Биржевое дело. Дегтярева. Книга "биржевое дело"
 Скачать 3.59 Mb.
|
|
Глава 18 Финансовые фьючерсные и опционные рынки 18.1. Роль финансовых фьючерсных рынков Основополагающей тенденцией развития биржевой торговли за рубежом в последние два десятилетия стал переход от торговли товарными фьючерсами к финансовым фьючерсам. В 1980-х годах инвестиционные процессы приобрели международный характер. В то время развитию валютного и фондового международных рынков способствовали окончание эпохи фиксированных валютных курсов, ослабление государственного регулирования в финансовой сфере, продолжающийся быстрый рост международной торговли товарами и услугами, усиление мощи ТНК, достижение нового уровня в компьютерной и телекоммуникационной технологии и другие процессы. Поскольку зарубежное инвестирование связано с повышенными рисками — риском изменения курса валюты, риском роста/падения процентных ставок по вкладам, риском колебания курсов акций и т.п., — возник и стал расти весьма высокими темпами финансовый фьючерсный рынок, обеспечивающий страхование этих рисков. В настоящее время торговля фьючерсными и опционными контрактами на валюты и финансовые инструменты представляет собой новое и очень перспективное направление в развитии зарубежных товарных бирж; это шаг к дальнейшей интеграции товарной биржи в мировой финансовый рынок. Темпы роста фьючерсной торговли финансовыми инструментами уже на протяжении двух десятилетий сохраняются на очень высоком уровне. В 1990 г. объем фьючерсной торговли в Европе возрос по сравнению с 1989 г. более чем на 30%. С момента основания первой в Европе финансовой фьючерсной биржи (в 1978 г.) число этих рынков увеличилось до 23. По данным Комиссии по фьючерсной торговле, в первой половине 1990-х годов в США объем торговли фьючерсами на финансовые инструменты достиг 140 млн. контрактов в год, валютными фьючерсами — 30 млн. контрактов, годовой оборот по опционам на финансовые инструменты равнялся 34 млн. контрактов, по валютным опционам — 10 млн. контрактов. В 1992 г. в мировую "десятку" крупнейших по объему торговли биржевых контрактов вошел лишь один товарный контракт — фьючерс на нефть Нью-йоркской товарной биржи (22 млн. контрактов в год). Девять остальных контрактов были финансового типа. При сохранении текущих темпов увеличения биржевого оборота по сделкам финансового типа современная товарная биржа уже в ближайшем будущем станет одним из наиболее важных и влиятельных звеньев мирового финансового рынка, хотя, конечно, по сути она останется так называемым производным рынком, т.е. в основе ее развития будет по-прежнему находиться некоторый первичный рынок. Если раньше эту роль играл товарный рынок, то теперь она переходит к финансовому рынку. В начале 1990-х годов на финансовые и валютные фьючерсы приходилось уже 3/5 мирового биржевого оборота. Если принять во внимание, что фьючерсные обороты по некоторым сельскохозяйственным товарам в последние годы снижались, да и в целом доля сырья в мировой торговле имеет устойчивую тенденцию к сокращению, то необходимо признать, что будущее современной товарной биржи — за финансовыми фьючерсами. Именно они способны дать новую жизнь механизму фьючерсной торговли. 18.2. Рынок валютных фьючерсов и опционов Рынок иностранной валюты включает в себя все операции по обмену валюты одной страны на валюту другой. Его основными участниками выступают эспортеры и импортеры, ТНК, центральные банки и все финансовые и нефинансовые институты, которым по роду деятельности приходится пользоваться различными видами валют. В настоящее время этот рынок достиг огромных размеров, ежедневный объем операций по обмену валют между дилерами Европы, США и Юго-Восточной Азии оценивается более чем в 400 млрд.долл. Основные участники валютных рынков — коммерческие и инвестиционные банки, покупающие и продающие валюту для своих клиентов, для корреспондентских банков и для собственных операций. Второй важной группой участников валютного рынка являются центральные банки. Их операции охватывают правительственные сделки, расчеты с другими центральными банками и различными международными организациями и интервенции, с помощью которых осуществляется воздействие на обменный курс. Третья основная группа участников на валютном рынке — торговый сектор, операции с валютой в котором осуществляются при покупке или продаже товаров, услуг или финансовых активов за границей. И наконец, последней группой участников является так называемый сектор капитала, включающий в себя инвесторов и спекулянтов. Для каждой из этих групп операции с иностранной валютой имеют риск, связанный с изменением курсов в будущем. Этот риск в настоящий момент может быть уменьшен различными способами, в том числе и операциями с валютными фьючерсами. Рынок валютных фьючерсов является элементом структуры финансового фьючерсного рынка. Использование биржевых валютных фьючерсных контрактов — это один из способов защиты от валютного риска, которому в настоящее время подвергаются не только экспортеры и импортеры, но и практически все более или менее крупные компании. К иным способам защиты от валютного риска относится использование форвардных контрактов на валюту, заключаемых на межбанковском рынке, и внебиржевых опционов, а также выпуск компанией облигаций в иностранной валюте. Обменные курсы национальных валют постоянно колеблются под влиянием относительных темпов роста инфляции, уровней реальных процентных ставок, роста денежной массы на внутреннем рынке, состояния платежного баланса, показателей экономического роста, степени зависимости стран от внешних источников энергии, кредитно-финансовой политики центральных банков, политики государств в целом и политической стабильности. Эти факторы влияют на движение валютных курсов в основном в долгосрочном плане. В изменении курса валюты в краткосрочном плане существенную роль играют "технические" показатели, к которым относят прежде всего человеческий фактор, т.е. обычную человеческую реакцию участников валютного рынка на те или иные события в экономике страны и в мире в целом. Таким образом, валютные риски оказываются достаточно большими, и проблема состоит в том, что они далеко не всегда могут быть просчитаны заранее, даже если к экономическим методам прогнозирования валютных курсов добавить психологические. Фьючерсная биржа фактически представляет собой механизм, при помощи которого происходит нейтрализация противоположных валютных рисков, а в случае, когда риск не может быть нейтрализован, он может быть передан другому участнику рынка, который хочет принять на себя этот риск. Валютный фьючерсный рынок, помимо обеспечения механизма хеджирования, выполняет еще одну важную функцию: курс, зафиксированный на бирже, может служить прогнозом того, что будет через три (или более) месяцев, т.е. он является своего рода сигналом для участников рынка, которые, ориентируясь на фьючерсные котировки, решают, куда лучше вложить свои средства. Биржевая торговля валютными фьючерсами началась 16 мая 1972 г. на Чикагской товарной бирже — одной из крупнейших международных товарных бирж, а точнее, на образованном в рамках этой биржи Международном валютном рынке (International Monetary Market — IMM). Схема фьючерсной торговли валютой мало чем отличается от обычной фьючерсной торговли товарами. В настоящее время на И ММ идет торговля следующими иностранными валютами: австралийский доллар (объем контракта 100 тыс.), канадский доллар (100 тыс.), французский франк (250 тыс.), швейцарский франк (125 тыс.), немецкая марка (125 тыс.), английский фунт стерлингов (62,5 тыс.), японская иена (12,5 млн.). Кроме того, торговля валютными фьючерсами осуществляется в США на Среднеамериканской товарной бирже: контракты на канадский доллар (50 тыс.), швейцарский франк (62,5 тыс.), немецкую марку (62,5 тыс.), английский фунт стерлингов (12,5 тыс.), японскую иену (6 250 тыс.); на Нью-йоркской бирже хлопка: контракт на ЭКЮ (объем — 100 тыс.); в Торговой палате Филадельфии: контракты на австралийский доллар (100 тыс.), канадский доллар (100 тыс.), французский франк (100 тыс.), швейцарский франк (125 тыс.), немецкую марку (125 тыс.), английский фунт стерлингов (25 тыс.), японскую иену (12,5 млн.). В Европе центром валютной фьючерсной торговли является Лондонская биржа ЛИФФЕ. Валютные фьючерсы, которыми торгуют на ЛИФФЕ, заключаются на фунт стерлингов (табл. 18.1), немецкую марку, иену и швейцарский франк, причем торговля всеми валютами ведется по отношению к курсу доллара США. Кроме этого существует контракт на доллар США, котируемый в немецких марках. Таблица 18.1. Спецификация фьючерсного контракта на фунт стерлингов на ЛИФФЕ
Биржевые валютные опционы были впервые введены в конце 1982 г. в Филадельфии, Ванкувере и Амстердаме. Сейчас в США опционами на валюты торгует Чикагская товарная биржа (контракты на фунт стерлингов, немецкую марку, швейцарский франк, японскую иену, канадский доллар и австралийский доллар). Базой всех фьючерсов и опционов на валюты вплоть до недавнего времени было отношение национальных валют к американскому доллару. Теперь появились фьючерсные и опционные контракты, основанные на кросс-курсах валют, т.е. их базой является не доллар, а, скажем, марка или иена. Торговля ими идет с 1991 г. на Чикагской товарной бирже, на недавно образовавшейся бирже в Миннеаполисе (Twin Cities Board of Trade), на Фондовой бирже в Филадельфии и ряде других. Их возникновение отражает изменившееся соотношение сил в финансовом мире, а именно заметное укрепление положения немецкой марки и японской иены. На Чикагской бирже особенность фьючерсов с кросс-курсами заключается в том, что "расчет наличными" по всем видам этих контрактов осуществляется в американских долларах. Сделано это для того, чтобы эти контракты нельзя было использовать в целях проведения широкомасштабных арбитражных операций. На этой бирже продаются следующие фьючерсы и опционы на кросс-курсы валют: английский фунт стерлингов/немецкая марка, немецкая марка/японская иена, немецкая марка/швейцарский франк. В настоящее время Фондовая биржа в Филадельфии планирует ввести три кросс-опциона: марка/иена и. фунт/иена, в основе которых будет иена, а также — марка/фунт (в основе — марка). Как указано выше, валютные фьючерсы могут служить средством защиты от колебаний курсов. Однако это не единственная возможность, которую они предоставляют. Значительное место среди всех операций на этих рынках занимает спекуляция и, в частности, операции спреда на валютных контрактах. Спекулянты используют как внутрирыночный спред, так и межвалютные сделки. Общая характеристика финансового фьючерсного рынка Торговля фьючерсными контрактами на финансовые инструменты началась в первой половине 1970-х годов; ее вызвала к жизни длительная и очень высокая инфляция, которая поставила проблему защиты от валютных и процентных рисков. Торговля финансовыми фьючерсами и опционами ведется на товарных, валютных и фондовых биржах. Среди товарных бирж в этой области лидируют американские — Чикагская торговая биржа. Чикагская товарная биржа и Чикагская опционная биржа. Гораздо более мелкими, но все же весьма заметными являются фьючерсные рынки Лондона и Парижа (биржи ЛИФФЕ и МАТИФ), а также в Азии — Токийская международная финансовая фьючерсная биржа и Сингапурская международная валютная биржа. Помимо перечисленных существуют и другие финансовые фьючерсные рынки (как уже давно действующие, так и только развивающиеся). Это Опционная биржа в Амстердаме, фьючерсная биржа во Франкфурте, биржа СОФФЕКС в Швейцарии и некоторые другие. Финансовый фьючерсный контракт в целом аналогичен товарному фьючерсу, т.е. это соглашение о покупке или продаже установленного количества определенного финансового инструмента в указанный срок в будущем по согласованной цене. Существуют следующие виды финансовых фьючерсных контрактов: фьючерсы по процентным ставкам (interest rate futures), фьючерсы по индексам акций (stock index futures). В основе финансового фьючерсного контракта находится определенный финансовый инструмент, или ценная бумага. Для того, чтобы яснее понять сущность фьючерсов на финансовые инструменты, следует кратко остановиться на их видах. Выделяют следующие виды ценных бумаг: Облигация — это выпускаемое заемщиком при получении займа долговое обязательство, по которому он обязуется выплатить в определенный срок ссуду и ссудный процент. Владелец облигации получает фиксированный доход, который выплачивается равными долями в течение всего срока действия облигации. По окончании своего срока облигация выкупается заемщиком, выпустившим ее. Купон — часть ценной бумаги в виде отрезного талона, содержащая право на получение по наступлении указанного в ней срока определенной суммы процентов. Купон обычно прикреплен к облигации, хотя иногда может обращаться самостоятельно. В любом случае он должен быть идентифицирован с облигацией, т.е. должен содержать ее реквизиты. Депозитный сертификат — письменное свидетельство кредитного учреждения о депонировании денежных средств, удостоверяющее право вкладчика на получение депозита. Разновидностью краткосрочных депозитных сертификатов, выпускаемых банками для привлечения сбережений, являются сертификаты денежного рынка (money market certificates), впервые выпущенные в США в 1978 г. С 1985 г. они стали выпускаться и в Японии. Проценты по сертификатам денежного рынка с номиналом свыше 10 тыс. долл. (сроком на 6 месяцев) более высокие, чем по обычным сертификатам, и могут достигать средней учетной ставки для 6-месячных казначейских векселей. Вексель — это документ, составленный по установленной законом форме и содержащий безусловное абстрактное денежное обязательство. Евровалюты — это иностранные валюты, в которых коммерческие банки осуществляют безналичные депозитно-ссудные операции за пределами стран—эмитентов этих валют. В начале 80-х годов в структуре рынка евровалют более 60% приходилось на доллар США, 15% на немецкую марку, остальное — на другие валюты. В последующие годы резко возросла доля японской иены. Еврооблигации — это долговые обязательства, выпускаемые заемщиком при получении долгосрочного займа на еврорынке. К государственным ценным бумагам относятся казначейские векселя, казначейские обязательства и казначейские облигации. Казначейские векселя (treasury bills) — это основной вид краткосрочных обязательств государства. Впервые были выпущены в 1877 г. в Великобритании. Выпускаются на 3, б, 12 месяцев, обычно на предъявителя. Не имеют процентных купонов. Реализуются в основном среди банков со скидкой с номинала, а выкупаются по полной нарицательной стоимости. Эмиссия и погашение производятся регулярно центральным банком по поручению министерства финансов. Казначейские векселя широко используются на межбанковском денежном рынке. Это один из наиболее высоколиквидных активов. Казначейские обязательства (treasury notes) — среднесрочные государственные обязательства. В США выпускаются на сроки от 1 года до 10 лет. Среднесрочные долговые обязательства министерства финансов в отличие от казначейских векселей не подлежат продаже со скидкой. Если доход по векселям выплачивается по истечении их срока, процентные выплаты по среднесрочному долгу производятся по полугодиям. Размер полугодового платежа определяется при выпуске обязательства. По окончании срока погашения последний процентный платеж выплачивается вместе с номинальной стоимостью обязательства. Казначейские облигации (treasury bonds) — долгосрочные долговые обязательства государства со сроком погашения от 10 до 30 лет. Выпуск осуществляется по нарицательной стоимости, доход по ним выплачивается по купонам. Существуют долговые обязательства муниципалитетов, которые представляют собой ценные бумаги, выпускаемые правительствами штатов и местными органами самоуправления, включая власти особых районов и округов. Ипотека — это разновидность залога недвижимого имущества (в основном земли и строений) с целью получения ссуды. Соответственно существуют ипотечные (закладные) долговые обязательства. Ипотечные облигации — это долгосрочные ценные бумаги, выпускаемые под обеспечение недвижимым имуществом и приносящие твердый процент. Акция — ценная бумага, свидетельствующая о внесении известного пая в капитал акционерного общества и дающая право на получение части прибыли в виде дивиденда. Один из главных принципов в торговле финансовыми фьючерсными контрактами — принцип "расчета наличными" ("cash settlement"). Он означает, что по истечении срока контракта выплачивается лишь разница в ценах (между фьючерсной ценой, по которой был заключен контракт, и текущей ценой спот в момент наступления срока поставки), но не происходит физической поставки данного финансового инструмента. Необходимость в поставке отпадает, если позиция по контракту была закрыта. Однако есть финансовые фьючерсные контракты, по которым по требованию его владельца может быть произведена "физическая" поставка. Технически это осуществляется при помощи приема, называемого "Exchange for Physical" (EFP) — "Обмен на физическую поставку", который используется и в торговле товарными фьючерсами. В такого рода, случаях покупатель физического товара переводит продавцу эквивалентное количество фьючерсных контрактов на покупку или получает от него соответствующее количество фьючерсных контрактов на продажу по согласованной цене. Приемы EFP являются достаточно гибкими и в настоящее время стали эффективным средством определения цены в сделках с физическим товаром и управления ценовым риском. Физическая поставка по фьючерсному контракту осуществляется в соответствии с условиями, которые вырабатываются в каждом отдельном случае непосредственными участниками сделки. Фьючерсный рынок фондовых индексов Одним из наиболее быстро развивающихся финансовых фьючерсных рынков стал рынок фьючерсных контрактов, основанных на индексах акций. Он обеспечивает возможность проведения арбитражных сделок с индексами акций, что является одним из основных приемов, с помощью которых инвесторы могут застраховать свои портфели акций. В настоящее время в различных странах существует довольно много индексов, основанных на котировках акций. Некоторые из них стали важными индикаторами состояния финансового рынка и поэтому служат базой фьючерсных контрактов (табл. 18.2). Таблица 18.2. Спецификации некоторых фьючерсных контрактов на индексы
Продолжение
Индекс Доу Джонса — один из самых популярных индексов, представляет собой средний показатель курсов акций группы крупнейших компаний США, публикуемый фирмой "Доу Джонс энд компани" с 1884 г. В качестве базы фьючерсных контрактов не используется. Основной индекс рынка Амекс — взвешенный по ценам средний курс 20 наиболее популярных акций промышленных компаний. Этот индекс разработан как аналог индекса Доу Джонса. Индекс "Стэндард энд Пурс" ("S & Р 500") — индекс средневзвешенных (по капитализации) цен акций 500 американских компаний (400 промышленных, 20 транспортных, 40 финансовых и 40 коммунальных). Индекс "Standard & Poors 500" публикуется с 1957 г. и является одним из наиболее популярных и представительных индексов. Составной индекс Нью-Йоркской фондовой биржи включает более 1500 обыкновенных акций, продаваемых на бирже. Взвешивается по капитализации, т.е. изменение цены на данный вид акций влияет на величину индекса пропорционально рыночной стоимости всего выпуска таких акций. Индекс "Вэлью Лайн" — средняя арифметическая курсов приблизительно 1700 акций, обращающихся на Нью-йоркской и Американской фондовых биржах и вне этих бирж. В Японии аналогами индекса Доу Джонса являются индекс "Никкей" (Nikkei), рассчитываемый по акциям 225 крупнейших компаний, и индекс "Топике" (Topix), в Германии — индекс "ДАКС" (DAX) для 30 компаний. Свои индексы по методу "Стэндард энд Пурс" рассчитывают некоторые газеты и информационные агентства: в Великобритании агентство "Рейтер" и газета "Файнэншл Тайме" публикуют индекс "FT-SE", в Германии публикуется индекс "FAZ". Впервые фьючерсы по индексам акций были введены на американской товарной бирже Канзас-Сити в феврале 1982 г. (на индекс "Вэлью Лайн"). Двумя месяцами позже Чикагская товарная биржа ввела у себя торговлю фьючерсным контрактом на индекс "Standard & Poors 500", который до сих пор считается наиболее ликвидным из всех фьючерсов по индексам акций. В настоящее время фьючерсными контрактами на индексы акций торгуют на многих биржах мира — в Австралии, Гонконге, Японии, Сингапуре, Великобритании, Канаде. Высокая активность инвесторов на этом рынке объясняется тем, что фьючерсные контракты, основанные на индексах акций, по сути являются единственными показателями, отражающими изменения в "корзине" акций, а также тем, что эти фьючерсы дают инвесторам многовариантные возможности хеджирования и спекуляции. Конечно, владельцу акций вовсе не обязательно постоянно заниматься хеджированием. Необходимость в этом возникает лишь тогда, когда инвестор начинает нервничать по поводу неопределенности ситуации на фондовом рынке и хочет заранее установить гарантированные размеры прибыли. Возможен также и другой вариант: когда ситуация на рынке такова, что инвестор может "зафиксировать" будущую прибыль на достаточно высоком уровне (большем, чем он предполагал до этого), тогда он активно использует для этого фьючерсный рынок. Тем не менее хеджирование не дает абсолютной защиты от риска, особенно в тех случаях, когда портфель акций, которым располагает инвестор-хеджер, изменяется не совсем так, как индекс фьючерсного контракта. Инвесторы, владеющие небольшими портфелями акций или акциями только одной компании, также могут путем продажи фьючерсных контрактов на индексы акций уменьшить свои риски. Таким образом они застрахуют себя от падения курса акций данной компании, если это падение будет идти вразрез с общими тенденциями рынка. Такая стратегия может использоваться банками или различными институтами, выступающими гарантами при размещении новых акций. Как уже сказано, на фьючерсном рынке индексов акций большое распространение имеют арбитражные сделки. Если фьючерс котируется с премией (т.е. форвардная цена превышает цену слот на величину, которая больше их теоретической разницы), то спекулянт-арбитражист покупает портфель акций на фондовом рынке и одновременно продает фьючерсный контракт на этот индекс акций. Если же, наоборот, действительная разница меньше теоретической (т.е. фьючерс котируется с дисконтом), то он покупает фьючерсный контракт и продает портфель акций на наличном рынке. Чисто внешне действия инвестора и арбитражиста на фьючерсном рынке почти ничем не отличаются. Разница между ними заключается в том, что у арбитражиста нет заинтересованности в каком-либо конкретном портфеле акций. По истечении срока фьючерсного контракта арбитражист закрывает свои позиции, т.е. совершает обратные сделки на обоих рынках (фондовом наличном и фьючерсном). Инвестор же сохраняет свой портфель акций на фондовом рынке. Фьючерсные контракты, основанные на индексах акций, могут также выступать в качестве объектов инвестирования, заменяя тем самым ценные бумаги фондового рынка. Большинство портфелей ценных бумаг не состоит на 100% только из акций, а, как правило, включает набор из акций, облигаций, векселей и т.д., соотношение которых в наборе периодически изменяется в соответствии с предполагаемыми изменениями соответствующих рыночных показателей и изменениями в уравнениях рисков/ доходов. Таким образом, если инвестор начинает чувствовать напряженность на данном рынке, он может принять решение о сокращении доли данных акций в своем фондовом портфеле и соответственно об увеличении доли облигаций или иных составляющих его портфеля. Традиционно это делалось путем физической продажи данных акций, а затем через некоторое время они откупались обратно. В настоящее время новая стратегия — стратегия страхования портфеля акций (portfolio insurance) — позволяет использовать фьючерсы для корректировки состава портфеля акций, причем никаких операций на фондовом рынке проводить не нужно. Преимуществами этой новой стратегии являются более низкие операционные издержки, связанные с меньшими размерами обязательной маржи на фьючерсном рынке; а также большая гибкость такого рода операций. Продажа индексных фьючерсов в такой ситуации равнозначна хеджированию определенной части портфеля акций, таким образом она сокращает риск для акций, входящих в состав портфеля. Наоборот, в условиях повышательной конъюнктуры фондового рынка покупка индексных фьючерсов увеличивает риск для акций в составе портфеля. В связи с тем, что эти корректировки осуществляются на постоянной основе, стратегия портфельного страхования получила еще и другое название — стратегия "динамичного хеджирования" (dynamic hedging). Фьючерсный рынок процентных ставок Наиболее важным сектором финансового фьючерсного рынка считается фьючерсный рынок процентных ставок. Первым фьючерсом по процентным ставкам стал контракт на будущую поставку закладных сертификатов, выпущенных государственной ипотечной ассоциацией США. Он был введен в 1975 г. на Чикагской торговой бирже. Существуют два основных вида фьючерсов по процентным ставкам: • краткосрочные фьючерсные контракты на процентные ставки, базой которых служат внутренние или внешние (евровалютные) депозиты; • кратко-, средне- и долгосрочные фьючерсные контракты на процентные ставки, основанные на государственных ценных бумагах. Рынок процентных ставок отличается большим многообразием обращающихся на нем фьючерсных контрактов, однако действительно высокой ликвидностью обладают лишь некоторые контракты. Это, например, фьючерс на казначейские облигации Чикагской торговой биржи (в 1992 г. объем торговли им составил 70 млн. контрактов), трехмесячный евродолларовый фьючерс Чикагской товарной биржи (объем торговли — 61 млн. контрактов в год), фьючерс на государственные облигации французской биржи МАТИФ (32 млн. контрактов), фьючерс на трехмесячный евроиеновый депозит японской биржи ТИФФЕ (15 млн. контрактов). Рассмотрим более подробно фьючерсный контракт на евродолларовый депозит, который представляет собой наиболее типичный пример первого (из вышеперечисленных) вида фьючерсов по процентным ставкам. Торговля евродолларовыми фьючерсными контрактами весьма активно идет на трех биржах. С декабря 1981 г. в США торговля трехмесячными евродолларовыми фьючерсами осуществляется на Международном валютном рынке (ИММ), Чикагской товарной бирже. Аналогичный контракт есть на бирже СИМЕКС в Сингапуре, а также с сентября 1982 г-на бирже ЛИФФЕ в Лондоне (табл. 18.3). Таблица 18.3. Спецификации краткосрочных процентных фьючерсных контрактов на ЛИФФЕ
Безусловным лидером в торговле фьючерсами на евродоллары является ИММ. Основные условия контракта ИММ состоят в . следующем: от покупателя евродолларового фьючерса требуется в определенный срок поместить на трехмесячный евродолларовый депозит 1 млн. долл. с оговоренным в контракте уровнем процента. Однако это требование условно, так как по этому контракту предусмотрен "расчет наличными". Индекс, который лежит в основе евродолларового фьючерсного контракта ИММ, равен 100 минус ставка ЛИБОР (London Interbank Offered Rate) no евродолларовым депозитам. Месяцы поставки по контракту — март, июнь, сентябрь, декабрь. Важным моментом является определение окончательной расчетной цены. Когда по фьючерсному контракту предусмотрена физическая поставка, рынок сам подводит к тому, что фьючерсная цена в конце сближается с ценой спот. В случае, когда по фьючерсному контракту предусмотрен расчет наличными, сама биржа должна позаботиться о том, чтобы эти две цены слились, т.е. цену последнего торгового дня сделать равной цене спот. Для того чтобы определить окончательную расчетную цену по евродолларовому фьючерсному контракту, расчетная палата Чикагской товарной биржи опрашивает 12 случайно выбранных банков, активно работающих на лондонском евродолларовом рынке. Опрос производится два раза в течение последнего торгового дня: первый раз—в случайно выбранное время в течение последних 90 мин. торговли, второй раз — в конце торгового дня. Две максимальные и минимальные ставки отбрасываются, а по оставшимся вычисляется средняя. Таким образом, окончательная расчетная цена фьючерсного контракта равна 100 минус вычисленная средняя ставка ЛИБОР. Евродолларовый контракт ИММ - это первый в США фьючерс, по которому был предусмотрен только расчет наличными (без возможности физической поставки). Евродолларовый контракт биржи ЛИФФЕ также ориентируется на расчет наличными, однако он не исключает возможности физической поставки. Три фактора способствовали широкому распространению евродолларовых фьючерсов: • многие крупные международные банки активно используют рынок евродолларов для получения краткосрочных финансовых средств. Поэтому банки стали использовать фьючерсный рынок для хеджирования, т.е. страхования себя от неблагоприятного изменения процентных ставок по евродолларовым депозитам; • многие крупные транснациональные компании стали активно использовать рынок евродолларов для получения заемных средств. Ставки по кредитам, которые они берут, обычно основаны на трехмесячной или шестимесячной ставке ЛИБОР, поэтому евродолларовые фьючерсы также предлагают им возможность хеджирования; • движение цен по евродолларовому контракту и по фьючерсу по внутренним депозитным сертификатам практически совпадает, т.е. эти два контракта для целей хеджирования вполне взаимозаменимы. Однако требование физической поставки по фьючерсам на внутренние депозитные сертификаты неудобно для хеджеров. Поэтому вместо них многие хеджеры стали использовать евродолларовые фьючерсы (поскольку они предусматривают расчет наличными). На фьючерсном рынке процентных ставок высокой ликвидностью отличаются также контракты на казначейские векселя, торговля которыми идет в США на двух биржах: ИММ и Среднеамериканской товарной бирже. Базой в обоих контрактах является ставка по 13-недельным (91 день) казначейским векселям. Основные условия контракта И ММ, торговля которым началась в январе 1976 г., сводятся к следующему: продавец обязуется поставить в будущем казначейский вексель США номинальной стоимостью в 1 млн. долл., и для этого у него есть 13 недель. Месяцы поставки — март, июнь, сентябрь и декабрь. В каждый торговый день котируются контракты с 8 различными сроками поставки, самый отдаленный из которых составляет 24 месяца. По казначейским векселям не выплачивается какого-то определенного процента, вместо этого они продаются со скидкой по отношению к их номинальной стоимости. Процент, полученный покупателем векселя, равен разнице между покупной ценой векселя и его номинальной стоимостью. Доход по казначейскому векселю выражается обычно в процентах к его номинальной стоимости. Котировка цен на фьючерсы по казначейским векселям основана на индексе, разработанном ИММ. Этот индекс определяется вычитанием из 100 скидки по векселю, обозначающей доход по нему. Например, если скидка (доход по векселю) равна 9,75%, то индекс составит: 100 - 9,75 = 90,25. Направление изменения индекса совпадает с направлением изменения покупной цены векселя, т.е. увеличение индекса означает, что цена, которую должен уплатить покупатель для осуществления в будущем поставки казначейского векселя, тоже возросла. Минимальный шаг изменения цены фьючерса — один базисный пункт (0,01 %), который означает изменение стоимости всего контракта на 25 долл. Таким образом, цена данного фьючерса может быть, скажем, 94,25 или 94,26, но не 94,255. Никаких ограничений максимальных колебаний цен в у течение дня на ИММ не существует; они были отменены по всем фьючерсным контрактам на процентные ставки в декабре 1985 г. В отношении поставки необходимо учесть, что ее объектом может быть как вексель сроком 13 недель, только что выпущенный, так и вексель с более длительным сроком (26 или 52 недели), но который был выпущен ранее, так что до истечения его срока осталось 13 недель. Расчет по контракту производится по цене закрытия последнего дня торговли данным контрактом. Окончательная цена поставки определяется на ИММ следующим образом. Сначала подсчитывается общая скидка с номинальной стоимости векселя по формуле:  В этой формуле [(100 - Индекс) х 0,01] — это доход по векселю. Затем необходимо подсчитать окончательную цену вычитанием общей скидки из номинальной стоимости векселя. Предположим, что последняя цена фьючерсного контракта 94,81, тогда расчетная цена для первого дня поставки составит:  Новым явлением на рынке фьючерсов на процентные ставки стало введение в июне 1991 г. на Чикагской торговой бирже двух фьючерсных контрактов на операции своп по процентным ставкам. Они имеют сроки 3 и 5 лет, в них предусмотрены фиксированные или плавающие ставки и расчет наличными. К особым изобретениям финансового фьючерсного рынка относятся так называемые "инструменты управления активами", под которыми понимается специальный вид фьючерсных контрактов, появившийся в начале 1990-х годов. Предметами фьючерсной торговли стали индексы, образованные путем сведения цен на некоторые наборы товаров и/или услуг. Схема функционирования такого рода контрактов аналогична схеме действия фьючерсов по индексам акций. Примером может служить контракт BIFFEX (the Baltic International Freight Futures Exchange), который позволяет хеджерам (как судовладельцам, так и фрахтователям) минимизировать риски на фрахтовом рынке сухогрузов. Индекс фрахтовых ставок (the Baltic Freight Index) основан на линейных фрахтовых ставках и включает в себя ставки по 14 наиболее представительным сухогрузам. Индекс рассчитан по формуле средней взвешенной. Существует еще целый ряд запатентованных товарных индексов (повторяющих динамику цен на товары): индекс, рассчитываемый Бюро по изучению сырьевых товаров (Commodities Research Bureau's Index), им торгуют на Нью-йоркской фьючерсной бирже; индекс цен на металлы MGMI, рассчитываемый крупнейшей компанией по призводству металлов "Metallgesellschaft AG" (Германия), торговля им идет на лондонской бирже ФОКС. Индекс MGMI включает цены по шести металлам (меди, олову, цинку, никелю, алюминию, свинцу), причем эти цены "взвешены" в соответствии с долей каждого из металлов в общем объеме потребления этих металлов в развитых странах. В настоящее время идет разработка фьючерсных контрактов на электроэнергию (на бирже ФОКС), на медицинское страхование (на Чикагской торговой бирже), что само по себе звучит весьма необычно, однако такая работа ведется вполне серьезно. Развитие финансового фьючерсного рынка в этом направлении приведет к существенному расширению базы фьючерсных контрактов, к вовлечению во фьючерсную торговлю новых сфер экономики, а также к еще большему отрыву фьючерсных рынков от товарных |