Учебник Издание 4е, дополненное и переработанное Под общей редакцией проф. Чепурина М. Н., проф. Киселевой Е. А
 Скачать 3.91 Mb.
|
|
Глава 21. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ «На самом деле все ценные бумаги, включая фьючерсные контракты,.... есть не что иное, как наборы условных обязательств. Покупая или продавая различные комбинации этих докумен- тов, экономический агент может попытаться обеспечить подходящий компромисс между ста- бильностью и ожидаемым доходом». Кеннет Эрроу § 1. Структура, организация и функция рынка ценных бумаг Рыночная экономика представляет собой совокупность различных рын- ков. Одним из них является финансовый рынок. Финансовый рынок - это рынок, который опосредует распределение денежных средств между учас- тниками экономических отношений. Образно говоря, его можно сравнить с сердцем экономики, так как с его помощью мобилизуются свободные финансовые ресурсы и направляются тем лицам, которые могут ими наи- более эффективно распорядиться. Как правило, именно на финансовом рынке изыскиваются средства для развития реального сектора экономики. Рынок ценных бумаг 437 Одним из сегментов финансового рынка выступает рынок ценных бумаг, или фондовый рынок. Рынок ценных бумаг (РЦБ) - это рынок, который опосредует кредитные отношения и отношения совладения с помощью цен- ных бумаг. Особенносгью привлечения финансовых ресурсов таким путем является то обстоятельство, что, как правило, они могут свободно обра- щаться на рынке. Поэтому лицо, вложившее свои средства в какое-либо производство путем приобретения ценных бумаг, может вернуть их (пол- ностью или частично), продав бумаги. В то же время, его действия не зат- рагивают и не нарушают сам процесс производства, так как деньги не изы- маются из предприятия, которое продолжает функционировать. Возмож- ность свободной купли-продажи ценных бумаг позволяет вкладчику гибко определять время, на которое он желает разместить свои средства в тот или иной хозяйственный проект. Объектом сделок на РЦБ является ценная бумага. Ценную бумагу мож- но определить как денежный документ, который удостоверяет отноше- ния совладения или займа между ее владельцем и эмитентом. Ценные бумаги могут выпускаться как в индивидуальном порядке, например, век- сель, так и сериями, например, акции. В последнем случае российское за- конодательство говорит об эмиссионной ценной бумаге. Эмиссионная цен- ная бумага - это бумага, которая одновременно характеризуется следую- щими признаками: - закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав; - размещается выпусками; - имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного вы- пуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги. Ценная бумага может выпускаться в наличной и безналичной формах. Наличная форма предполагает, что ценная бумага напечатана на бланке, выполненным в соответствии с техническими требованиями, которые со- держатся в нормативных документах. Если бумага выпущена в безналич- ной форме, то она отсутствует как физический предмет, а ее существова- ние, т. е. права ее владельца, фиксируются в регистрационном документе. Выпуск таких бумаг оформляется документом, который называется гло- бальным сертификатом. В сертификате указываются параметры выпуска бумаг. По соглашению с эмитентом глобальный сертификат передается на хранение в депозитарий. Депозитарием по российскому законодательству является юридическое лицо, которое оказывает услуги по хранению серти- фикатов ценных бумаг. Если инвестор владеет несколькими акциями, выпущенными безналично, то на все количество бумаг ему могут выдать сертификат, в котором указывается, что он является владельцем такого-то количества таких-то акций. Владелец безналичной бумаги может взять вы- 438 Глава 21 писку из реестра 1 о том, что он является собственником данной бумаги. Выписка из реестра ценной бумагой не считается. Исторически появле- ние и развитие РЦБ было связано с ростом потребности в привлечении финансовых средств в связи с расширением производственной и торговой деятельности. По мере увеличения масштабов производства для его разви- тия ресурсов одного или нескольких предпринимателей становилось уже недостаточно. Поэтому возникала необходимость привлечения финансовых активов широкого круга лиц. В XIX веке значительный импульс РЦБ полу- чил в связи с активным строительством железных дорог, которое требова- ло больших денежных затрат. Появление ценной бумаги как инструмента привлечения финансовых ресурсов позволяет вкладчику в определенной степени решать проблему риска, связанного с хозяйственной деятельностью, посредством приобрете- ния такого количества ценных бумаг, которое отвечает стабильности его d : нансового положения. Если какое-либо лицо готово пойти на значитель- ный риск, оно купит большой пакет ценных бумаг, в противном случае - ограничится одной или несколькими бумагами. Выпуск ценных бумаг играет большую роль в финансировании венчур- ных (рискованных) предприятий, которые занимаются новыми разработка- ми. Получить кредит в банке для таких целей не всегда возможно, так как банки большей частью являются консервативными организациями и требу- ют обеспечения своих кредитов. Выпуск акций под рискованные проекты позволяет финансировать новые предприятия. Вкладчики идут на большой риск, однако в случае успеха их ожидают и большие доходы. Например, такое предприятие, как IBM появилось как венчурное. Таким образом, на- личие РЦБ позволяет расширить финансирование научно-технических раз- работок. В составе РЦБ выделяют денежный рынок и рынок капитала. Денеж- ный рынок - это рынок, на котором обращаются краткосрочные ценные бумаги. Временным критерием обычно считается один год. Если бумага будет обращаться на рынке не более года, то она рассматривается как инст- румент денежного рынка. В то же время такие бумаги, как вексель или бан- ковский сертификат, также относят к инструментам денежного рынка, хотя они могут обращаться и больше одного года. Денежный рынок служит для обеспечения потребностей хозяйствующих субъектов в краткосрочном фи- нансировании. Рынок капитала - это рынок, на котором обращаются бессрочные цен- 1 Реестр владельцев ценных бумаг представляет собой список зарегистрированных вла- дельцев с указанием важнейших количественных и качественных параметров ценных бучаь Держатель реестра - это юридическое лицо, которое собирает и хранит данные о реестре вла- дельцев ценных бумаг. Рынок ценных бумаг 439 ные бумаги или бумаги, до погашения которых остается более года. В ка- честве примера можно назвать акцию (речь об этом виде ценных бумаг пойдет далее). Рынок капитала служит для обеспечения потребностей хо- зяйствующих субъектов в долгосрочном финансировании. По организационной структуре РЦБ делят на первичный и вторичный рынки. Первичный рынок - это рынок, на котором происходит первичное размещение ценной бумаги. Таким образом, термин «первичный рынок» относится к продаже новых выпусков ценных бумаг. В результате продажи бумаг на первичном рынке лицо, их выпустившее, получает необходимые ему финансовые ресурсы, а бумаги поступают в руки первоначальных дер- жателей. Таким образом, функция первичного рынка состоит в мобилиза- ции новых капиталов. Ценные бумаги, главным образом, выпускаются юри- дическими лицами. В то же время такая бумага, как вексель, может быть выписана и физическим лицом. Лицо, которое выпускает ценные бумаги, называют эмитентом, а выпуск бумаг - эмиссией. Лицо, приобретающее ценные бумаги, именуют инвестором. На фондовом рынке главными по- купателями бумаг выступают юридические лица, прежде всего, банки, страховые организации, инвестиционные, пенсионные фонды, так как именно они располагают наибольшей суммой средств. На фондовом рынке существует термин «институциональный инвестор», который относится к специалистам, управляющим чужими активами, или обозначает органи- зации, главный вид деятельности которых - приобретение финансовых ак- тивов за счет привлеченных средств. После того, как первоначальный инвестор купил ценную бумагу, он вправе перепродать ее другим лицам, а че, в свою очередь, свободны в сво- ем решении о продаже их следующим вкладчикам. Первая и последующие перепродажи ценных бумаг происходят на вторичном рынке. Вторичный рынок - это рынок, на котором происходит обращение ценных бумаг. Та- ким образом, все последующие сделки с ценными бумагами осуществля- ются на вторичном рынке. На нем уже не аккумулируются новые финансо- вые средства для эмитента, а только перераспределяются ресурсы среди последующих инвесторов. Вторичный рынок выполняет важную роль. Яв- ляясь механизмом перепродажи, он позволяет инвесторам свободно поку- пать и продавать бумаги. При отсутствии вторичного рынка или его слабой организации последующая перепродажа ценных бумаг была бы невозмож- на или затруднена, что оттолкнуло бы инвесторов от покупки всех или ча- сти бумаг. В итоге общество осталось бы в проигрыше, так как многие, особенно новейшие, начинания не получили бы необходимой финансовой поддержки. В структуре вторичного рынка выделяют биржевой и внебиржевой рын- ки. Биржевой рынок представлен обращением ценных бумаг на биржах. 440 Глава 21 Внебиржевой рынок охватывает обращение бумаг вне бирж. Такое деле- ние вторичного рынка существует потому, что не все ценные бумаги могут обращаться на бирже. Исторически вначале возник внебиржевой рынок. В последующем рост операций с ценными бумагами потребовал организации более упорядоченной торговли. В результате появились фондовые биржи. Кратко фондовую биржу можно определить как организованный рынок ценных бумаг. Это означает, что существует определенное место, время и правила торговли ценными бумагами. Классическая фондовая биржа представляет собой здание с операцион- ным залом, где заключаются сделки с ценными бумагами. Прогресс компь- ютерных и информационных технологий привел к появлению электронных бирж. Электронная биржа представляет собой компьютерную сеть, к кото- рой подключены терминалы компаний-членов биржи. Терминалы могут быть вынесены в офисы данных компаний. Как уже было отмечено, не все ценные бумаги могут обращаться на бир- же. На нес допускаются бумаги только тех эмитентов, которые отвечают ее требованиям. Как правило, это бумаги крупных, финансово крепких ком- паний. Ценные бумаги молодых и финансово слабых компаний обычно об- ращаются на внебиржевом рынке. Каждая биржа разрабатывает свой перечень требований к эмитентам. Поэтому в зависимости от их жесткости бумаги одной и той же компании могут котироваться, т. е. обращаться, на одной или нескольких биржах. В связи с проверкой эмитента на предмет соответствия его состояния требо- ваниям биржи возник специальный термин - «листинг». Листинг - это процедура включения ценной бумаги эмитента в котировальный список биржи. Если эмитент желает, чтобы его бумаги котировались на бирже, и отвечает предъявляемым критериям, то его бумаги допускаются к обраще- нию на бирже. Если в последующем эмитент перестает им удовлетворять, то его бумаги могут быть исключены из котировального списка. Такая про- цедура получила название делистинга. Как правило, акционерное общество (АО) стремится, чтобы его акции обращались на бирже. Уже сам факт котировки акций на бирже говорит об определенном уровне надежности АО, так как оно прошло экспертизу спе- циалистов биржи. При прочих равных условиях таким предприятиям легче привлекать средства за счет выпуска новых акций, поскольку инвесторы могут судить об их положении и перспективах на основе легко доступных биржевых котировок. В соответствии с российским законодательством фондовая биржа - это некоммерческая организация. Торговлю на бирже могут осуществлять толь- ко ее члены. Другие лица, желающие заключать биржевые сделки, обязаны действовать через членов биржи как посредников. Фондовая биржа обяза- на обеспечить гласность и публичность проводимых торгов. Рынок ценных бумаг 441 Биржа - это только место, где заключаются сделки с ценными бумага- ми. Поэтому физически сами ценные бумаги на бирже не присутствуют. После заключения сделки на бирже покупатель и продавец осуществляют между собой взаиморасчеты в установленные для этого нормативными до- кументами сроки. Для того, чтобы завершить описание биржевого рынка, остановимся кратко на разновидностях бирж в экономике. Если посмотреть на экономи- ку во временном разрезе, то можно увидеть, что она состоит из двух сег- ментов: спотового и срочного рынков. С лотовый (кассовый) рынок - это рынок наличных сделок. На спотовом рынке происходит одновременная оплата и поставка ценных бумаг. Законодательство различных стран обыч- но отводит контрагентам несколько дней с момента заключения сделки для осуществления взаиморасчетов. Цену, возникающую на спотовом рынке, называют спотовой, или кассовой Срочный рынок - это рынок, на котором заключаются срочные сдел- ки. Срочная сделка представляет собой договор между контрагентами о бу- дущей поставке предмета контракта на условиях, которые оговариваются в момент заключения такой сделки. В соответствии с двумя сегментами рын- ка можно выделить спотовые и срочные биржи. Существуют также товар- ные биржи. Согласно названию, на товарной бирже продаются и покупа- ются товары. Однако в современных условиях на товарных биржах, за ред- ким исключением, осуществляется торговля срочными контрактами, в том числе контрактами, в основе которых лежат ценные бумаги. Таким образом, происходит определенное сближение фондовых и товарных бирж, так как и на первых, и на вторых обращаются срочные контракты на ценные бумаги. По своей внутренней организации биржа может состоять из нескольких специализированных отделов: валютного, фондового, товарного. Поэтому официальное название биржи не всегда точно отражает весь набор инстру- ментов, который обращается на бирже. Например, Московская межбанков- ская валютная биржа (ММВБ) имеет в своем составе валютную енотовую секцию, сиотовую секцию ценных бумаг и секцию срочного рынка. По характеру эмитентов фондовый рынок можно разделить на рынок государственных и негосударственных ценных бумаг. Рынок негосудар- ственных бумаг помогает аккумулировать финансовые ресурсы для пред- принимательского сектора. Рынок государственных ценных бумаг открыва- ет возможность решать две важные задачи. Во-первых, позволяет государ- ству мобилизовать необходимые ему денежные ресурсы, и, в частности, финансировать дефицит государственного бюджета. Во-вторых, он являет- ся полем регулирования краткосрочной процентной ставки в экономике. Подводя итог изложенному выше, можно сказать, что первая функция 442 Глава 21 фондового рынка состоит в мобилизации средств вкладчиков для целей организации и расширения масштабов хозяйственной деятельности. Вторая функция - информационная. Она заключается в том, что ситуация на фон- довом рынке сообщает вкладчикам информацию об экономической конъ- юнктуре и дает им ориентиры для размещения своих капиталов. Данная информация представлена в курсовой (рыночной) стоимости ценных бумаг. Например, если цена акции какого-либо предприятия растет, то, как прави- ло, это говорит о хороших перспективах его хозяйственной деятельности, и наоборот. Аналогичная параллель справедлива в отношении состояния фондового рынка и экономики в целом. Падение курсовой стоимости цен- ных бумаг предвещает спад деловой активности и наоборот (вспомним опе- режающие показатели из гл. 19). Из данного правила случаются исключе- ния, однако, большей частью фондовый рынок верно определяет вектор экономического движения. Таким образом, ситуация на фондовом рынке сигнализирует о будущем состоянии экономики. Такая последовательность и связь между фондовым рынком и экономической конъюнктурой возника- ет потому, что вкладчики, стремясь предвидеть будущие результаты дея- тельности той или иной фирмы, находятся в процессе постоянного поиска и анализа информации. Если полученная информация положительна, то они покупают соответствующие ценные бумаги, в противном случае - про- дают. В результате курсовая стоимость ценной бумаги начинает изменять- ся уже до того момента, как станут известны окончательные итоги деятель- ности данного предприятия. Состояние фондового рынка играет важную роль для стабильного развития экономики. Крах фондового рынка, т. е. сильное падение курсо- вой стоимости ценных бумаг за короткий промежуток времени, может выз- вать спад и депрессию е экономике. Это объясняется тем, что падение сто- имости ценных бумаг делает вкладчиков абсолютно беднее. Как следствие, они сокращают свое потребление. Спрос на товары и услуги падает. У предприятий накапливаются товарно-материальные запасы, и они начина- ют сокращать производство и увольнять работников, что еще больше сни- жает уровень потребления. Кроме того, падение курсовой стоимости цен- ных бумаг уменьшает возможности предприятий аккумулировать необходи- мые им средства за счет выпуска новых бумаг. § 2. Общая характеристика основных ценных бумаг I. Акция Акция - это эмиссионная ценная бумага, которая закрепляет право ее владельца на получение части прибыли акционерного общества (AO) в Рынок ценных бумаг 443 виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Она является бес- срочной, т. е. обращается на рынке до тех пор, пока существует выпустив- шее ее акционерное общество. АО не обязано ее выкупать. Акции могут быть именными и на предъявителя. Выпуск акций на предъявителя разре- шается в определенном отношении к величине оплаченного уставного ка- питала эмитента согласно нормативам, устанавливаемым ФКЦБ. Выделя- ют две категории акций: обыкновенные (иногда их называют простыми) и привилегированные. Привилегированные акции подразделяются также на различные типы. Обыкновенные акции отличаются от привилегированных следующими чертами: а) они предоставляют право владельцу участвовать в голосовании на собрании акционеров; такое право возникает после полной оплаты ак- ции; б) выплата по ним дивидендов и ликвидационной стоимости при лик- видации предприятия может осуществляться только после распределения соответствующих средств среди владельцев привилегированных акций. Привилегированные акции отличаются от обыкновенных прежде всего тем, что, как правило, не предоставляют своим владельцам права участво- вать в голосовании на собрании акционеров, если оно не закреплено за ними в уставе АО. Однако такое право появляется у владельцев в том слу- чае, если собрание акционеров принимает решение о невыплате дивиден- дов по привилегированным акциям или обсуждает вопросы, касающиеся имущественных интересов владельцев этих акций, в том числе вопросов о реорганизации и ликвидации общества. Привилегированные акции харак- теризуются также тем, что они предоставляют преимущественное право их владельцам на получение дивидендов и ликвидационной стоимости пред- приятия при прекращении его деятельности по сравнению с владельцами обыкновенных акций. По российскому законодательству могут выпускаться привилегирован- ные акции, размер дивиденда по которым как определен, так и не опреде- лен. В последнем случае величина дивиденда по ним не может быть мень- ше дивиденда по обыкновенным акциям. Еще одним отличием является положение о том, что по обыкновенным акциям дивиденд может не выпла- чиваться. По привилегированным акциям, размер дивиденда по которым определен в уставе, невозможна полная невыплата дивиденда. Дивиденды по ним должны обязательно выплачиваться, по крайней мере, частично. По привилегированным акциям при их выпуске должны быть установлены или размер дивиденда, или ликвидационная стоимость, или оба показателя. АО может выпускать привилегированные акции, по которым предусматривает- ся различная очередность выплаты дивидендов и ликвидационной стоимо- сти. Она должна быть указана в уставе. В мировой практике привилегиро- 444 Глава 21 ванные акции, имеющие преимущества в очередности выплат по ним ди- видендов по сравнению с другими привилегированными акциями, называ- ют преференциальными привилегированными акциями. Привилегированные акции могут быть конвертируемыми и кумулятивными. При- вилегированная конвертируемая акция - это акция, которую можно обменять на другие акции - обыкновенные или иные разновидности привилегированных. Условия конвер- тации определяет эмитент. Владение привилегированной акцией связано с меньшим риском для инвестора, так как она предоставляет ему право получить дивиденды и лик- видационную стоимость в первую очередь по сравнению с владельцами обыкновенных акций. В то же время, в случае успешной работы предприятия, ее владелец получит, скорее всего, менее высокий дивиденд по сравнению с его величиной по обыкновен- ной акции (если это не привилегированная акция, дивиденд по которой не определен). Купив привилегированную конвертируемую акцию, инвестор страхует себя в опреде- ленной степени на случай не очень успешной деятельности АО. И одновременно он оставляет для себя возможность, конвертировав акцию в обыкновенную, повысить уро- вень своих доходов. Кумулятивные привилегированные акции - это акции, по которым происходит на- копление дивидендов в случае их невыплаты. Эмитент определяет период времени, в течение которого дивиденды могут накапливаться. Если дивиденды не выплачиваются владельцам после истечения данного периода, то они приобретают право голоса на со- брании акционеров до момента выплаты дивидендов. Различают размещенные, и объявленные акции. Размещенные акции - это реализо- ванные акции. Они определяют величину уставного фонда АО. Объявленные акции это акции, которые АО вправе размещать дополнительно к размещенным. Количество объявленных акций определяется в уставе. Одной из основных характеристик акции является ее |