношениях США и Ирана. Крупнейшие инвестиционные банки прогнозируют, что к 2020 году цена на золото достигнет 1375 долларов США за унцию. В средне- срочной перспективе, на горизонте 2021-2023 годов, в соответствии с консенсус-прогнозом, цена на золото будет находиться в диапазоне 1323-1339 долларов США за унцию в ценах соответ- ствующих лет. По прогнозам Oxford Economics, в среднесрочной перспективе ожидается укрепление рубля, что может создать предпосылки для снижения рентабельности отечественных золотопромышленников. 1400 или выше 1300-1400 1200-1300 1100-1200 1000-1100 13% 20% 40% 20% 7% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% При какой долгосрочной цене на золото (долларов США за унцию) возможно устойчивое развитие золотодобывающей отрасли в России при среднегодовом курсе 65 рублей за доллар? долл. США/унц. Консенсус-прогноз цен на золото и среднегодового обменного курса по состоянию на июнь 2019 года Источник: Oxford Economics, Bloomberg. * Прогнозное значение. 2018 2019П* 2020П* 2021П* 2022П* 2023П* 1385 1365 1345 1325 1305 1285 1265 1245 долл. США/унц. руб./долл. США 66 65 64 63 62 61 Обменный курс, руб./долл. США Цена на золото, долл. США/унц. 62,7 1269 65,1 1323 63,9 1375 63,1 1323 62,8 1331 62,9 1339 |