ПРАКТИКУМ корп.фин.. Корпоративные финансы

• Название: Корпоративные финансы
• Дата: 20.04.2022
• Размер: 0.85 Mb.
• Имя файла: ПРАКТИКУМ корп.фин..docx
• Тип: Учебно-методическое пособие; #487940
• страница: 4 из 22

ТЕМА 3

ОЦЕНКА ЗАТРАТ НА ИНВЕСТИРОВАННЫЙ В КОМПАНИЮ КАПИТАЛ

Изучение данной темы поможет узнать:

• 
  Понятие затрат на капитал (стоимость капитала);
  
• 
  Понятие затрат на заемный капитал (стоимость заемного капитала);
  
• 
  Понятие «налогового щита» и его влияние на стоимость за­емного капитала;
  
• 
  Понятие затрат на собственный капитал (стоимость собствен­ного капитала);
  
• 
  Алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал;
  
• 
  Методы оценки затрат на заемный и собственный капитал
  компании;
  
• 
  Понятие «предельные затраты на капитал».
  

ОСНОВНЫЕ ЭТАПЫ ОПРЕДЕЛЕНИЯ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ

• 
  Планирование структуры капитала
  
• 
  Анализ реструктуризации компаний
  
• 
  Управление портфелем активов
  
• 
  Анализ стоимости компании
  
• 
  Анализ инвестиционных проектов
  
• 
  Анализ доходности компании (экономическая прибыль)
  

>Затраты на капитал — неотъемлемая часть ключевых финансовых решений

ФАКТОРЫ, ОПРЕДЕЛЯЮЩИЕ ЗАТРАТЫ НА КАПИТАЛ:

• 
  источники финансирования, используемые компанией, иобщая сумма привлеченных средств;
  
• 
  уровень риска, характеризующий деятельность компании.Чем больше величина риска, присутствующая в активахкомпании, тем больше должен быть доход по ним длятого, чтобы привлечь инвестора;
  
• 
  доходность альтернативных вариантов вложения.
  

Стои­мость капитала — это доход, который ожидают получитьинвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при сопоставимой величине риска.

АЛГОРИТМ РАСЧЕТА СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ



где r_Dи r_Е— требуемая доходность, долговых обязательств и акций;

Dи Е — текущие значения долга и собственного капитала (акций);

V— совокупная стоимость компании (У= D + Е);

Т_с — предельная ставка корпоративного налога на прибыль.

WACCпозволяет учесть финансовый рычаг и налоговый щит.WACCдает оцен­ку средней стоимости всего капитала компании, если деловой (операци­онный) и финансовый риски неизменны

ПРИНЦИПЫ РАСЧЕТА СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ:

• 
  принцип учета типичных, значимых для бизнеса, устойчи­вых источников финансирования;
  
• 
  принцип альтернативных издержек;
  
• 
  принцип предельных издержек;
  
• 
  принцип сопоставимости с денежным потоком по срокам,
  валюте, учет инфляции;
  
• 
  принцип рыночных удельных весов;
  
• 
  принцип трансформации сложной структуры капитала;
  
• 
  принцип учета забалансовых обязательств.
  

МЕТОДИКА РАСЧЕТА СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ КОМПАНИИ


МЕТОДЫ ОПРЕДЕЛЕНИЯ ВЕСОВ В СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТАХ НА КАПИТАЛ



ОСНОВНЫЕ КОМПОНЕНТЫ КАПИТАЛА

• 
  Собственный капитал в виде нераспределенной прибылии обыкновенных акций.
  
• 
  Привилегированные акции.
  
• 
  Долгосрочный заемный капитал в виде кредитов и обли­гаций.
  
• 
  Постоянная часть краткосрочных кредитов и займов.
  

ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ДОЛГА

Из чего складывается величина долга компании?

Чистый долг = Долгосрочный банковский долг + Краткосрочный банковский долг + Торгуемые долговые ценные бумаги + Лизинг - Наличность.

Подход 1

Рассматривается только процентный долг.

Подход 2

Рассматривается только долгосрочный долг.

Подход 3

Рассматриваются все долговые инструменты, включая деривативы.

Стоимость всех видов долга вычисляется после уплаты налогов для отраже­ния налоговой экономии.

ЗАТРАТЫ НА ЗАЕМНЫЙ КАПИТАЛ:

-КРЕДИТЫ

I_D(1-T)

гдеТ — ставка налога на прибыль;

I_D — процентные выплаты по долгу.

При использовании кредита затраты на привлечение заемного капитала равны процентной ставке и определяются на основе договорного согла­шения между кредиторами и заемщиком в каждом конкретном случае. Если кредит взят на условиях плавающей процентной ставки, то для расче­та используют показатель средней стоимости за все годы.

-ОБЛИГАЦИИ



где n — число периодов до погашения;

YTM— доходность к погашению;

Р_о — текущая рыночная цена;

MV— стоимость к погашению;

С — процентные выплаты.

При использовании облигаций затраты на привлечение заемного капитала равны доходности облигаций на момент погашения (УТМ). Доходность к погашению отражает средний уровень доходности, который может быть получен инвестором по облигации, если она будет куплена в настоящее время и останется у него до момента погашения займа. Доходность к по­гашению равняется ставке дисконта для приведенной стоимости потока финансовых платежей по облигации.

-ГИБРИДНЫЕ ОБЛИГАЦИИ:



ЗАТРАТЫ НА КАПИТАЛ:

-ПРИВИЛЕГИРОВАННЫЕ АКЦИИ

Дивиденды не вычитаются из налогооблагаемой прибыли. Дивидендная доходность используется без учета корректи­ровок на налог:



где DIV — величина ежегодного дивиденда на акцию;

Р_PS— рыночная цена акций;

F_PS— предельные комиссионные расходы компании.

Дивиденды по привилегированным акциям могут не выплачи­ваться, НО:

• 
  компания не сможет выплачивать дивиденды по обыкно­венным акциям;
  
• 
  могут возникнуть проблемы с привлечением дополнитель­ного капитала с рынка.
  

ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА

Собственный капитал = Обыкновенные акции + Нераспределенная прибыль + Капитализированные расходы на НИОКР,создание будущих доходов.

Подход 1

Модель САРМ и ее модификации.

Подход 2

Модель дисконтированного денежного потока.

Подход 3

Модель расчета доходности облигаций и премии за риск.

Подход 4

Модель кумулятивного построения.
ЗАТРАТЫ НА СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ:

-МОДИФИКАЦИЯ САРМ



ГЛОБАЛЬНАЯ МОДЕЛЬ САРМ (GCAPM)

E(R_i)=R_fG+β_iG(R_MG-R_fG),

где E(R_i)— ожидаемая доходность актива (затраты на капитал);

R_fG — мировая безрисковая ставка;

β_iG — глобальный  актива, характеризует соотношение доходности актива с доходностью глобального рынка, представленной одним из мировых индексов;

(R_MG-R_fG) — премия за риск инвестирования в акции на глобаль­ном рынке (находится в пределах 3—6%).

Особенности модели:

• 
  локальный рынок интегрирован в глобальный;
  
• 
  элиминирование несистематического риска путем интер­национальной диверсификации;
  
• 
  страновой риск не учитывается;
  
• 
  стоимость актива не связана с обменными курсами.
  

ЛОКАЛЬНАЯ МОДЕЛЬ САРМ (LСАРМ)



де E(R_i) — ожидаемая доходность актива (затраты на капитал);

R_fG— мировая безрисковая ставка;

β_iL — бета, рассчитанный для локального рынка;

RP_C— премия за страновой риск (обычно используют спред между национальными государственными облигациями и облигациями глобальных рынков с аналогичными номиналом, доходностью и сроком погашения);

R_mL — доходность локального рыночного портфеля.

Модель полностью формируется по данным локального рынка

СКОРРЕКТИРОВАННАЯ ЛОКАЛЬНАЯ МОДЕЛЬ САРМ (ADJUSTEDLCAPM)

Безрисковая ставка в местной валюте = Ставка по государственным ценным бумагамлокального рынка в местной валюте — Спред дефолта.

R_CAPM=R_FLocal-spread_default+β*(R_MLocal– R_Flocal)*(1-R')

где R'— коэффициент детерминации уравнения регрессии между до­ходами акций компании и страновым риском.

Особенности модели:

• 
  учитывает риск дефолта;
  

• 
  спред дефолта оценивается как разница между ставкой по
  облигациям рассматриваемой страны и облигациям США;
  
• 
  для избежания двойного учета странового риска вводится коэффициент детерминации R'регрессионного уравнения доходности акций данной компании относительно пока­зателя странового риска.
  

СКОРРЕКТИРОВАННАЯ ГИБРИДНАЯ МОДЕЛЬ САРМ (ADJUSTEDHYBRIDСАРМ)


где BC_LG— коэффициент регрессии между глобальным и локальным рыночным индексом;

β_GG- среднее из коэффициентов β, сопоставимых компаний, ко­тирующихся на мировом рынке;

R_mG — доходность мирового портфеля.

Особенности модели:

• 
  использует легкодоступные и надежные данные с глобаль­ных рынков;
  
• 
  глобальная рыночная премия за риск учитывается для на­ционального рынка посредством использования локаль­ного коэффициента β;
  
• 
  предполагает стабильную зависимость между глобальны­ми или отраслевыми коэффициентами β, и аналогичнымикоэффициентами на национальных рынках.
  

МОДЕЛЬ ХАРВЕЙ-ВИСКАНТИА (ERB-HARVEY-VISKANTIA, EHVMODEL)



где CS_i — полугодовые доходы для страны i, доллары США;

CCR_i — кредитный рейтинг для страны i;

t— время, измеряемое в полугодовых интервалах;

 — ошибка регрессии.

Особенности модели:

• 
  модель для экономик с отсутствием открытого рынка ак­ций, основанная на показателях кредитных рисков;
  
• 
  кредитный рейтинг страны находится в сильной взаимо­связи с доходами рынка акций;
  
• 
  применение модели на практике ограничено, поскольку она предназначена для оценки затрат на собственный ка­питал для страны в целом и не может применяться на уровне компании.
  

- МОДЕЛЬ ДИСКОНТИРОВАННОГО ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА

Модель дисконтированного денежного потока определяет издержки собственного капитала как ставку дисконтирования, при которой приведенная сумма будущих дивидендов равна ры­ночной цене акции. Обычно используется для оценки требуе­мой доходности по обыкновенным акциям стабильной компа­нии (формула Гордона):



-МОДЕЛЬ РАСЧЕТА ДОХОДНОСТИ ОБЛИГАЦИЙ И ПРЕМИИ ЗА РИСК

r_b=r + RP,

где r_b— доходность собственных облигаций компании;

RP— премия за риск.

Для расчета RP, где риск представляет собой разницу между степенью неопределенности получения доходов по акциям и по облигациям данной компании, наиболее предпочтительны два подхода: аналитический обзор и методика на основе дисконти­рованного денежного потока. Достаточно редко используется на практике.

МЕТОД КУМУЛЯТИВНОГО ПОСТРОЕНИИЯ (BUILD-UP)

• 
  За безрисковое вложение инвесторы требуют безрисковую ставку доходности на инвестиции.
  
• 
  Большинство инвестиций не являются безрисковыми (т.е. испытывают влияние факторов риска).
  
• 
  Оценка экспертным путем возникающих рисков. Добав­ление к безрисковой ставке ряда рисковых премий.
  
• 
  Величина премии за каждый из видов риска определяется экспертно в диапазоне вероятного интервала от 0 до 5% годовых.
  

Недостаток модели: высока вероятность двойного учета одного и того же фактора =>завышение барьерной ставки.
КОРРЕКЦИЯ ЗА РИСК ИНВЕСТИЦИЙ В КОМПАНИЮ



- НЕРАСПРЕДЕЛЕННАЯ ПРИБЫЛЬ

Затраты капитала, формируемого за счет нераспределенной прибыли,

аналогичны доходности, которую инвесторы требуют от обыкновенных акций компании

Для определения стоимости нераспределенной прибыли:

• 
  применяют принцип «альтернативных издержек»;
  
• 
  используют те же методы, что и для нахождения затрат на финансирование посредством обыкновенных акций.
  

ПРЕДЕЛЬНЫЕ ЗАТРАТЫ НА КАПИТАЛ

Предельными затратами на капитал компании (МСС) называ­ют затраты по привлечению последней единицы дополнитель­ных средств финансирования. С ростом объемов привлекаемых средств МСС увеличивается. Предельные затраты на капитал рассчитывают на основе прогнозных значений расходов, необ­ходимых для достижения требуемой структуры капитала при сложившихся условиях фондового рынка.



ПРАКТИКУМ

ОЦЕНИТЕ СПРАВЕДЛИВОСТЬ СЛЕДУЮЩИХ ВЫСКАЗЫВАНИЙ

3.1. Если в структуре капитала компании присутствуют заемные источники финансирования, то при расчете средневзве­шенных затрат на капитал не следует использовать корректи­ровку на налоги.

а) верно □ б) неверно □

3.2. Для расчета затрат на привлечение дополнительного за­емного капитала следует брать доходность к погашению недав­но выпущенных облигаций с аналогичным рейтингом и сроком обращения.

а) верно □ б) неверно □

3.3. Для оценки затрат на собственный капитал компании используется купонная доходность, выплачиваемая по облига­циям.

а) верно □ б) неверно □

3.4. Для оценки затрат привилегированных акций следует учитывать выплаты дивидендов по обыкновенным акциям.

а) верно □ б) неверно □

3..5. Для оценки средневзвешенных затрат на капитал кор­ректнее использовать балансовую стоимость собственного ка­питала.

а) верно □ б) неверно □

3.6. Издержки размещения ценных бумаг следует учитывать в расчете денежных потоков, а не при расчете средневзвешен­ных затрат на капитал.

а) верно □ б) неверно □

3.7. Повышение налоговой ставки ведет к увеличению сред­невзвешенных затрат на капитал.

а) верно □ б) неверно □

3.8. Использование модели Гордона и модели оценки долго­срочных активов (САРМ) для оценки затрат на собственный ка­питал в идеале должны приводить к одинаковому результату.

а) верно б) неверно □

3.9. Затраты на собственный капитал обычно равны средне­взвешенным затратам на капитал.

а) верно □ б) неверно □

3.10. Требуемая доходность собственного капитала является требуемой доходностью, которую предъявляют к компании ее кредиторы.

а) верно □ б) неверно □

3.11. Обычно финансирование за счет заемного капитала де­шевле по сравнению с другими способами. Таким образом, компания должна постоянно стараться увеличивать уровень за­емного капитала, чтобы снизить общие затраты на капитал.

а) верно □ б) неверно □

3.12. Дополнительный выпуск акций может увеличить сред­невзвешенные затраты на капитал компании.

а) верно □ б) неверно □

3.13. Стоимость кредита обычно выше, чем стоимость облигаций.

а) верно □ б) неверно □

3.14. Затраты на собственный капитал зависят от общего риска, присущего операциям компании.

а) верно □ б) неверно □

3.15. Поскольку ожидаемая отдача от заемного капитала меньше, чем от собственного, средневзвешенные затраты на ка­питал растут при увеличении суммы долга.

а) верно □ б) неверно □

3.16. Показатель «средневзвешенные затраты на капитал» может использоваться в качестве ставки дисконтирования для любого проекта компании.

а) верно □ б) неверно □

3.17. Минимизация средневзвешенных затрат на капитал при прочих равных условиях эквивалентна максимизации при­были компании.

а) верно □ б) неверно □

3.18. При расчете средневзвешенных затрат на капитал не­обходимо ориентироваться на балансовые показатели стоимо­сти долга и собственного капитала, поскольку это документаль­но подтвержденные величины, а не результат профессионально­го суждения.

а) верно □ б) неверно □

3.19. Требуемая доходность по облигациям обычно ниже требуемой доходности по акциям для данной компании.

а) верно □ б) неверно □

3.20. Использование одной и той же величины средневзве­шенных затрат на капитал для оценки проектов, реализуемых компанией, позволяет избежать принятия плохих проектов с
высоким риском.

а) верно □ б) неверно □

3.21. При расчете средневзвешенных затрат на капитал не учи­тывается задолженность перед поставщиками и подрядчиками.

а) верно □ б) неверно □