Управление активами. Тема Активы компании понятие, структура и представление На слайде представлены вопросы первой темы Активы компании понятие, структура и представление
 Скачать 1.04 Mb.
|
|
Слайд 107 Обратите внимание на то, что ожидаемая доходность бумаги определяется ее чувствительностью к рыночному риску, или коэффициентом [бета]. Коэффициент [бета] – это стандартное отклонение между доходностью ценной бумаги, входящей в портфель, и доходностью портфеля, деленное на дисперсию портфеля. Итак, коэффициент [бета] связывает ожидаемую доходность актива с ожидаемой доходностью портфеля. Делаем вывод: ожидаемая доходность любого актива на рынке – это некая линейная функция от рыночной премии, то есть от разницы между ожидаемой доходностью рыночного портфеля и безрисковой доходностью. Коэффициент [бета] у линейной функции фактически определяет чувствительность доходности бумаги к доходности портфеля. Если цена портфеля увеличивается на 1 %, то курс ценной бумаги повысится на [бета] процентов. Возможен частный случай: если коэффициент [бета] принимает отрицательное значение, это значит, что при росте доходности портфеля курс ценной бумаги будет снижаться. Следует отметить, что большая ожидаемая доходность автоматически означает меньшую цену. Обратите внимание на формулу 71, представленную на слайде. То, что показано только в скобках, называется рыночной премией. Так, если перенести безрисковую ставку в левую часть формулы, то в левой части будет разница между ожидаемой доходностью бумаги и безрисковой доходностью. Это премия за риск. Выделенная синим цветом часть формулы – премия за риск данной бумаги. Заметьте, что здесь матожидание [эр большая] равно значению [эр малое итое]. Делаем вывод: [эр малое итое] – это требуемая доходность. Фактически первое равенство в этой формуле означает, что ожидаемая доходность на рынке равняется требуемой, о чем мы уже говорили. На совершенном рынке так и должно быть. Слайд 108 Теперь проиллюстрируем формулу 71 с помощью рыночной линии ценных бумаг. Что показывает график, представленный на слайде? По оси [игрек] – ожидаемая доходность, а по оси X [икс] – коэффициент [бета]. Формулу можно рассматривать как просто линейную функцию ожидаемой доходности от коэффициента [бета]. Если считать рыночную премию постоянной величиной, то функция от коэффициента [бета] – линейная, и показатели доходности ценных бумаг на рынке расположены на этой линии в зависимости от их чувствительности к рыночному риску. Рассмотрим теперь рыночный портфель, который обозначен точкой и значение коэффициента [бета] равно единице. Обратите внимание, что безрисковый финансовый инструмент расположен на оси «игрек». Значение коэффициент [бета] в этом случае будет равно нулю. И корреляция безрискового финансового инструмента с портфелем также равна нулю. А значит, и все другие ценные бумаги будут расположены на графике в зависимости от степени риска – чем выше риск, тем более удалена точка от оси «игрек». В действительности финансовые инструменты не будут лежать на прямой линии. Рассмотренная теория показывает, что есть некая линия, которая связывает коэффициент [бета] с ожидаемой доходностью. Слайд 109 Итак, подведем итоги модели CAPM [ка пэ эм], которая необходима для оценивания стоимости вложенных активов. Ожидаемая доходность финансового инструмента определяется безрисковой ставкой доходности, рыночной премией и коэффициентом [бета] – чувствительностью бумаги к рыночному риску. Получается, что мера риска – это коэффициент [бета]. Несколько замечаний по поводу модели CAPM [ка пэ эм]. Во-первых, если финансовый инструмент рискованный, но не коррелируется с рынком, то его доходность равна безрисковой. Допустим, акция не коррелирована с портфелем. Тогда коэффициент [бета] равняется нулю. Соответственно, в формуле 70, рассмотренной ранее, остается только безрисковая доходность. Безрисковая доходность означает, что финансовый инструмент является ценной бумагой с точки зрения диверсификации. Он тоже входит в оптимальный портфель. Это означает, что корреляция ценной бумаги с остальными инструментами в рыночном портфеле отрицательная. Такая ситуация свидетельствует о способности бумаги к участию в диверсификации, к созданию диверсификации. Во-вторых, если коэффициент [бета] отрицателен, то ожидаемая доходность финансового инструмента меньше, чем безрисковая доходность. То есть фактически модель CAPM [ка пэ эм] объясняет, почему могут быть рискованные инструменты с ожидаемой доходностью ниже безрисковой. Слайд 110 На самом деле, если мы посмотрим на ценные бумаги компаний, то не найдем акции с действительно отрицательным коэффициентом [бета] и с доходностью ниже безрисковой. Предположим, что ценные бумаги некоторых компаний, связанных с добычей драгоценных металлов, показывают отрицательный коэффициент [бета] в некоторые периоды. Однако в целом доходность акций компаний будет всегда выше безрисковой. Можно собрать такой финансовый инструмент, который имеет отрицательный коэффициент [бета], но у акций компании коэффициент [бета] будет положительным. Например, опцион «пут» на акцию с положительным значением [бета]. Таким образом, согласно теории, компании-инвесторы не ограничены в возможностях диверсификации. Если инвесторы в действительности не формируют диверсифицированный портфель, то премия за риск будет зависеть не только от коэффициента [бета], но и от специфического риска конкретного финансового инструмента. Слайд 111 В заключение рассмотрим еще одни вопрос, связанный с инвестициями компании: за счет каких средств компания осуществляет инвестиции? Мы рассматривали ситуации, в которых инвестируются свободные денежные средства компании. Но бывают случаи, когда компания не может отвлекать свободные денежные активы из операционной деятельности. Предположим, что компания диверсифицирует свою деятельность и инвестирует денежные средства в создание нового производства. Предварительные расчеты инвестиционного проекта дают оптимистическую оценку доходности на ближайшие 5 лет. Но в течение некоторого времени денежные средства компании не могут быть использованы в других целях. Подобная ситуация возникает в том случае, когда компания осуществляет инвестирование за счет собственных свободных денежных средств. Ситуация может измениться, если источником инвестирования выступают заемные средства и инвестиционный проект компании останется рентабельным, поскольку затраты по выплате процентов по заемным средствам погашаются из валовой прибыли. Итак, использование на практике возможностей финансирования инвестиционных проектов за счет заемных средств весьма существенно. Подобная предпосылка вполне реальна в условиях эффективных рынков капитала. В условиях такого рынка выбор варианта за счет свободных денежных средств компании или заемного капитала финансировать инвестиционный проект уже теряет свою актуальность. Заметим, что источником финансирования инвестиционного проекта компании могут быть только заемные средства. Представленная логическая цепочка носит название теоремы разграничения Фишера, поскольку была построена именно экономистом Ирвингом Фишером. Теорема Фишера объясняет конфликты между собственниками крупных компаний по поводу оптимального сочетания дивидендной и инвестиционной политик. |