Майкл Льюис - Большая игра на понижение. Тайные пружины финансов. Большая играна понижениемайкл ЛьюисТайные пружины финансовой катастрофыМайкл ЛьюисБ

• Название: Большая играна понижениемайкл ЛьюисТайные пружины финансовой катастрофыМайкл ЛьюисБ
• Дата: 14.12.2022
• Размер: 2.94 Mb.
• Имя файла: Майкл Льюис - Большая игра на понижение. Тайные пружины финансов.pdf
• Тип: Документы; #844748
• страница: 5 из 12

Г л а в а 4
Как погреть руки на мигрантах
На самом деле они не поняли. А если поняли, то не до конца.
Первым в AIG FP, кто осознал всю неразумность их поведе- ния и начал бить в колокола, был вовсе не Том Фьюингс, ко- торый моментально забыл о разговоре с Липпманном, а Джин
Парк. Парк работал в филиале AIG FP в Коннектикуте и си- дел по соседству с трейдерами по дефолтным свопам, а потому имел общее представление о том, чем они занимаются. В сере- дине 2005 года ему на глаза попалась статья Wall Street Journal
о компании New Century, специализировавшейся на ипотеч- ном кредитовании. Парк отметил высокие дивиденды компа- нии и стал подумывал о покупке ее акций для себя. Но, поко- павшись в отчетности New Century, заметил, что она держит на балансе все низкокачественные ипотечные кредиты, риско- ванность которых пугала. Вскоре после этого открытия ему по- звонил старый приятель по колледжу, который в тот момент си- дел без работы и без гроша в кармане. Несколько банков пред- ложили ему взять кредит на покупку дома, который он не мог себе позволить. Вот тут-то Парка и осенило. Еще раньше он об- ратил внимание, что количество сделок с дефолтными свопами, которые его коллега Ал Фрост заключал с крупными фирмами

100 Большая игра на понижение
Уолл-стрит, разительно выросло. Год назад Ал Фрост заклю- чал в месяц едва ли больше одной сделки на миллиард долла- ров; сейчас же число подобных сделок доходило до 20, и все по страхованию якобы диверсифицированных пулов потреби- тельских кредитов. «Мы заключали сделки абсолютно со всеми фирмами с Уолл-стрит, за исключением Citigroup, — говорит один из трейдеров. — Citigroup нравилось рисковать и фикси- ровать этот риск в своих книгах. Весь оставшийся риск брали на себя мы». Когда трейдеры поинтересовались у Фроста, по- чему Уолл-стрит так внезапно загорелась желанием работать с AIG, по словам одного из них, «тот пояснил, что мы им нра- вимся, поскольку умеем оперативно действовать». Парк сложил два и два и пришел к выводу, что характер этих пулов потреби- тельских кредитов, страхуемых AIG FP, постепенно менялся.
Они теперь содержали гораздо больше низкокачественных ипо- течных кредитов, чем можно было представить, и если аме- риканские домовладельцы начнут массово объявлять дефолты, у AIG просто не хватит капитала для покрытия убытков. Когда он поднял этот вопрос на совещании, в качестве награды Джо
Кассано отвел его в отдельный кабинет и наорал, обвинив в том, что тот несет ерунду.
Создавалось впечатление, что этот самый Джо Кассано, гла- ва AIG FP, сын полицейского, специализировавшийся на по- литологии в Бруклинском колледже, играл во всей истории гораздо меньшую роль, чем его жажда тотального контроля и всеобщего послушания. Большую часть своей карьеры, спер- ва в Drexel Burnham, а затем в AIG FP, он провел не среди трейдеров по облигациям, а в бэк-офисе. Сотрудники AIG FP были на удивление единодушны в отношении своего началь- ника: Кассано демонстрировал неуемную жажду финансового риска и обладал истинным талантом подавлять людей, сомне- вающихся в его способностях. «В AIG FP царила диктатура, — рассказывает один из лондонских трейдеров. — Джо изводил всех вокруг, унижал, а потом пытался задобрить огромными деньгами».
«Однажды он позвонил мне, кипя от злости из-за сделки, на которой потерял деньги, — рассказывает трейдер из Кон-

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 101
нектикута. — И заявил: “Если ты теряешь деньги, это мои деньги, черт побери. Повтори”. А я ему: “Что?” “Скажи: Джо, это твои деньги, черт побери!” Я и сказал: “Это твои деньги,
Джо, черт побери”».
«Культура изменилась, — рассказывает третий трейдер. —
Страх был настолько силен, что на утренних совещаниях все старались отчитываться так, чтобы не прогневить его. Не дай бог выразить недовольство — начинался ад кромешный». От- зыв четвертого: «Джо всегда говорил: “Это моя компания. Ты работаешь на мою компанию”. Если он видел тебя с бутылкой воды, то обязательно сообщал: “Это моя вода”. Обед был бес- платный, но Джо всегда представлял дело так, будто он за него заплатил». Пятого: «При Джо дебаты и дискуссии, обычное дело при Томе [Том Савидж, предыдущий генеральный дирек- тор], прекратились. Я обычно говорил [Тому] то, что говорю вам. Но с Джо — ты слушатель». И шестого: «Чтобы общать- ся с Джо, нужно было каждое предложение начинать со слов:
“Ты прав, Джо”».
С Кассано, настоящим монстром из мультфильмов, не могли тягаться даже признанные злодеи с Уолл-стрит, чьи недостатки постоянно преувеличивались для соответствия совершаемым ими преступлениям. «Однажды он зашел в тренажерный зал и увидел, что кто-то оставил штангу на тренажере, — вспоми- нает седьмой, из Коннектикута. — И принялся обходить весь офис, присматриваясь к накачанным людям и пытаясь отыс- кать того, кто это сделал. И при этом орал во всю глотку: “Кто, черт возьми, оставил штангу на тренажере, мать его? Кто, черт возьми, оставил штангу на тренажере, мать его?”»
Как ни странно, но от Кассано в равной мере доставалось и тем трейдерам, которые приносили прибыль, и тем, кото- рые ее не приносили. В бешенство его приводили не столько финансовые потери, сколько малейший намек на мятеж.
Но что еще более странно, гнев этот никак не сказывался на ко- шельке его объекта: трейдеры могли беспрестанно получать от босса нагоняй, а в конце года удостоиться бонусов, распре- деляемых им же. Трейдеры AIG FP не могли отомстить Джо
Кассано и уволиться из компании по одной простой причине:

102 Большая игра на понижение они слишком хорошо зарабатывали. Человек, ставивший пре- данность и покорность превыше всего, мог контролировать со- трудников только деньгами. Деньги исправно играли роль сред- ства управления, но до определенного момента. Если вы со- бирались выступать контрагентом в сделках с Goldman Sachs, вам следовало точно знать, зачем они нужны этому банку. AIG
FP могла привлекать к работе исключительно талантливых людей, ни в чем не уступающих коллегам из Goldman Sachs.
Но на их пути был барьер в лице начальника, слабо разбирав- шегося в нюансах собственного бизнеса, чьи суждения были затуманены его неуверенностью.
К концу 2005 года Кассано повысил Ала Фроста и при- нялся подыскивать человека на его прежнее место для нала- живания контактов с отделами облигаций фирм с Уолл-стрит.
Работа, в сущности, сводилась к тому, чтобы отвечать согла- сием на каждое предложение трейдеров с Уолл-стрит о стра- ховании (другими словами, о покупке на миллиарды долла- ров) облигаций, обеспеченных потребительскими кредитами.
По ряду причин Джин Парк оказался подходящим кандидатом, и это подтолкнуло его к более внимательному изучению кре- дитов, страхуемых AIG FP. Масштабы непонимания не могли не шокировать. Эти якобы диверсифицированные пулы потре- бительских кредитов в настоящее время практически полно- стью состояли из американских низкокачественных ипотечных кредитов. Парк провел частное расследование. Людям, при- нимавшим решение о продаже дефолтных свопов на потреби- тельские кредиты, он задавал всего один вопрос: какой про- цент от этих кредитов составляли низкокачественные ипотеки?
С аналогичным вопросом он обратился к Гэри Гортону, про- фессору Йельского университета, разработавшему модель, ко- торой Кассано пользовался для расчета стоимости дефолтных свопов. По мнению Гортона, доля низкокачественных ипотеч- ных кредитов не превышала 10%. Специалист по анализу ри- ска из Лондона оценивал ее в 20%. «Никто не догадывается, что эта доля достигает 95%, — сообщил один трейдер. — Уве- рен, и Кассано не в курсе». В ретроспективе в такое невеже- ство трудно поверить, но тогда на их незнание полагалась вся

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 103
финансовая система, которая за этот талант еще и приплачи- вала.
Когда Джо Кассано пригласил Джина Парка в Лондон на встречу, где его должны были «повысить» и поручить созда- ние новых тикающих бомб, Парк уже знал, что не хочет уча- ствовать в этом. Джин пригрозил увольнением, если его бу- дут заставлять. Кассано, разумеется, пришел в ярость и назвал
Парка лентяем, который выдумывает отговорки, лишь бы не за- ниматься сделками, требующими сложной бумажной работы.
Но когда Кассано поставили перед фактом, — его компания фактически держала длинную позицию на $50 млрд в низко- качественных ипотечных облигациях класса «три В», выдавае- мых за диверсифицированные пулы потребительских креди- тов с рейтингом «три А», — тот сперва попытался придумать какое-нибудь разумное объяснение. Он явно считал, что деньги от продажи страховки от дефолта облигаций с высоким рейтин- гом доставались бесплатно. Для дефолта облигаций, утверждал он, цены на недвижимость в США должны упасть, а Джо Кас- сано не верил в одновременное падение цен в масштабе страны.
В конце концов Moody’s и S&P присвоили облигациям рейтинг
«три А»!
Тем не менее Кассано согласился встретиться со всеми круп- ными фирмами с Уолл-стрит и обсудить логику их сделок, чтобы понять, каким же образом сомнительные кредиты могли превра- титься в облигации с рейтингом «три А». Вместе с Джином Пар- ком и другими сотрудниками он договорился о встречах с трей- дерами из Deutsche Bank, Goldman Sachs и прочих компаний.
Трейдеры в один голос заявляли, что цены на дома не могут упасть одномоментно. «Все они твердили одно и то же, — вспо- минает один из присутствовавших трейдеров. — Приводили в пример цены на недвижимость за последние 60 лет, ни разу не падавшие одновременно в масштабе всей стране». (Через два месяца после встречи с Goldman Sachs трейдер AIG FP слу- чайно встретился с сотрудником Goldman, одним из участни- ков беседы, который предупредил его: «Между нами, ты прав.
Цены вот-вот рухнут».) Присутствовавшие трейдеры AIG FP были потрясены непродуманностью механизма предоставления

104 Большая игра на понижение низкокачественных ипотечных кредитов: ставка делалась про- сто на то, что цены на дома никогда не упадут. Как только Джо
Кассано это понял, он изменил свое мнение, представив идею своей собственной. К началу 2006 года он открыто согласился с Джином Парком: AIG FP больше не следует страховать по- добные сделки, хотя страховка на уже заключенные сделки бу- дет по-прежнему действовать.
На тот момент данное решение не казалось особо значимым для AIG FP. Подразделение получало почти $2 млрд прибыли в год. На пике своего развития направление дефолтных свопов обеспечивало всего $180 млн от этой суммы. Кассано был не- доволен Парком и не хотел так быстро сдаваться, главным об- разом потому, что Парк осмелился ему перечить.
От трейдера с Уолл-стрит, который попытался было убедить
AIG FP отказаться от ставки на повышение рынка низкокаче- ственных ипотечных облигаций, не ускользнуло то, что компа- ния не изменила своего курса. Грег Липпманн считал, что ком- панию убедили его аргументы, до тех пор пока не убедился в обратном. Он так и не понял, почему AIG FP изменила свое решение, но никак себя не защитила. Она больше не прода- вала Уолл-стрит дефолтные свопы, но не предпринимала ни- чего, чтобы закрыть позиции в свопах на $50 млрд, что успела продать.
Липпманну казалось, что одного этого достаточно, чтобы обрушить рынок. Если AIG FP откажется играть на повыше- ние, думал он, никто этого не сделает и рынку низкокачествен- ных ипотечных кредитов придет конец. Но рынок — и в этом кроется величайшая загадка — даже не покачнулся. Фирмы с Уолл-стрит нашли новых покупателей низкокачественных
CDO с рейтингом «три А» (новые возможности для размеще- ния самых рискованных траншей низкокачественных ипотеч- ных облигаций класса «три В»), хотя даже Грегу Липпманну было не совсем понятно, кто это мог быть.
Механизм выпуска низкокачественных ипотечных кредитов набирал обороты. Качество кредитов, выдаваемых реальным

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 105
людям, становилось все ниже, но, как ни странно, стоимость их страховки (стоимость дефолтных свопов) падала. К апрелю
2006 года руководители Липпманна из Deutsche Bank потребо- вали объяснений по поводу его донкихотских маневров. Они хотели, чтобы он просто сидел в центре рынка и по примеру
Goldman Sachs делал деньги, сводя покупателей и продавцов.
Они заключили соглашение: Липпманн держит свои дорого- стоящие короткие позиции если докажет, что на рынке есть инвесторы, готовые быстро купить их. Другими словами, ему необходимо активизировать рынок дефолтных свопов; если он хочет и дальше держать свою ставку, придется подыскать тех, кто захочет к нему присоединиться.
К лету 2006 года Грег Липпманн стал представлять ситу- ацию не иначе как перетягивание каната. Индустрия выдачи низкокачественных ипотечных кредитов, частью которой был и его работодатель, Deutsche Bank, тянула за один конец ве- ревки, а он, Грег Липпманн, тащил на себя другой. Ему срочно требовались помощники. Тянуть нужно сообща. Помощники, конечно, заплатят ему за право участия на его стороне, но ведь им обломится немалый куш.
Вскоре выяснилось, что люди, которые, по мнению Липп- манна, должны были первыми разглядеть неприглядную правду о рынке низкокачественных ипотек, менеджеры фондов, специ- ализирующихся на ипотечных облигациях, — не видели дальше собственного носа. Странный, но реальный факт: чем теснее ты связан с рынком, тем труднее тебе распознать его безум- ство. Придя к такому заключению, Липпманн обратил свой взор на инвесторов в акции, чувствительных к падению цен на дома или на жилой фонд, и преподнес им свою идею как спо- соб хеджирования. Послушайте, вы зарабатываете огромные
деньги, пока цены растут. Почему бы не потратиться не-
много и не защитить себя на случай обвала? На жадности сы- грать не удалось, пришлось перейти на запугивание. Он раздо- был список крупных акционеров New Century, крупной ком- пании, выдававшей низкокачественные кредиты. Видное место в нем занимал хедж-фонд под названием FrontPoint Partners.
Липпманн позвонил продавцу из Deutsche Bank, который имел

106 Большая игра на понижение с фондом дело, и попросил договориться о встрече. Продавец все устроил, но не сказал о том, что FrontPoint — не единая организация, а объединение независимо управляемых хедж- фондов и что фонд, державший акции New Century, представ- лял собой небольшую группу с Западного побережья.
Едва Грег Липпманн переступил порог конференц-зала Сти- ва Айсмана в центре Манхэттена, Айсман огорошил его заяв- лением: «Мы не тот FrontPoint, который держит акции New
Century. Мы FrontPoint, который продает акции New Century в короткую». Айсман уже играл на понижение акций таких компаний, как New Century и IndyMac Bank, занимавших- ся выдачей низкокачественных кредитов, а также компаний, которые строили дома, купленные в кредит, например Toll
Brothers. Но то были не полноценные ставки, поскольку игра велась не против компаний, а против рыночных предпочтений.
При этом ставки обходились недешево. Компании выплачивали высокие дивиденды, и заимствование их акций стоило дорого:
New Century, например, платила 20%-ный дивиденд, и за за- емные акции приходилось платить 12% в год. За короткую про- дажу акций New Century стоимостью $100 млн Стив Айсман выкладывал $32 млн в год.
В поисках инвесторов в акции, которых можно было напугать сценарием Апокалипсиса, Липпманн набрел на не ожиданную удачу: он познакомился с инвестором в акции, настроенным в отношении рынка низкокачественных ипотечных кредитов еще более пессимистично, чем он сам. Айсман был знаком с этим рынком, его участниками и порочностью лучше кого бы то ни было. Если кто и мог сделать серьезную ставку на падение рынка низкокачественных бумаг, думал Липпманн, то только
Айсман, — и был очень озадачен, когда тот отказался. Еще боль- ше он удивился, когда несколько месяцев спустя новый главный трейдер Айсмана, Дэнни Мозес, и Винни Дэниел, занимавший- ся анализом, попросили его прийти и дать дополнительные объ- яснения.
Когда в деле замешаны корыстные интересы, крайне трудно определить степень личной заинтересованности. Поначалу Дэн- ни просто не доверял Липпманну. «Мерзкий Липпманн» — так

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 107
он его называл; «Мерзкий Липпманн никогда не смотрит в глаза во время разговора. Это действует мне на нервы». Винни не мог поверить, что Deutsche Bank предоставил Липпманну такую свободу действий и позволил торпедировать их собственный рынок, не имея за этим своего узкого интереса. Дэнни и Вин- ни видели в Греге Липпманне ходячее воплощение рынка об- лигаций; другими словами, смысл его существования состоял в том, чтобы обводить покупателей вокруг пальца.
За три месяца Дэнни и Винни звонили Липпманну три раза, и тот каждый раз приходил — одно только это усиливало их по- дозрения. Он приезжал с Уолл-стрит в Мидтаун не ради того, чтобы строить мир во всем мире. Тогда зачем? Пока Липпманн тараторил, Дэнни и Винни рассматривали его в изумлении.
Их встречи стали походить на постмодернистские литератур- ные головоломки: история казалась правдоподобной, даже когда рассказчик не внушал доверия. На каждой из встреч Винни пе- ребивал Грега и спрашивал: «Грег, я все пытаюсь понять, зачем вы здесь?» Это был сигнал к обрушиванию на Липпманна по- тока разоблачающих вопросов:
— Если это такая классная идея, почему же вы не уйдете из Deutsche Bank, не откроете хедж-фонд и не заработаете себе кучу денег?
— На создание хедж-фонда нужно полгода. Мир может оду-
маться и прекратить безумие на следующей неделе. Мне при-
ходится играть теми картами, что есть на руках.
— Если это такая классная идея, почему вы делитесь ею с нами?
— Я ничем не делюсь. Предложение не ограничено.
— Да, но зачем вообще нам об этом рассказывать?
— Вы заплатите за участие и за выход. Мне нужно опла-
чивать счета за электричество.
— Это игра с нулевой суммой. Кто на другой стороне?
Кто выступает в качестве идиота?
— Дюссельдорф. Глупые немцы. Они верят рейтинговым
агентствам. И серьезно относятся к правилам.
— Почему Deutsche Bank позволяет вам копать под рынок, на котором он занимает лидирующие позиции?

108 Большая игра на понижение
— Я не храню верность Deutsche Bank… Я там просто ра-
ботаю.
— Чушь собачья. Они вам платят. Откуда нам знать, что те, кто управляет механизмом CDO, не злоупотребляют вашим энтузиазмом, чтобы сыграть на понижение вашего рынка и ис- пользовать нас?
— Вы встречались с людьми, управляющими механизмом
CDO?
В какой-то момент Дэнни и Винни даже перестали делать вид, что собирают информацию о дефолтных свопах и низко- качественных ипотечных облигациях. Они просто рассчиты- вали, что Липпманн проговорится и тем самым подтвердит, что в действительности является лживым негодяем с Уолл- стрит, каковым они его и считали. «Мы пытаемся разобраться, какова наша роль в этой игре, — заметил Винни. — Я не верю в то, что ему нужна наша помощь, потому что у него слишком много этих бумажек. Так зачем он все это затеял?» Липпманн, со своей стороны, ощущал себя свидетелем на допросе: эти ре- бята пытались его расколоть. Несколькими месяцами позже он представил свою идею Филу Фальконе, управлявшему ги- гантским хедж-фондом Harbinger Capital. Тот изъявил желание немедленно купить дефолтные свопы на миллиарды долларов.
О рынке низкокачественных ипотечных кредитов Фальконе имел довольно туманное представление. Только он, в отличие от Айсмана и его команды, поверил Липпманну. На последней встрече Винни наконец высказался начистоту: «Грег, не пойми меня превратно, но я просто хочу понять, как ты собираешься меня наколоть».
Они так и не перестали бы взвешивать душу Грега Липп- манна, если бы не две неожиданные новости. Первая пришла в мае 2006 года: Standard & Poor’s объявила об изменении мо- дели оценки низкокачественных ипотечных облигаций. Новая модель вводится с 1 июля 2006 года, говорилось в объявлении, но все низкокачественные облигации, выпущенные до ука- занной даты, будут оцениваться по старой, возможно менее

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 109
жесткой, модели. В одно мгновение выпуск низкокачественных облигаций взлетел до небес. «Все ловили момент, — говорит
Винни. — Выпускали как можно больше этого дерьма, чтобы оценить его по старой модели». Страх перед появлением новых и более реальных рейтингов свидетельствовал о том, что даже крупные фирмы с Уолл-стрит знали: качество выпускаемых ими облигаций завышено.
Вторая новость касалась цен на жилые дома. Айсман ча- стенько разговаривал с аналитиком рынка жилья из Credit
Suisse по имени Айви Зельман. Простым критерием разумно- сти цен на жилье, по утверждению Зельман, являлось соот- ношение между медианными показателями стоимости жилья и дохода. Исторически в Соединенных Штатах это соотно- шение равнялось 3 : 1; к концу 2004 года по всей стране оно поднялось до 4 : 1. «Все эти люди утверждали, что почти та- кое же соотношение наблюдается и в других странах, — го- ворит Зельман. — Но соотношением 4 : 1 проблема не огра- ничивалась. В Лос-Анджелесе данный коэффициент составлял
10 : 1, а в Майами — 8,5 : 1. Добавьте сюда тех, кто покупал дома не для личного пользования, а с целью спекуляций*. С середи- ны 2005 года количество табличек «Продается» постоянно уве- личивалось. Летом 2006 года индекс Case-Schiller цен на жилье достиг максимума, и цены по всей стране начали падать. За год они снизились на 2%.
Даже по отдельности эти новости — повышение стандар- тов оценки и падение цен на жилье — должны были подорвать рынок низкокачественных облигаций и вызвать рост стоимо- сти страхования облигаций. Вместо этого стоимость страхова- ния облигаций упала. Страховка самых рискованных траншей
* Пессимистическим настроем Зельман вызвала недовольство своего ра- ботодателя с Уолл-стрит, уволилась и открыла собственную консалтинговую фирму. «Оглядываясь назад, можно сказать, что предвидеть катастрофу было не так уж сложно, — говорит Зельман. — Куда сложнее было определить, когда буря уляжется». Зельман время от времени беседовала с Айс маном и после каждой беседы все сильнее укреплялась в своих взглядах и все больше разочаровывалась в окружающем мире. «Периодически нужно получать под- тверждения того, что ты не сошел с ума», — говорит она.

110 Большая игра на понижение класса «три В» низкокачественных ипотечных облигаций те- перь стоила меньше 2% в год. «Мы, наконец, заключили сделку с Липпманном, — говорит Айсман. — После чего попытались сообразить, что же мы сделали».
После заключения первой сделки они тут же попали в беспре- рывно расширяющийся список электронной рассылки Липп- манна. Вплоть до самого краха он бомбардировал их агитками относительно рынка жилья и собственными рекомендациями по поводу низкокачественных ипотечных облигаций, на по- нижение которых должны ставить его клиенты. «Каждый раз, когда Липпманн предлагал нам какие-нибудь ценные бумаги, мы с Винни переглядывались и отвечали отрицательно», — рас- сказывает Дэнни Мозес. Они следовали советам Липпманна, но не до конца. Они все еще не доверяли представителям об- лигационного бизнеса с Уолл-стрит: так или иначе, оценивать отдельные облигации должны были они, а не Липпманн.
Майкл Бэрри сосредоточился на структуре кредитов и делал ставки на пулы с высокой концентрацией тех типов кредитов, которые, по его мнению, неминуемо должны стать проблем- ными. Айсман с партнерами сосредоточились на людях, зани- мавшихся заимствованием и кредитованием. Рынок низкокаче- ственных ипотек затронул тот сегмент американской публики, который раньше не интересовал Уолл-стрит: слой с кредитным рейтингом между 5-м и 29-м процентилями. Другими словами, компании предоставляли деньги людям, кредитоспособность которых была ниже, чем у 71% остального населения. Как рас- порядятся своими финансами малообеспеченные слои населе- ния? Насколько должны упасть цены на их дома, чтобы они пе- рестали погашать кредиты? Какие ипотечные кредиторы ока- зались самыми нечистоплотными? Какие фирмы с Уолл-стрит выпускали наиболее ненадежные ипотечные облигации? Какие категории людей, в какой части страны демонстрировали наи- высшую степень финансовой безответственности? Уровень де- фолтов в Джорджии в пять раз превышал аналогичный пока- затель во Флориде, хотя в обоих штатах уровень безработицы

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 111
был одинаковым. Почему? В Индиане уровень дефолтов состав- лял 25%, а в Калифорнии всего 5%, хотя калифорнийцы, как ка- залось, не отличались финансовой ответственностью. Почему?
Винни и Дэнни полетели в Майами и побывали в незаселенных кварталах, где дома были построены за счет низкокачествен- ных кредитов. Они своими глазами увидели, насколько плохо обстоят дела. «Они позвонили мне в ужасе: “Господи, ситуация просто катастрофическая”», — вспоминает Айсман.
Короче говоря, они провели стандартный анализ кредитов, который, следовало бы проводить до кредитования. И начали охоту на жуликов и дураков. «Впервые всю плачевность ситуа- ции я осознал, когда попросил Липпманна выслать мне пере- чень сделок с кредитами без документов за 2006 год», — гово- рит Айсман. Айсман, склонный видеть мошенничество во всех рыночных операциях, хотел поставить на американцев, кото- рые получили кредиты без подтверждения занятости и размера дохода. «Я ожидал, что в списке Липпманна будут сделки, где кредитов без документов окажется порядка 20%. Но их доля нигде не была меньше 50%».
Они запросили в отделах торговых операций на Уолл-стрит подборку низкокачественных ипотечных облигаций, поскольку хотели отыскать самые ненадежные и купить самую большую страховку. Самые «лакомые кусочки» — облигации, обеспе- ченные ипотеками с наибольшей вероятностью дефолта, — имели между собой много общего. Во-первых, их базисные кредиты в значительной мере приходились на песчаные штаты
(как их именовали на Уолл-стрит): Калифорнию, Флориду,
Неваду и Аризону. В период бума цены на жилье в песчаных штатах росли быстрее всего, а в кризис, надо думать, должны были падать быстрее. И когда это произойдет, уровень дефол- тов в Калифорнии стремительно пойдет вверх. Во-вторых, кредиты выдавались более чем подозрительными ипотечными кредиторами. Long Beach Savings, полностью принадлежавшая
Washington Mutual, может послужить ярким примером финан- совой невоздержанности. Long Beach Savings первой использо- вала модель «выдавать и продавать» и теперь щедро раздавала деньги новым покупателям жилья, не задавая лишних вопросов.

112 Большая игра на понижение
В-третьих, доля кредитов без документов или с неполным па- кетом документов в этих пулах превышала средние показа- тели, — иными словами, вероятность мошенничества при по- лучении таких кредитов была довольно высока. Long Beach
Savings, как показалось Айсману и его партнерам, специали- зировалась на навязывании кредитов с плавающей ставкой за- емщикам с плохой кредитной историей и без подтверждения дохода. Без первоначального взноса, с отсрочкой выплаты про- центов по запросу. Тематические блоги в Южной Калифорнии пестрели историями о финансовых злоупотреблениях, ставших возможными благодаря так называемым 30-летним ипотечным кредитам с изменяемой процентной ставкой. В Бейкерсфилде,
Калифорния, сборщик клубники из Мексики, не владевший ан- глийским языком и зарабатывавший в год $14 000, получил кре- дит на покупку дома стоимостью $724 000.
Чем пристальнее они изучали индивидуальные облигации, тем яснее становилось, на каких кредитах следует играть. На- пример, новая тенденция предоставлять огромные суммы бед- ным иммигрантам. Однажды домработница Айсмана, родом из Латинской Америки, сказала ему, что планирует приобре- сти таунхаус в Квинсе. «Стоимость была какая-то запредель- ная, а ей предлагали кредит без первоначального взноса с изме- няемой ставкой», — вспоминает Айсман, который в конечном счете уговорил ее взять обычный кредит с фиксированной став- кой. Затем ему позвонила няня, которую он нанимал в 2003 г. для дочерей-близнецов. «Такая милая женщина с Ямайки. Она рассказала, что вместе с сестрой владеет шестью таунхаусами в Квинсе. Я удивился: “Коринн, как же вам такое удалось?”»
Все очень просто. После того как они купили первый дом, его стоимость выросла, кредиторы предложили провести рефинан- сирование и получить дополнительно $250 000. Эти деньги они потратили на покупку второго дома. Стоимость второго дома тоже выросла, и процедура повторилась. «К началу кризиса у них в собственности находилось пять домов, рынок стреми- тельно рушился, и они не могли производить выплаты».
Внезапно появившаяся у няни возможность брать кредиты не была случайностью: как и все остальное, происходящее

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 113
между заемщиками и кредиторами по низкокачественным ипо- текам, она явилась следствием ущербности моделей, которые использовались двумя крупнейшими рейтинговыми агент- ствами, Moody’s и Standard & Poor’s, для оценки низкокаче- ственных ипотечных облигаций.
Крупные фирмы с Уолл-стрит — Bear Stearns, Lehman Brothers,
Goldman Sachs, Citigroup и другие — преследовали ту же цель, что и любое производственное предприятие: как можно мень- ше платить за сырье (жилищные кредиты) и как можно больше брать за конечный продукт (ипотечные облигации). Цена ко- нечного продукта определялась рейтингами, которые ему при- сваивали модели Moody’s и S&P. Внутренняя организация этих моделей официально являлась секретом: по утверждению
Moody’s и S&P, она не позволяла мошенничать. Но на Уолл- стрит все знали: людьми, которые реализовывали эти модели, вполне можно манипулировать. Как сказал один бывший трей- дер из Goldman Sachs, ставший впоследствии менеджером хедж-фонда: «В Moody’s устраиваются те, кто не смог получить работу на Уолл-стрит». Внутри рейтингового агентства сложи- лась другая иерархия, еще менее лестная для оценщиков низ- кокачественных ипотечных облигаций. «Наименьшее зло в рей- тинговых агентствах — это сотрудники, занимающиеся оценкой качества корпоративных кредитов», — говорит аналитик, соз- дававший ипотечные облигации для Morgan Stanley. — Затем идут те, кто занимается качественными ипотечными кредитами.
А уж потом те, кто занимается ценными бумагами, обеспечен- ными активами, эти вообще тупые как пробки»*. Отделы по торговле облигациями Уолл-стрит, где годовой доход сотруд- ников достигал семизначных чисел, вознамерились получить от тупоголовых парней с заработком, не превышавшим пяти- значных чисел, самые высокие рейтинги для самых плохих кре- дитов. Своей цели они добивались с присущей Лиге плюща скрупулезностью и эффективностью. Они, например, быстро
* Как ни странно, но низкокачественные ипотечные облигации классифи- цируются не как ипотечные бумаги, а как «ценные бумаги, обеспеченные ак- тивами» наравне с облигациями, обеспеченными задолженностью по кредит- ным картам, автомобильными кредитами и прочими ненадежными залогами.

114 Большая игра на понижение установили, что в Moody’s и S&P на самом деле не только не оценивают индивидуальные ипотечные кредиты, но даже не смотрят на них. Их модели оценивали только общие харак- теристики кредитных пулов.
Использование кредитных скорингов FICO служит од- ним из примеров. Скоринг FICO — который называется так, поскольку придуман в 1950-е годы компанией Fair Isaac
Corporation, — характеризует кредитоспособность индиви- дуальных заемщиков. Высшее значение скоринга FICO со- ставляет 850, низшее — 300, медиана для США — 723. Си- стема кредитных скорингов FICO довольно примитивна. Она не учитывает, например, доходы заемщиков. К тому же ско- ринг можно фальсифицировать. Будущий заемщик мог повы- сить свой скоринг, взяв кредит по кредитной карте и тут же его погасив. Но это цветочки; проблема со скорингами FICO усугу- блялась их некорректным использованием рейтинговыми агент- ствами. Moody’s и S&P интересовали не скоринги FICO всех заемщиков, а средний скоринг конкретного пула. Для соответ- ствия стандартам рейтинговых агентств, т. е. для максимизации доли облигаций с рейтингом «три А», выпущенных на основе того или иного пула кредитов, средний скоринг FICO заем- щиков в пуле должен составлять примерно 615. Получить та- кое среднее значение можно было несколькими путями, что от- крывало богатые возможности. Вероятность гигантских убыт- ков по пулу кредитов, состоящему из заемщиков со скорингом на уровне 615, намного меньше, чем у пула кредитов, состо- ящему из заемщиков, половина которых имеет скоринг 550, а половина — 680. Человек со скорингом 550 практически об- речен на дефолт, и кредитовать его ни в коем случае нельзя.
Однако из-за пробела в моделях рейтинговых агентств кредит выдавался; заемщик со скорингом 680 уравновешивал непла- тельщика, и средний скоринг составлял 615.
Где же взять заемщиков с высокими скорингами FICO?
И вот тут отделы по торговле облигациями Уолл-стрит восполь- зовались еще одним пробелом в моделях рейтинговых агентств.
Агентства, как оказалось, не видели разницы между тонким скорингом FICO и толстым скорингом FICO. Тонкий скоринг

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 115
подразумевает, как явствует из названия, короткую кредит- ную историю. Папка обращений была тонкая, поскольку заем- щик редко обращался за кредитами. Иммигранты, за которыми не водилось неплатежей по кредитам, поскольку кредитов им никогда не выдавали, зачастую имели удивительно высокие тон- кие скоринги. Таким образом, при оценке посредством моделей
Moody’s и S&P няня с Ямайки или сборщик клубники из Мек- сики с доходом $14 000, которые хотели получить кредит на три четверти миллиона, внезапно оказывались более подходящими кандидатурами. По большому счету, они даже могли улучшать качество кредитных пулов и повышать долю облигаций, при- числяемых к классу «три А». Мексиканцы собирали клубнику,
Уолл-стрит — скоринги FICO.
В моделях, используемых рейтинговыми агентствами, кры- лась масса возможностей. Главное — сообразить первым, что, например, и Moody’s, и S&P предпочитали ипотечные кредиты с плавающей ставкой и низкой завлекающей ставкой кредитам с фиксированной ставкой. Или что они не обращали внимания, когда выдавался кредит — в период бума на рынке недвижимо- сти или в период затишья. Или что они закрывали глаза на по- тенциальные мошенничества, связанные с кредитами без до- кументов. Или что они не замечали наличия вторых ипотек, которые лишали домовладельца оплаченной доли жилья вме- сте с финансовой заинтересованностью в сохранении жилья за собой. Обнаруживая очередное доказательство халатности или идиотизма рейтинговых агентств, какой-нибудь умник с Уолл-стрит, занимающийся «упаковкой» ипотечных облига- ций, обеспечивал себе преимущество на рынке. Более риско- ванные пулы кредитов продавались дешевле, чем пулы каче- ством повыше. «Пулы-штанги», объединявшие кредиты с очень низкими и очень высокими скорингами FICO, считались бо- лее выгодной сделкой по сравнению с пулами, где скоринги сильно не отклонялись от среднего значения 615. По крайней мере до тех пор, пока остальная часть Уолл-стрит не прознает про дырку в голове у рейтинговых агентств и не взвинтит цены.
Но пока этого не произошло, порочная монополия принадле- жала только одной фирме с Уолл-стрит. Ее сотрудники звонили

116 Большая игра на понижение кредитору и говорили: «Только не проболтайся, но если ты принесешь мне пул кредитов с большим количеством высо- ких тонких скорингов, я заплачу тебе больше всех остальных».
Чем грубее ошибки рейтинговых агентств, тем заманчивее пер- спективы, открывающиеся перед отделами торговых операций
Уолл-стрит.
В конце лета 2006 года Айсману и его партнерам об этом ни- чего не было известно. Они знали лишь то, что инвестицион- ные банки с Уолл-стрит нанимали людей, в чьи задачи входила только игра с моделями рейтинговых агентств. На рациональ- ном рынке облигации, обеспеченные пулами более рискован- ных кредитов, оценивались бы ниже, чем облигации с более ка- чественным обеспечением. Низкокачественные ипотечные об- лигации оценивались в соответствии с рейтингом, присвоенным
Moody’s. Все транши класса «три А» продавались по одной цене, все транши класса «три В» — по другой, несмотря на суще- ственные отличия одного транша класса «три В» от другого. По- скольку стоимость всех облигаций напрямую зависела от рей- тинга Moody’s, наиболее переоцененными были облигации с са- мым неадекватным рейтингом. А к числу последних относились облигации, которые рейтинговые агентства неадекватно оце- нили из-за уловок Уолл-стрит. «Не могу поверить, что все это, черт возьми, допускается, — возмущался Айсман. — Я должен повторить это тысячу раз».
Айсману еще только предстояло узнать, как именно манипу- лировали рейтинговыми агентствами. И вот его команда при- ступила к систематическому поиску наиболее переоцененных облигаций на рынке, наводненном переоцененными облигаци- ями. Примерно через месяц после покупки у Липпманна пер- вых дефолтных свопов Винсент Дэниел и Дэнни Мозес улетели в Орландо на конференцию ABS East, посвященную низкока- чественным ипотечным облигациям. Она была организована для узкого круга участников: представителей компаний, выда- вавших низкокачественные ипотечные кредиты, фирм с Уолл- стрит, занимавшихся «упаковкой» и продажей низкокачествен- ных облигаций, менеджеров фондов, инвестировавших исклю- чительно в облигации, обеспеченные низкокачественными

Глава 4. Как погреть руки на мигрантах 117
кредитами, агентств, присваивавших рейтинги низкокачествен- ным ипотечным облигациям, юристов, занимавшихся своими обычными делами. Дэниел и Мозес считали поездку визитом вежливости на «домашние посиделки», которые обернулись масштабным мероприятием. «Столько людей кормилось в этой сфере, — рассказывает Дэниел. — Именно тогда мы осознали, что отделы долговых обязательств брокерских фирм имеют к ней самое непосредственное отношение».
Тогда же они впервые познакомились с представителями рейтинговых агентств. Встречи устраивали люди Грега Липп- манна, правда при одном условии: команда Айсмана не будет говорить о том, что играет на понижение, а не на повышение, низкокачественных ипотечных облигаций. «Наша легенда гла- сила: мы хотим приобрести кое-какие ценные бумаги, — го- ворил Мозес. И собеседники должны были думать: “О, так они планируют покупать долговые ценные бумаги, потому что те повышаются в цене”». В маленьком зальчике гости- ницы Ritz-Carlton они встретились с представителями Moody’s и S&P. Винни и Дэнни уже давно подозревали, что рынок низ- кокачественных ценных бумаг отдал кредитный анализ на от- куп людям, которые ровным счетом ничего в нем не смыслили.
Эта встреча не развеяла их подозрения. Представители S&P вели себя осторожно, однако женщина из Moody’s высказыва- лась на удивление откровенно. Она, например, поведала сле- дующее: в ее обязанности входила оценка низкокачественных ипотечных облигаций, но руководство запретило ей присва- ивать низкие рейтинги тем облигациям, которые, по ее мне- нию, иных не заслуживали. Она передала начальству список облигаций, которым планировала понизить рейтинг, и получила обратно список с облигациями, по которым ей разрешалось это сделать. «По ее словам, первоначальный список включал
100 облигаций, а ответный — 25, и никаких объяснений», — говорит Дэнни.
Вопросы в основном задавал аналитик Винни, но Дэнни слу- шал с все возрастающим интересом. «У Винни была характер- ная черта, — рассказывает Мозес. — В напряженные моменты он прикрывал рот ладонью, облокачивался на стол и говорил:

118 Большая игра на понижение
“Позвольте мне спросить…” Когда он подносил руку ко рту, я знал, что сейчас будет что-нибудь интересное».
— Вот чего я не могу понять, — заметил Винни, подпирая подбородок рукой. — У вас две облигации, на первый взгляд аб- солютно одинаковые. Почему одна из них оценивается как «три
А», а вторая нет?
— Не я принимаю эти решения, — ответила женщина из Moody’s, явно нервничая.
— А вот еще один непонятный момент, — продолжал Вин- ни. — Как вы оцениваете облигацию, на основе исключитель- но из низкокачественных ипотечных кредитов класса «три А»?
— Это очень хороший вопрос.
Есть!
«С ней было ужасно интересно беседовать, — признается Мо- зес. — Потому что она не догадывалась, к чему мы ведем».
Они позвонили Айсману из Орландо и заявили: «Что бы ты ни думал о безнравственности этой сферы, в реальности дело обстоит гораздо хуже». «Если в Орландо набежали одни но- вички, — рассказывал Дэниел, — то в Вегасе собрались уже профессионалы. Мы сказали Стиву: “Тебе стоило приехать в Вегас и посмотреть на это своими глазами”». Они действи- тельно полагали, что поняли секрет. На протяжении лета и на- чала осени 2006 года они вели себя так, словно наткнулись на фантастическую карту сокровищ, пусть даже с туманными указаниями. Теперь Айсман возвращался по вечерам домой в приподнятом настроении. Таким радостным жена уже давно его не видела. «Я была счастлива, — говорит Валери. — И ду- мала: “Слава Богу, ему есть куда направить свой энтузиазм”.
А он отвечал: “Я кое-что нашел. Золотое дно. И больше никто о нем не знает”».