Организация защиты от враждебных поглощений и ее влияние на стоимость компаниицели
 Скачать 1.73 Mb.
|
| |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| Коэффициент | 2007 | 2008 | 2009 | 2010 | 2011 |
| Оборачиваемости кредиторской задолженности | 1,07 | 1,2 | 1,04 | 2,02 | 0,6 |
| Оборачиваемости дебиторской задолженности | 7,13 | 8,7 | 4,01 | 5,3 | 7,01 |
| Оборачиваемости активов | 0,55 | 0,463 | 0,353 | 0,581 | 0,463 |
| Оборачиваемости собственного капитала | 2,695 | 2,798 | 1,604 | 1,847 | 1,897 |
| Оборачиваемости запасов | 48,08 | 52,75 | 71,91 | 86,4 | 86,167 |
| Фондоотдача | 0,831 | 0,829 | 0,509 | 0,756 | 0,774 |
| | | | | | |
| Текущей ликвидности | 0,743 | 0,572 | 0,291 | 0,617 | 1,128 |
| Рентабельности собственного капитала | 0,86 | 0,182 | -0,511 | 0,032 | 0,461 |
| Рентабельности инвестиций | 9 | 1,42 | 1,36 | 0,22 | 5,23 |
| Чистая рентабельность капитала | 0,43 | 0,07 | 0,72 | 0,03 | 0,4 |
| Капитализации | 0,65 | 0,61 | 0,62 | 0,03 | 0,34 |
Коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности на 2011 год составил 0,6, что может означать как проблемы оплаты счетов, так и более эффективную организацию взаимоотношений с поставщиками, обеспечивающий более выгодный и отложенный график платежей. Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности 7,01 > 0,6, что говорит о благоприятной ситуации для компании.
Коэффициент фондоотдачи сильно зависит от отраслевых особенностей. Для компании на 2011 год Фо = 0,774, при оценке его в динамике можно сделать вывод, что интенсивность эффективность использования оборудования снизилась в сравнении с 2008 годом.
Оборачиваемость активов Коа (2011) = 0,463. Значение этого коэффициента было меньше среднеотраслевого в первом периоде, что говорит о больших затратах материальных активов на рубль выручки.
Рентабельность капитала дает представление о эффективности использования своего капитала (собственного и заемного). На 2011 год он составил 0,461, что является показателем снижения чистой прибыли и повышения доли заменых средств.
Относительно платежеспособности компании можно отметить коэффициент текущей ликвидности, равный 1,12. Он ниже нормального значения 0,5, что говорит о высоком финансовом риске, то есть компания не в состоянии стабильно оплачивать текущие счета.
В целом, состояние компании «Балтлайнер» можно охарактеризовать, как неустойчивое, при котором есть риск банкротства. Важно отметить, что коэффициент оборачиваемости запасов компании высокий, что говорит о эффективном производстве и невысокой потребности в оборотном капитале.
Возможность банкротства, при этом обладание большими активами, машинами и оборудованием, занимаемая доля рынка и международные выходы делают компанию уязвимой для недружественного поглощения.
Для проверки данного тезиса оценим привлекательность компании с помощью коэффициента Q Тобина, который рассчитывается по формуле:
Q = рыночная стоимость компании / Восстановительную стоимость ее активов.
Стоимость ОАО «Балтлайнер» на конец 2011 года равна 1 577 100 тыс. руб., при цене за акцию 105 руб. и количеству акций = 25000 тыс., цене облигаций 70 руб. при количестве в 3000 тыс.
Тогда Q = 1 577 100 000 / 1 037 468 000 = 1,52, что больше 1, а значит данная компания привлекательная для инвесторов.
Чтобы оценить, а заодно и проверить, вероятность банкротства воспользуемся балльной системой Н.С. Согриной, основанную на расчете индекса «рейдпригодности». Индекс представляет собой сумму показателей, помноженных на определенные веса. Для начала нам необходимо рассчитать коэффициент Альтмана (по данным за 2011 год):
Z = 0,717T1 + 0,847 T2 + 3,107 T3 + 0, 42 T4 + 0,998 T5,
где:
T1 – рабочий капитал /активы
T2 – нераспределенная прибыль /активы
T3 – EBIT / активы
T4 – рыночная стоимость собственного капитала / балансовая стоимость задолженности
T5 – выручка /активы
Таким образом, подставив расчетные значения, мы получим:
Z = 0,013 + 0, 06 + 0, 21 + 0,176 + 0, 46 = 0, 92
- относится к красной зоне, высокая вероятность банкротства. Данная оценка соответствует прогнозу на 1-2 года.
Также, для характеристики доли собственного капитала рассчитаем коэффициент автономии (2011 год):
Кавт = собственный капитал / активы = 0,29 0,3.
Сравним с нормальным значением 0,5. Рассчитанное значение меньше, а это говорит о сильной зависимости от заемных источников финансирования, что свидетельствует о неустойчивом финансовом состоянии. Что подтверждает выдвинутый нами ранее вывод.
Итак, обратимся к методике Н.С. Согриной. Необходимо соотнести веса коэффициентам, учитывая информацию об ОАО «Балтлайнер» за 2011 год.
Расставим оценки коэффициентов, как это описано в работе автора. Результаты представлены в таблице 12.
Таблица 12.
Соответствие весов коэффициентам
| К1 | 3 | К6 | 1 | К11 | 1 |
| К2 | 5 | К7 | 1 | К12 | 5 |
| К3 | 10 | К8 | 1 | К13 | 4 |
| К4 | 10 | К9 | 1 | К14 | 5 |
| К5 | 1 | К10 | 10 | К15 | 1 |
Сводный коэффициент = 59, так 39 ≤ Ксвод ≤ 70, что соответствует 3 классу.
Анализ сопоставления с нормативными значениями и разбивка по разделам дана в следующей таблице.
Таблица 13.
Значения по разделам
| Раздел 1 | Раздел 2 | Раздел 3 | Раздел 4 | Раздел 5 | Раздел 6 |
| 1.128 | 0,29 | 1,897 | 0,461 | К(Альтман) | - |
Риск недружественного поглощения оценивается по формуле:
P = 0, 5 (59 + Ф) = 0, 5 (59 + 0,782) = 29, 8
Ф = Сумм показателей / 6 = 0,782
В итоге показатели по первым четырем разделам меньше нормативных значений (25%), по разделу 5 коэффициент Альтмана <1,81. Тогда раздел 6 – класс кредитоспособности 4 или 5. Так, корпоративный захват характеризуется, как весьма вероятный, (класс 4).
Проведенный анализ дает основание для моделирования ситуации корпоративного захвата относительно данной компании через процедуру банкротства, как самого вероятного способа. Стоит отметить, что вариантов корпоративных захватов и методов противодействия им достаточно много, поэтому в рамках данного исследования мы ограничимся одной схемой захвата и 4 способами противодействия, применимыми в такой ситуации. Более того, выбор данного метода обоснован его популярностью среди захватчиков, так как он относительно простой и менее рискованный для компании-агрессора.
Описание ситуации. Для упрощения представим компанию – агрессора, как некую ОАО «Nordtrans» (название не принадлежит реальной компании, прим. автора). Также введем предположение об отличном финансовом состоянии данной компании. Пусть также она действует относительно недавно на рынке грузоперевозок Российской Федерации, не имеет международных связей, сравнительно с ОАО «Балтлайнер» не обладает таким обширным автопарком и долей рынка. Так, мотивом приобретения данной идеализированной компании ОАО «Балтлайнер» является «мотив приобретения крупных контрактов». Тогда в результате поглощения у новой компании появится достаточно мощностей, чтобы конкурировать за крупные, государственные контракты. То есть целью ОАО «Nordtrans» являются выгодные долгосрочные контракты.
Заказав сбор информации об учредительных документах «Балтлайнер», регламентах, сделках, лидерах и личных взаимоотношений, а также партнерах, потребителях, контрактах и задолженностях, ОАО «Nordtrans» делает обоснованный вывод о недостатках выбранной компании и большой вероятности того, что ОАО «Балтлайнер» не способно к эффективной защите. Мирные переговоры о сделке не приводят к желаемому результату. ОАО «Балтлайнер» не собирается менять руководство, акционеры компании бояться потери стоимости, менеджмент достаточно сплочен, чтобы действовать заодно.
Тогда компания – агрессор заказывает информацию о поставщике «Балтлайнер» автомобильных шин для грузового автотранспорта. В ходе платного исследования выясняется, что договор ОАО «Балтлайнер» с его основным поставщиком был заключен с условием отсрочки платежа на сумму 800 000 руб. от общей суммы 1 600 000 руб. Тогда ОАО «Nordtrans» перекупает долг «Балтлайнер». По прошествии 3, 5 месяца компания- захватчик подает заявление в арбитражный суд о банкротстве ОАО «Балтлайнер», так как все основания на это имеются (срок непогашения превышает 3 месяца, сумма долга свыше 100 000 руб., есть претензии кредитора).
Возбуждается дело, что и становится сигналом для нашей компании о первом шаге компании-агрессоре. На этом этапе «Балтлайнер» собирает информацию о захватчике, распознает цели и схему захвата. Так как в такие сроки расплатиться с долгами у «Балтлайнер» нет возможности, принимается оборонительная тактика с применением оперативных мер. Целями компании «Балтлайнер» становятся сохранение управления и в целях акционеров, возможные незначительные изменения в стоимости. Еще до назначения временного управляющего компания-цель может провести реорганизацию, разделившись на 2 предприятия, ни одно из которых не привлекательно для захвата и сменить реестродержателя во избежание смены реестра акционеров. При оценке данного действия на стоимость компании-цели применим модель с оцененными регрессорами:
LN_EV11 = 0.545*LN_CP + 0.025*CURR_RATIO + 0.035*(LN_RASHOD) ^2 - 0.166*LN_REV + 0.567*RD + 0.273*SA - 1.095*STRIP + 1.718*REORG + 7.143
В целом данная модель значима. Выбранные регрессоры объясняют 36% вариации зависимой переменной. Это связано с тем, что на стоимость компании оказывает большое влияние внешние факторы, которые мы не учитывали в нашей модели в связи с ограниченным объемом данного исследования.
Таблица 14.
Спецификация модели
| Variable:_LN_EV11'>Dependent Variable: LN_EV11 | | | ||
| Method: Least Squares | | | ||
| Sample: 1 40 IF EV11<4000000 AND REVENUE<60000000 | ||||
| Included observations: 38 | | | ||
| Variable | Coefficient | Std. Error | t-Statistic | Prob. |
| | | | | |
| | | | | |
| LN_CP | 0.545238 | 0.311608 | 1.749757 | 0.0907 |
| CURR_RATIO | 0.024872 | 0.619497 | 0.040149 | 0.9682 |
| (LN_RASHOD)^2 | 0.035111 | 0.026200 | 1.340148 | 0.1906 |
| LN_REV | -0.165982 | 0.513854 | -0.323015 | 0.7490 |
| RD | 0.566703 | 0.633157 | 0.895044 | 0.3781 |
| SA | 0.272630 | 0.688333 | 0.396073 | 0.6950 |
| STRIP | -1.094633 | 0.645646 | -1.695407 | 0.1007 |
| REORG | 1.718382 | 0.597822 | 2.874402 | 0.0075 |
| C | 7.142777 | 7.943856 | 0.899157 | 0.3760 |
| R-squared | 0.359007 | Mean dependent var | 10.89408 | |
| Adjusted R-squared | 0.182182 | S.D. dependent var | 1.941195 | |
| S.E. of regression | 1.755487 | Akaike info criterion | 4.166764 | |
| Sum squared resid | 89.37031 | Schwarz criterion | 4.554613 | |
| Log likelihood | -70.16851 | Hannan-Quinn criter. | 4.304757 | |
| F-statistic | 2.030290 | Durbin-Watson stat | 1.398421 | |
| Prob(F-statistic) | 0.000002 | | | |
Значимым коэффициентом оказался регрессор СР. Чем выше прибыль компании, тем выше стоимость компании. При росте прибыли на 1% стоимость компании увеличивается на 0,545%.
Если компания применяет реорганизацию, то стоимость компании будет в среднем выше на 1,72%. Таким образом данная мера обеспечивает рост стоимости компании на 271261,2 руб.
Данный шаг вынуждает агрессора отслеживать выведенные активы, собирать информацию о новых предприятиях и тратить средства и время на эти исследования. От чего компания «Балтлайнер» выигрывает немного времени в условиях процесса решения арбитражного суда.
Так, компания - цель вместе с реорганизацией выводит ценные для захватчика активы в одну из вновь созданных компаний с последующей целью продолжить свою деятельность в ней. Применение данной меры относительно стоимости можно оценить через эконометрическую модель:
Таблица 15.
Зависимость стоимости компании - цели
от процедуры вывода активов
| Dependent Variable: LN_EV11 | | | ||
| Method: Least Squares | | | ||
| Sample: 1 40 IF EV11<4000000 AND REVENUE<60000000 | ||||
| Included observations: 38 | | | ||
| | ||||
| Variable | Coefficient | Std. Error | t-Statistic | Prob. |
| STRIP | -1.09463 | 0.614900 | -1.709850 | 0.0959 |
| C | 11.39211 | 0.423203 | 26.91879 | 0.0000 |
Так, коэффициент значим. И если компания использовала вывод активов, то стоимость ее снизилась на 1,09%. Что привело к потери стоимости на 1 719 039 руб. При этом эффективность мероприятия приблизительно 50%, так как вывести могли как ценные для агрессора, так и неценные активы. Здесь может сыграть роль полученная или купленная информация.
По расследованию суда уже нет компании, как юридического лица, для взыскания долга. Все активы выведены, расформирован состав акционеров. Так, компания – агрессор блокирован в своих действиях отстранения руководителя. Судом не будет назначен внешний управляющий на место прежнего руководителя ОАО «Балтлайнер», а как известно, внешний управляющий может принять сторону кредитора – агрессора и действовать в его интересах. Как это будет сделано не представляет для нашего исследования особой важности, однако такая вероятность существует, и с помощью таких мер она ликвидирована.
Действительно, незаконные действия захватчиков возможно «наказать» в судебном порядке. Но закон не гарантирует исполнимости судебных решений.
В соответствии с действующим процессуальным законодательством судебное разбирательство длится как минимум 3 месяца, а на практике может и дольше. В течение данного периода могут быть предприняты новые действия, направленные на перехват управления в обществе.
Благодаря суду можно признать совершенные компанией-агрессором сделки недействительными, однако восстановить свое положение до сделки не всегда представляется реальным. Особенно это касается тех случаев, когда защитные мероприятия реализуется со значительным отставанием во времени от действий нападающей стороны.
Поэтому следующим этапом противозахватной борьбы может стать метод, основанный на заключении «тайных договоров», в которых прописываются особые пункты, ухудшающие финансовую выгоду для компании-агрессора. Данная мера применима в настоящей ситуации для обеспечения сохранности новой компании с переведенными в нее активами «Балтлайнер».
Итак, рассмотрим ее влияние на ценность:
Таблица 16.
Зависимость стоимости компании-цели от
процедуры «тайных договоров»
| Dependent Variable: LN_EV11 | | | ||
| Method: Least Squares | | | ||
| Sample: 1 40 IF EV11<4000000 AND REVENUE<60000000 | ||||
| Included observations: 38 | | | ||
| Variable | Coefficient | Std. Error | t-Statistic | Prob. |
| SA | 0.272630 | 0.688333 | 0.396073 | 0.6950 |
Так как регрессор незначим, можно сказать, что влияние данного метода существенно увеличит стоимость компании. Однако влияние это положительно, а мера эффективна. После нее компания – агрессор задумается о необходимости поглощать цель, если при ее настоящих задолженностях, добавятся и другие.
Рациональным ходом ОАО «Nordtrans» будет отступить и постараться покрыть собственные расходы по недружественному поглощению.
В итоге, с учетом проведенных оперативных способов защиты стоимость ОАО «Балтлайнер-2» (т.к. была создана новая компания с переведенными в нее активами ОАО «Балтлайнер») составила 1 575 652 222 руб.
В итоге, нам удалось учесть влияние противозахватных мер на стоимость компании-цели. Конечно, оценить все расходы компании-цели в процессе защиты – задача, требующая более углубленного анализа с внесением в модель множества дополнительных факторов. Однако, с другой стороны, данное исследование представляет собой базовую модель, которую впоследствии можно модифицировать и применять в различных областях.