Кейсы по финансам организации. Методическое пособие для семинарских занятий Пермь 2007 2 Оглавление
 Скачать 0.64 Mb.
|
|
Компания «Бредфорд Драг» Справка о доходах за 1988-1992 (в тыс. долл.) 1988 1989 1990 1991 1992 Продажи $7,053 $8,301 $7,694 $8,806 $10,046 Себестоимость проданных товаров 3,455 3,968 3,526 4,115 4,823 Валовая прибыль $3,598 $4,333 $4,168 $4,691 $5,223 Операционные расходы Общие и административные расходы 2,380 2,499 2,221 2,471 3,033 Расходы на продажу и рекламу 274 307 371 460 353 Амортизация 156 183 174 195 205 Расходы на проведение исследований и на развитие 298 330 354 397 449 Совокупные операционные расходы $3,108 $3,319 $3,120 $3,523 $4,040 Операционный доход 490 1,014 1,048 1,168 1,183 Другие доходы 154 158 172 173 216 Прибыль до уплаты налогов и процентов 644 1,172 1,220 1,341 1,399 Процентные расходы 122 140 161 186 253 Прибыль до уплаты налогов 522 1,032 1,059 1,155 1,146 Налоговые расходы 40% 209 413 424 462 458 Прибыль после уплаты налогов 313 619 635 693 688 Дивиденды по привилегированным акциям 31 0 0 0 0 Доступный общий доход 282 619 635 693 688 Совокупные дивиденды 258 320 334 350 370 Нераспределенная прибыль $24 $299 $301 $343 $318 Прибыль на акцию $0,82 $1,40 $1,41 $1,52 $1,45 Количество обыкновенных акций 344,803 440,625 451,430 455,250 474,485 * Продажи в кредит обычно составляют 80% от общих продаж. * Лизинговые платежи, включенные в операционные расходы, составляют $100,000 в 1998 и 1989, $200,000 в 1990 и 1991, и $400,000 в 1992. 15 * Другие доходы складываются из прибылей, получаемых от таких направлений как дочерние компании в индустрии косметики и долгосрочное инвестирование в ценные бумаги. Приложение 2 Компания «Бредфорд Драг» Баланс на 31 декабря, 1988-1992 (в тыс. долл.) 1988 1989 1990 1991 1992 Активы Оборотные активы Денежные средства $449 $484 $559 $1,223 $1,373 Счета к получению 1,206 1,519 1,840 2,017 2,239 Материально- производственные запасы 1.253 1.570 1.419 1.670 2.218 Другие оборотные активы 123 133 478 252 325 Итого оборотных активов $3,031 $3,706 $4,296 $5,162 $6,155 Основные средства Оборудование 3,811 4,536 4,465 4,790 5,206 Амортизационный фонд 1,522 1,675 1,576 1,694 1,778 Чистый основной капитал $2,289 $2,861 $2,889 $3,096 $3,428 Другие активы Инвестиции в дочерние компании 45 50 42 45 40 Другие инвестиции 445 565 856 719 510 Прочее имущество 18 28 41 43 48 Итого других активов $508 $643 $939 $807 $598 Итого активов $5,828 $7,210 $8,124 $9,065 $10,181 Пассивы и собственный капитал Пассивы Краткосрочные обязательства $1,450 $1,687 $1,942 $1,987 $2,326 Долгосрочные обязательства 1,196 1,543 1,623 1,992 2,251 Отложенный налог на прибыль 123 141 243 242 240 Другие обязательства 100 122 141 166 189 Итого обязательств $2,869 $3,493 $3,949 $4,387 $5,006 Собственный капитал Привилегированные акции 1,028 0 0 0 0 Обыкновенные акции 1,931 3,717 4,175 4,678 5,175 Итого собственный капитал $2,959 $3,717 $4,175 $4,678 $5,175 Итого пассивов $5,828 $7,210 $8,124 $9,065 $10,181 * На начало рассматриваемого периода счета к получению и материально-производственные запасы составили $1,000,000 и $11,000,000 соответственно. Хотя, что касается счетов к получению, политика фирмы заключается в продлении срока до 60 дней при продаже в кредит. 16 * Контракты, предполагающие долгосрочные обязательства, требуют создания фонда погашения долга. Несмотря на заключение Тодда о том, что фирма находится в благоприятном положении, Бредфорд продолжает запрашивать дополнительную информацию о сильных и слабых сторонах компании. Более того, Бредфорду удалось ознакомиться с финансовыми данными главного конкурента (компания «Эллис»). Он уверен, что глубокое детальное сравнение двух компаний более точно продемонстрирует оправданность его опасений. И хотя у Бредфорда не было возможности провести полное исследование, он рассчитал доходность активов (исходя из данных до уплаты налогов) для компании «Эллис», и обнаружил, что эта цифра значительно выше, чем аналогичная для компании Бредфорда. Более того, он отметил, что для его компании такой показатель, как прибыль на акцию, меньше, чем данный показатель для компании Эллис в 1992 году. С другой стороны, успокаивающим выглядит тот факт, что общий доход компаний находится примерно на одном и том же уровне. Также Бредфорд рассчитал темпы роста операционного дохода конкурента за последний четырехлетний период, и выяснил, что он принимает более низкие значения, чем для его компании. Но поскольку он не проводил полного финансового анализа, то не может точно объяснить причину существования небольшой разницы между общим доходом двух фирм, а также более высокий темп роста операционного дохода для компании Бредфорда. Хотя все же Бредфорд полагает, что это результат недавних инвестиционных вложений и дивидендной политики компании. Приложение 3 Компания «Эллис» Отчет о прибылях и убытках за 1998-1992 (в тыс. долл.) 1988 1989 1990 1991 1992 Выручка 3,912 4,368 5,042 6,116 7,038 Себестоимость проданных товаров 1,093 1,199 1,168 1,447 1,726 Валовая прибыль 2,819 3,169 3,874 4.669 5.312 Операционные расходы Общие и 1,184 1,346 1,574 1,885 2,222 17 административные На продажу и рекламу 380 400 519 606 651 Амортизация 83 80 116 132 147 На проведение исследований и на развитие 214 252 286 300 371 Совокупные операционные расходы 1,861 2,078 2,495 2,923 3,391 Операционный доход 958 1,091 1,379 1,746 1,921 Другие доходы 0 11 27 35 64 Прибыль до уплаты налогов и процентов 958 1,102 1,406 1,781 1,985 Процентные расходы 10 12 15 20 33 Прибыль до уплаты налогов 948 1,090 1,391 1,761 1,952 Налоговые доходы 40% 379 436 556 704 781 Прибыль после уплаты налогов 569 654 835 1,057 1,171 Дивиденды по привилегированным акциям 12 11 6 3 2 Доступный общий доход 557 643 829 1,054 1,169 Совокупные дивиденды 176 222 243 291 407 Увеличение нераспределенной прибыли $381 $421 $586 $763 $762 Прибыль на акцию $0,72 $1,11 $1,05 $1,33 $1,97 Количество обыкновенных акций 775,000 580,250 788,500 790,500 593,240 * Продажи в кредит обычно составляют 90% от общих продаж. * Лизинговые платежи отсутствуют. * Другие доходы складываются из относительно невысоких объемов инвестирования в краткосрочные ценные бумаги и в 1992 инвестирования в долгосрочные ценные бумаги. Приложение 4 Компания «Эллис» Баланс на 31 декабря, 1988-1992 (в тыс. долл.) 1988 1989 1990 1991 1992 Активы Оборотные активы Денежные средства 627 960 1,453 1,800 1,171 Счета к получению 714 745 807 988 1,229 Материально- производственные 656 633 735 867 1.515 18 запасы Другие оборотные активы 225 280 317 382 444 Итого оборотные активы 2,222 2,618 3,312 4,037 4,359 Основные средства Оборудование 1,352 1,608 1,822 2,183 2,780 Амортизационный фонд 502 566 640 733 846 Чистый основной капитал 850 1,042 1,182 1,450 1,934 Другие активы Инвестиции 0 0 0 74 174 Итого активы 3,072 3,660 4,494 5,561 6,467 Пассивы и собственный капитал Пассивы Краткосрочные обязательства 700 795 1,010 1.290 1,493 Долгосрочные обязательства 38 131 128 83 7 Отложенный налог на прибыль 12 11 12 16 53 Другие обязательства 56 74 92 110 - Итого обязательства 806 1,011 1,242 1,499 1,553 Подчиненные привилегированные акции 17 18 22 26 35 Собственный капитал Привилегированные акции 241 206 90 21 0 Обыкновенные акции 2,008 2,425 3,140 4,015 4,879 Итого собственный капитал $2.249 $2,631 $3,230 $4.036 $4,879 Итого обязательства и собственный капитал $3,072 $3,660 $4,494 $5,561 $6,467 * На начало рассматриваемого периода счета к получению и материально-производственные запасы составили $700,000 и $600,000 соответственно. Во время недавней встречи с фининспектором компании Бредфорд перечислил следующие вопросы, требующие проработки: 1. Сохраняет ли компания ликвидность? 2. Достаточна ли доналоговая доходность операционных активов компании? 3. Удовлетворительно ли финансовое состояние компании? 19 4. Будет ли достаточно большой общий доход привлекать акционеров? Бредфорда очень интересуют ключевые факторы, влияющие на общий доход компании. Вопросы: 1. Представьте анализ финансовых показателей компании, используя приложения 1-4. Ваше исследование должно включать как анализ временного интервала (5 лет), так и сравнение финансового положения двух компаний. Там, где это необходимо, используйте в своих вычислениях тот факт, что в году 360 дней. 2. Разработайте рекомендации Бредфорду, обращая внимание на все финансовые вопросы, требующие проработки. 3. Оцените, насколько верно мнение Бредфорда и мнение Тодда о финансовом положении компании. 20 Кейс 5 Wyoming Energy Development, Inc. Затраты на капитал В мае 2001 года Линде Беллич, недавно получившей степень магистра Британской Академии и назначенной на должность помощника финансового директора в Wyoming Energy Development, Inc. (WED), был предложен список инвестиционных проектов, предназначенных для реализации в следующем году. Она должна была проанализировать эти проекты и представить полученные результаты Совету Директоров на ежегодном собрании, которое состоится через 10 дней. Wyoming Energy Development, Inc. была основана в 1963 году Скоттом Хейвудом в городе Ларами, штат Вайоминг. WED получила признание как ведущий производитель высококачественного угля, большинство поставок которого осуществляются в Японию. Во время стремительного экономического роста в Японии в 60-х годах XX века спрос на уголь и другие энергоносители быстро возрастал, и продажи WED стремительно увеличивались. В результате такого стремительного роста и появления новых возможностей на рынке, WED начала диверсифицировать свое производство. По-прежнему продолжая делать акцент на угольной отрасли, она расширяла деятельность по добыче урана и производству электрических генераторов, и в конце концов перешла к работе на всех стадиях производства энергии. К 2000 году продажи WED достигли $140 млн., а чистая прибыль (за вычетом налогов) достигла рекордной суммы в $6.7 млн. Поскольку WED расширила свою продуктовую линейку в начале 90-х годов, ей также необходимо было формализовать процедуру инвестиционных вложений. До 1992 года долгосрочные инвестиционные проекты выбирались преимущественно на основе расчетов средней отдачи от инвестиций. Эти расчеты осуществлялись отдельно в каждом департаменте, в ведение которых попадали данные проекты. В 1996 году эта процедура была 21 заменена использованием текущей стоимости в качестве единственного критерия для принятия решений. Это изменение было проведено для того, чтобы включать в анализ, на основе которого принимается решение, скорее движение денежных потоков, чем бухгалтерскую прибыль, а также для того, чтобы приводить эти потоки в соответствие с временной стоимостью денег. В это время затраты на капитал для WED определялись на уровне 4,36%, и это значение использовалось в качестве ставки дисконтирования на протяжении последующих пяти лет. Эта ставка определялась путем расчета средневзвешенных издержек, которые понесла WED при формировании капитала, за последние 10 лет. Назначение Беллич было изначально направлено на то, чтобы обновить ставку дисконтирования за последние 10 лет и определить чистую текущую стоимость всех предложенных инвестиционных проектов, используя новый подход к расчетам. Однако она была против проведения этой процедуры, утверждая, что расчеты по данному методу давали хорошую оценку «прошлой стоимости» капитала, в то время как изменяемые ставки процента и цены акций значительно снижали стоимость капитала в настоящем периоде. Беллич предположила, что текущие издержки формирования капитала должны быть взвешены при помощи их процентной доли в структуре капитала. Это предложение с энтузиазмом было рассмотрено финансовым директором WED, и Беллич получила задание пересчитать стоимость капитала компании и представить письменный отчет Совету Директоров, объясняющий целесообразность этих расчетов с финансовой точки зрения. Чтобы определить средневзвешенные затраты на капитал для компании WED, Линде Беллич необходимо было проверить издержки, связанные с каждым используемым источником финансирования. Раньше самым крупным источником финансирования был выпуск новых обыкновенных акций или формирование внутренних фондов. Из разговоров с финансовым директором и другими членами Совета Директоров Беллич узнала, что фирма 22 фактически хотела бы сохранить свою текущую финансовую структуру в том же виде, как это (в соответствии с весами остаточной стоимости капитала) показано в Приложении 1. Далее она выдвинула предпосылку о том, что модели стабильного роста, которые WED представила 10 лет назад, будут применимы всегда из-за сокращающегося предложения американской и японской отечественной нефти, а также из-за возрастающей значимости (и американской, и японской) и зависимости от угля и других альтернативных энергетических ресурсов. При дальнейшем исследовании Беллич узнала, что WED могла бы выпускать дополнительное количество обыкновенных акций с номинальной стоимостью $25 за акцию и продавать их по текущей рыночной цене за $45. Ожидаемый дивиденд за последующий период был бы равен $2 на акцию с ожидаемым ростом в 6% годовых в обозримом будущем. Комиссия за размещение ценных бумаг, уплаченная инвестиционному банку, обслуживающему компанию WED, составила бы $2 с акции и выплачивалась бы за страхование выпуска от риска неблагоприятных рыночных колебаний в цене продажи акций в течение перераспределительного процесса, а также за выполнение функции действительной продажи гарантии и за рекомендации в отношении определения времени и цены выпуска акций. Приложение 1 Wyoming Energy Development, Inc. Баланс за год на 30.04.2001 г. Актив 1991 год Денежные средства 9,000,000 Дебиторская задолженность 31,000,000 Запасы 12,000,000 Итого оборотные активы 52,000,000 Внеоборотные активы 193,000,000 Нематериальные активы 7,000,000 Итого активы 252,000,000 Пассив Кредиторская задолженность 850,000 Краткосрочные займы и кредиты 10,000,000 Отложенные налоговые обязательства 1,150,000 Итого краткосрочные обязательства 12,000,000 Долгосрочные обязательства 72,000,000 Привилегированные акции 43,000,000 Обыкновенные акции 114,000,000 23 Нераспределенная прибыль 11,000,000 Итого пассивы 252,000,000 Привилегированные акции под 6% годовых также могут быть выпущены при помощи инвестиционного банка по цене $97 за акцию с номиналом акции - $100. Из этих $97 3.1% пойдут инвестиционному банку за его помощь в размещении выпуска, остальные денежные средства пойдут компании WED. Наконец, Беллич узнала, что для WED имеется возможность получить дополнительный миллион долларов через однолетнюю ссуду от банка в Чикаго, в котором обслуживается компания WED, под 9% годовых. Сумма денег, превышающая $1 миллион, обойдется WED в 14%. Краткосрочные обязательства всегда используются компанией для того, чтобы финансировать капитальные затраты. И так как компания WED растет, ожидается сохранение этих пропорций в структуре капитала для того, чтобы поддерживать увеличение капитала. Кроме того, $6 миллионов могут быть сформированы за счет выпуска 30-летних облигаций с 10%-ным купоном и ценой 98% от номинала. В данном случае 2% от номинальной стоимости будут установлены в качестве комиссии за размещение ценных бумаг. Если необходимо сформировать больше капитала посредством долгосрочных обязательств, еще $3 миллиона могут быть аккумулированы за счет выпуска дополнительных 30-летних облигаций, продаваемых по цене 95% от номинала с купонной ставкой, возросшей до 11%, и с 2% от номинала, установленными в качестве комиссии за размещение ценных бумаг. Объем долгосрочного заемного капитала, превышающий $9 миллионов, может быть представлен 30- летними облигациями с 14% купонной доходностью и продаваться по цене 95% от номинала, 2% от этого номинала будут установлены как плата за размещение ценных бумаг. И эта плата вновь будет отчисляться инвестиционному банку за его помощь в размещении выпуска. 24 Ожидается, что WED сформирует пять миллионов долларов в амортизационных фондах в дополнение к имеющимся $4 миллионам прибылей в течение текущего периода. Финансовый директор согласился с необходимостью того, чтобы затраты источника «нераспределенная прибыль» участвовали в расчете WACC, однако амортизационные расходы не должны быть включены, так как они, в противоположность всем другим финансовым инструментам, не отражаются в пассиве баланса. Хотя финансовый директор и не полностью убедил Линду Беллич, она продолжила свою работу. Вопросы: 1. Предположим, что WED желает продолжить работать с существующей структурой капитала. Каковы средние затраты на капитал, связанные с последующим увеличением крупных активов на $25 млн. 6 ? (Используйте 50% ставку налога на прибыль) 2. Изобразите графически предельные затраты на капитал компании WED, связанные с первыми сформированными $40 млн.; вновь предположим, что WED желает сохранить свою текущую структуру капитала. 6 Не забудьте, что $5 млн. сформированы за счет амортизационных фондов 25 Кейс 6 Commute Air Решения по реструктуризации долга корпорации «Комьют Эйр» – авиакомпания, которая находится в городе Орландо, штат Флорида, и занимается пригородными перелётами (на короткие дистанции, или в пределах штата); её первый полёт состоялся в 1981 году. Основателем и единственным собственником этой компании является Джеймс Т. Уорд. «Комьют Эйр» использует небольшие винтомоторные самолёты вместимостью от 20 до 30 пассажиров. Компания заняла нишу на рынке бизнес–перевозок, которая может характеризоваться как «недорогие перелёты на короткие дистанции». Более того, она предоставляет услугу, которая игнорируется крупными авиакомпаниями, - рейсы в небольшие региональные аэропорты. В начале 1980-х годах выручка «Комьют Эйр» росла очень быстро, и управлению издержками не уделялось достаточного внимания. Однако в конце 1980-х многие компании были вынуждены сократить свои дорожные расходы и при поездке на небольшое расстояние заменить самолёт автомобилем. Таким образом, выручка «Комьют Эйр» в 1988 году завершила фазу быстрого роста и выровнялась, чем был крайне обеспокоен Д. Уорд (см. Приложение 1). В целях увеличения прибыли им и его финансовым менеджером в прошлом году были введены некоторые меры по снижению затрат. Д. Уорд также попросил своего финансового менеджера найти способ снизить процентные выплаты «Комьют Эйр». Поскольку он желал оставаться единственным собственником, то эмиссия акций взамен выпущенных облигаций была неприемлемой. Финансовый директор предложил провести рефинансирование облигационного займа, хотя он и не был уверен в выгодности такой операции. Текущие процентные ставки немного ниже, чем ставка по выпущенным облигациям, поэтому финансовый менеджер считает, что рефинансирование может снизить общую стоимость заёмного капитала. 26 Д. Уорд попросил своего финансового менеджера исследовать возможность рефинансирования долговых обязательств. Прибыль «Комьют Эйр» облагается налогом в 34%. Текущий облигационный заём составляет $100 миллионов, ставка процента равна 10%, до погашения осталось 20 лет. Сумма неамортизированных издержек по размещению и дисконта по старым облигациям составляет $4 миллиона. Эти облигации являются отзывными, цена отзыва равняется $105 (при номинальной стоимости в $100). Финансовый директор знает, что старый заём может быть рефинансирован новым, $100 миллионным займом, под 9 % годовых, со сроком до погашения 20 лет. С помощью этого займа компания получит за вычетом издержек по размещению доход в размере $97 миллионов. Таким образом, дисконт по новым облигациям составляет $3 миллиона. Для эмиссии нового облигационного займа потребуется дополнительно $600 000. Ожидается, что период перекрытия, когда старый заём будет ещё не погашен, а новый – уже выпущен, будет длиться один месяц. Д. Уорд дал своему финансовому директору два дня на анализ возможности рефинансирования. |