Анализ рынка фитнес услуг. сУПЕР. 1 солодов а. К. Основы финансового риск менеджментa издание
 Скачать 3.6 Mb.
|
|
ГЛАВА 9. ПОЛЕЗНЫЕ ЭССЕ И ИНЫЕ МАТЕРИАЛЫ 9.1. Популярные модели оценки рисков финансовых активов: границы и особенности практического применения Введение В современных рыночных условиях неотъемлемой частью хозяйствования ныне существующих организаций является активное поддержание финансовой деятельности. Многие финансовые операции, такие, как, например, венчурное инвестирование, покупка акций, кредитные операции и др., связаны с довольно существенным риском, а соответственно, требуют оценить степень риска, определить его величину и, по возможности, минимизировать. Под финансовым риском понимается вероятность потерь финансовых ресурсов, связанные как с покупательной способностью денег, так и с вложениями капитала (инвестиционные риски). По степени существенности риск может быть быть классифицирован следующим образом: Нормальный риск, характеризующийся вероятностью неполучения полностью или частично планируемой по операции прибыль. Допустимый риск может быть определен, как риск неполучения не только прибыли, но потери часть инвестиций (вложенных активов). Критический риск представляет собой угрозу потери не только прибыли и вложенных средств, но и части собственного капитала. Катастрофический риск указывает на угрозу потери прибыли, вложений, собственного и заемного капитала. В этом случае крайне велика вероятность банкротства. В основе оценки финансовых рисков лежит нахождение зависимости между определенными размерами потерь предприятия и вероятностью их возникновения. Актуальность данной темы объясняется необходимостью проведения оценки возможных рисков предприятия с целью минимизации потерь, а стало быть, увеличения прибыли. В эссе будут рассмотрены основные понятия, относящиеся к теме, а также наиболее распространенные и часто используемые на практике модели оценки рисков финансовых активов с практическими примерами. Финансовый актив Согласно Международному Стандарту Финансовой Отчетности (IAS) 39 "Финансовые инструменты: признание и оценка", финансовый актив – любой актив, который представляет собой: денежные средства; долевой инструмент другой организации; договорное право на получение денежных средств или иного финансового актива от другой организации или на обмен финансовых активов или финансовых обязательств на потенциально выгодных условиях; такой договор, расчёт по которому будет или может быть произведён собственными долевыми инструментами организации. К финансовым активам относятся монетарное золото, денежные средства, ценные бумаги, дающие право на получение денег, например, векселя или 173 облигации, и акции, означающие опосредованное владение физическими и финансовыми активами компаний. Модель оценки капитальных активов (САРМ) Модель САРМ является распространенным подходом к оценке стоимости собственного капитала на фондовом рынке. Модель CAPM была предложена независимо друг от друга в 1964-66гг. тремя американскими экономистами - У. Шарпом, Дж. Линтнером и Я. Моссином. В данной модели объясняется взаимосвязь, которая должна существовать между ожидаемой доходностью и риском каждой ценной бумаги. Не вдаваясь в более подробное описание модели, ее основной результат можно записать следующим образом: Ri = Ro + βi (Rp – Ro); где Ri - ожидаемая норма доходности i-ой ценной бумаги. Ro – безрисковая процентная ставка; β i – бета-коэффициент i-ой ценной бумаги; Rp – ожидаемая доходность рыночного портфеля. Выражение в скобках представдяет собой премию за риск рыночного портфеля RP. В свою очередь, премия за риск для i-ой ценной бумаги (RP i ) представляет собой произведение премии за риск рыночного портфеля на бета коэффициент i – й ценной бумаги, т.е. = β i (Rp – Ro). Пример: Известна ретроспектива данных о доходности акции компании «Ф» и доходности рыночного портфеля: 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Доходность акций компании «Ф», % 4,93 5,65 5,01 6,37 6,99 5,87 6,70 7,75 8,33 7,86 Доходность рыночного портфеля, % 2,23 2,43 2,74 3,21 3,05 3,27 3,59 3,86 3,67 4,01 При этом безрисковая процентная ставка составляет 1,5%. Ожидаемая доходность рыночного портфеля составит = (2,25+2,43+2,74+3,21+3,05+3,27+3,59+3,86+3,67+4,01)/10 = 3,208% Бета-коэффициент акций Компании XYZ составит 1,74, что говорит об относительно высоком риске инвестирования в эти ценные бумаги. Таким образом, согласно модели CAMP ожидаемая норма доходности акций Компании XYZ составит = 1,5+3,208(3,208-1,5) = 6,98% Ограничения в применении модели оценки капитальных активов Хотя модель CAMP является достаточно простой в применении, многие ее исходные положения полностью или частично не выполняются на реальных рынках, в том числе: 174 Отсутствие транзакционных издержек. Все сделки на реальных рынках предполагают наличие транзакционных издержек, причем их уровень может существенно отличаться для различных участников рынка. Например, для крупных институциональных инвесторов они будут значительно ниже, чем для мелких частных инвесторов, за счет эффекта масштаба деятельности. Нулевые ставки налогообложения. Современные системы налогообложения могут быть достаточно сложными, особенно в отношении финансовых инвестиций. Налог на прирост капитала, налог на дивиденды, отложенный налог могут иметь различные ставки, что будет стимулировать инвесторов формировать свои портфели таким образом, чтобы минимизировать затраты, связанные с выплатой налогов. Все это снижает эффективность инвестиций и оказывает существенное воздействие на ценообразование активов. Однородные ожидания инвесторов. Такая ситуация возможна только при наличии абсолютно эффективного рынка, что не встречается на практике. Однако следует отметить, что некоторые рынки характеризуются высокой степенью эффективности. Возможность инвестирования в безрисковые активы. Наличие безрисковых ценных бумаг является одним из базовых предположений модели оценки капитальных активов. Однако на практике даже инвестиции в трежерис предполагают принятие некоторых рисков, а именно: риск инфляции, валютный риск, риск реинвестирования. Возможность привлечения дополнительного финансирования под безрисковую процентную ставку. Получая дополнительное финансирование под безрисковую процентную ставку инвесторы увеличивают долю рисковых активов в своих портфелях. Однако в реальной практике стоимость привлечения финансирования для мелких инвесторов, как правило выше, чем для крупных институциональных. Бета-коэффициент является полной мерой риска. Модель САРМ предполагает, что единственной мерой риска является бета-коэффициент, который характеризует волатильность доходности ценной бумаги относительно волатильности доходности рыночного портфеля. Однако на практике существует множество других видов риска, которые оказывают существенное воздействие на ценообразование активов и выбор инвесторов: риск инфляции, риск ликвидности, риск реинвестирования. Распределение доходности активов является нормальным или близким к нормальному. На практике распределение доходности активов является близким к нормальному в очень редких случаях, что также оказывает влияние на выбор инвесторов при формировании портфелей. Модель Гордона С помощью модели Гордона определить стоимость собственного капитала можно следующим образом: где: P – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций 175 D – дивиденды g –предполагаемый темп роста дивидендов k – норма доходности В практике наиболее сложно оценить ставку прироста g. Это можно сделать несколькими способами: использовать ранее установленные ставки; использовать метод экспертных оценок; рассчитать среднеарифметический прирост за предыдущие годы выплат дивидендов. Пример: Дивиденды предприятия в прошлом году составили 5руб. на акцию. Требуемая доходность по акциям с аналогичной степенью риска = 11%. Вы рассчитываете, что в будущем дивиденды будут стабильно возрастать на 6%. Какова рыночная стоимость активов предприятия? P=5*(1+0.06)/(0.11-0.06)=106руб. Однако алгоритм расчетов методом Гордона имеет некоторые недостатки. Во- первых, он может быть реализован лишь для предприятий, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель Се очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, здесь не учтен рыночный риск. Эти недостатки в известной степени устраняются при применении модели САРМ. Теория арбитражного ценообразования (APT) Теория арбитражного ценообразования – теория, предложенная известным специалистом Стивеном Россом в 1976 году. В основу модели заложено естественное утверждение о том, что фактическая доходность любой акции складывается из двух частей: нормальной и ожидаемой, доходности и рисковой, или неопределенной доходности. Последний компонент определяется экономическими факторами, например рыночной ситуацией в стране, оцениваемой валовым внутренним продуктом, стабильностью мировой экономики, инфляцией, динамикой процентных ставок и др.. Таким образом, модель может и должна включать множество факторов и в наиболее общем виде описывается следующей зависимостью: Ce = Cf + C1 + Ca +...+ Cn, где Cf – доходность безрисковых вложений; С1, С2, Сn – премии за различного рода риски. Данная модель обладает как достоинствами, так и недостатками. Прежде всего она не предусматривает таких жестких исходных предпосылок, которые свойственны модели САРМ. Фактическая реализация модели связана с привлечением достаточно сложного аппарата математической статистики, поэтому до настоящего времени теория APT носит достаточно теоретизированный характер. Тем не менее, главное достоинство этой теории, заключающееся в том, что доходность является функцией многих переменных, весьма привлекательна, и потому эта теория рассматривается многими учеными как одна из наиболее перспективных. 176 Трехфакторная модель Фама-Френча Мультифакторная модель дает инвесторам более полную информацию о степени проявления риска и рыночной премии за этот риск, чем однофакторная модель или САРМ. Фама и Френч в 1993 году предложили трех-факторную модель, которая стала стандартным инструментом для оценки доходности в зарубежной практике. Такие факторы, как размер компании и соотношение цена/балансовая стоимость были добавлены к рыночной премии для того, чтобы более точно объяснять доходности активов. Уравнение трехфакторной модели Фамы -Френча выглядит следующим образом: E (R) = R+ [E (Rm) - Rf] • в, + s E (SMB) + + h E (HML) + г, где E(R) - ожидаемая доходность i-й ценной бумаги; Rf- безрисковая ставка; E(Rm) - ожидаемая доходность рыночного индекса; в, - чувствительность доходности i-й ценной бумаги к изменениям доходности рыночного индекса; s - чувствительность доходности ,-й ценной бумаги к коэффициенту рыночной стоимости компании; E(SMB) - коэффициент рыночной стоимости компании; h. - чувствительность доходности i-й ценной бумаги к отношению балансовой и рыночной стоимости компании; E(HML) - отношение балансовой и рыночной стоимости компании; г - остаточный член. SMB - превышение доходности портфеля из активов фирм с малой капитализацией над портфелем из активов фирм с большой капитализацией; HML - превышение доходности портфеля из активов фирм с низким соотношением балансовой и рыночной стоимости над портфелем из активов фирм с высоким соотношением балансовой и рыночной стоимости; Фактор SMB необходим для покрытия риска размера фирмы, в то время, как HML предназначен для разделения риска «роста» (компании с низким коэффициентом цена/балансовая стоимость) и риска «состояния» (компании с высоким коэффициентом). Вычисление рисков методом Value at Risk (VaR) Объяснение термина VaR звучит следующим образом: «Это выраженная в денежных единицах оценка величины, которую не превысят ожидаемые в течение данного периода времени потери с заданной вероятностью». По сути, VaR - это величина потерь по инвестиционному портфелю за фиксированный промежуток времени, в случае, если случится некоторое не благоприятное события. Под «не благоприятными событиями» можно понимать различные кризисы, слабо предсказуемые факторы (изменения в законодательстве, 177 природные катаклизмы, ...), которые могут повлиять на рынок. В качестве временного горизонта, обычно выбирают один, пять или десять дней, в силу того, что на больший срок предсказать поведение рынка крайне сложно. Уровень допустимого риска (доверительный интервал) берется равным 95% или 99%. Также, конечно, фиксируется валюта, в которой будут измеряться потери. Инвестору чрезвычайно важно знать степень риска, которому подвержены открытые позиции. Определить меру риска VaR (Value-at-Risk) для единичного актива можно по формуле: 95% VaR = 1.65 * Волатильность * Размер позиции * √Время, где 95% – это 95%-ный доверительный уровень; Волатильность – стандартное отклонение изменения цен; Размер позиции – лицевая стоимость торгуемого контракта; Время – горизонт оценки. Результат трактуют так: ценовые изменения в данный промежуток времени не приведут к потерям выше полученного результата в 95% случаев. Иными словами, есть только 5%-ная вероятность потери, превышающей значение 95% VaR. В банковской практике чаще применяется 99% VaR, отличие которого от представленной формулы в коэффициенте: 2.33 вместо 1.65. Пользуясь этой формулой, можно определить риск таких финансовых активов,как акции, иностранные валюты, облигации обычные и с плавающим купоном, процентные и валютные свопы, валютные форвардные контракты. Заключение Грамотное использование моделей оценки рисков финансовых активов может благоприятно повлиять на все сферы деятельности предприятия. Оценивая доходность и риски по отдельным финансовым инструментам оно может максимально диверсифицировать свой портфель и избежать вероятности банкротства в случае наступления непредвиденных ситуаций извне. Использование вышеуказанных моделей оценки рисков финансовых активов дает финансовому менеджеру инструмент прогнозирования издержек по привлечению нового капитала для реализации инвестиционных проектов. Финансы любого предприятия являются открытой системой, поэтому, планируя свои капиталовложения, оно обязано учитывать при этом конъюнктуру финансового рынка. Менеджеры компании могут абсолютно ничего не знать об индивидуальных особенностях и личных предпочтениях потенциальных инвесторов. Это не освобождает их от обязанности предугадать главную потребность любого инвестора – получить доход, компенсирующий риск инвестиций. В этом им может помочь использование модели оценки финансовых активов. Однако, немаловажным этапом при выборе конкретного средства разрешения финансового риска инвестор должен исходить из следующих принципов: нельзя рисковать больше, чем это может позволить собственный капитал; нельзя рисковать многим ради малого; никогда не следует забывать о последствиях риска. Список используемой литературы: 1. Аскинадзи В.М. Инвестиционный анализ / Московский государственный университет экономики, статистики и информатики. – М., 2008. 2. Лялин В.А., Воробьев П.В. Финансовый менеджмент: Учеб. пособие. - 2-е изд., испр. и доп. - СПб.: Издательский дом «Бизнес-пресса», 2009 178 3. Миркин, Я. Российский рынок ценных бумаг: риски, рост, значимость // Рынок ценных бумаг. — 2007. — Т. 23, № 350. 4. Финансовый менеджмент: учебное пособие составлено для студентов, обучающихся по специальности 080105.65 «Финансы и кредит», дневной, вечерней, заочной и дистанционной формы обучения / Составители старший преподаватель кафедры финансов и кредита А.И. Максимова, преподаватель кафедры финансов и кредита М.И. Мохина, преподаватель кафедры финансов и кредита О.Г. Наумкова.– Пермь: АНО ВПО «Пермский институт экономики и финансов», 2010. 5. Международный Стандарт Финансовой Отчетности (IAS) 39 "Финансовые инструменты: признание и оценка". 9.2. Управление рисками в системе Черепах Введение Что наша жизнь? «Игра», ответите вы и будете полностью правы. Как в любой игре, в ней возможны и выигрыши, и проигрыши, вне зависимости от того, насколько вы хорошо к ней подготовлены. Будущее – концентрат неопределенности, и мы никогда не можем быть полностью к нему готовы, единственное, что нам остаётся – постараться не совершать опрометчивых действий и не опускать руки, полностью отдаваясь судьбе. И всё же, пусть даже неудачная партия и уколет наше внутреннее Эго, она не лишит нас средств к существованию и не выбросит на обочину жизни. Обычные люди привыкли к небольшим поражениям, но, когда на горизонте маячат внушительные риски, все мы стремимся спасти и сохранить «нажитое непосильным трудом». Финансисты – люди другого пошива. «Чем больше риск, тем выше доходность», говорят они и вкладывают миллионы и миллиарды в ещё один сомнительный проект. Тем не менее, и их можно понять. Неочевидность успеха проектов зачастую оказывается козырным тузом в рукаве прозорливого менеджера, а портфели финансовых инструментов выбираются отнюдь не бездумно, основываются на расчётах и мнениях экспертов. Но есть и те, для кого слово «риск» привычно – трейдеры. Торговля на рынках финансовых инструментов содержит самый высокий уровень риска. Тут нет гарантий успеха, есть только стратегия, система правил, и колебания счёта. Прежде чем принять решение трейдер должен тщательно рассмотреть инвестиционные цели, уровень опыта и риска. В трейдинге постоянно существует вероятность потери некоторой части или даже всех начальных инвестиций. Следует отличать трейдеров от инвесторов. Для инвестора важно, во что конкретно он вкладывает средства, важно качество актива, его реальная ценность. Трейдеры не покупают физические объекты, такие как компании; они не покупают зерно, золото или серебро. Они покупают акции, фьючерсные контракты, опционы. Их не заботит профессиональный уровень управленческой команды, прогнозы спроса и предложения или мировой объем производства какой-то продукции. Настоящие трейдеры беспокоятся только о цене, по сути, они покупают и продают риски. Что за люди могут работать в атмосфере постоянной угрозы? Являются ли они особенными, или каждый, напрягшись, сможет торговать на рынке и получать прибыль? Зависит ли успех от врождённой интуиции или достаточно набора простых истин? Эти вопросы поставили перед собой в далёком 1983 году Уильям 179 Экхардт и Ричард Дэннис. Первый был финансистом, второй – с юности работал на бирже и к тому времени имел приличное состояние. Они набрали группу людей, не связанных с финансами, и за короткое время ввели их в курс событий происходящих на бирже. Система, предложенная Дэннисом была основана на поиске больших, долгосрочных и потенциально очень прибыльных трендов. Основной целью торговли было снятие прибыли с большей части тренда. Экхардт и Дэннис создали набор правил, которым начинающие трейдеры должны были следовать и по истечении двухнедельного периода обучения и месяца стажировки с собственным счётом, отдали часть своих денег им в управление. Новички были выращены подобно тому, как растят черепашек в Сингапуре, отчего систему, которой они обучались, сразу прозвали черепашьей. Удивительно, но выполняя несложные правила, черепахи-трейдеры действовали не хуже старожилов биржи! Что же было особенного в торговой системе Черепах? Как им, не имеющим опыта и имеющим столь общее представление о функционировании финансовой торговли, удалось избежать краха в пучине неопределённости рынка? В чем секрет черепашьего управления рисками? |