Текст учебников-4. Лекция Основы финансового менеджмента
 Скачать 1.34 Mb.
|
|
Слайд 130 Рассмотрим пример. Предположим, проект генерирует денежные потоки, представленные в таблице на слайде. В таблице даны инвестиции по годам реализации проекта, следующая строчка – это притоки по годам реализации проекта. В третьей строчке рассчитан суммарный денежный поток по проекту за каждый отдельный год. Последняя строчка – расчет суммарного денежного потока нарастающим итогом, на основании которого мы будем определять срок окупаемости. То есть, если в начале проекта наши инвестиции составляли 1 500, то спустя год мы потратили еще 300 денежных единиц. Итого нам необходимо через год окупить уже 1 800. Далее, второй год, который нам приносит 600 денежных единиц. Остается окупить 1 200. Третий год приносит 800 денежных единиц. Итого суммарный денежный поток к концу третьего года составит –400 [минус четыреста]. Четвертый год принесет 1 000 денежных единиц, что позволит выйти в плюс. Таким образом, проект окупится в течение четвертого года. Однако этого ответа недостаточно. Если предположить, что инвестиции и притоки распределяются равномерно в течение года, то срок окупаемости можно рассчитать более точно. Для этого необходимо взять количество полных лет, которое прошло до момента окупаемости, а также долю очередного года, по истечении которого проект окупится. Эта доля считается как отношение суммы, которую остается окупить, к суммарному доходу, который приносит очередной год. Таким образом, получаем, что срок окупаемости проекта составляет 3,4 [три целых четыре десятых] года. Именно общий, или кумулятивный, метод мы будем использовать и при расчете дисконтированного интервала окупаемости в следующей теме. Слайд 131 В качестве критерия оценки инвестиционных проектов срок окупаемости имеет несколько серьезных минусов. Во-первых, срок окупаемости рассчитывается просто обычным сложением будущих денежных потоков. При этом не учитывается стоимость денег во времени, и будущие денежные потоки не дисконтируются. Правило возврата также не принимает во внимание уровень риска, присущего тому или иному проекту. Основная проблема периода окупаемости определена действительным моментом возврата вложенных денежных средств. Определяется время возврата арифметическим путем. Мы не принимаем во внимание время и частоту денежных поступлений, а также не рассматриваем денежные потоки после расчетного времени возврата. Если мы будем игнорировать денежные потоки, генерируемые проектом за пределами периода окупаемости, то мы можем случайно отвергнуть прибыльные долгосрочные проекты. То есть когда мы используем в качестве оценки проекта только показатель периода окупаемости, это склоняет нас больше к краткосрочным инвестиционным проектам. Но, несмотря на вышеуказанные минусы, срок окупаемости часто используется в качестве критерия при принятии решений. Это связано с тем, что данный метод является простым в использовании. Более того, вложения в краткосрочные активы стимулируют высокую ликвидность компании. То есть существует ряд ситуаций, когда целесообразно применение метода окупаемости. Допустим, руководство компании в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности. Также когда мы отвергаем долгосрочные проекты, то заведомо снижаем риски вложения ввиду неопределенности отдаленных денежных потоков. Слайд 132 Следующий стати ческий показатель – это точка безубыточности. Точка безубыточности – это такой объем продукции, при реализации которого выручка покрывает совокупные расходы компании. При количестве реализованной продукции, равном точке безубыточности, выручка не позволяет организации получить прибыль, однако убытков тоже нет. Точку безубыточности также называют критическим объемом, так как ниже этого объема производство становится нерентабельным. При планировании выпуска товара необходимо рассчитать точку безубыточности и необходимые для получения прибыли объемы выпуска и продаж. При этом должны выполняться определенные условия. Так, расходы должны являться линейной функцией объема производства, а объем производства, в свою очередь, предполагается равным объему продаж. Цена единицы продукции постоянна во времени, а общая стоимость реализации продукции является линейной функцией объема продаж. Постоянные расходы и переменные расходы на единицу продукции предполагаются постоянными. Ассортимент продукции также предполагается неизменным. Очевидно, что условия эти часто не выполняются на практике. Допустим, чем выше партия продаж одному клиенту, тем больше предоставляемая скидка. В то же время метод точки безубыточности важен для приблизительной оценки проекта наряду с другими простыми методами. Слайд 133 Точка безубыточности – это объем производства, при котором выручка равна суммарным расходам, переменным и постоянным. На слайде представлен график точки безубыточности. На нем постоянные расходы отражены прямой, параллельной оси абсцисс, которая характеризует объем производства или продаж. Потому что постоянные расходы не зависят от объема произведенной продукции. Переменные расходы отражены прямой линией, исходящей из начала координат, так как с каждой дополнительно произведенной единицей продукции переменные расходы растут на одну и ту же величину. Общие расходы – это сумма постоянных и переменных расходов. График общих расходов также представлен на слайде. Для того чтобы найти точку безубыточности, надо найти точку, в которой общие расходы пересекаются с выручкой. Выручка – это цена, умноженная на количество проданной продукции. Поэтому график выручки будет выглядеть прямой линией, исходящей из начала координат. При этом, так как цена за единицу продукции выше, чем переменные расходы за единицу, линия выручки будет под бо льшим углом, нежели линия переменных расходов. Точкой безубыточности будет выступать объем произведенной продукции в той точке, где график общих расходов пересекается с графиком выручки. Слайд 134 Выведем формулу точки безубыточности, на слайде ее номер 34. В точке безубыточности выручка равна общим расходам. По формуле 35 выручку выразим как произведение цены и объема, а общие расходы представим как сумму постоянных и переменных расходов. В свою очередь, переменные расходы выразим как произведение переменных расходов за единицу продукции на объем производства. При этом, так как у нас стоит знак равенства, объем – это и есть точка безубыточности. Из полученного уравнения можно выявить формулу точки безубыточности, которая рассчитывается как отношение постоянных расходов к разнице между ценой и издержками за единицу продукции. Эта формула номер 36 на слайде. Чем меньше безубыточность, тем меньше требуется ресурсов, тем бо льшую прибыль рассчитываем получить на росте объемов и тем проще выполнять производственную программу компании. Для снижения безубыточного объема необходимо снижать постоянные расходы, повышать цену и снижать себестоимость единицы. Основным инструментом является снижение постоянных расходов. Слайд 135 Рассмотрим пример определения точки безубыточности. Предположим, что фирма ищет плановую точку безубыточности. При этом известны следующие данные: – цена единицы продукции составляет 100 рублей; – постоянные расходы равны 120 000 [ста двадцати тысячам] рублей; – переменные расходы равны 70 [семидесяти] рублям на единицу продукции. Расчет точки безубыточности представлен на слайде, по формуле 37. Так, для того чтобы найти точку безубыточности, величину постоянных расходов мы делим на разницу между ценой и переменными издержками на единицу продукции: 120 000 разделить на 100 минус 70. Получаем, что фирма должна выпустить и продать не менее 4 000 [четырех тысяч] единиц товара, чтобы не понести убытков, то есть покрыть свои общие издержки. Следует также иметь в виду, что точку безубыточности можно рассчитать не только в физических, но и в денежных единицах – рублях. Слайд 136 Различают три основных этапа определения точки безубыточности компании. Во-первых, это сбор необходимой информации для проведения анализа; сюда же входит оценка уровня объема производства, реализации продукции, прибыли и убытков. Во-вторых, это вычисление размера переменных и постоянных издержек, определение точки безубыточности и зоны безопасности. И третье – это оценка необходимого уровня продаж или производства для обеспечения финансовой устойчивости компании. Задачей компании становится определение нижней границы своей финансовой устойчивости и создание возможностей для увеличения зоны безопасности. Анализ точки безубыточности может применяться в различных целях. Так, использование модели точки безубыточности в управленческих решениях позволяет дать общую характеристику финансового состояния компании. Также точка безубыточности позволяет оценить уровень критического производства и продаж для разработки комплекса мер по увеличению финансовой прочности. Слайд 137 Рассмотрим основные достоинства и минусы модели точки безубыточности. Преимущества данной модели заключаются в простоте анализа и оценки необходимого уровня производства и продаж, когда достигается минимально критический уровень. Минусы модели заключаются в условиях и ограничениях ее построения. Так, одним из минусов выступает линейность изменения объема производства и продаж. Это не учитывает различные всплески и резкие изменения, которые часто встречаются в реальной практике. На линейность большое влияние оказывают сезонность выпуска продукции, изменение спроса в регионе, появление новых конкурентов на рынке. Всё это изменяет спрос в будущем. На производство большое влияние оказывают новые технологии, это тоже определяет объем продаж. Еще один недостаток заключается в том, что модель точки безубыточности хорошо применима для рынков с низкой конкуренцией и устойчивым потребительским спросом на производимую продукцию. Глобализация рынков создает более нестабильный спрос на национальную продукцию. Кроме этого, стоимость сырья при производстве может изменяться, причем довольно существенно. Минусом можно считать и то, что на объем продаж влияет множество факторов: качество продукции, размер дилерской сети, сезонность, маркетинг и не только. И наконец, анализ точки безубыточности плохо применяется для малых компаний, которые имеют неустойчивый характер продаж. Слайд 138 Рассмотрим еще один показатель, не учитывающий стоимость денег во времени, – коэффициент рентабельности инвестиций или инвестиционного проекта – с английского Accounting rate or return [экка унтин рэйт оф ритён], ARR [эй ар ар], ROI [рои]. Иначе – учетная норма прибыли, рента бельность инвестиций. Коэффициент рента бельности инвестиций или инвестиционного проекта – это показатель, который отражает прибыльность объекта инвестиций без учета дисконти рования. Формула для определения данного коэффициента представлена на слайде под номером 38. Так, данный показатель рассчитывается как отношение среднего денежного потока по проекту за рассматриваемое время к первоначальным вложениям. Различают иную разновидность формулы рента бельности инвестиций, которая отражает случай, когда в проект в течение рассматриваемого интервала вносят дополнительные инвестиционные вложения. Поэтому берется средняя стоимость капитала за время. Формула при этом имеет иной вид, который представлен на слайде под номером 39. Слайд 139 Рассмотрим пример определения коэффициента рента бельности инвестиций. За расчетное время можно взять любой временной отрезок: месяц, квартал, год. Мы будем рассчитывать рентабельность инвестиционного проекта за год. Данные для расчетов представлены на слайде в таблице. Предположим, что расходы, которые понес инвестор, были только в первом сроке и составили 150 000 [сто пятьдесят тысяч] рублей. Денежные притоки от инвестиций изменялись ежегодно, поэтому будем рассчитывать средние притоки по годам. Итак, средний денежный поток считаем как среднюю арифметическую простую, то есть найдем суммарный денежный поток за восемь лет и разделим полученную величину на восемь. Так, в нашем примере средний денежный поток составил 39 750 [тридцать девять тысяч семьсот пятьдесят] рублей. Разделив полученное значение на величину первоначальных вложений, мы получим искомый коэффициент. В каких целях можно использовать коэффициент рентабельности инвестиционного проекта? Этот показатель используется для сравнения различных альтернативных инвестиционных проектов. И чем он выше, тем выше привлекательность данного проекта для инвестора. Как правило, с помощью этого показателя оцениваются уже существующие проекты, где можно проследить и статистически оценить эффективность инвестиций. Слайд 140 Рассмотрим достоинства и минусы коэффициента рентабельности инвестиций. Главное достоинство показателя – это простота определения и легкость интерпретации. Однако минусов намного больше. Так, к недостаткам данного коэффициента можно отнести сложность прогнозирования будущих денежных поступлений от проекта. Более того, если проект ве нчурный, то данный показатель может сильно исказить картину восприятия проекта. То есть этот коэффициент никак не учитывает риски. Важнейшим минусом определения коэффициента рента бельности инвестиций является то, что он не учитывает изменение стоимости денег во времени. Это может серьезно исказить реальную доходность проекта. Итак, данный показатель может быть использован на первом этапе оценки и отбора инвестиционных проектов. Также коэффициент рента бельности инвестиций, как правило, используется для внешней демонстрации успешности того или иного проекта. Таким образом, мы рассмотрели основные стати ческие показатели оценки эффективности инвестиций, то есть показатели, в основе которых не лежит концепция стоимости денег во времени. В отличие от динамических показателей, которые мы будем рассматривать далее. Слайд 141 Лекция 5.3. Динамические методы оценки инвестиций Динамические методы основаны на дисконти ровании будущих денежных потоков по формуле сложного процента с использованием определенной нормы, которая называется ставкой дисконти рования. Нормой дисконтирования называют ежегодную ставку. Она отражает уровень годовой доходности, которую хотел бы получить инвестор от использования вложенного капитала, с учетом уровня риска, присущего проекту. Это такая норма доходности проводимой операции, которая компенсирует инвестору временный отказ от иного подобного использования средств, а также риски, связанные с неопределенностью конечного результата. Прежде чем рассчитывать эффективность инвестиционного проекта, инвестору необходимо определить ставку дисконти рования, необходимую для проведения расчетов, то есть ту норму доходности, которую инвестор ожидает от проекта. Это наиважнейший фактор, влияющий на результаты определения эффективности проекта. Поэтому необходимо понимать, что же следует заложить в ставку дисконти рования для того или иного проекта, от чего она зависит. Так, ставка дисконтирования, или требуемая норма доходности, сформирована с учетом таких факторов, как: – средняя реальная депозитная ставка, или безри сковая ставка; – альтернативные нормы доходности по другим возможным видам инвестиций; – нормы доходности в данной отрасли; – темп инфляции; – премия за риск и так далее. В зависимости от экономических задач ставка дисконтирования рассчитывается по-разному. Существует несколько методов определения нормы дисконти рования. Многие из методов в качестве основной составляющей нормы дисконтирования включают безрисковую ставку. Рассмотрим это понятие. Слайд 142 Безри сковая ставка – это норма прибыли, которая может быть получена по финансовому инструменту, кредитный риск которого равен нулю. Вместо финансового инструмента может выступать актив с максимальной степенью финансовой надежности, риск банкротства которого минимален. Следует отметить, что хоть и рассматривается доходность по абсолютно надежному финансовому инструменту, на практике финансовые риски существуют всегда. Оценку безри сковой процентной нормы проводят часто на основе доходности по банковским вкладам, доходности по государственным ценным бумагам и доходности по иностранным государственным ценным бумагам. А также на основе нормы рефинанси рования, или ключевой нормы Центрального банка, процентной нормы по межбанковским кредитам. Безрисковая процентная ставка используется инвесторами для оценки минимально возможного уровня доходности своих инвестиций. Если инвестиционный проект приносит норму доходности ниже, чем безрисковая ставка, то данный проект отвергается, ведь уровень его рисков выше, нежели уровень риска по безрисковым активам. Поэтому при оценке инвестиционных проектов инвесторы в ставку дисконтирования закладывают как безрисковую процентную ставку, так и дополнительную премию за риск. Премия за риск может включать различные производственные, технические, макроэкономические, отраслевые и иные риски. Поскольку безрисковая ставка доходности входит в ставку дисконти рования, то она используется во многих финансовых и инвестиционных моделях. Слайд 143 Проанализируем основные подходы, используемые при определении нормы дисконти рования. Первый метод – это расчет нормы дисконтирования на основе CAPM[ка пэ эм]-модели – модели оценки капитальных активов, по формуле 40. По законам этой модели, стоимость собственного капитала равна безрисковой доходности плюс премия за риск, которая рассчитывается с использованием бета-коэффициента. Бета-коэффициент характеризует изменение стоимости ценной бумаги – акции компании по сравнению с изменением цен акций всех компаний конкретного сегмента рынка. Расчет коэффициента отражен в формуле номер 41 на слайде. Ставка также состоит из двух элементов: безрисковой нормы и премии за риск. Кумулятивный метод заключается в том, что к величине безрисковой нормы последовательно добавляются премии за различные виды риска, присущие проекту. Факторы риска и значение каждой рисковой премии на практике определяются экспертным путем. Также различают метод экспертных оценок. Его суть заключается в субъективной оценке различных факторов, влияющих на будущую норму прибыли. Этот метод базируется на суждениях экспертов в области инвестиционного анализа, которые имеют опыт реализации проектов в данной отрасли. Наиболее часто в качестве нормы дисконти рования выступает средневзве шенная цена капитала – WACC [вакк]. |