межд. бизнес (кейсы)i. Международный бизнес внешняя среда и деловые операции
 Скачать 18.52 Mb.
|
|
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ВАЛЮТНЫХ КУРСОВ Как уже отмечалось, курсы валют либо "плавают", либо фиксируются. В последующих разделах будет рассказано, чем различаются свободно "плава- ющие", управляемо фиксируемые и автоматически фиксируемые валютные курсы. Помимо этого, будут обсуждаться роли паритета покупательной способности валют, "эффекта Фишера" и других факторов, связанных со взаимосвязями валют. Основные виды валютных систем Свободно "плавающая" валюта (freely fluctuating). Для понимания того, как закон спроса и предложения соотносится с валютным вопросом, обра- тимся к модели отношений двух стран — Соединенных Штатов и Японии. Рис. 8.1 иллюстрирует концепцию равновесия рынка, а также последующее движение к новому равновесному уровню в связи с изменением ситуации. В 264 Часть 4 Мировая финансовая среда Курс иены относительно доллара США Предложение иены Рис. 8.1 Валютный курс равновесия В силу сравнительно высоких темпов инфляции в США спрос на иены растет, но их предложение уменьшается, вследствие чего возрастает курс иены относительно доллара. Спрос на валюту страны является функцией спроса на товары, услу- ги и финансовые активы. этой модели спрос на иены является функцией спроса США на: 1) япон- ские товары и услуги; 2) финансовые активы, выраженные в иенах. Приме- ром первого будет спрос США на иены для покупки автомобилей японско- го изготовления. Примером второго будет спрос США на иены для приоб- ретения японских ценных бумаг. Предложение иен (которое в данном слу- чае увязано со спросом на доллары) является функцией спроса Японии на: 1) товары и услуги США; 2) финансовые активы, выраженные в долларах. Вначале предложение и спрос на иены установились на равновесном уровне e 0 (например 0,00667 долл. за 1 иену, или 150 иен за 1 долл.), а количество иен равнялся Q 1 Предположим теперь, что произошло падение спроса на американские товары и услуги со стороны японских потребителей, скажем по причине сравнительно высокой инфляции в США. Это приведет к уменьшению предложения иен на валютном рынке, и кривая предложения сместится к S'. В то же время рост цен на товары в США может повысить спрос на япон- ские товары и услуги со стороны американских потребителей, что приведет к увеличению спроса на иены на рынке; тогда кривая спроса сдвинется на D', в результате увеличится масса иен и возрастет валютный курс. Новый равно- весный курс установится на уровне е 1 (например, 0,00769 долл. за 1 иену, или 130 иен за 1 долл.). Ориентируясь на доллар, можно сказать, что уве- личение спроса на японские товары приведет к повышенному предложе- нию долларов, поскольку большое число потребителей пожелает продать доллары за иены, а падение спроса на американские товары снизит спрос на доллары. Это приведет к уменьшению цены доллара, означающему его ос- лабление, обесценение, или девальвацию. Глава 8 Определение валютных курсов 265 государства продают и покупают свои валюты на открытом рынке, тем самым влияя на их цену. Когда правительство уменьшает цену своей валюты относительно иностранной, происходит деваль- вация. Когда правительство повышает цену своей валюты относительно иностранной, происходит реваль- вация. Управляемый фиксированный валютный курс (managed fixed exchange rate). В предыдущем примере мы видели, как государственные власти Япо- нии и Соединенных Штатов допускали изменения в обменных курсах их ва- лют в целях достижения нового валютного равновесия. На самом же деле или одна из этих стран, или обе могли воспротивиться изменению курса. Предста- вим, например, что Соединенные Штаты и Япония решили управлять курса- ми валют. В этом случае правительство США будет стараться избегать ослаб- ления своей валюты, иначе американские предприниматели будут вынуждены платить больше за японскую продукцию, что подтолкнет процессы инфля- ции. Японское правительство, в свою очередь, может не желать укрепления иены, поскольку это подтолкнет рост безработицы в экспортных отраслях. Но как государства могут не допустить изменения курсов, если Соединенные Штаты зарабатывают слишком мало иен? Для этого необходимо каким-то об- разом сгладить разницу между необходимым и имеющимся количеством иен. В условиях управляемой системы Федеральный резервный банк в Нью- Йорке хранит накопленные в течение многих лет резервы иностранной ва- люты именно для таких крайних обстоятельств. Он может продать доста- точное количество иен из своего резерва (для компенсации разницы между Q 1 и Q 3 ) по фиксированному курсу для удержания существовавшего об- менного курса двух валют. Вместе с тем Японский центральный банк (Japanese Central Bank) может согласиться принимать доллары, чтобы аме- риканские потребители продолжали покупать японские товары. Эти долла- ры стали бы затем частью валютных резервов Японии. Такой фиксированный курс может сохраняться, пока США имеют дос- таточные резервы и (или) пока японцы согласны прибавлять доллары к уже имеющимся запасам. Но если лежащий в основе ситуации дисбаланс спроса и предложения не изменится по какой-либо причине, Федеральный резерв- ный банк со временем исчерпает свой запас иен, а Японский центральный банк может отказаться принимать доллары, опасаясь того, что их запасы станут избыточными. В этом случае придется пойти на изменение обменно- го курса в целях снижения спроса на иены. Как только государство убеждается в том, что его вмешательство боль- ше не срабатывает, оно вынуждено скорректировать ценность своей валю- ты. Если валюта свободно "плавает", сам обменный курс будет стремиться к правильному уровню в соответствии с законами спроса и предложения. Однако валюта, привязанная, или фиксированная, относительно одной или группы валют, обычно изменяется на формальной основе в отношении од- ной валюты или валют-ориентиров. Такое формальное изменение более точно именуется девальвацией или ревальвацией в зависимости от направ- ления. Если эквивалент отечественной валюты в иностранной падает (либо эквивалент иностранной валюты в отечественной возрастает), это означает, что отечественная валюта девальвируется по отношению к иностранной. В противоположном случае имеет место ревальвация. Система автоматически фиксируемого курса (automatic fixed rate system). Так же, как и в только что рассмотренной управляемой системе, предположим, что страны договорились удерживать свои фиксированные валютные курсы путем установления предложения их национальных денег на основе резервов, хранимых в соответствующих центральных банках, и оценки стоимости их валют на базе резервных активов. Основным резерв- ным активом исторически было золото. В конце XIX в. большинство стран оценивало свои деньги по золотому стандарту. Теперь обратимся к ситуации, когда США испытывают нехватку иен. Гипотетически по системе автоматически фиксируемого курса США долж- Часть 4 Мировая финансовая среда ны продать часть золотого запаса для приобретения требуемых денег. Но в условиях системы автоматически фиксируемого курса, в отличие от только что описанной управляемой системы, произойдет автоматическая коррек- ция, предотвращающая истощение золотых запасов страны. Как только Со- единенные Штаты продадут какую-либо часть своего золота, предложение их денег, увязанное с имеющимся золотым запасом, снизится. Это приведет к повышению процентной ставки, а также к снижению инвестиций, за чем последуют увеличение безработицы и снижение цен. Между тем рост золо- того запаса Японии вызовет противоположный эффект. Наличие в США более высоких процентных ставок, чем в Японии, и понижение цен относи- тельно цен в Японии приведут к увеличенному предложению иены в США, так как капиталы начнут перетекать туда для инвестиций и приобретения американских товаров и услуг. Это в свою очередь вызовет усиление долла- ра и ослабление иены. Итак, хотя закон спроса и предложения и способен определять валют- ные курсы на открытом рынке, многие государства вмешиваются в рыноч- ные отношения для воздействия на изменения курсов. Система автоматиче- ской фиксации курсов валют и возможна, но ее приходится наблюдать дале- ко не так часто, как системы свободно "плавающих" курсов или управляе- мых обменных курсов. Паритет покупательной способности Паритет покупательной способности, ППС (purchasing-power parity, PPP), — это ключевая теория, объясняющая взаимоотношения валют. Она утвер- ждает, что изменение относительных темпов инфляции должно приводить к изменению обменного курса с тем, чтобы цены на товары в двух странах были в достаточной степени одинаковыми. Эта точка зрения проиллюстри- рована на рис. 8.1. Исходя из теории П П С , если бы, например, темп ин- фляции в Японии составлял 3%, а в США — 6%, можно было бы ожидать падения цены доллара на величину, равную разнице в процентных ставках Иными словами, доллар бы стоил меньше иен, чем перед корректировкой, а иена соответственно стоила бы больше долларов. Для соотнесения инфляции и изменений валютных курсов можно ис- пользовать следующую формулу: где е — обменный курс, выраженный в количестве единиц националь- ной валюты на одну единицу иностранной валюты; i — темп инфляции; h— обозначение своей страны (в данном примере США); f— обозначение другой страны (в данном примере Японии); О — начало расчетного периода; t— конец расчетного периода. Предполагаемый на будущее обменный курс равен: Например, предположим, что индекс потребительских цен в США по- высился со 100 до 106, а индекс потребительских цен в Японии — со 100 266 Если темпы инфляции в своей стране ниже, чем в другой, цен- ность отечественной валюты воз- растает. Глава 8 Определение валютных курсов 267 до 103, обменный курс в начале расчетного периода равнялся 160 иенам за 1 долл., либо 0,00625 долл. за 1 иену. Используем приведенную выше фор- мулу: В результате получим, что курс равен 0,00643 долл. за 1 иену, или 155 иен за 1 долл. Таким образом, иена приносит больше долларов, а доллар стоит меньше иен, когда темпы инфляции в США выше, чем в Японии. Теория ППС очень полезна для объяснения взаимоотношений между курсами валют, но она несовершенна. Для ее уточнения нужно ввести пред- посылку о курсе, находящемся в равновесии в начальной точке, признавая в то же самое время, что валюты редко соотносятся точно по законам, дейст- вующим в мире, ограниченном двумя странами. Когда в дело вступает не- сколько валют, становится труднее использовать цены для определения рав- новесного курса. Кроме того, обменные курсы являются в основном функ- цией обмена товаров во внешней торговле, в то время как инфляция затра- гивает все товары, и участвующие, и не участвующие во внешнеторговом обороте. В течение всего периода после 1973 г., когда финансовый мир склонился к режиму "плавающих" курсов, подлинные курсы не очень точ- но отвечали теории ППС. Так, в 1986 г. рыночный курс японской иены был 168 иен за 1 долл. В то же время курс, выравненный по ППС, должен был составить 223 иены за 1 долл., разница составляет 24,2%. Западногер- манская марка была на 12,5% слабее, чем должна была бы быть, а британ- ский фунт был по отношению к доллару США на 19,3% сильнее, чем сле- довало бы по теории ППС 8 . В 1990 г. обменный курс иена/доллар колебал- ся между максимумом около 160 иен за 1 долл. и минимумом на уровне 120 иен за 1 долл., в то время как сравнительные темпы инфляции в тече- ние года изменялись далеко не так резко. Американские туристы в этом же году жаловались на дороговизну путешествий по Европе в сравнении с Сое- диненными Штатами, тем самым доказывая наличие разницы покупатель- ной способности доллара в США и Европе. И наконец, хотя сравнительные темпы инфляции и могут оказаться полезными в расчетах за достаточно продолжительный период, как мы увидим ниже, существует множество других факторов, оказывающих влияние на курсы валют. Если номинальная ставка п р о ц е н - та в своей стране ниже, ч е м в дру- гой, можно полагать, что и н ф л я - ция в ней меньше, при э т о м ре- альные процентные ставки в ы р а в - ниваются. Процентные ставки Для того чтобы соотнести процентные ставки с валютными курсами, мы должны сначала соотнести процентные ставки с инфляцией. Это можно сделать с использованием "эффекта Фишера", согласно которому утвержда- ется, что номинальная ставка процента r в стране следующим образом вы- текает из реальной процентной ставки R и темпа инфляции i: 268 Часть 4 Мировая финансовая среда Из "международного эффекта Фишера" следует, что валюта страны, имеющей более низкую процентную ставку, в будущем укрепится. Форвардные ставки определяются в основном разницей процентных ставок. В соответствии с этой теорией, если реальная ставка процента находит- ся на уровне 5%, темпы инфляции в США составляют 2,9%, а в Японии — 1,5%, то номинальные процентные ставки можно рассчитать следующим образом: Соединенные Штаты Япония Таким образом, разница в ставках процента в Японии и США является функцией разницы их темпов инфляции. Если инфляция в двух странах находится на одном и том же уровне (нулевая разница), но процентные ставки в США равны 10%, а в Японии — 6,575%> то инвесторы будут вкладывать свои деньги в Соединенных Штатах, где им будет обеспечен реальный доход. Переход от процентных ставок к валютным курсам может быть объяс- нен "международным эффектом Фишера", МЭФ (International Fisher Effect, IFE). Исходя из МЭФ, разница процентных ставок является непред- взятой оценкой последующих изменений наличных валютных курсов. Причем этот показатель обычно не отклоняется от истинного срочного ва- лютного курса ни вверх, ни вниз. Это, однако, не означает, что разница процентных ставок является точной оценкой. Такая оценка всего лишь не- предвзята. На примере Японии и Соединенных Штатов с помощью МЭФ можно показать, что, если номинальные процентные ставки в США выше, чем в Японии, стоимость доллара в последующем снизится на величину, равную разнице в процентных ставках. Снижение ценности доллара показывает его ослабление или обесценение. Кроме того, в соответствии с "эффектом Фи- шера" номинальные процентные ставки в Соединенных Штатах выше, чем в Японии, потому что уровень роста цен там тоже выше. Таким образом, поскольку инфляция в Японии ниже, чем в США, можно ожидать ослабле- ния доллара. Это видно из рис. 8.1, на котором потребители склоняются в пользу японских, а не американских товаров, повышая тем самым спрос на иены и вызывая сокращение их предложения. Это, в свою очередь, ведет к укреплению иены и ослаблению доллара. Разница процентных ставок является также важным фактором при опре- делении срочных (форвардных) валютных курсов. Так, если бы обменный курс валют между Японией и США оставался постоянным, а процентные ставки в США были бы значительно выше, чем в Японии, инвесторы всегда вкладывали бы свои капиталы в Соединенных Штатах. Теоретически фор- вардный курс в этом случае полностью нейтрализовал бы разницу процент- ных ставок в США и Японии. Иными словами, если процентные ставки в Соединенных Штатах выше, чем в Японии, форвардный курс доллара США будет ниже, чем японской иены, на разницу в процентных ставках, при этом доход в долларах от инвестиций в США сравняется с доходом в долларах от инвестиций в иенах, скорректированным по форвардной ставке. Таким образом, форвардный курс помогает инвесторам свободно тор- говать валютой для будущих поставок без риска изменений курсов и без разницы в доходах от инвестиций. Если бы такая разница имела место, тор- говцы этим бы воспользовались и получали дополнительный доход, пока разница не была бы устранена. Разница процентных ставок является критическим фактором для огра- ниченного числа валют, наиболее широко вовлеченных в мировую торгов- лю, однако, прогнозирование будущих текущих курсов не менее важно. Как r= (1,05) х (1,029) - 1 = 8,045%; r= (1,05) х (1,015)-1 =6,575%. Глава 8 Определение валютных курсов 269 правило, торговец автоматически рассчитывает форвардный курс исходя из разницы в процентных ставках, а затем при необходимости корректирует его с учетом прогнозов на будущее. Некоторые форвардные курсы котиру- ются исключительно на основании прогнозов на будущее, а не разницы процентных ставок. Это особенно применимо к валютам, участвующим в ограниченном объеме мировой торговли и не являющимся полностью кон- вертируемыми . Прочими ключевыми факторами являются фактор доверия и тех- нические факторы, такие, как до- ступность экономической инфор- мации Прочие факторы Изменение валютных курсов может быть вызвано и другими факторами. Одним из важных определителей в мире политической и экономической нестабильности является фактор доверия (confidence). В смутные времена люди пытаются удерживать валюты, которые считаются надежными. В на- чале 80-х годов надежной валютой считался доллар США, и именно такое отношение было важным источником его стабильности. После вторжения Ирака в Кувейт в 1990 г. доллар несколько окреп именно в силу этой кон- цепции надежности, но ослабление глубинных экономических факторов снова привело к снижению его курса. Когда в начале 80-х годов курс мекси- канского песо стал скользить вниз, местные инвесторы начали переводить большие количества песо из Мексики посредством долларовых переводов, пока мексиканское правительство не остановило этот процесс. У инвесто- ров не было доверия к песо, и они предпочитали удерживать свои долларо- вые запасы вне Мексики. Помимо влияния экономических факторов и руководства страны, ва- лютные курсы испытывают влияние ряда технических факторов, таких, как публикация национальных статистических данных, сезонная потребность в валюте, некоторое укрепление валюты после ее продолжительного ослабле- ния, и наоборот. Так, например, умеренное укрепление доллара в конце 1990 г. после периода его ослабления было прокомментировано следую- щим образом: "Многие торговцы и аналитики валютного рынка настаива- ют на том, что общее отношение к доллару остается понижающим, и утвер- ждают, что массовая покупка долларов в последнее время — не более чем корректировка перед возобновлением продаж. Так или иначе, но тенденция ослабления доллара, безусловно, замедлилась. Покупатели начинают актив- но скупать доллары, когда их курс падает слишком низко и слишком быст- ро, а это вызывает лихорадочную торговую деятельность на низших уров- нях и показывает, что, по всей видимости, уровень падения уже обозначил- ся. Такое мнение разделяют торговцы" 9 |