Мэри Баффет, Дэвид Кларк. Как найти идеальную для инвестора комп. Мэри баффет, дэвид кларк как найти идеальную для инвестора компанию
 Скачать 0.71 Mb.
|
|
ГЛАВА 31 Нематериальные расходы: измерение неизмеримого Балансовый отчет/Активы (в миллионах долларов) Всего текущих активов 12,005 Здания, оборудование, средства производства 8,493 Гудвилл, чистый 4,246 Нематериальные активы, чистые 7,863 Долгосрочные инвестиции 7,777 Другие долгосрочные активы 2,675 Всего активов 43,059 Нематериальные активы невозможно потрогать руками. К ним относятся патенты, авторские права, товарные знаки, франшизы, бренды и т. п. В прежнее время компания могла оценивать свои нематериальные активы по любой системе — практически, как заблагорассудится, — что порой создавало почву для разного рода злоупотреблений. В наши дни компаниям не позволено включать в балансовый отчет нематериальные активы, созданные в недрах самой компании. Это положило конец практике искусственного завышения общей величины активов за счет фантастических оценок стоимости нематериального имущества. Однако нематериальные активы, приобретенные компанией извне, могут записываться на ее баланс по справедливой стоимости. Если актив имеет конечный «срок службы» — как, например, патент, — он подвергается амортизации, и соответствующие ежегодные амортизационные отчисления включаются в отчет о прибылях и убытках и в балансовый отчет. В связи с этим с компаниями, обладающими устойчивым конкурентным преимуществом, происходит странная вещь. Возьмем, к примеру, компанию «Coca-Cola». Бренд «Coca-Cola» стоит более 100 миллиардов долларов, однако поскольку он развивался и укреплялся в недрах самой компании, реальная стоимость этого нематериального актива в балансовом отчете не отражена. То же самое можно сказать о «Wrigley», «Pepsi Co.», «McDonald's» и даже «Wal-Mart». Для каждой из этих компаний само ее имя является главным источником конкурентного преимущества, однако ценность бренда, их главного достояния, в балансовом отчете отражения не находит. В этом одна из причин, почему сила конкурентного преимущества некоторых компаний подолгу остается незамеченной инвесторами. Узнать потенциальную экономическую мощь той или иной компании можно, лишь сравнивая отчеты о прибылях и убытках за последние десять лет, то есть только задним числом. Именно это позволило Уоррену приобрести огромный пакет акций такой заметной компании, как «Coca-Cola», в то время как остальные инвесторы просто пассивно наблюдали, не понимая, почему он это делает. Для стоимостных инвесторов, следующих принципам Грэма, акции компании казались слишком дорогими, чтобы инвестиции имели смысл, а трейдеров с Уолл-стрит они тоже не могли заинтересовать, поскольку не были достаточно волатильными. Дело в том, что Уоррен видел то, чего не видели другие: устойчивое конкурентное преимущество «Coca-Cola» и обеспечиваемую этим преимуществом долгосрочную рентабельность деятельности компании, ее способность зарабатывать прибыли из года в год. И именно эта дальновидность со временем сделала Уоррена самым богатым человеком в мире. ГЛАВА 32 Долгосрочные инвестиции: один из секретов успеха Уоррена Балансовый отчет/Активы (в миллионах долларов) Всего текущих активов 12,005 Здания, оборудование, средства производства 8,493 Гудвилл, чистый 4,246 Нематериальные активы, чистые 7,863 Долгосрочные инвестиции 7,777 Другие долгосрочные активы 2,675 Всего активов 43,059 В этой статье балансового отчета указывается стоимость долгосрочных (то есть сроком более года) инвестиционных вложений компании, таких как акции, облигации и недвижимость. Сюда же включаются инвестиции, которые компания делает в свои филиалы и дочерние фирмы. Счет долгосрочных инвестиций интересен тем, что активы такого рода указываются в балансовом отчете либо по себестоимости, либо по рыночной цене — в зависимости от того, какая величина меньше. Даже если инвестиции со временем резко выросли в цене, дороже себестоимости в балансовом отчете они указываться не могут. А это означает, что компания может иметь чрезвычайно ценные активы, балансовая стоимость которых значительно ниже их рыночной стоимости. Долгосрочные инвестиции могут многое рассказать нам об инвестиционных настроениях руководства компании. Куда они вкладывают деньги: в предприятия с устойчивым конкурентным преимуществом или же в компании, едва сводящие концы с концами в условиях жестокой конкуренции? Иногда мы видим менеджеров превосходных компаний, вкладывающих огромные средства в весьма посредственные предприятия просто потому, что, как им кажется, чем компания больше, тем лучше. С другой стороны, иногда встречаются директора заурядных компаний, которые приобретают фирмы, обладающие устойчивым конкурентным преимуществом. Именно так Уоррен превратил свою холдинговую компанию «Berkshire Hathaway» в настоящую империю, какую мы сегодня наблюдаем. Некогда «Berkshire Hathaway» была весьма посредственным текстильным предприятием, едва сводившим концы с концами в условиях жесточайшей конкуренции. Уоррен купил контрольный пакет, перестал выплачивать дивиденды, чтобы накопить свободные денежные средства, а затем, совсем отказавшись от производства текстиля, за счет оборотного капитала приобрел страховую компанию. Активы этой страховой компании он пустил на приобретение акций новых компаний с устойчивым конкурентным преимуществом, и этим он занимается вот уже сорок лет. Возьмите самую невзрачную лягушку бизнеса, осыпьте ее поцелуями устойчивого конкурентного преимущества, и она на ваших глазах превратится в прекрасную царевну. Или в 60 миллиардов долларов — именно столько сегодня стоит доля Уоррена в компании «Berkshire». ГЛАВА 33 Другие долгосрочные активы Балансовый отчет/Активы (в миллионах долларов) Всего текущих активов 12,005 Здания, оборудование, средства производства 8,493 Гудвилл, чистый 4,246 Нематериальные активы, чистые 7,863 Долгосрочные инвестиции 7,777 Другие долгосрочные активы 2,675 Всего активов 43,059 Другие долгосрочные активы» можно представить как гигантский пул всевозможных активов, срок службы которых превышает год и которые не укладываются в категории «Здания и средства производства», «Гудвилл», «Нематериальные активы» и «Долгосрочные инвестиции». Примером таких долгосрочных активов могут служить авансовые платежи и возмещение налогов, срок исполнения которых превышает год. Статья «Другие долгосрочные активы» практически ничего не говорит нам о наличии или отсутствии устойчивого конкурентного преимущества, поэтому двинемся дальше. ГЛАВА 34 Общая сумма активов и рентабельность активов Балансовый отчет/Активы (в миллионах долларов) Всего текущих активов 12,005 Здания, оборудование, средства производства 8,493 Гудвилл, чистый 4,246 Нематериальные активы, чистые 7,863 Долгосрочные инвестиции 7,777 Другие долгосрочные активы 2,675 Всего активов 43,059 Сложив текущие и долгосрочные активы компании, вы получите общую сумму активов, совпадающую с общей суммой обязательств, к которой добавлена величина акционерного капитала. Эти две суммы уравновешивают друг друга, почему отчет и называют балансовым. Общая сумма активов важна тем, что позволяет определить, насколько эффективно компания распоряжается своим имуществом Чтобы измерить эффективность работы предприятия, аналитики используют показатель рентабельности активов, получаемый путем деления чистой прибыли на сумму активов. Рентабельность — дело хорошее, но в любой отрасли существует входной барьер в виде необходимого начального капитала, и один из способов, помогающий компании сделать свое конкурентное преимущество устойчивым, — это увеличение стоимости активов, необходимых потенциальным конкурентам для вступления в игру. Сумма активов компании «Coca-Cola» составляет 43 миллиарда долларов, а их рентабельность — 12%; у «Procter & Gamble» 143 миллиарда долларов активов при рентабельности 7%, а у «Altria Group» стоимость активов составляет 52 миллиарда при рентабельности 24%. С другой стороны, есть компании типа «Moody's», у которых стоимость активов 1,7 миллиарда долларов, зато рентабельность достигает 43%. Многие аналитики считают, что чем выше рентабельность активов, тем лучше, однако Уоррен обнаружил, что слишком высокая рентабельность активов может быть признаком уязвимости конкурентного преимущества. Собрать 43 миллиарда долларов, чтобы соперничать с «Coca-Cola», — задача неосуществимая. А вот собрать 1,7 миллиарда долларов, чтобы дать бой компании «Moody's», — это уже в границах возможного. Хотя экономические показатели «Moody's» гораздо лучше, чем у «Coca-Cola», однако в плане долговечности и устойчивости конкурентного преимущества «Moody's» существенно уступает «Coca-Cola», поскольку из-за низкого входного барьера вероятность появления сильных конкурентов гораздо выше. Вывод здесь таков: в долгосрочной перспективе больше иногда может означать меньше. ГЛАВА 35 Текущие обязательства Балансовый отчет/Обязательства (в миллионах долларов) Счета к оплате (кредиторская задолженность) 1,380 Накопленные расходы 5,535 Краткосрочные долги 5,919 Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты 0,133 Другие текущие обязательства 0,258 Всего текущих обязательств 13,225 Текущими называются долги и иные обязательства, которые компания должна погасить в пределах одного финансового года. В балансовом отчете мы обнаруживаем следующие статьи текущих обязательств: «Счета к оплате (кредиторская задолженность)», «Накопленные (начисленные) расходы», «Краткосрочные долги», «Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты» и «Другие текущие обязательства». Давайте рассмотрим эти статьи подробнее и узнаем, что они могут сообщить на предмет наличия у компании устойчивого превосходства над конкурентами. ГЛАВА 36 Счета к оплате, накопленные расходы и другие текущие обязательства Балансовый отчет/Обязательства (в миллионах долларов) Счета к оплате (кредиторская задолженность) 1,380 Накопленные расходы 5,535 Краткосрочные долги 5,919 Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты 0,133 Другие текущие обязательства 0,258 Всего текущих обязательств 13,225 Счета к оплате (кредиторская задолженность) — это деньги, которые компания должна поставщикам за товары и услуги, предоставленные в кредит. Вы заказываете тысячу фунтов кофе, и вам вместе с кофе присылают счет (счет-фактуру). Это и есть счет к оплате, то есть ваша задолженность перед поставщиком кофе. Накопленные (или начисленные) расходы — это обязательства, на которые компании еще даже счет не выставлен, но которые ей придется рано или поздно погасить. Это может быть начисленный, но еще не уплаченный налог с продаж, начисленная, но не выплаченная зарплата сотрудникам, задолженность по арендным платежам и т. п. Если вы нанимаете человека на работу и обещаете оплатить его услуги в конце месяца, то каждый день его работы ао дня расчета увеличивает вашу задолженность по заработной плате. Существуют и другие текущие обязательства, которые не попадают в стандартные категории и объединяются в графе «Другие обязательства». Все перечисленные статьи обязательств могут кое-что сообщить нам о текущем финансовом состоянии компании, но сами по себе ничего не говорят о долгосрочной экономической природе бизнеса и наличии устойчивого конкурентного преимущества. Зато об этом много чего могут рассказать суммы краткосрочных и долгосрочных долгов, гирями висящих на компании. ГЛАВА 37 Краткосрочные долги: как они могут разорить финансовое учреждение Балансовый отчет/Обязательства (в миллионах долларов) Счета к оплате (кредиторская задолженность) 1,380 Накопленные расходы 5,535 Краткосрочные долги 5,919 Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты 0,133 Другие текущие обязательства 0,258 Всего текущих обязательств 13,225 Краткосрочными называют долговые обязательства, которые компания должна погасить в течение года. К ним относятся коммерческие бумаги и краткосрочные банковские займы. Краткосрочные займы, как правило, дешевле долгосрочных, а значит, есть возможность зарабатывать, беря краткосрочные кредиты и ссужая их потом в виде долгосрочных займов. Например, вы берете краткосрочный кредит под 5%, а затем эти же деньги ссужаете кому-то под 7%. Звучит легко, но проблема в том, что взятые деньги нужно скоро отдавать. Выход здесь тоже есть: чтобы погасить краткосрочный заем, нужно к сроку оплаты взять другой краткосрочный заем и рассчитаться по первому кредиту. В финансовом мире такую стратегию называют «продлением долга». Вся эта схема хорошо работает до той поры, пока проценты за краткосрочные кредиты не поднимутся выше той ставки, по которой вы выдали долгосрочный кредит, то есть выше 7%. Да, эта идея выглядела такой замечательной, когда ставка по краткосрочным займам была 5%, но теперь она подпрыгнула до 8%, и мы вынуждены рефинансировать наши краткосрочные займы по ставке, превышающей ту, по которой мы сами ссудили деньги долгосрочному заемщику. И наша былая радость сразу улетучивается. Беда может прийти и с другой стороны. Мы выдали долгосрочный заем, но наши кредиторы почему-то решили больше не давать нам денег на короткий срок. И вот приходит срок расплаты по краткосрочному кредиту, а денег у нас нет, потому что мы отдали их в виде долгосрочного займа и получим обратно лишь через много лет. Именно это произошло с компанией «Bear Stearns». Она набрала краткосрочных кредитов и купила на них ценные бумаги, обеспеченные закладными, используя эти бумаги как залог при получении краткосрочных кредитов. Но однажды их кредиторы проснулись и сказали: «Мы не считаем, что ваш залог действительно так ценен, как вы, ребята, об этом говорите, и поэтому больше денег вам давать не будем, а вы верните нам то, что брали». Положение не из приятных. Гораздо более умный и безопасный путь зарабатывать деньги на банковских операциях — это брать деньги надолго и выдавать их на большой срок. Вот почему банки так стараются навязать нам депозитные сертификаты сроком на пять или десять лет. Конечно, этот метод приносит доход не так быстро, как изложенная выше схема, но зато он более предсказуемый и надежный. А разве не этого мы ждем от банков — предсказуемости и надежности? Когда Уоррену приходится иметь дело с финансовыми институтами, он всячески сторонится компаний, которые отдают предпочтение краткосрочным долгам перед долгосрочными. В его любимом банке «Wells Fargo» на каждый доллар долгосрочных долгов приходится 57 центов краткосрочных обязательств. А вот у гораздо более агрессивного «Bank of America N.A.» соотношение долгов совсем другое: на каждый доллар долгосрочной задолженности — 2,09 доллара краткосрочной. Агрессивность в данном случае предполагает, что в ближайшей перспективе банк может увеличить прибыли, но в более отдаленном будущем рискует разориться. Наша же долгосрочная цель как инвесторов — не разориться, а разбогатеть. В трудные финансовые времена стабильные и консервативные банки, такие как «Wells Fargo», обладают мощным конкурентным преимуществом перед более агрессивными банками, которые сами навлекают на себя беду. Стабильность в банковском деле неотделима от осторожности. Осторожный банк сохраняет деньги, когда другие их теряют, и тогда перед ним открываются безграничные инвестиционные возможности. Агрессивные получатели краткосрочных займов доверяют свою судьбу внезапным капризам кредитных рынков, подвергая свой бизнес риску, что совершенно несовместимо с понятиями стабильности и надежности. А в бизнесе стабильность и надежность сродни девственности — ее куда легче сохранить, чем вернуть. ГЛАВА 38 Долгосрочные долги с наступившими сроками погашения и проблемы, которые они могут вызвать Балансовый отчет/Обязательства (в миллионах долларов) Счета к оплате (кредиторская задолженность) 1,380 Накопленные расходы 5,535 Краткосрочные долги 5,919 Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты 0,133 Другие текущие обязательства 0,258 Всего текущих обязательств 13,225 Эта глава посвящена долгосрочным обязательствам, которые должны быть погашены в текущем году. Обычно такие долги не входят в число ежегодных текущих обязательств. Однако у некоторых крупнейших корпораций с большими задолженностями каждый год наступает срок оплаты очередной порции долгосрочных кредитов. Когда компания в своем балансовом отчете соединяет долгосрочные долги с наступившим сроком погашения и краткосрочные долги, то это порождает иллюзию слишком большой краткосрочной задолженности, что затрудняет анализ отчета. Как правило, компании с устойчивым конкурентным преимуществом не нуждаются в крупных долгосрочных займах для финансирования текущих операций, и поэтому данная статья задолженности никогда не бывает сколько-нибудь велика. Если вы видите перед собой компанию, у которой большие долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты, искать у нее конкурентное преимущество — бессмысленная затея. Всякий раз, когда вы покупаете акции компании, обладающей устойчивым конкурентным преимуществом, но переживающей временные, разовые и вполне разрешимые затруднения (например, когда дочерняя фирма, работающая совершенно в другой сфере бизнеса, оказывается без оборотных средств), нужно просто заглянуть в ближайшее будущее и посмотреть, сколько долгосрочных долгов компании придется погашать в следующие несколько лет. Если на какой-то определенный год приходится большая сумма погашения, это может испугать инвесторов и снизить котировки акций, создавая благоприятный момент для покупки. Когда же заурядная фирма переживает серьезные трудности, то большая сумма долгов со сроком погашения в текущем году способна породить проблемы с денежными потоками и привести к банкротству, что для инвестиций смерти подобно. А умирающие инвестиции не сделают нас богаче. ГЛАВА 39 Текущие обязательства и коэффициент текущей ликвидности Балансовый отчет/Обязательства (в миллионах долларов) Счета к оплате (кредиторская задолженность) 1,380 Накопленные расходы 5,535 Краткосрочные долги 5,919 Долгосрочные долги с наступившим сроком оплаты 0,133 Другие текущие обязательства 0,258 Всего текущих обязательств 13,225 Разделив общую сумму текущих активов на сумму текущих обязательств, можно определить коэффициент текущей ликвидности. Чем он больше, тем выше ликвидность компании, то есть ее способность погашать текущие долги согласно срокам погашения. Коэффициент ликвидности выше единицы считается хорошим показателем, а ниже единицы — плохим, поскольку указывает на проблемы с погашением краткосрочных обязательств перед кредиторами. Однако, как мы уже обсуждали в главе 28, компании с устойчивым конкурентным преимуществом могут иметь коэффициент ликвидности и ниже единицы. Эта аномалия возникает из-за огромной рентабельности таких компаний. Короче говоря, их экономическое положение является настолько прочным, что они не нуждаются в «подушке ликвидности», без которой не обойтись компаниям послабее. Таким образом, коэффициент текущей ликвидности имеет большое значение для анализа положения заурядных компаний, но в контексте нашего исследования он бесполезен, поскольку не может ответить на вопрос, обладает ли компания устойчивым конкурентным преимуществом. |