Текст учебников-4. Лекция Основы финансового менеджмента
 Скачать 1.34 Mb.
|
|
Слайд 144 Мы рассмотрели основные способы определения нормы дисконтирования. Теперь посмотрим, каким образом мы можем использовать ставку дисконтирования для оценки инвестиционных проектов. Для этого подробно изучим динамические показатели эффективности. Так, к динамическим методам экономической оценки инвестиционных проектов относят: – расчет чистого дисконти рованного дохода компании; – расчет индекса доходности; – расчет внутренней нормы доходности; – расчет дисконти рованного интервала окупаемости. Это четыре основных показателя, которые рассчитываются для оценки эффективности того или иного инвестиционного проекта. Эти показатели дополняют друг друга. Рассмотрим каждый из показателей более подробно, изучим методику их определения и способы интерпретации. И конечно, рассмотрим на определенных примерах, как рассчитываются данные показатели. Слайд 145 Первый показатель, который рассчитывается для оценки эффективности того или иного инвестиционного проекта, – это чистый дисконти рованный доход. По-другому его называют чистым приведённым доходом, общепринятое обозначение – NPV [эн пи ви], то есть N Pr Va u [нэт прэзэнт вэлью]. Иногда можно встретить обозначение ЧДД [че дэ дэ] или ЧПД [че пэ дэ]. Это один из наиболее популярных и распространенных показателей эффективности инвестиционного проекта. Чистый дисконти рованный доход – это сумма всех положительных и отрицательных дисконти рованных денежных потоков проекта. Другими словами, это сумма всех дисконти рованных чистых денежных потоков, то есть доходов за вычетом суммы дисконти рованных инвестиций. Для того чтобы определить чистый дисконти рованный доход, необходимо выполнить ряд действий. Первое действие – определить сумму инвестиционных вложений в проект. Если инвестиции не единоразовые, то следует продисконти ровать инвестиции за каждое время и найти сумму дисконти рованных инвестиций. Второе действие – произвести расчет текущей стоимости денежных поступлений от проекта. Для этого поступления за каждое время приводятся к текущему моменту времени, то есть дисконти руются. Находится PV [пи ви]. Третье действие – вычесть из текущей стоимости доходов дисконтированные инвестиционные расходы по проекту. Разница между ними и будет величиной чистого дисконти рованного дохода компании. Формула для определения данного показателя представлена на слайде под номером 42. Слайд 146 Для того чтобы проект оказался эффективным, то есть принес как минимум доходность, заложенную в ставке дисконтирования, необходимо, чтобы сумма дисконтированных под эту ставку доходов превысила сумму дисконтированных инвестиций. Поэтому проект будет эффективен, если чистый дисконтированный доход окажется больше нуля. В этом случае проект принесет как минимум ожидаемую доходность, заложенную в ставке дисконтирования. Если чистый дисконтированный доход окажется меньше нуля, то проект необходимо отклонить. Это не означает, что он не принесет никакой доходности. Вполне возможно, проект принесет определенную доходность. Однако она окажется ниже, чем та, которую мы ожидаем и заложили в ставке дисконтирования. И наконец, если чистый дисконтированный доход окажется равным нулю, это будет означать, что реальная доходность проекта, или внутренняя норма доходности, равна той доходности, что мы заложили в ставку дисконтирования. И нам безразлично, принимать проект или нет. Окончательное решение будет зависеть от того, что именно было заложено в ставку дисконтирования. Расчет чистого дисконтированного дохода инвестиционного проекта – это один из самых простых этапов в оценке проекта. Намного сложнее определить ожидаемые потоки денежных средств от проекта. Слайд 147 Рассмотрим пример определения чистого дисконти рованного дохода компании. Необходимо рассчитать показатель NPV [эн пи ви], если по инвестиционному проекту известны данные, представленные на слайде. Общий объем инвестиционных расходов по проекту равен 250 [двумстам пятидесяти] тысячам денежных единиц, распределён на два года. Срок реализации проекта – 5 [пять] лет. Чистый денежный поток по проекту сформирован, начиная со второго года проектного цикла, равномерно по годам. Прогнозируемый ежегодный чистый денежный поток – 120 [сто двадцать] тысяч денежных единиц. Поток постнумера ндо. Ожидаемая норма доходности по проекту составляет 16 % [шестнадцать процентов]. Расчет показателя чистого дисконти рованного дохода компании представлен на слайде. В первой строчке отражены инвестиционные расходы по проекту, распределенные по годам. Вторая строка – это притоки по проекту, начиная со второго года. Третья строчка – это коэффициент дисконти рования. Для того чтобы найти четвертую строчку – дисконти рованные инвестиционные расходы, необходимо первую строчку умножить на третью. Чтобы найти пятую строчку – дисконти рованный доход, необходимо вторую строчку умножить на третью. Последний столбец отражает сумму дисконти рованных инвестиционных расходов и сумму дисконти рованных доходов. Так, сумма дисконти рованных инвестиций в проект составила 236 [двести тридцать шесть] тысяч денежных единиц. Сумма дисконти рованных доходов – 289 [двести восемьдесят девять] тысяч денежных единиц. Таким образом, чистый дисконти рованный доход равен 53 [пятидесяти трем] тысячам денежных единиц. Так как данный показатель больше нуля, проект эффективный и принесет как минимум доходность, заложенную в ставке дисконти рования, то есть 16 %. Слайд 148 Предположим, мы произвели расчет по двум независимым ординарным инвестиционным проектам, то есть проектам, состоящим из исходной инвестиции и последующих притоков денежных средств. Получили следующие значения чистого дисконти рованного дохода компании: у первого проекта NPV [эн пи ви] он равен 1 000 [тысяче] денежных единиц, у второго проекта – 100 [ста] денежным единицам. Как определить, какой из проектов более эффективен? Тот, у кого значение чистого дисконтированного дохода компании выше? Да, если величина исходных инвестиций была одинаковой для обоих проектов. Сравнительная оценка альтернативных инвестиционных проектов по показателю NPV [эн пи ви] может дать объективный результат только при их сопоставимых исходных параметрах. А теперь давайте представим, что инвестиции в первый проект, NPV [эн пи ви] которого 1000 [тысяча], составили 1 000 000 [один миллион] денежных единиц. При этом инвестиции во второй проект, NPV [эн пи ви] которого 100, составили 500 денежных единиц. Очевидно, что второй проект в данном случае более рентабелен, так как если рассматривать доход на единицу расходов, то у второго проекта он окажется гораздо выше. Таким образом, при сравнении эффективности нескольких проектов с различной величиной инвестиционных расходов расчет показателя чистого дисконтированного дохода компании не всегда оказывается достаточным. Это связано с тем, что NPV [эн пи ви] является абсолютной величиной. Для сравнения эффективности проектов с различной величиной инвестиций дополнительно рассчитывают индекс доходности, который является относительной величиной. Рассмотрим данный показатель более подробно. Слайд 149 Индекс доходности, или индекс рента бельности, обозначается как PI [пи ай], или Pr i abi i y I d x [профитэбилити индекс]. В русскоязычной литературе иногда его обозначают как ИД [и дэ]. PI [пи ай] – это показатель, который рассчитывается как отношение суммы дисконти рованных положительных денежных потоков к сумме дисконти рованных инвестиций. Формула для определения индекса доходности представлена на слайде под номером 43. PI [пи ай] характеризует величину доходов на каждый вложенный рубль с учетом выбранной нормы дисконти рования. То есть характеризует доход проекта на единицу расходов сверх выбранной нормы дисконти рования. Очевидно, что для того, чтобы проект оказался эффективным, числитель должен превышать знаменатель, а значит, показатель PI [пи ай] должен быть больше единицы. Тогда проект принесет тот минимум, который заложен в ставке дисконти рования. Если PI [пи ай] окажется меньше единицы, то проект следует отклонить, так как он не принесет ожидаемой нормы доходности. Если данный показатель будет равен единице, то внутренняя норма доходности проекта, то есть его настоящая доходность, равна той ставке, под которую мы дисконти ровали денежные потоки. Следует обратить внимание, что показатели NPV [эн пи ви] и PI [пи ай] взаимосвязаны. Так, если NPV [эн пи ви] больше нуля, то PI [пи ай] в любом случае будет больше единицы. Если NPV [эн пи ви] меньше нуля, то PI [пи ай] меньше единицы. Если NPV [эн пи ви] равен нулю, значит сумма дисконти рованных доходов равна сумме дисконти рованных инвестиций, а значит и PI [пи ай] будет равен единице. Показатель индекса рентабельности часто используется для формирования портфеля инвестиций в условиях ограниченности инвестиционных ресурсов, когда инвестиционные проекты делимы. Слайд 150 Рассмотрим пример определения индекса доходности на основе уже решенных ранее задач. Необходимо рассчитать показатель PI [пи ай], если по инвестиционному проекту известны следующие данные. Общий объем инвестиционных расходов по проекту равен 250 [двумстам пятидесяти] тысячам денежных единиц, при этом сегодня сумма инвестиционных расходов составляет 150 [сто пятьдесят] тысяч, еще 100 [сто] тысяч – через год. Срок реализации проекта – 5 [пять] лет. Чистый денежный поток по проекту сформирован, начиная со второго года проектного цикла, равномерно по годам. Прогнозируемый ежегодный чистый денежный поток – 120 тысяч денежных единиц. Поток постнумера ндо. Ожидаемая норма доходности по проекту составляет 16 % . Расчет показателя индекса доходности представлен на слайде. Так, сумма дисконти рованных инвестиций в проект составила 236 тысяч денежных единиц. Сумма дисконтированных доходов – 289 тысяч денежных единиц. Чистый дисконтированный доход равен 53 [пятидесяти трем] тысячам денежных единиц. Индекс доходности рассчитывается как отношение суммы дисконти рованных доходов к сумме дисконти рованных инвестиций. PI [пи ай], согласно определениям, равен 1,22 [одной целой двадцати двум сотым]. Так как данный показатель больше единицы, значит проект эффективный, то есть принесет как минимум доходность, заложенную в ставке дисконти рования, то есть 16 %. Результаты можно интерпретировать следующим образом: при реализации проекта сумма возвратного чистого денежного потока на 22 % превышает объем инвестиционных расходов сверх заложенной нормы дисконти рования. Слайд 151 Рассмотрим третий показатель – показатель внутренней нормы доходности. Внутренняя норма доходности, или внутренняя ставка доходности, обозначается как IRR [ай ар ар], или I r a Ra R ur [интэнал рэйт оф ритён]. По сути, это та доходность, которую приносит проект. Поэтому IRR [ай ар ар] – это ставка дисконти рования, при которой сумма приведённых доходов равна сумме приведённых инвестиций. То есть это ставка дисконти рования, при которой чистый дисконтированный доход NPV [эн пи ви] равен нулю, а индекс доходности PI [пи ай] равен единице. Прямой математической формулы, которая позволяла бы определить показатель IRR [ай ар ар], не существует. Поэтому на слайде формулу 44 для определения чистого дисконти рованного дохода компании мы приравняли к нулю, при этом IRR [ай ар ар] заложили в качестве нормы дисконти рования. Слайд 152 Внутреннюю норму доходности можно найти, только решив данное уравнение. Несложно предположить, что решение подобного рода уравнения может быть крайне затруднительно. Поэтому для определения данного показателя используют следующие основные способы. Первый способ – это применение специализированных программ и калькуляторов. Так, для определения внутренней нормы доходности часто используют программу Microsoft Ex [майкрософт эксэль]. Следует выбрать «функции» – «финансовые» – «ВСД» [вэ эс дэ], затем выделить подряд идущие ячейки, которые характеризуют денежные потоки за последовательные равные интервалы времени, и указать предполагаемую величину IRR [ай ар ар]. И программа рассчитает внутреннюю норму доходности проекта. Значение функции вычисляется программой путем итераций и может показывать или нулевое значение, или несколько значений. Так, при нестандартных денежных потоках, то есть в неординарных проектах, есть возможность получить не одно, а несколько значений внутренней нормы доходности. По сути, внутренняя норма доходности может для проекта и не найтись. Применение Ex [эксэль] сводит сложность процесса определения показателя IRR [ай ар ар] к минимуму. Слайд 153 Одним из способов определения показателя IRR [ай ар ар] выступает метод последовательных итераций, то есть последовательных расчетных действий. По сути, это расчет методом подбора. Первая итерация предполагает установление приблизительной внутренней нормы доходности, которая может привести к тому, что сумма дисконти рованных под эту ставку доходов сравняется с суммой дисконти рованных под эту ставку инвестиций. Если по результатам первой итерации окажется, что чистый дисконти рованный доход больше нуля, значит, мы выбрали слишком маленькую величину внутренней нормы доходности, и на самом деле она выше. Значит, последующие итерации предполагают использование более высоких значений нормы дисконти рования, пока не будет достигнуто предусмотренное уравнениями равенство. Если же по результатам первой итерации чистый дисконти рованный доход оказался отрицательным, значит, мы выбрали слишком высокую ставку дисконти рования, и показатель IRR [ай ар ар] на самом деле меньше. Следовательно, последующие итерации предполагают использование более низких значений данного показателя до тех пор, пока не будет выполняться равенство. Конечным результатом всех итераций является нахождение такой нормы дисконти рования, при которой сумма приведённых инвестиций будет равна сумме приведённых доходов. То есть ставка дисконти рования и будет являться той самой внутренней нормой доходности проекта. Слайд 154 Еще один способ определения показателя IRR [ай ар ар] – это метод линейной интерполяции. Суть метода линейной интерполяции заключается в следующем. Выбираются две нормы дисконти рования – r 1 [эр один] и r 2 [эр два] – таким образом, чтобы при ставке дисконти рования r 1 [эр один] NPV [эн пи ви] был положительным, а при r 2 [эр два] – уже отрицательным. Очевидно, что r 1 [эр один] должен быть меньше, чем r 2 [эр два]. Затем значения r 1 [эр один] и r 2 [эр два] подставляются в формулу 45, представленную на слайде. Точность вычислений обратно пропорциональна длине интервала от нормы r 1 [эр один] до нормы r 2 [эр два]. А наилучшая аппроксимация с использованием табулированных значений достигается в том случае, когда длина интервала минимальна, равна примерно 1 % [одному проценту]. То есть r 1 [эр один] и r 2 [эр два] должны быть ближайшими друг к другу значениями коэффициента дисконти рования, однако должно соблюдаться изначальное условие. А именно: при ставке дисконти рования r 1 [эр один] NPV [эн пи ви] должен быть положительным, а при r 2 [эр два] – отрицательным. Слайд 155 Внутренняя норма доходности определяет максимально приемлемую ставку дисконта, при которой можно инвестировать средства без каких-либо потерь для собственника. Показатель IRR [ай ар ар] позволяет сравнивать эффективность вложения в различные по протяженности инвестиционные проекты, в отличие от показателя чистого дисконти рованного дохода компании. Для определения целесообразности реализации инвестиционного проекта нужно сопоставить IRR [ай ар ар] с принятой в данной компании минимальной нормой прибыли на инвестиции, то есть выбранной нормой дисконтирования. Если IRR [ай ар ар] больше ожидаемой нормы доходности, то есть нормы дисконти рования, то проект эффективен. Если IRR [ай эр эр] меньше ожидаемой нормы доходности, то есть нормы дисконти рования, то проект неэффективен. Поэтому если показатель чистого дисконти рованного дохода компании положительный, а индекс доходности больше единицы, значит внутренняя норма доходности проекта больше, чем ставка дисконти рования. Если показатель чистого дисконти рованного дохода компании отрицательный, а индекс доходности меньше единицы, значит внутренняя норма доходности проекта либо меньше, чем ставка дисконти рования, либо вовсе отсутствует. Если показатель чистого дисконти рованного дохода компании равен нулю, а индекс доходности равен единице, значит внутренняя норма доходности проекта равна той ставке, что заложена в качестве нормы дисконти рования. Слайд 156 И четвертый показатель, который мы рассмотрим, – это дисконти рованное время окупаемости, или DPP [ди пи пи], то есть Discounted Pay-Back Period [дискаунтэд пэйбэк пириод]. Дисконти рованное время окупаемости – это время окупаемости, рассчитанный на основе дисконти рованных денежных потоков. Показатель DPP [ди пи пи] может быть использован больше в качестве вспомогательного показателя при оценке эффективности инвестиционных проектов. Также данный показатель может быть использован в качестве одного из вспомогательных критериальных показателей при формировании инвестиционного портфеля компании. В данном случае те проекты, которые будут иметь более высокий DPP [ди пи пи] при равенстве других показателей, будут отвергаться. В рамках четвертой темы мы уже изучали такой статический показатель, как недисконтированное время окупаемости. То есть мы его рассчитывали на основе недисконти рованных денежных потоков. При этом выделяли два метода – метод усредненных параметров и кумулятивный метод. При расчете показателя DPP [ди пи пи] также можно использовать оба метода, но наиболее объективным и точным будет кумулятивный. Именно его мы и будем применять при расчете дисконти рованного интервала окупаемости. Слайд 157 Итак, проект генерирует денежные потоки, представленные в таблице на слайде. Нам необходимо рассчитать дисконти рованное время окупаемости, если требуемая норма доходности составляет 12 % [двенадцать процентов] годовых. При расчете дисконти рованного интервала окупаемости мы будем ориентироваться именно на дисконти рованные денежные потоки, то есть на пятую строчку. Нам необходимо через год окупить уже 1 768 денежных единиц. Далее, второй год, который нам приносит 478 денежных единиц. Остается окупить 1 290. Третий год приносит 569 денежных единиц. Итого – суммарный денежный поток к концу третьего года составляет –721 [минус семьсот двадцать один]. Четвертый год принесет 636 денежных единиц. Итого – суммарный денежный поток к концу четвертого года составляет –85 [минус восемьдесят пять]. И наконец, пятый год приносит 567 денежных единиц, что позволит нам выйти в плюс. Таким образом, проект окупится в течение пятого года. Предположив, что инвестиции и притоки дохода компании распределяются равномерно в течение года, DPP [ди пи пи] можно рассчитать более точно. Так, в нашем примере срок окупаемости будет рассчитываться как четыре полных года плюс доля пятого года. А именно: 85, то есть столько, сколько осталось окупить, разделить на 567, то есть на то, что принесет пятый год всего. Таким образом, DPP [ди пи пи] нашего проекта составил 4 года. Слайд 158 Все рассмотренные показатели для оценки эффективности инвестиционных проектов, а именно NPV [эн пи ви], PI [пи ай], IRR [ай ар ар], DPP [ди пи пи], находятся в тесной взаимосвязи между собой. Каждый из показателей позволяет раскрыть какую-либо из сторон инвестиционного проекта. Ввиду этого все данные показатели при оценке эффективности инвестиционных проектов необходимо рассматривать совместно, в комплексе. Если предприятию необходимо выбрать из альтернативных инвестиционных проектов, то ему целесообразно провести соответствующие расчеты по каждому из проектов и занести данные в сравнительную таблицу. Пример сравнительной таблицы представлен на слайде. Для того чтобы объективно оценить данные по этой таблице, необходимо показатели эффективности по каждому проекту представить в сопоставимых единицах измерения. Ранговая значимость показателей оценки эффективности инвестиционных проектов сформирована на регрессионной основе, то есть наименьший ранг – единица – присваивается проекту с наилучшим значением рассматриваемого показателя эффективности. После того как таблица будет заполнена, необходимо оценить и выбрать наиболее подходящий инвестиционный проект. Сравнительная оценка производится, во-первых, на основе суммарной ранговой значимости всех показателей. Тот проект, у которого сумма рангов оказалась наименьшей, считается лучшим. Во-вторых, оценка делается на основе отдельных из рассчитанных показателей, но в том случае, если для компании именно эти показатели являются приоритетными. Слайд 159 Рассмотрев ранее основные показатели эффективности инвестиционных проектов, в заключение решим ещё одну задачу. В таблице на слайде указаны первоначальные инвестиции в инвестиционный проект, а также ожидаемые чистые денежные потоки по годам реализации проекта. Проект рассчитан на 5 лет. Денежный поток – постнумера ндо. Мы видим, что инвестиции в проект единовременные, равны 800 [восьмистам] денежным единицам. Чистый денежный поток за первый год – 100, за второй год – 300 , за третий, четвертый и пятый годы – по 500 денежных единиц. На основании данных таблицы необходимо рассчитать основные показатели эффективности инвестиционного проекта: чистый дисконти рованный доход; индекс доходности; дисконти рованное время окупаемости. Требуемая норма доходности составляет 18 %. Итак, во второй строчке рассчитан коэффициент дисконти рования исходя из требуемой нормы доходности 18 %. Третья строчка – это произведение суммарного денежного потока и коэффициента дисконти рования. Так находим дисконти рованный суммарный денежный поток, в том числе дисконти рованный отток и дисконти рованный приток. Сумма дисконти рованных притоков получилась равной 1 081 [одной тысяче восьмидесяти одной] денежной единице. Сумма первоначальных инвестиций – 800, она же и будет являться суммой дисконти рованных инвестиций, так как инвестиции единовременные и дисконти рованию не подлежат. Слайд 160 Показатель чистого дисконти рованного дохода компании находим как разницу между дисконти рованным притоком и инвестиционными издержками и получаем 281 денежную единицу. Показатель индекса доходности находим как отношение суммы дисконти рованных притоков к инвестиционным расходам, он получился равным 1,35 [одной целой тридцати пяти сотым]. То есть на каждый вложенный 1 рубль возвращается 1 рубль 35 копеек дополнительно к ожидаемой норме доходности. Показатель дисконти рованного интервала окупаемости находим, ориентируясь на четвертую строчку, где рассчитывается дисконти рованный суммарный денежный поток нарастающим итогом. Мы видим, что на четвертый год проект окупается. То есть проходит полных три года и доля четвертого, которую находим как отношение суммы, которую осталось окупить – 196 [сто девяносто шесть], к сумме, которую приносит четвертый год – 258 [двести пятьдесят восемь]. Получаем дисконти рованный срок окупаемости 3,76 [три целых семьдесят шесть сотых] года. Таким образом, чистый дисконти рованный доход положительный, индекс доходности больше единицы, проект окупается с учетом дисконти рования примерно за 4 [четыре] года. Делаем вывод о том, что проект эффективен, то есть принесет как минимум доходность, заложенную в ставке дисконти рования, то есть 18 % [восемнадцать процентов]. Значит, внутренняя норма доходности проекта больше, чем 18 % [восемнадцать процентов] годовых. Слайд 161 Лекция 5.4. Управление инвестициями Рассмотрим управление инвестициями. Корпоративное финансовое инвестирование осуществляется в определенных формах. Допустим, в форме вложения капитала в уставные фонды совместных компаний. Эта форма вложения взаимосвязана с операционной деятельностью организации. Она укрепляет стратегические связи с поставщиками сырья и материалов и обеспечивает развитие производственной инфраструктуры. Также она способствует расширению возможностей сбыта продукции или ее проникновению на другие рынки путем вложения капитала в уставные фонды торговых компании. Основной целью такой формы является получение высокой инвестиционной прибыли и установление форм финансового влияния на компании. Это необходимо для обеспечения стабильного формирования прибыли от операционной деятельности. Вложение капитала в доходные денежные инструменты является второй формой вложения. Эта форма направлена на эффективное использование свободных денежных средств. Денежными инструментами обычно выступают депозитные вклады в банках. Эта форма используется для краткосрочного вложения, и ее цель – генерирование инвестиционной прибыли. Слайд 162 Инвестиции в фондовые инструменты – третья форма вложения. Она наиболее перспективная и массовая. Определяется эта форма вложением капитала в различные виды ценных бумаг, которые свободно обращаются на фондовом рынке. Использование такой формы связано с широким выбором альтернативных инвестиционных решений. Цель – генерирование инвестиционной прибыли. Управление финансовыми инвестициями – это система методов и принципов обеспечения выбора эффективных финансовых инструментов. Управление финансовыми инвестициями связано с общей инвестиционной политикой организации и направлено на достижение основных инвестиционных целей. Управление финансовыми инвестициями осуществляется поэтапно. Алгоритм отражен на слайде. Как вы видите, на первом этапе проводят анализ состояния финансового вложения в раннем сроке. Цель этапа – изучение тенденций динамики масштабов, форм и эффективности финансового вложения в ретроспективе. Слайд 163 На первом этапе управления финансовыми инвестициями изучается объем инвестированного капитала в активы. Определяются темпы прироста этого объема и удельного веса финансовых вложений в общем объеме инвестиций компании в предплановом сроке. Затем исследуют основные формы финансовых вложений, их соотношения, направленность на решение долгосрочных задач развития компании. Потом изучается состав определенных инвестиционных финансовых инструментов, их динамика и удельный вес в общем объеме финансового вложения. После этого оценивается уровень доходности отдельных финансовых инструментов и финансовых инвестиций в целом. После этого оценивается уровень риска отдельных инвестиционных финансовых инструментов и их портфеля в целом. Эта оценка осуществляется путем определения коэффициента вариации полученного инвестиционного дохода компании за ряд предшествующих отчетных сроков. В конечном итоге оценивается уровень ликвидности отдельных инвестиционных финансовых инструментов. Вторая стадия связана с определением объема финансового вложения в предстоящем сроке. Объем финансового вложения дифференцируется в разрезе долгосрочных и краткосрочных периодов. Выбор форм финансового вложения является третьим этапом управления финансовыми инвестициями. Выбор форм зависит от характера задач, решаемых компанией в процессе своей текущей деятельности. На четвертом этапе проводится оценка инвестиционных качеств финансовых инструментов. В процессе такой оценки исследуют факторы, которые определяют инвестиционные качества различных видов инвестиционных финансовых инструментов. Слайд 164 Следующий этап управления финансовыми инвестициями направлен на формирование инвестиционного портфеля финансовых активов. Такое формирование осуществляется за счет оценки инвестиционных качеств финансовых инструментов. Сформированный инвестиционный портфель финансовых активов должен быть оценен по соотношению доходности, риска и ликвидности. Последний этап направлен на обеспечение эффективного оперативного управления портфелем финансовых инвестиций. Именно в процессе управления инвестициями определяются основные параметры инвестиционной деятельности компании. Эффективность отдельных инвестиционных финансовых инструментов, как и инвестиций, определяется на основе сопоставления объема инвестиционных расходов и сумм возвратного денежного потока. Также формирование этих показателей в условиях финансового вложения имеет существенные отличительные особенности. В первую очередь, отличие в том, что в сумме возвратного денежного потока при финансовом инвестировании отсутствует показатель амортизационных отчислений. Это определяется тем, что финансовые инвестиции не содержат в своем составе амортизируемых активов. Кроме того, финансовые активы продаются в конце периода их использования по той цене, которая сложилась на них на момент продажи на финансовом рынке. Поэтому в состав возвратного денежного потока по финансовым инструментам вложения входит стоимость их реализации по окончании периода их использования. Слайд 165 Оценка эффективности финансового инструмента вложения сводится к оценке реальной его стоимости, обеспечивающей получение ожидаемой нормы инвестиционной прибыли. Модель оценки стоимости финансового инструмента вложения отражена на слайде в формуле 46. Финансовое инвестирование связано с формированием инвестиционного портфеля. Инвестиционный портфель – это совокупность финансовых инструментов, предназначенных для осуществления финансового вложения в соответствии с разработанной инвестиционной политикой. Целью формирования такого портфеля является обеспечение реализации политики финансового вложения компании за счет подбора наиболее доходных и безопасных финансовых инструментов. Система локальных задач формирования инвестиционного портфеля строится с учетом цели. Основные задачи: – обеспечить высокий уровень формирования инвестиционного дохода компании в нынешнем сроке; – обеспечить высокие темпы прироста инвестируемого капитала в будущем долгосрочном периоде; – обеспечить минимизацию инвестиционных рисков; – обеспечить необходимую ликвидность инвестиционного портфеля; – обеспечить максимальный эффект «налогового щита». Слайд 166 Перечисленные ранее задачи формирования портфеля являются альтернативными. Так, обеспечение высоких темпов прироста инвестируемого капитала в долгосрочной перспективе достигается за счет снижения инвестиционного дохода компании в текущем сроке. Темпы роста капитала и уровень инвестиционного дохода компании находятся в прямой связи с уровнем рисков. Требуемая ликвидность портфеля может препятствовать включению в него как высокодоходных, так и низкорисковых финансовых активов. Альтернативность задач определяет различия политики финансового вложения компании, которая, в свою очередь, предопределяет конкретный тип создаваемого портфеля. Рассмотрим современные подходы к типизации инвестиционных портфелей компании, обеспечивающих реализацию определенных форм его политики финансового вложения. Слайд 167 Типы инвестиционных портфелей классифицируются по следующим признакам, указанным на слайде. Доходный портфель компании и портфель роста определяют признак – по целям формирования инвестиционного дохода компании различают два основных типа инвестиционного портфеля. Доходный портфель компании сформирован по критерию максимизации прибыли в текущем сроке, вне зависимости от темпов прироста в долгосрочной перспективе. Этот портфель ориентирован на высокую текущую отдачу инвестиционных расходов. Инвестор не рассматривает, что в будущем сроке можно было бы обеспечить получение более высокой нормы прибыли на вложенный капитал. Портфель с ростом сформирован по критерию максимизации темпов прироста капитала в будущем, вне зависимости от уровня формирования прибыли сегодня. Подобный портфель способен обеспечить высокие темпы роста рыночной стоимости компании. Это связано с тем, что норма прибыли при долгосрочном инвестировании всегда выше, чем при краткосрочном инвестировании. Формирование этого портфеля позволяют себе достаточно устойчивые в финансовом отношении компании. Слайд 168 В практике выделяют три типа инвестиционных портфелей – агрессивный, умеренный и консервативный портфели. Подобная типизация производится по уровню принимаемых рисков. Она основана на дифференциации уровня инвестиционного риска, на который согласен идти конкретный инвестор в процессе финансового вложения. Агрессивный портфель сформирован по критерию максимизации текущего дохода компании или прироста капитала и не зависит от сопутствующего ему уровня инвестиционного риска. Подобный портфель способен получить максимальную норму инвестиционной прибыли. Но ему присущ наивысший уровень риска, когда инвестированный капитал может быть потерян полностью или в значительной доле. Умеренный портфель существует, когда его общий уровень портфельного риска приближен к среднерыночному. По такому портфелю норма прибыли на вложенный капитал будет приближена к среднерыночной. Консервативный портфель сформирован по критерию минимизации уровня инвестиционного риска. Подобный портфель формируется осторожными инвесторами. Он исключает использование финансовых инструментов, уровень инвестиционного риска по которым превышает среднерыночный. Этот портфель обеспечивает наиболее высокий уровень финансовой безопасности. Слайд 169 В результате типизации по уровню ликвидности выделяют высоколиквидный, среднеликвидный и низколиквидный портфели. Она определяется целями финансового вложения и интенсивностью изменения факторов внешней среды, определяющей частоту реинвестиций вложенных средств в процессе реструктуризации портфеля. Высоколиквидный портфель сформирован из краткосрочных инвестиционных финансовых инструментов. Также он может сформироваться из долгосрочных инструментов, пользующихся высоким спросом на рынке, по которым регулярно осуществляются операции купли- продажи. Среднеликвидный портфель включает определенную часть инструментов, не пользующихся высоким спросом и с нерегулярной частотой трансакций. Низколиквидный портфель сформирован из облигаций с большим периодом погашения или акций отдельных компаний, обеспечивающих более высокий уровень инвестиционного дохода компании, но пользующихся очень низким спросом. Слайд 170 Портфель краткосрочный и долгосрочный выделяют в результате типизации по инвестиционному сроку. Она основана на соответствующей практике бухгалтерского учета финансовых активов компании. Краткосрочный портфель сформирован на основе краткосрочных активов, используемых на протяжении до одного года. Такие инструменты вложения служат одной из форм страхового запаса денежных активов компании, входящих в состав ее мобильных активов. Долгосрочный портфель сформирован на основе долгосрочных активов, используемых на протяжении более года. Подобный портфель решает стратегические цели инвестиционной деятельности компании. Выделяют портфель налогооблагаемый и портфель, свободный от налогообложения. Эта типизация – по условиям налогообложения. Она связана с обеспечением максимального эффекта «налогового щита» в процессе финансового вложения. Налогооблагаемый портфель состоит из инструментов, доход по которым подлежит налогообложению на общих основаниях в соответствии с действующей налоговой системой. Его формирование не преследует целей минимизации налоговых выплат при осуществлении финансовых инвестиций. Слайд 171 Существует инвестиционный портфель, свободный от налогообложения. Он состоит из таких инвестиционных финансовых инструментов, доход по которым налогами не облагается. Сюда относят отдельные виды государственных и муниципальных облигаций, преследующие цель быстрой аккумуляции инвестиционных ресурсов. Освобождение инвестора от налогообложения дополнительно стимулирует инвестиционную активность, увеличивая сумму чистой инвестиционной прибыли на размер данной налоговой льготы. Также выделяются портфель с фиксированной структурой активов и портфель с гибкой структурой активов. Эта типизация связана с подходами инвестора к последующей его реструктуризации. Портфель с фиксированной структурой активов – это тип, при котором удельные веса основных видов инвестиционных финансовых инструментов неизменны в течение времени. Последующая реструктуризация портфеля осуществляется по отдельным разновидностям инвестиционных финансовых инструментов в рамках фиксированного общего объема по данному виду. Портфель с гибкой структурой активов – это тип, при котором удельные веса основных видов инвестиционных финансовых инструментов являются подвижными. Слайд 172 По специализации основных видов инвестиционных финансовых инструментов выделяют следующие основные типы портфелей: 1. Инвестиционный портфель ценных бумаг – акций, позволяющий решать такую задачу его формирования, как обеспечение высоких темпов прироста инвестируемого капитала в долгосрочной перспективе. Его разновидностью выступает портфель акций венчурных компаний. 2. Инвестиционный портфель облигаций, который обеспечивает высокие темпы формирования текущего дохода компании, минимизацию инвестиционных рисков, получение эффекта «налогового щита» в процессе финансового вложения. 3. Вексельный портфель, который обеспечивает получение текущего дохода компании в краткосрочном периоде за счет эффективного использования временно свободного остатка денежных активов. Формирование портфеля международных инвестиций осуществляют, как правило, институциональные инвесторы путем покупки инвестиционных финансовых инструментов, эмитированных иностранными субъектами хозяйствования. Подобный портфель направлен на реализацию цели обеспечения минимизации уровня инвестиционных рисков. Депозитный портфель обладает определенной необходимой ликвидностью, обеспечивает получение текущего инвестиционного дохода компании и минимизацию уровня ее инвестиционных рисков. Слайд 173 Выделяют моно- и полицелевые портфели. Входящие в состав моноцелевого портфеля инвестиционные финансовые инструменты отобраны по критерию решения одной из долгосрочных целей его формирования. Этот портфель может включать в себя все основные виды инвестиционных финансовых инструментов, обеспечивающие его стратегическую направленность. Полицелевой портфель предусматривает возможности одновременного решения ряда долгосрочных целей его формирования. В практике наиболее часто осуществляется формирование комбинированного портфеля по первым двум рассмотренным признакам – целям формирования инвестиционного дохода компании и уровню принимаемых рисков. Такими основными вариантами комбинированных типов инвестиционных портфелей являются: – портфель спекулятивного дохода компании, или агрессивный портфель дохода компании; – портфель ускоренного роста, или агрессивный портфель роста; – портфель нормального дохода компании, или умеренный портфель дохода компании; – портфель нормального роста, или умеренный портфель роста; – портфель гарантированного дохода компании, или консервативный портфель дохода компании; – портфель гарантированного роста, или консервативный портфель роста. Диапазон комбинированных типов может быть расширен за счет их вариантов, имеющих промежуточное значение целей финансового вложения. Предложенная типизация может быть дополнена и другими признаками, связанными с особенностями осуществления финансового вложения конкретными компаниями. Слайд 174 Определение целей финансового вложения позволяет перейти к непосредственному созданию инвестиционного портфеля путем включения в него соответствующих финансовых инструментов. Эффективность этого формирования обеспечивается использованием двух альтернативных теоретических концепций, известных как традиционный подход к созданию портфеля и современная портфельная теория. Традиционный подход к созданию портфеля использует в основном инструментарий технического и фундаментального анализа. Он предполагает включение в него самых разнообразных видов инвестиционных финансовых инструментов, обеспечивающих его широкую отраслевую диверсификацию. Такой подход к созданию портфеля позволяет решать стратегические цели его формирования. Он осуществляется путем подбора соответствующих инвестиционных финансовых инструментов по показателям уровня их доходности и риска. Однако эффективная взаимосвязь между отдельными из этих инструментов в процессе подбора не обеспечивается. Современная теория портфельных инвестиций представляет собой основанный на статистических методах механизм оптимизации создаваемого инвестиционного портфеля по задаваемым критериям. Эти критерии определяют уровни ожидаемой доходности и риска с учетом обеспечения коррелятивной связи доходности отдельных финансовых инструментов между собой. Слайд 175 В составе статистических методов оптимизации портфеля, рассматриваемых этой теорией, особая роль отводится определению среднеквадратического отклонения доходности отдельных инструментов вложения. Хотя в современной финансовой практике используются оба подхода к созданию инвестиционного портфеля, в последние годы предпочтение отдается современной портфельной теории. Процесс формирования портфеля финансовых инвестиций на основе современной портфельной теории состоит из следующих основных этапов. Выбор портфельной стратегии и типа создаваемого инвестиционного портфеля – это первый этап. Здесь обосновываются цели формирования инвестиционного портфеля компании, определяющие содержание портфельной стратегии. Эти цели обосновываются с учетом взаимосвязи показателей уровня ожидаемой доходности и уровня риска портфеля. С учетом обоснованных целей портфельной стратегии осуществляется выбор типа создаваемого инвестиционного портфеля. Так как в современных условиях большинство формируемых инвестиционных портфелей носят полицелевой характер, то определяется приоритетность отдельных признаков типизации портфеля. Во-первых, осуществляется типизация портфеля по целям формирования инвестиционного дохода компании. Далее, осуществляется типизация портфеля по уровню принимаемых рисков. Потом – по уровню ликвидности портфеля. Слайд 176 В процессе типизации портфеля учитываются и другие признаки его формирования, являющиеся существенными для инвестиционной деятельности конкретной компании. Итогом этапа формирования инвестиционного портфеля является полное его определение по основным признакам типизации и определение задаваемых параметров уровня ожидаемой его доходности и риска. Оценка инвестиционных качеств инвестиционных финансовых инструментов по показателям уровня доходности, риска и взаимной ковариации – это второй этап. В соответствии с портфельной теорией, эти показатели – наиболее существенные характеристики инвестиционных качеств инвестиционных финансовых инструментов. Оценка уровня ожидаемой доходности отдельных инвестиционных финансовых инструментов осуществляется с учетом их специфики на основе соответствующих моделей, рассмотренных ранее. Оценка уровня риска отдельных инвестиционных финансовых инструментов осуществляется путем определения показателей стандартного отклонения или дисперсии их доходности. В процессе оценки уровня риска он дифференцируется на систематический и несистематический. Оценка взаимной ковариации отдельных инвестиционных финансовых инструментов осуществляется на основе использования соответствующих статистических методов. Ковариация представляет собой статистическую характеристику, иллюстрирующую меру сходства двух рассматриваемых величин в динамике, амплитуде и направлении изменений. Слайд 177 В процессе оценки изучается ковариация изменения уровня инвестиционного дохода компании по различным сопоставимым видам финансовых инструментов. Принцип проявления этого показателя графически иллюстрируется на слайде. Итогом этапа формирования портфеля является определение перечня инвестиционных финансовых инструментов, обращающихся на рынке. Отбор финансовых инструментов в формируемый портфель с учетом их влияния на параметры уровня доходности и риска портфеля – третий этап. Он связан с обоснованием инвестиционных решений по включению в портфель определенных финансовых инструментов, соответствующих его параметрам. Основными исходными предпосылками решений относительно включения в портфель определенных финансовых инструментов являются: – тип и основные параметры инвестиционного портфеля; – общий объем инвестируемого капитала; – широта предложения обращающихся на рынке инвестиционных финансовых инструментов; – рассчитанные значения доходности, риска и коэффициента корреляции включенных в перечень отдельных инвестиционных финансовых инструментов. В процессе отбора определенных финансовых инструментов в формируемый инвестиционный портфель необходимо учитывать их влияние на заданные параметры общего уровня его доходности и риска. Слайд 178 Степень влияния уровня доходности инструмента инвестирования на уровень ожидаемой доходности портфеля определяется как разность между ожидаемым уровнем доходности и заданным значением ожидаемой доходности портфеля. Исследуемая разность характеризует влияние рассматриваемого финансового инструмента вложения на уровень доходности портфеля. При положительном ее значении рассматриваемый финансовый инструмент увеличивает возможность выхода на заданный параметр уровня доходности портфеля, а при отрицательном – снижает эту возможность. Эта разность, сопоставленная с заданным уровнем доходности портфеля, характеризует количественную оценку меры вклада отдельного финансового инструмента вложения в формирование заданного параметра портфеля. В процессе оценки влияния уровня риска отдельного финансового инструмента вложений на показатель уровня риска портфеля учитывается следующее. Если несистематический риск может быть снижен путем диверсификации портфеля, то систематический их риск диверсификацией не устраняется. В связи с этим в процессе оценки необходимо определять чувствительность реагирования финансового инструмента на общие колебания конъюнктуры рынка. Таким образом, процесс отбора инвестиционных финансовых инструментов в формируемый портфель направлен на обеспечение заданного уровня: – доходности портфеля; – риска портфеля. Кроме этого, он решает вопросы: – создания возможности диверсификации портфеля в целях снижения уровня несистематического риска; – формирования совокупности инвестиционных финансовых инструментов с негативной взаимной корреляцией; – формирования совокупности инвестиционных финансовых инструментов с наименьшим уровнем систематического риска; – обеспечения прочих параметров создаваемого портфеля в соответствии с избранными признаками его типизации. Слайд 179 Формирование структуры портфеля осуществляется в следующей последовательности. Сначала определяется общее соотношение долевых и долговых инвестиционных финансовых инструментов в портфеле. После этого в разрезе каждой из этих групп активов определяется доля отдельных видов инвестиционных финансовых инструментов. И по каждому из видов активов определяется соотношение краткосрочных и долгосрочных инвестиционных финансовых инструментов. Конечным итогом этого этапа формирования инвестиционного портфеля является определение его видовой структуры, а также стартового его состава по конкретным финансовым инструментам вложения. Процесс оптимизации портфеля, направленный на снижение уровня его риска при заданном уровне ожидаемой доходности, – это четвертый этап. Он основывается на оценке ковариации и соответствующей диверсификации инструментов портфеля. Диверсификация инвестиционных финансовых инструментов, обеспечиваемая выбором их видов с негативной взаимной корреляцией, позволяет уменьшить уровень несистематического риска портфеля, а соответственно, и общий уровень портфельного риска. Чем выше количество финансовых инструментов с негативной взаимной корреляцией, включенных в портфель, тем ниже при неизмененном уровне инвестиционного дохода компании будет уровень портфельного риска. Как показывает график, увеличение количества используемых инструментов вложения позволяет существенно снизить уровень портфельного риска. Из рисунка видно также, что диверсификация уменьшает только несистематический риск инвестиционного портфеля, систематический риск диверсификацией не устраняется. Слайд 180 Итогом данного этапа формирования портфеля является обеспечение достижения минимально возможного уровня его риска при заданном уровне ожидаемого инвестиционного дохода компании. Оценка основных параметров сформированного инвестиционного портфеля – пятый этап. Это позволяет оценить эффективность всей работы по его созданию. В условиях функционирования нашего фондового рынка эта оценка должна быть дополнена и показателем уровня ликвидности сформированного портфеля. Итогом пятого этапа формирования портфеля является уменьшение отклонения стартовых его характеристик от целевых параметров его построения. Портфель, который полностью отвечает целям его формирования как по типу, так и по составу включенных в него финансовых инструментов, представляет собой сбалансированный стартовый инвестиционный портфель. Слайд 181 |