Экономическая теория Чепурин. Учебник Издание 4е, дополненное и переработанное Под общей редакцией проф. Чепурина М. Н., проф. Киселевой Е. А

• Название: Учебник Издание 4е, дополненное и переработанное Под общей редакцией проф. Чепурина М. Н., проф. Киселевой Е. А
• Анкор: Экономическая теория Чепурин.doc
• Дата: 28.01.2017
• Размер: 5.79 Mb.
• Имя файла: Экономическая теория Чепурин.doc
• Тип: Учебник; #504
• страница: 35 из 58

Глава 21. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ

«На самом деле все ценные бумаги, включая фьючерсные контракты,.... есть не что иное, как наборы условных обязательств. Покупая или продавая различные комбинации этих докумен­тов, экономический агент может попытаться обеспечить подходящий компромисс между ста­бильностью и ожидаемым доходом».

Кеннет Эрроу

§ 1. Структура, организация и функция рынка ценных бумаг

Рыночная экономика представляет собой совокупность различных рын­ков. Одним из них является финансовый рынок. Финансовый рынок - это рынок, который опосредует распределение денежных средств между учас­тниками экономических отношений. Образно говоря, его можно сравнить с сердцем экономики, так как с его помощью мобилизуются свободные финансовые ресурсы и направляются тем лицам, которые могут ими наи­более эффективно распорядиться. Как правило, именно на финансовом рынке изыскиваются средства для развития реального сектора экономики.

Рынок ценных бумаг

437

Одним из сегментов финансового рынка выступает рынок ценных бумаг, или фондовый рынок. Рынок ценных бумаг (РЦБ) - это рынок, который опосредует кредитные отношения и отношения совладения с помощью цен­ных бумаг. Особенносгью привлечения финансовых ресурсов таким путем является то обстоятельство, что, как правило, они могут свободно обра­щаться на рынке. Поэтому лицо, вложившее свои средства в какое-либо производство путем приобретения ценных бумаг, может вернуть их (пол­ностью или частично), продав бумаги. В то же время, его действия не зат­рагивают и не нарушают сам процесс производства, так как деньги не изы­маются из предприятия, которое продолжает функционировать. Возмож­ность свободной купли-продажи ценных бумаг позволяет вкладчику гибко определять время, на которое он желает разместить свои средства в тот или иной хозяйственный проект.

Объектом сделок на РЦБ является ценная бумага. Ценную бумагу мож­но определить как денежный документ, который удостоверяет отноше­ния совладения или займа между ее владельцем и эмитентом. Ценные бумаги могут выпускаться как в индивидуальном порядке, например, век­сель, так и сериями, например, акции. В последнем случае российское за­конодательство говорит об эмиссионной ценной бумаге. Эмиссионная цен­ная бумага - это бумага, которая одновременно характеризуется следую­щими признаками:

• 
  закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав;
  
• 
  размещается выпусками;
  
• 
  имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного вы­пуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.
  

Ценная бумага может выпускаться в наличной и безналичной формах. Наличная форма предполагает, что ценная бумага напечатана на бланке, выполненным в соответствии с техническими требованиями, которые со­держатся в нормативных документах. Если бумага выпущена в безналич­ной форме, то она отсутствует как физический предмет, а ее существова­ние, т. е. права ее владельца, фиксируются в регистрационном документе. Выпуск таких бумаг оформляется документом, который называется гло­бальным сертификатом. В сертификате указываются параметры выпуска бумаг. По соглашению с эмитентом глобальный сертификат передается на хранение в депозитарий. Депозитарием по российскому законодательству является юридическое лицо, которое оказывает услуги по хранению серти­фикатов ценных бумаг. Если инвестор владеет несколькими акциями, выпущенными безналично, то на все количество бумаг ему могут выдать сертификат, в котором указывается, что он является владельцем такого-то количества таких-то акций. Владелец безналичной бумаги может взять вы-

438

Глава 21

писку из реестра¹ о том, что он является собственником данной бумаги. Выписка из реестра ценной бумагой не считается. Исторически появле­ние и развитие РЦБ было связано с ростом потребности в привлечении финансовых средств в связи с расширением производственной и торговой деятельности. По мере увеличения масштабов производства для его разви­тия ресурсов одного или нескольких предпринимателей становилось уже недостаточно. Поэтому возникала необходимость привлечения финансовых активов широкого круга лиц. В XIX веке значительный импульс РЦБ полу­чил в связи с активным строительством железных дорог, которое требова­ло больших денежных затрат.

Появление ценной бумаги как инструмента привлечения финансовых ресурсов позволяет вкладчику в определенной степени решать проблему риска, связанного с хозяйственной деятельностью, посредством приобрете­ния такого количества ценных бумаг, которое отвечает стабильности его d : нансового положения. Если какое-либо лицо готово пойти на значитель­ный риск, оно купит большой пакет ценных бумаг, в противном случае -ограничится одной или несколькими бумагами.

Выпуск ценных бумаг играет большую роль в финансировании венчур­ных (рискованных) предприятий, которые занимаются новыми разработка­ми. Получить кредит в банке для таких целей не всегда возможно, так как банки большей частью являются консервативными организациями и требу­ют обеспечения своих кредитов. Выпуск акций под рискованные проекты позволяет финансировать новые предприятия. Вкладчики идут на большой риск, однако в случае успеха их ожидают и большие доходы. Например, такое предприятие, как IBM появилось как венчурное. Таким образом, на­личие РЦБ позволяет расширить финансирование научно-технических раз­работок.

В составе РЦБ выделяют денежный рынок и рынок капитала. Денеж­ный рынок - это рынок, на котором обращаются краткосрочные ценные бумаги. Временным критерием обычно считается один год. Если бумага будет обращаться на рынке не более года, то она рассматривается как инст­румент денежного рынка. В то же время такие бумаги, как вексель или бан­ковский сертификат, также относят к инструментам денежного рынка, хотя они могут обращаться и больше одного года. Денежный рынок служит для обеспечения потребностей хозяйствующих субъектов в краткосрочном фи­нансировании.

Рынок капитала - это рынок, на котором обращаются бессрочные цен-¹ Реестр владельцев ценных бумаг представляет собой список зарегистрированных вла­дельцев с указанием важнейших количественных и качественных параметров ценных бучаь Держатель реестра - это юридическое лицо, которое собирает и хранит данные о реестре вла­дельцев ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг

439

ные бумаги или бумаги, до погашения которых остается более года. В ка­честве примера можно назвать акцию (речь об этом виде ценных бумаг пойдет далее). Рынок капитала служит для обеспечения потребностей хо­зяйствующих субъектов в долгосрочном финансировании.

По организационной структуре РЦБ делят на первичный и вторичный рынки. Первичный рынок - это рынок, на котором происходит первичное размещение ценной бумаги. Таким образом, термин «первичный рынок» относится к продаже новых выпусков ценных бумаг. В результате продажи бумаг на первичном рынке лицо, их выпустившее, получает необходимые ему финансовые ресурсы, а бумаги поступают в руки первоначальных дер­жателей. Таким образом, функция первичного рынка состоит в мобилиза­ции новых капиталов. Ценные бумаги, главным образом, выпускаются юри­дическими лицами. В то же время такая бумага, как вексель, может быть выписана и физическим лицом. Лицо, которое выпускает ценные бумаги, называют эмитентом, а выпуск бумаг - эмиссией. Лицо, приобретающее ценные бумаги, именуют инвестором. На фондовом рынке главными по­купателями бумаг выступают юридические лица, прежде всего, банки, страховые организации, инвестиционные, пенсионные фонды, так как именно они располагают наибольшей суммой средств. На фондовом рынке существует термин «институциональный инвестор», который относится к специалистам, управляющим чужими активами, или обозначает органи­зации, главный вид деятельности которых - приобретение финансовых ак­тивов за счет привлеченных средств.

После того, как первоначальный инвестор купил ценную бумагу, он вправе перепродать ее другим лицам, а че, в свою очередь, свободны в сво­ем решении о продаже их следующим вкладчикам. Первая и последующие перепродажи ценных бумаг происходят на вторичном рынке. Вторичный рынок - это рынок, на котором происходит обращение ценных бумаг. Та­ким образом, все последующие сделки с ценными бумагами осуществля­ются на вторичном рынке. На нем уже не аккумулируются новые финансо­вые средства для эмитента, а только перераспределяются ресурсы среди последующих инвесторов. Вторичный рынок выполняет важную роль. Яв­ляясь механизмом перепродажи, он позволяет инвесторам свободно поку­пать и продавать бумаги. При отсутствии вторичного рынка или его слабой организации последующая перепродажа ценных бумаг была бы невозмож­на или затруднена, что оттолкнуло бы инвесторов от покупки всех или ча­сти бумаг. В итоге общество осталось бы в проигрыше, так как многие, особенно новейшие, начинания не получили бы необходимой финансовой поддержки.

В структуре вторичного рынка выделяют биржевой и внебиржевой рын­ки. Биржевой рынок представлен обращением ценных бумаг на биржах.

440

Глава 21

Внебиржевой рынок охватывает обращение бумаг вне бирж. Такое деле­ние вторичного рынка существует потому, что не все ценные бумаги могут обращаться на бирже. Исторически вначале возник внебиржевой рынок. В последующем рост операций с ценными бумагами потребовал организации более упорядоченной торговли. В результате появились фондовые биржи. Кратко фондовую биржу можно определить как организованный рынок ценных бумаг. Это означает, что существует определенное место, время и правила торговли ценными бумагами.

Классическая фондовая биржа представляет собой здание с операцион­ным залом, где заключаются сделки с ценными бумагами. Прогресс компь­ютерных и информационных технологий привел к появлению электронных бирж. Электронная биржа представляет собой компьютерную сеть, к кото­рой подключены терминалы компаний-членов биржи. Терминалы могут быть вынесены в офисы данных компаний.

Как уже было отмечено, не все ценные бумаги могут обращаться на бир­же. На нес допускаются бумаги только тех эмитентов, которые отвечают ее требованиям. Как правило, это бумаги крупных, финансово крепких ком­паний. Ценные бумаги молодых и финансово слабых компаний обычно об­ращаются на внебиржевом рынке.

Каждая биржа разрабатывает свой перечень требований к эмитентам. Поэтому в зависимости от их жесткости бумаги одной и той же компании могут котироваться, т. е. обращаться, на одной или нескольких биржах. В связи с проверкой эмитента на предмет соответствия его состояния требо­ваниям биржи возник специальный термин - «листинг». Листинг - это процедура включения ценной бумаги эмитента в котировальный список биржи. Если эмитент желает, чтобы его бумаги котировались на бирже, и отвечает предъявляемым критериям, то его бумаги допускаются к обраще­нию на бирже. Если в последующем эмитент перестает им удовлетворять, то его бумаги могут быть исключены из котировального списка. Такая про­цедура получила название делистинга.

Как правило, акционерное общество (АО) стремится, чтобы его акции обращались на бирже. Уже сам факт котировки акций на бирже говорит об определенном уровне надежности АО, так как оно прошло экспертизу спе­циалистов биржи. При прочих равных условиях таким предприятиям легче привлекать средства за счет выпуска новых акций, поскольку инвесторы могут судить об их положении и перспективах на основе легко доступных биржевых котировок.

В соответствии с российским законодательством фондовая биржа - это некоммерческая организация. Торговлю на бирже могут осуществлять толь­ко ее члены. Другие лица, желающие заключать биржевые сделки, обязаны действовать через членов биржи как посредников. Фондовая биржа обяза­на обеспечить гласность и публичность проводимых торгов.

Рынок ценных бумаг441

Биржа - это только место, где заключаются сделки с ценными бумага­ми. Поэтому физически сами ценные бумаги на бирже не присутствуют. После заключения сделки на бирже покупатель и продавец осуществляют между собой взаиморасчеты в установленные для этого нормативными до­кументами сроки.

Для того, чтобы завершить описание биржевого рынка, остановимся кратко на разновидностях бирж в экономике. Если посмотреть на экономи­ку во временном разрезе, то можно увидеть, что она состоит из двух сег­ментов: спотового и срочного рынков. С лотовый (кассовый) рынок - это рынок наличных сделок. На спотовом рынке происходит одновременная оплата и поставка ценных бумаг. Законодательство различных стран обыч­но отводит контрагентам несколько дней с момента заключения сделки для осуществления взаиморасчетов. Цену, возникающую на спотовом рынке, называют спотовой, или кассовой

Срочный рынок - это рынок, на котором заключаются срочные сдел­ки. Срочная сделка представляет собой договор между контрагентами о бу­дущей поставке предмета контракта на условиях, которые оговариваются в момент заключения такой сделки. В соответствии с двумя сегментами рын­ка можно выделить спотовые и срочные биржи. Существуют также товар­ные биржи. Согласно названию, на товарной бирже продаются и покупа­ются товары. Однако в современных условиях на товарных биржах, за ред­ким исключением, осуществляется торговля срочными контрактами, в том числе контрактами, в основе которых лежат ценные бумаги. Таким образом, происходит определенное сближение фондовых и товарных бирж, так как и на первых, и на вторых обращаются срочные контракты на ценные бумаги.

По своей внутренней организации биржа может состоять из нескольких специализированных отделов: валютного, фондового, товарного. Поэтому официальное название биржи не всегда точно отражает весь набор инстру­ментов, который обращается на бирже. Например, Московская межбанков­ская валютная биржа (ММВБ) имеет в своем составе валютную енотовую секцию, сиотовую секцию ценных бумаг и секцию срочного рынка.

По характеру эмитентов фондовый рынок можно разделить на рынок государственных и негосударственных ценных бумаг. Рынок негосудар­ственных бумаг помогает аккумулировать финансовые ресурсы для пред­принимательского сектора. Рынок государственных ценных бумаг открыва­ет возможность решать две важные задачи. Во-первых, позволяет государ­ству мобилизовать необходимые ему денежные ресурсы, и, в частности, финансировать дефицит государственного бюджета. Во-вторых, он являет­ся полем регулирования краткосрочной процентной ставки в экономике.

Подводя итог изложенному выше, можно сказать, что первая функция

442

Глава 21

фондового рынка состоит в мобилизации средств вкладчиков для целей организации и расширения масштабов хозяйственной деятельности. Вторая функция - информационная. Она заключается в том, что ситуация на фон­довом рынке сообщает вкладчикам информацию об экономической конъ­юнктуре и дает им ориентиры для размещения своих капиталов. Данная информация представлена в курсовой (рыночной) стоимости ценных бумаг. Например, если цена акции какого-либо предприятия растет, то, как прави­ло, это говорит о хороших перспективах его хозяйственной деятельности, и наоборот. Аналогичная параллель справедлива в отношении состояния фондового рынка и экономики в целом. Падение курсовой стоимости цен­ных бумаг предвещает спад деловой активности и наоборот (вспомним опе­режающие показатели из гл. 19). Из данного правила случаются исключе­ния, однако, большей частью фондовый рынок верно определяет вектор экономического движения. Таким образом, ситуация на фондовом рынке сигнализирует о будущем состоянии экономики. Такая последовательность и связь между фондовым рынком и экономической конъюнктурой возника­ет потому, что вкладчики, стремясь предвидеть будущие результаты дея­тельности той или иной фирмы, находятся в процессе постоянного поиска и анализа информации. Если полученная информация положительна, то они покупают соответствующие ценные бумаги, в противном случае - про­дают. В результате курсовая стоимость ценной бумаги начинает изменять­ся уже до того момента, как станут известны окончательные итоги деятель­ности данного предприятия.

Состояние фондового рынка играет важную роль для стабильного развития экономики. Крах фондового рынка, т. е. сильное падение курсо­вой стоимости ценных бумаг за короткий промежуток времени, может выз­вать спад и депрессию е экономике. Это объясняется тем, что падение сто­имости ценных бумаг делает вкладчиков абсолютно беднее. Как следствие, они сокращают свое потребление. Спрос на товары и услуги падает. У предприятий накапливаются товарно-материальные запасы, и они начина­ют сокращать производство и увольнять работников, что еще больше сни­жает уровень потребления. Кроме того, падение курсовой стоимости цен­ных бумаг уменьшает возможности предприятий аккумулировать необходи­мые им средства за счет выпуска новых бумаг.

§ 2. Общая характеристика основных ценных бумаг

I. Акция

Акция - это эмиссионная ценная бумага, которая закрепляет право ее владельца на получение части прибыли акционерного общества (AO) в

Рынок ценных бумаг443

виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Она является бес­срочной, т. е. обращается на рынке до тех пор, пока существует выпустив­шее ее акционерное общество. АО не обязано ее выкупать. Акции могут быть именными и на предъявителя. Выпуск акций на предъявителя разре­шается в определенном отношении к величине оплаченного уставного ка­питала эмитента согласно нормативам, устанавливаемым ФКЦБ. Выделя­ют две категории акций: обыкновенные (иногда их называют простыми) и привилегированные. Привилегированные акции подразделяются также на различные типы.

Обыкновенные акции отличаются от привилегированных следующими чертами: а) они предоставляют право владельцу участвовать в голосовании на собрании акционеров; такое право возникает после полной оплаты ак­ции; б) выплата по ним дивидендов и ликвидационной стоимости при лик­видации предприятия может осуществляться только после распределения соответствующих средств среди владельцев привилегированных акций.

Привилегированные акции отличаются от обыкновенных прежде всего тем, что, как правило, не предоставляют своим владельцам права участво­вать в голосовании на собрании акционеров, если оно не закреплено за ними в уставе АО. Однако такое право появляется у владельцев в том слу­чае, если собрание акционеров принимает решение о невыплате дивиден­дов по привилегированным акциям или обсуждает вопросы, касающиеся имущественных интересов владельцев этих акций, в том числе вопросов о реорганизации и ликвидации общества. Привилегированные акции харак­теризуются также тем, что они предоставляют преимущественное право их владельцам на получение дивидендов и ликвидационной стоимости пред­приятия при прекращении его деятельности по сравнению с владельцами обыкновенных акций.

По российскому законодательству могут выпускаться привилегирован­ные акции, размер дивиденда по которым как определен, так и не опреде­лен. В последнем случае величина дивиденда по ним не может быть мень­ше дивиденда по обыкновенным акциям. Еще одним отличием является положение о том, что по обыкновенным акциям дивиденд может не выпла­чиваться. По привилегированным акциям, размер дивиденда по которым определен в уставе, невозможна полная невыплата дивиденда. Дивиденды по ним должны обязательно выплачиваться, по крайней мере, частично. По привилегированным акциям при их выпуске должны быть установлены или размер дивиденда, или ликвидационная стоимость, или оба показателя. АО может выпускать привилегированные акции, по которым предусматривает­ся различная очередность выплаты дивидендов и ликвидационной стоимо­сти. Она должна быть указана в уставе. В мировой практике привилегиро-

444

Глава 21

ванные акции, имеющие преимущества в очередности выплат по ним ди­видендов по сравнению с другими привилегированными акциями, называ­ют преференциальными привилегированными акциями.

Привилегированные акции могут быть конвертируемыми и кумулятивными. При­вилегированная конвертируемая акция - это акция, которую можно обменять на другие акции - обыкновенные или иные разновидности привилегированных. Условия конвер­тации определяет эмитент. Владение привилегированной акцией связано с меньшим риском для инвестора, так как она предоставляет ему право получить дивиденды и лик­видационную стоимость в первую очередь по сравнению с владельцами обыкновенных акций. В то же время, в случае успешной работы предприятия, ее владелец получит, скорее всего, менее высокий дивиденд по сравнению с его величиной по обыкновен­ной акции (если это не привилегированная акция, дивиденд по которой не определен). Купив привилегированную конвертируемую акцию, инвестор страхует себя в опреде­ленной степени на случай не очень успешной деятельности АО. И одновременно он оставляет для себя возможность, конвертировав акцию в обыкновенную, повысить уро­вень своих доходов.

Кумулятивные привилегированные акции - это акции, по которым происходит на­копление дивидендов в случае их невыплаты. Эмитент определяет период времени, в течение которого дивиденды могут накапливаться. Если дивиденды не выплачиваются владельцам после истечения данного периода, то они приобретают право голоса на со­брании акционеров до момента выплаты дивидендов.

Различают размещенные, и объявленные акции. Размещенные акции - это реализо­ванные акции. Они определяют величину уставного фонда АО. Объявленные акции это акции, которые АО вправе размещать дополнительно к размещенным. Количество объявленных акций определяется в уставе.

Одной из основных характеристик акции является ее номинал, или на­рицательная стоимость. Сумма номинальных стоимостей всех размещен­ных акции составляет уставный капитал АО. Номинальная стоимость всех размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% устав­ного капитала АО. Номинальная стоимость всех обыкновенных акций дол­жна быть одинаковой. Одинаковой также должна являться номинальная стоимость привилегированных акций одного типа.

Номинальная стоимость акции, как правило, не совпадает с ее рыноч­ной стоимостью. У хорошо работающего АО она обычно выше, а у пред­приятия, испытывающего финансовые и производственные трудности, ниже. На рынке цена определяется в результате взаимодействия спроса на акции и их предложения. Данные переменные зависят от перспектив при­быльности предприятия. Таким образом, на вторичном рынке цена акции может принимать любые значения.

Сумма всех номинальных стоимостей акций определяет уставный фонд общества. От уставного фонда следует отличать такое понятие, как «капи­тализация». Капитализация - это показатель, характеризующий объем ка­питала компании в рыночной оценке, воплощенный в акциях. Он опреде­ляется как произведение текущей рыночной цены размещенных акций и их количества.

Рынок ценных бумаг445

Следующей характеристикой акции является доход, который она прино­сит акционеру. Доход по акции может быть представлен в двух формах - в виде прироста курсовой стоимости и в качестве периодических выплат по акции. Во втором случае доход называют дивидендом. Прирост курсовой стоимости акции может составить существенную часть доходов инвестора. Чтобы его реализовать, акцию необходимо продать. В противном случае существует опасность, что в следующий момент курс бумаги может упасть. Прирост курсовой стоимости возникает по двум причинам. Во-первых, это возможный спекулятивный подъем на рынке. Он не имеет под собой объек­тивных долгосрочных оснований. Во-вторых, это реальный прирост акти­вов предприятия. Получив прибыль, АО делит ее на две части. Одна вып­лачивается в качестве дивидендов, другая - реинвестируется для поддер­жания и расширения производства. Таким образом, реинвестируемая при­быль, приобретающая форму основных и оборотных фондов, реально «на­полняет» акцию и ведет, как правило, к росту ее стоимости. В результате, в тенденции цена акции на рынке должна расти.

АО вправе выплачивать дивиденды раз в год, полгода, квартал. Диви­денды, выплачиваемые раз в полгода или квартал, называются промежуточ­ными. Дивиденды, выплачиваемые по итогам года, - годовыми.

Выплата дивидендов по акциям не является обязательной для АО даже при нали­чии прибыли. Собрание акционеров может принять решение о невыплате дивидендов не только по обыкновенным, но и привилегированным акциям. (Как мы отметили выше, исключением являются привилегированные акции, дивиденд по которым определен; по ним он должен быть выплачен хотя бы частично). Однако логика рыночной экономики говорит о том, что при наличии прибыли АО следует выплачивать дивиденды, если, конечно, экономическая конъюнктура не требует, чтобы данные средства были направ­лены на самофинансирование предприятия. Дело в том, что АО периодически нужда­ется в финансовых ресурсах, которые могут быть получены или путем заимствования, например, кредитов, или выпуска акций. Если АО подорвет к себе доверие инвесторов в силу невыплаты дивидендов при наличии прибыли, то в последующем оно может столкнуться с трудностями размещения новых выпусков своих бумаг.

Акция делает инвестора одним из владельцев АО, хотя в более очевид­ной форме это следует отнести к акциям, предоставляющим право голоса. В то же время для большинства акционеров констатация данного факта является только декларацией, так как фактически АО контролирует то лицо или группа лиц, в руках которых находится контрольный пакет акций. Контрольный пакет можно определить как количество акций (или процент акций от их общего количества), которое дает возможность проводить их владельцам свои решения на собрании акционеров. Это не обязательно 51% или более. На практике существуют примеры, когда владение даже 5% ак­ций составляет контрольный пакет. Такая ситуация возможна в силу того, что в АО, насчитывающем большое количество акционеров, значительная часть инвесторов - это мелкие вкладчики, которые представляют собой

446

Главы 21

раздробленную массу. Кроме того, группы лиц, заинтересованных в полу­чении контроля над обществом, имеют возможность получать (или поку­пать) по доверенности голоса других акционеров. Таким образом, в их ру­ках аккумулируется значительно большее число голосов, чем то, которое соответствует их акциям.

Современная экономика основана на производственной кооперации. Поэтому, если акционер, обладающий небольшим пакетом акций, способен оказывать на предприятие давление, например, по технологической цепоч­ке, то его пакет также может превратиться в контрольный. Таким образом, настоящими владельцами предприятия являются лица, обладающие конт­рольным пакетом.

В связи с развитием в нашей стране акционерной формы собственности необходимо остановиться на одном общетеоретическом вопросе. Как изве­стно, экономические реформы стали проводиться под знаком того, что на предприятия должен прийти реальный хозяин, т. с. акционер. Как показы­вает существующая действительность, хотя акционер и появился, но во многих случаях объемы производства не увеличились, но даже сократи­лись. Сама по себе акционерная форма предприятия с точки зрения ее эф­фективности не может рассматриваться вне тех «правил игры», т. е. инсти­туциональных условий, в рамках которых функционируют АО. Многие из российских промышленных предприятий, став акционерными, по-прежне­му демонстрируют скверный менеджмент, «висят на шее» у государства, рассчитывая на государственные финансовые вливания. Закон о банкрот­стве фактически не действует, и потому многие собственники акционерных обществ могут не волноваться по поводу нерентабельности своих предпри­ятий. Таким образом, эффективный собственник не возникает автоматичес­ки с переходом предприятия на акционерную форму бизнеса.

Существует понятие «рейтинг акций». Рейтинг - это оценка инвести­ционной надежности ценных бумаг. Ее дают аналитические компании. Наи­более известными в мировой практике аналитическими компаниями явля­ются «Standard & Poor's» и «Moody's Investors Service». Рейтинг позволяет судить о степени возможной доходности и риска, связанного с предприяти­ем, выпустившим акции. Каждая аналитическая компания использует свои символы для обозначения уровня рейтинга. Например, компания «Standard & Poor's» использует такие обозначения: ААА, АА, А, ВВВ, ВВ, В, С, D. Инвестиционная надежность бумаги убывает в данном рейтинге слева на­право. Так, акции компании с рейтингом ААА будут самыми надежными с точки зрения риска банкротства, но и наименее доходными.

В терминологии фондового рынка встречается такое понятие, как «го­лубые фишки». Оно относится к ведущим в своих отраслях крупным пред­приятиям с высоким кредитным рейтингом.

Рынок ценных бумаг

447

Для крупных отечественных компаний привлекательной является воз­можность выхода на западный фондовый рынок, и, прежде всего, амери­канский. Процедура допуска акций иностранных компаний на рынок США довольно сложна. Поэтому во многих случаях в США начинают обращать­ся не акции иностранных компаний, а так называемые американские де­позитарные расписки (ADR). ADR обычно выпускаются американским банками на иностранные акции, которые приобретены данным банком. Владелец ADR так же, как и настоящий акционер, получает на них диви­денды, и может выиграть от прироста курсовой стоимости. Так как ADR выпускаются в долларах, на их цену оказывает влияние и валютный курс.

Цена акции определяется по формуле:



(1)

где Р - цена акции,

Div_t- дивиденд, который будет выплачен в периоде t,

г - ставка дисконтирования (доходность), которая соответствует уров­ню риска инвестирования в акции данного акционерного общества,

Р_п - цена акции в конце периода и, когда инвестор планирует продать ее.

Более удобно определять курсовую стоимость акции по следующей фор­муле:

р = ^DivJ r

g

где Div_l- дивиденд будущего года; g - темп прироста дивиденда. Например, Z)lv, =210 руб. на акцию, g = 5%, r = 25%. Требуется опреде­лить курсовую стоимость акции. Согласно формуле (2) она равна:

210

^Р= 0,23-0.03 -¹⁰⁵⁰РУ&

Доходность, которую принесет инвестору акция за несколько лет, мож­но ориентировочно определить по формуле:

(3)

где r - доходность от операции с акцией,

Р

цена продажи акции,

448

Глава 21

Р - цена покупки акции,

Div - средний дивиденд за г\ лет (он определяется как среднее

арифметическое), ц - число лет от момента покупки до продажи акции.

Например, инвестор купил акцию за 2 тыс. руб. и продал через три года за 3 тыс. руб.; за первый год ему выплатили дивиденд в размере 100 руб., за второй - 150 руб., за третий - 200 руб. Как определить доходность опе­рации вкладчика? Расчет ведем по формуле (3):

Средний дивиденд за три года равен:

Доходность операции составила:

0,1933, или 19,33% годовых.

Если покупка и продажа акции происходят в рамках года, то доходность операции с акцией можно определить по формуле:



где t - число дней с момента покупки до продажи акции. (Если за про­шедший период времени дивиденд на акцию не выплачивался, то он ис­ключается из формулы)-

II, Облигация

Облигация - это срочная долговая ценная бумага, которая удостове­ряет отношение займа между ее владельцем и эмитентом. Облигации могут выпускать государство в лице общегосударственных и местных органов власти, акционерные общества, частные предприятия. Наиболее важное отличие облигации от акции состоит в том, что она представля­ет собой долговое обязательство эмитента, т. е. предоставленный ему кредит, оформленный в виде ценной бумаги. Все платежи по облигации эмитент должен осуществлять в первую очередь по сравнению с акция­ми и в обязательном порядке. Платежи обеспечиваются имуществом эмитента.

Облигация является срочной бумагой, т. е. эмитируется на определен­ный период времени, и по его истечении должна выкупаться. Как правило,

Рынок ценных бумаг

449

эмитент выкупает ее по номиналу. Облигации могут выпускаться с услови­ем досрочного отзыва или погашения.

Минимальный срок, на который может выпускаться облигация, не огра­ничен. В отношении государственных ценных бумаг закон «О государ­ственном внутреннем долге Российской Федерации» предусматривает, что они не могут выпускаться на срок более 30 лет. По времени обращения они подразделяются на краткосрочные (до 1 года), среднесрочные (от 1 года до 5 лет) и долгосрочные (от 5 до 30 лет).

Облигации могут быть именными и на предъявителя.

Существуют различные виды облигаций. Классическая облигация пред­ставляет собой ценную бумагу, по которой выплачивается фиксированный доход. Доход по облигации называют процентом, или купоном. Саму об­лигацию именуют купонной, или твердопроцентной бумагой. Поскольку для рыночной экономики характерна инфляция, то твердопроцентная бума­га не всегда отвечает интересам инвесторов. Поэтому появились облигации с плавающим (переменным) купоном. Величина купона у них меняется в зависимости от изменения показателя, к которому «привязан» купон. На­пример, это может быть индекс потребительских цен, поскольку он отра­жает уровень инфляции, или индекс цен какого-либо товара и т. п.

В условиях инфляции обесценению подвергается и номинал бумаги. Поэтому существуют индексируемые облигации. У них плавающим явля­ется не только купон, но индексируется также и номинал.

Существуют облигации бескупонные. В качестве синонимов использу­ются термины «облигация с нулевым купоном» или «чистая дисконтная облигация». Бескупонная облигация - это ценная бумага, которая не имеет купонов. Доход инвестора возникает за счет разницы между ценой погаше­ния облигации (номиналом) и ценой ее приобретения.

Следующий вид облигации - это конвертируемая облигация. В соответ­ствии с условиями эмиссии ее можно обменять на акции или другие обли­гации. Чаще всего, это обыкновенные акции АО, выпустившего облигации. Смысл приобретения конвертируемой в обыкновенные акции облигации состоит в том, чтобы, с одной стороны, гарантировать получение дохода, приносимого облигацией в случае не очень успешной работы АО, а, с дру-юй стороны, сохранить возможность увеличить доход, конвертировав об­лигацию в акцию, если по ней стали выплачиваться высокие дивиденды.

Облигация имеет номинал. Как общее правило, при погашении бумаги .инвестору выплачивается сумма, равная номиналу.

Если облигация не является бескупонной, то доход по ней задается в виде купона. Купон представляет собой определенный процент. Например, номинал облигации 1 млн. руб., купон 20%. Чтобы узнать величину купона в рублях, необходимо купонный процент умножить на номинал. Так, напри­мер, 20% от номинала составит величину купона, равную 200 тыс. руб.

29

450

Глава 21

Как общее правило, значение купона объявляется в расчете на год, од­нако выплачиваться он может и чаще - раз в полгода, квартал. Если в на­шем примере купон составляет 200 тыс. руб. за год, то в случае его выпла­ты два раза в год инвестор будет получать по 100 тыс. руб. каждые полго­да; если купон выплачивается ежеквартально, то сумма каждого платежа составит 50 тыс. руб.

Курсовая стоимость купонной облигации определяется по формуле:

(5)

где Р - цена облигации, С - купон, N - номинал,

ц - число лет до погашения облигации, r - доходность до погашения облигации.

Например, N = 1 млн. руб., купон - 20%, доходность до погашения 15%, до погашения остается три года.Тогда цена облигации равна:

200000

200000

1200000
1 114 161,26 руб.

1,15 (l,15)^z (1.15^

Формула определения ориентировочной доходности купонной облига­ции имеет следующий вид:

(6)

где r - доходность до погашения, N - номинал облигации, Р - цена облигации, ц - число лет до погашения, С - купон.

Например,N = 1000 руб., Р = 850 руб., n = 4 года, купон равен 15%.

Тогда доходность облигации составит:

0,2027 или 20,27%

В зависимости от ситуации на рынке купонная облигация может прода­ваться по цене как ниже, так и выше номинала. Разность между номина­лом облигации и ценой, если она ниже номинала, называется скидкой (дис-

Рынок ценных бумаг

451

контом), или дезажио. Например, номинал облигации 1млн. руб., цена 960 тыс .руб. В этом случае скидка равна 40 тыс. руб.

Разность между ценой облигации, если она выше номинала, и номина­лом называется премией, или ажио. Например, цена облигации 1020тыс-руб, тогда премия равна 20 тыс. руб.

Котировки облигации принято давать в процентах. При этом номинал бумаги принимается за 100%. Чтобы узнать по котировке стоимость обли­гации в рублях, следует умножить котировку в процентах на номинал об­лигации. Например, номинал облигации равен 1 тыс. руб., пена - 96%. Это означает, что она стоит 960 руб.

Изменение цены облигации измеряют в пунктах. Один пункт равен 1%. Например, цена бумаги увеличилась с 90% до 95%. Это означает, что она выросла на 5 пунктов.

Доход по облигации с нулевым купоном представляет собой разницу между номиналом и ценой приобретения бумаги. Доход по купонной обли­гации - это чаще всего сумма двух слагаемых: купонных платежей и вели­чины скидки, или купонных платежей, и величины премии. В последнем случае премия уменьшает доход инвестора. Например, вкладчик купил об­лигацию с погашением через год номиналом 3 млн.руб. и купоном 20% за 960 тыс. руб. В конце года ему выплатят 200 тыс. руб по купону. Так как облигация погашается по номиналу, то он выигрывает еще 40тыс.руб за счет разности между номиналом и уплаченной ценой. Таким образом, его доход составит 240 тыс.руб.

Предположим, что в нашем примере инвестор купил облигацию не со скидкой, а с премией в 20 тыс. руб, т. е. по цене 1020 тыс. руб. Поскольку в конце года облигация погашается по номиналу, то он теряет сумму премии и его доход с учетом выплаты по купону составит:

200 тыс. - 20 тыс. = 180 тыс. В зависимости от состояния рынка цена купонной облигации может быть выше или ниже номинала. Однако к мо­менту се погашения она обязательно должна равняться номиналу, так как бумага погашается по номиналу.

Современный отечественный рынок облигаций - это, главным образом, рынок государственных облигаций. Государственные облигации можно раз­делить на облигации рыночных и нерыночных займов. Облигации рыночных займов свободно обращаются на вторичном рынке. Наиболее известными из них до августа 1998 г. являлись государственные краткосрочные облига­ции (ГКО), облигации федеральных займов (ОФЗ), облигации государ­ственного сберегательного займа (ОГСЗ), облигации внутреннего валютно-10 займа (ОВВЗ). Облигации нерыночных займов не могут обращаться на вторичном рынке.

Завершая характеристику облигаций, следует дать определение таким

452 Diana21

понятиям, как еврооблигация и мировая облигация, которые встречаются в практике западных стран. В современных условиях Россия также вышла на рынок еврооблигаций со своими бумагами. Еврооблигация - это облигация, выпущенная эмитентом в валюте другой страны. Чаще всего облигации выпускаются в долларах США эмитентами не из США. Данный рынок воз­ник для того, чтобы обойти законодательные препятствия страны, в валю­те которой выпущена бумага. Мировая облигация - это облигация, которая одновременно выпускается в нескольких странах. Эмиссия такой бумаги требует взаимодействия между клиринговыми системами данных стран, чтобы облигация легко могла пересекать границы.

III. Вексель, банковский сертификат

Вексель - это долговое обязательство, которое дает его владельцу бе­зусловное право требовать уплаты обозначенной в нем суммы денег от лица, обязанного по векселю. В первую очередь вексель - это инструмент кредита, его также можно использовать в качестве расчетного средства. С помощью данного документа могут оплачиваться поставки товаров, предо­ставление услуг (коммерческий кредит), оформляться денежные обязатель­ства. Векселя, которые возникают вследствие предоставления коммерчес­кого кредита, называются коммерческими. Векселя, оформляющие денеж­ные обязательства, именуются финансовыми.

Коммерческий вексель возникает в связи с тем, что у покупателя про­дукции в момент поставки ее продавцом отсутствуют необходимые денеж­ные средства, и поэтому сделка оформляется с помощью векселя. Покупа­тель выписывает продавцу вексель, в соответствии с которым он берет на себя обязательство уплатить ему определенную сумму денег по истечении определенного периода времени. Такая операция фактически является кре­дитованием покупателя, так как ему предоставляется отсрочка платежа. В связи с этим в вексельной сумме находит отражение процент за предостав­ленный кредит. Для покупателя вексель удобен тем, что он позволяет ото­двинуть сроки платежа. Привлекательность векселя для продавца состоит в том, что он может сразу получить определенную сумму денег с помощью учета (продажи) его у другого лица, обычно банка. Банк предъявит вексель к погашению покупателю при наступлении срока платежа. Какую часть вексельной суммы получит продавец при учете векселя и пожелает ли банк учесть вексель, зависит от кредитного рейтинга векселедателя.

Существуют простой и переводной векселя. Простой вексель (соло век­сель) - это документ, содержащий безусловное обязательство векселедате­ля уплатить определенную сумму денег в определенном месте и в опреде­ленный срок векселедержателю. Переводной вексель (тратта) - это доку­мент, который содержит предложение векселедателя (трассанта) платель-

Рынок ценных бумаг

453

щику (трассату) уплатить определенную сумму денег в определенном мес­те и в определенный срок получателю (ремитенту). Переводной вексель превращается в безусловное обязательство со стороны плательщика после того как он акцептует его, т. е. согласится с долгом. До этого момента пла­тельщик является только условным должником. Гарантия оплаты переводно­го векселя лежит на векселедателе. Трассант, как правило, выписывает (трас­сирует) вексель на другое лицо, если оно в свою очередь имеет задолженность перед векселедателем. Основное отличие переводного векселя от простого состоит в том, что он является инструментом перевода средств из распоря­жения одного лица в распоряжение другого лица. Вексель может выписать как юридическое, так и физическое лицо. В отличие от других ценных бу­маг, его эмиссия не требует какой-либо государственной регистрации.

Банковский сертификат - это ценная бумага, которая свидетельствует о размещении денег в банке, и удостоверяет право инвестора (бенефициа­ра) на получение суммы номинала бумаги и начисленных по ней процен­тов. Различают сберегательный и депозитный сертификаты. Депозитный сертификат - это ценная бумага, предназначенная для юридических лиц. Сберегательный сертификат - это ценная бумага, предназначенная для фи­зических лиц.