Инвестиции. Текст учебника. Слайд 1 Структура курса
 Скачать 2.2 Mb.
|
|
Слайд 277 Линия доходности ценных бумаг На основе модели Шарпа строится линия доходности ценных бумаг, представленная на слайде. сли ценная бумага правильно оценена всеми инвесторами, то она обязательно будет лежать на представленной линии. Линия доходности ценных бумаг характеризуется на графике двумя величинами. Во-первых, это точка пересечения линии с осью ординат. Данная точка характеризует доходность безрисковой ценной бумаги. Во- вторых, это угол наклона линии по отношению к оси абсцисс, который характеризует уровень дополнительного дохода инвестора за принимаемый на себя риск в процессе приобретения ценной бумаги. Таким образом, линия доходности ценных бумаг позволяет инвестору в процессе приобретения той или иной ценной бумаги покупать ее по справедливой цене. Слайд 278 Финансовые активы в зависимости от беты Уровень дополнительного дохода инвестора за принимаемый на себя риск в процессе приобретения конкретной ценной бумаги называется премия за риск. сли безрисковая ставка стабильна, то премия за риск определяется как степень чувствительности уровня доходности данной ценной бумаги к уровню доходности всего рыночного портфеля. та чувствительность измеряется бета- коэффициентом. На слайде представлен график, отражающий характеристику финансовых активов в зависимости от бета. Так, ценные бумаги, которые имеют высокий коэффициент бета, больше единицы, называют агрессивными. то связано с тем, что их уровень доходности имеет более высокую динамику в сравнении с соответствующей динамикой уровня доходности всего рыночного портфеля. Ценные бумаги с низким коэффициентом бета называют консервативным. то связано с тем, что их уровень доходности имеет более низкую динамику в сравнении с уровнем доходности портфеля в целом. Ценные бумаги, имеющие коэффициент бета, равный единице, называют нормальными, или среднерисковыми. Теоретический вывод модели Шарпа заключается в том, что коэффициент бета характеризует риск ценной бумаги только в корреляции с риском рыночного портфеля, а инвестору должно компенсироваться только принятие систематического риска. При этом несистематический риск не связан с коэффициентом бета, поэтому его увеличение не приводит к росту ожидаемой доходности ценной бумаги и, соответственно, не должно быть компенсировано инвестору. Таким образом, данная модель оценки стоимости финансовых активов является однофакторной. Слайд 279 Преимущества и недостатки модели CAPM [капм] Рассмотрим преимущества и недостатки модели CAPM [капм]. Так, важнейшее достоинство концепции CAPM [капм] заключается в приоритете рыночного риска перед общим. то имеет фундаментальное значение в концептуальном плане. Теоретически CAPM [капм]-модель дает однозначное и хорошо интерпретируемое представление о взаимосвязи между риском и требуемой доходностью. Однако она предполагает, что для построения связи должны использоваться ожидаемые значения переменных, тогда как в распоряжении аналитика имеются лишь фактические значения. Некоторые исследования, посвященные эмпирической проверке модели, показали значительные отклонения между фактическими и расчетными данными, что служит причиной для серьезной критики данной модели. Важнейшим недостатком модели CAPM [капм] является то, что она не учитывает все факторы, влияющие на доходность, и тем более не позволяет их анализировать, так как это однофакторная модель, то есть модель, учитывающая лишь один фактор – рыночный риск. Модель достаточно условна, так как ограничена рядом нереальных предпосылок. Так, она не учитывает налоги, трансакционные затраты, непрозрачность финансового рынка и так далее. Также модель CAPM [капм] основывается на гипотезе эффективного рынка капитала. та гипотеза имеет ряд условий по способу распространения информации и действию инвесторов на эффективном рынке капитала. Первое условие заключается в том, что информация свободно распространяется и доступна всем инвесторам, рынок имеет совершенную конкуренцию. Второе условие: любое изменение информации о компании сразу приводит к изменению стоимости ее активов, акций. Активы имеют высокую ликвидность и абсолютно делимы. Слайд 280 Двухфакторная модель Следующая модель, которую мы рассмотрим, – это модель оценки стоимости финансовых активов, исходя из нулевой беты Блэка. Она является модификацией модели Шарпа. Блэк внес изменения в классическую модель, представив ее в виде модели, представленной на слайде. Теоретическое обосновании данной модели основывается на том, что модель Шарпа предполагает использование безрисковой ставки. При этом на финансовом рынке за безрисковую ставку можно принять несколько вариантов процентных ставок. Поэтому модель не отражает реальной действительности. Модель Блэка схожа с моделью Шарпа, однако важным отличием выступает то, что вместо безрисковой ставки здесь используется доходность финансового актива с нулевым бета-коэффициентом. То есть Блэк предложил использовать финансовый актив, уровень доходности которого не коррелирует с доходностью рыночного портфеля. Вариант классической модели Шарпа, скорректированной Блэком, получил название двухфакторной модели. Слайд 281 Многофакторная модель Далее рассмотрим многофакторную модель оценки стоимости финансовых активов, которая была предложена Мертоном в качестве дополнения классической модели Шарпа. Данная модель, помимо систематического риска, позволяет также учесть и несистематические риски. Каждый из ожидаемых видов риска Мертон рассматривает в качестве самостоятельного фактора, который формирует стоимость финансового актива. Многофакторная модель оценки капитальных активов является наиболее предпочтительной, чем классическая модель CAPM [капм], особенно для нестабильного российского фондового рынка. Вид многофакторной CAPM [капм] модели представлен на слайде. В целом многофакторную модель Мертона можно представить в виде суммы таких слагаемых, как: – уровень доходности безрискового актива; – уровень доходности, компенсирующий систематический, то есть рыночный, риск; – уровень доходности, компенсирующий несистематические риски. Слайд 282 Модель теории арбитражного ценообразования етвертая модель, которую мы рассмотрим, называется моделью теории арбитражного ценообразования. Она была предложена Россом в качестве альтернативы классической модели Шарпа. Итак, арбитраж – это получение дохода за счет одновременной покупки и продажи одного и того же актива на различных рынках. То есть арбитраж позволяет инвестору сформировать доход без риска. Теория арбитражного ценообразования говорит о том, что ожидаемая доходность отдельной ценной бумаги зависит не от одного фактора, а от множества различных факторов. Поэтому данная модель предлагает рассматривать все виды систематических рисков отдельно, компенсируя каждый из факторов риска в процессе оценки стоимости финансового актива. Вид модели теории арбитражного ценообразования представлен на слайде. Данная модель позволяет значительно сократить количество ограничительных предложений, которые приняты при построении классической модели Шарпа. то усиливает возможность ее применения на практике. Таким образом, все рассмотренные модели оценки стоимости финансовых активов позволяют в совокупности сформировать систему практических принципов и методов осуществления оценки доходности и риска финансовых инструментов инвестирования. Слайд 283 Пример. Доходность акции Изучив модели оценки финансовых инструментов, перейдем к расчету доходности ценных бумаг – акций и облигаций. Предположим, инвестор купил акцию за 97 [девяносто семь] рублей и продал через 90 [девяносто] дней за 102 [сто два] рубля. За это время на акцию был выплачен дивиденд 6 [шесть] рублей. Необходимо определить доходность операции вкладчика. Базу принять за 365 [триста шестьдесят пять] дней. Доход по акции складывается из двух составляющих: дохода от прироста рыночной стоимости акции и дивидендов. Доходность – это доход по отношению к цене покупки в процентном выражении. С учетом того, что инвестор владел акцией менее года, доходность необходимо представить в годовом выражении, и тогда формула примет вид, представленный на слайде. Поставив показатели в данную формулу, получим доходность 46 % [сорок шесть процентов] годовых. Слайд 284 Пример. Текущая доходность купонной облигации Следующий пример. Необходимо определить текущую доходность облигации, купленной за 85 % [восемьдесят пять процентов] к номиналу. Номинальная стоимость облигации составляет 200 [двести] рублей, срок погашения 3 [три] года, а ежеквартальный купон равен 5 % [пяти процентам]. Текущая доходность облигации включает в себя доходность по купонным выплатам и рассчитывается по формуле, представленной на слайде. Определим купонные выплаты за год, перемножив номинальную стоимость на ежеквартальный купон и на четыре периода. Отразим данный показатель в числителе. Также найдем цену покупки облигации, умножив номинальную стоимость на курс, по которому была куплена облигация. Отразим это в знаменателе. Таким образом, текущая доходность облигации составила 24 % [двадцать четыре процента] годовых. Отметим, что данную задачу можно было бы решить, не имея данных о номинальной стоимости. Слайд 285 Пример. Конечная доходность купонной облигации Рассмотрим следующую задачу. Необходимо найти конечную доходность от операции с облигацией номиналом 500 [пятьсот] рублей, купленной с дисконтом в 30 % [тридцать процентов], если она была продана по номиналу через 3 [три] года. Весь срок ее обращения 5 [пять] лет, а купон равен 10 % [десяти процентам] годовых. Доход по облигации складывается из купонных выплат и разницы между ценой продажи и покупки. Поэтому формула конечной доходности будет включать в себя доходность за весь период, скорректированную на годовое выражение, и примет вид, представленный на слайде. Купонные выплаты за год составят 50 [пятьдесят] рублей. Дисконт составил 150 [сто пятьдесят] рублей, то есть облигация была куплена за 350 [триста пятьдесят] рублей. Цена погашения облигации соответствует номиналу и составляет 500 [пятьсот] рублей. Количество лет владения облигацией равно 3 [три] года. Таким образом, конечная доходность составит 29 % [двадцать девять процентов ]. Слайд 286 Пример. Доходность к продаже бескупонной облигации Следующий пример, который мы рассмотрим, – это определение доходности к продаже бескупонной облигации. Дисконтная облигация со сроком обращения 92 [девяносто два] дня была размещена по цене 96 % [девяносто шесть процентов] от номинала. За 35 [тридцать пять] дней до погашения облигация была продана по цене 99 % [девяносто девять процентов] от номинала. Необходимо определить доходность к продаже, если номинальная стоимость облигации составляет 600 рублей. Доход по дисконтной облигации формируется в виде разницы между ценой продажи и ценой покупки. Доходность мы получим, разделив полученный доход на цену покупки и переведя полученное значение в годовое выражение. Доходность к продаже дисконтной облигации рассчитывается по формуле, представленной на слайде. Для того, чтобы найти цену покупки или продажи, необходимо номинал умножить на курс. Поэтому для решения данной задачи номинальную стоимость знать не обязательно. Определим цену покупки и цену продажи облигации и подставим значения в формулу. Срок владения облигацией составил 57 [пятьдесят семь] дней. Таким образом, доходность к продаже получилась равной 20 % [двадцати процентам]. Слайд 287 Пример. Доходность к погашению бескупонной облигации Доходность к погашению будет рассчитываться по той же формуле, только вместо цены продажи необходимо взять цену погашения, то есть номинальную стоимость, или 100 % [сто процентов]. Рассмотрим пример. Дисконтная облигация со сроком обращения 92 [девяносто два] дня была размещена по цене 96 % [девяносто шесть процентов] от номинала. Необходимо определить доходность к продаже, если номинальная стоимость облигации составляет 600 рублей. Доход по дисконтной облигации формируется в виде разницы между ценой погашения, то есть номинальной стоимостью, и ценой покупки. По аналогии с предыдущей задачей, полученный доход необходимо разделить на цену покупки и перевести полученное значение в годовое выражение. Поэтому доходность к погашению дисконтной облигации рассчитывается по формуле, представленной на слайде. Подставив соответствующие значения в формулу, рассчитаем доходность к погашению. Как видим, для расчета доходности к погашению величину номинальной стоимости знать не обязательно. Доходность к погашению составила 16,5 % [шестнадцать целых пять десятых процента]. Слайд 288 Понятие инвестиционного портфеля В заключении рассматриваемой темы и курса в целом рассмотрим более подробно понятие инвестиционного портфеля. Под инвестиционным портфелем понимается совокупность ценных бумаг, составляющих единое целое. Инвестиционный портфель предназначен для осуществления финансового инвестирования и представляет собой совокупность финансовых инструментов, таких как акции, облигации, фьючерсы и так далее. Инвестиционный портфель формируется, исходя из целей инвестора. Как правило, основная цель инвестора заключаются в достижении определенного соотношения доходности и риска. Инвестиционный портфель формируется на определенный отрезок времени, называемый периодом. По истечении срока стратегия управления оценивается, вносятся корректировки по переформированию долей активов и их видов. Рассмотрим основные цели формирования инвестиционного портфеля. При формировании инвестиционного портфеля главной целью является подбор наиболее доходных и безопасных финансовых инструментов для обеспечения реализации основных направлений политики финансового инвестирования предприятия. Перечислим ряд локальных целей формирования инвестиционного портфеля: 1. Обеспечение высокого уровня формирования инвестиционного дохода. 2. Минимизация уровня инвестиционных рисков. 3. Обеспечение высоких темпов прироста капитала. 4. Обеспечение уровня ликвидности. 5. Обеспечение эффекта «налогового счета». Слайд 289 Формирование инвестиционного портфеля При формировании инвестиционного портфеля инвестору необходимо определить допустимый уровень доходности и риска. Под доходностью понимают меру эффективности портфеля, его прибыльность на вложенный капитал. Риск отражается как возможные будущие финансовые потери. Следует заметить, что между доходностью и риском тесная связь: чем выше риск, тем выше доходность портфеля. Соотношение доходности и риска определяется каждый инвестором индивидуально и отражает в большей степени его способность адекватно управлять портфелем при выбранном уровне риска. Выделим несколько принципов формирования и управления инвестиционным портфелем. Среди них: – диверсификация портфеля активов; – оптимальное соотношение риска и доходности для инвестора; – необходимая ликвидность активов, входящих в инвестиционный портфель; – периодическая оценка эффективности управления инвестиционным портфелем. Выделяют две инвестиционные стратегии при формировании портфеля: – во-первых, стратегию максимизации доходности инвестиционного портфеля при ограниченном уровне риска. Данная стратегия ориентирована, прежде всего, на увеличение прибыли портфеля при минимальном уровне риска. – во-вторых, минимизацию риска инвестиционного портфеля при минимально допустимом уровне доходности. Данная стратегия, в первую очередь, ориентирована на минимизацию риска, при этом доходность может быть не слишком высокой. Слайд 290 Модель Марковица Итак, изучив теоретические основы формирования портфеля, рассмотрим подробно модель Марковица. Марковиц в 1952 [тысяча девятьсот пятьдесят втором] году впервые предложил математическую модель формирования инвестиционного портфеля.В основе нее лежат два ключевых показателя любого финансового инструмента: доходность и риск, которые могут быть измерены количественно. Доходность по модели представляет собой математическое ожидание доходностей, а риск определяется как разброс доходностей возле математического ожидания и рассчитывается через стандартное отклонение, смотри формулу 61. До модели Марковица инвестирование происходило в выборочные активы или финансовые инструменты. Предложенная им модель позволила снизить систематические, то есть рыночные, риски за счет группировки активов с отрицательной корреляцией доходностей. Снижение общего риска портфеля происходит из-за включения в портфель разнонаправленных по изменению доходности ценных бумаг. Так, если коэффициент корреляции между доходностями ценных бумаг, включаемых в портфель, отрицателен, в долгосрочной перспективе это позволяет снизить рыночный риск портфеля. Следует заметить, что модель Марковица является универсальной. Так, инвестиционный портфель может быть технически составлен для любых видов финансовых инструментов и активов: акций, облигаций, фьючерсов, индексов, недвижимости и так далее. Слайд 291 Расчет доходности и риска портфеля Для начала рассмотрим, что представляет собой доходность портфеля и как она рассчитывается. Под доходностью понимается показатель эффективности вложения. Доходность актива определяют как отношение абсолютной величины дохода к сумме вложений, необходимых для получения этого дохода. Доходность портфеля рассчитывается на основе доходности всех активов, входящих в портфель. Формула 62 для расчета доходности портфеля представлена на слайде. Так, общая доходность портфеля представляет собой средневзвешенную сумму доходностей каждого отдельного финансового инструмента или актива, входящего в портфель. При этом в качестве веса выступает доля того или иного финансового инструмента в портфеле. То есть, если какой-то актив в портфеле занимает бо льшую долю, то и его вклад в доходность портфеля бо льший, поэтому при расчете доходности портфеля доходность данного актива следует учитывать в бо льшей степени. Вторая формула на слайде, под номером 63, – это расчет риска портфеля. Отметим, что в модели Марковица риск отдельно взятого финансового инструмента рассчитывается как стандартное отклонение доходностей. Для расчета общего риска портфеля необходимо отразить их совокупное изменение и взаимное влияние через ковариацию. Слайд 292 Эконометрический вид модели Марковица Для того чтобы сформировать инвестиционный портфель, необходимо решить оптимизационную задачу. Существует два вида задач. Первый вид – это минимизация риска при заданном уровне доходности портфеля, формула 64. то портфель Марковица минимального риска. Вторая задача – это поиск долей акций в портфеле для достижения максимальной эффективности при заданном уровне риска, формула 65. то называется портфель Марковица максимальной эффективности. Помимо этого, на уравнения накладываются дополнительные очевидные ограничения. Так, сумма долей финансовых инструментов, входящих в портфель, должна составлять 100 % [сто процентов], или 1 [единицу], при этом сами доли финансовых инструментов должны быть положительными. В таблице на слайде представлены формулы и наложенные на них ограничения для поиска оптимальных долей финансовых инструментов. Слайд 293 Модель Тобина. Расчет доходности портфеля Далее рассмотрим инвестиционный портфель Тобина и основные принципы его построения. Итак, портфель Тобина строится аналогично модели Марковица, но имеет два важных отличия. Первое отличие заключается в том, что в инвестиционный портфель включаются также и безрисковые активы, доходность которых не зависит от рыночных рисков. Второе отличие составляет то, что в модели допускается не только покупка ценных бумаг в портфеле, но также и их продажа, то есть открытие короткой позиции. Ограничение на построение портфеля заключается в том, что сумма долей всех ценных бумаг портфеля должна равняться единице, включая безрисковый актив. Доходность инвестиционного портфеля рассчитывается как средневзвешенная сумма доходностей отдельных видов ценных бумаг, включая безрисковый актив. Формула расчета доходности инвестиционного портфеля представлена на слайде. Она аналогична формуле для расчета доходности портфеля, согласно модели Марковица. Отличие заключается в том, что здесь также учитывается доходность безрискового актива и его доля в портфеле. В модели Тобина для оценки риска портфеля ценных бумаг используется тот же подход, что и в модели Марковица. Так как безрисковый актив максимально надежен, уровень риска его равен нулю. Для расчета риска портфеля ценных бумаг используется та же формула, что мы применяли для расчета риска портфеля по Марковицу. Слайд 294 Заключение Итак, мы закончили изучение курса «Инвестиции». В первом модуле мы познакомились с основами инвестиционной деятельности. Во втором модуле научились оценивать эффективность инвестиционных проектов, учитывать риск и инфляцию при оценке, формировать портфель реальных инвестиций. Узнали, как рассчитывать риски инвестиционных вложений, познакомились со способами их минимизации. В третьем модуле мы изучили теорию и практику оценки финансовых инвестиций, в частности, таких ценных бумаг, как акции и облигации, а также познакомились с понятием портфеля финансовых инвестиций. Изученный материал был закреплен разбором множества конкретных практических примеров. Знания, приобретенные в результате изучения курса, пригодятся для принятия управленческих решений в сфере вложения капитала, а также для оценки инвестиционных проектов и финансовых активов. Желаем успехов! |