Основы менеджмента - Под редакцией Афоничкина А.И.. Москва СанктПетербург Нижний Новгород ВоронежРостовнаДону Екатеринбург Самара НовосибирскКиев Харьков Минск
 Скачать 6.09 Mb.
|
|
Целевые критерии характеризуют перспективные направления инвестиций, предполагающих поддержку со стороны государства, и определяются социально экономической ситуацией в стране. Некоторые целевые критерии могут пересе каться с критериями других групп, но в данном случае они носят обобщенный характер. Это связано с тем, что такие показатели используются лишь на стадии отбора приоритетных направлений инвестирования. Внешние и экологические критерии характеризуют: • правовую обеспеченность проекта, его непротиворечивость действующему законодательству; • возможное влияние перспективного законодательства на проект; • возможную реакцию общественного мнения на осуществление проекта; • воздействие вредных продуктов на производственные процессы (положи тельное, отрицательное, нейтральное); • воздействие проекта на уровень занятости. Критерии реципиента, реализующего проект, включают: • навыки управления и опыт предпринимателей, качество руководящего пер сонала, его компетентность и связи, внешние характеристики менеджеров; • стратегию в области маркетинга, наличие опыта и данные об объемах опера ций на внешних и внутренних сегментах рынка; • данные о финансовой состоятельности, стабильности, финансовой истории; • достигнутые результаты деятельности и их тенденции; • данные о потенциале роста; • показатели диверсификации (высокая, низкая, средняя). Научно технические критерии характеризуют: • перспективность используемых научно технических решений; • патентную чистоту изделий и патентоспособность используемых техниче ских решений; • перспективность применения полученных результатов в будущих разработ ках. Коммерческие критерии включают данные о: • размере инвестиций, стартовых затратах на осуществление проекта; • потенциальном годовом размере прибыли; • ожидаемой норме чистой дисконтированной прибыли; • значении внутренней нормы дохода, удовлетворяющей инвестора; • соответствии проекта критериям экономической эффективности капиталь ных вложений; • сроке окупаемости и сальдо реальных денежных потоков; • стабильности поступления доходов от проекта; • возможности использования налоговых льгот; Глава 10. Принципы и методы оценки реальных инвестиций 296 296 296 296 296 • оценке периода удержания продукта на рынке, вероятном объеме продаж по годам; • необходимости привлечения заемного капитала (третьих лиц или банков ского) и его доле в инвестициях; • финансовом риске, связанном с осуществлением проекта. Производственные критерии характеризуют данные о: • доступности сырья, материалов и необходимого дополнительного оборудо вания; • необходимости технологических нововведений для осуществления проекта (обратная шкала); • наличии производственного персонала (по численности и квалификации); • возможности использования отходов производства; • потребности в дополнительных производственных мощностях (дополни тельном оборудовании). Рыночные критерии предусматривают: • соответствие проекта потребностям рынка; • оценку общей емкости рынка по отношению к предлагаемой и аналогичной продукции (услугам, технологии) к моменту выхода предполагаемой про дукции на рынок (низкая, средняя, высокая); • оценку вероятности коммерческого успеха; • эластичность цены на продукцию; • необходимость маркетинговых исследований и рекламы для продвижения предлагаемого продукта на рынок (обратная шкала); • соответствие проекта уже существующим каналам сбыта; • оценку препятствий для проникновения на рынок; • защищенность от устаревания продукции; • оценку ожидаемого характера конкуренции (ценовая, в области качества и т. д.) и ее влияние на цену продукта. Критерии, отражающие региональные особенности реализации проекта. Во просы риска при инвестиционных действиях (как в виде инноваций, так и в виде капитальных вложений в недвижимость или покупки действующих производств) сильно дифференцируются по различным регионам Российской Федерации. Не смотря на единство экономической и правовой федеральной основы, автономные образования применяют ряд местных региональных актов, которые существенно влияют на степень инвестиционного риска по регионам России. В этом случае следует учитывать такие характеристики, как: • ресурсные возможности регионов; • степень социальной нестабильности; • состояние инфраструктуры (коммуникации, банковское обслуживание) и дру гие факторы. Таким образом, при оценке и анализе инвестиционной деятельности необхо димо исходить не только из внутренних принципов инвестора и реципиента (по 297 297 297 297 297 10.1. Основные принципы интегральной оценки инвестиций лучателя инвестиций), но и учитывать механизм инвестирования, технологию оценки и выбора инвестиционной программы и портфеля инвестиционных про ектов. Это приводит к необходимости формирования некоторой совокупности принципов, на базе которых следует вести инвестиционную деятельность и эф фективно управлять ею. Так, в работе [55] при оценке эффективности хозяйственных мероприятий на всех уровнях управления учитываются следующие основные принципы управле ния инвестициями: • единство целевых показателей социально экономического развития и кри териев экономической эффективности производства; • учет особенностей экономического обоснования трех основных планов хо зяйственных мероприятий (народнохозяйственных, крупномасштабных, ло кальных); • использование в качестве обобщающего (критериального) показателя эко номической эффективности для хозяйственных мероприятий и планов всех уровней народно хозяйственного экономического эффекта; • учет, при оценке мероприятий, фактора неопределенности, т. е. неполноты информации о том, в каких условиях они будут осуществляться; • определение экономического эффекта на каждом этапе в зависимости от ус ловий реализации мероприятий; • выделение в структуре эффективности таких направлений, как: ♦ проектное; ♦ плановое; ♦ фактическое. В работах [5, 61] сформулированы основные принципы оценки инвестиций, сложившиеся в мировой практике, важнейшими из которых являются: • моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств; • учет результатов анализа рынка, финансового состояния предприятия, пре тендующего на реализацию проекта, степени доверия к руководителям про екта, влияния реализации проекта на окружающую производственную сре ду и т. д.; • определение эффекта посредством сопоставления предстоящих интеграль ных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал или иных показателей; • приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде; • учет влияния инвестиций, задержек платежей и других факторов на цен ность используемых денежных средств; • учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением проекта; • необходимость единообразного подхода к оценке различных инвестицион ных проектов, финансируемых за счет централизованных источников; • добровольность вхождения хозяйствующих субъектов в число участников реализации инвестиционного проекта; Глава 10. Принципы и методы оценки реальных инвестиций 298 298 298 298 298 • многообразие интересов участников инвестиционного проекта; • самостоятельность предприятий при отборе инвестиционных проектов и спо собов их реализации; • необходимость максимального устранения влияния неполноты и неточно сти информации на качество оценки эффективности инвестиционного про екта. Эти принципы могут быть положены в основу методологии оценки инвестици онной деятельности. Однако, на наш взгляд, они слишком детализированы, и не которыми из них [15, 21, 23] при интегральной оценке инвестиционной деятель ности, под которой подразумевают финансово экономическую оценку, оценку инвестиционной привлекательности и инвестиционного климата, можно прене бречь. Очевидно, что разработка принципов интегральной оценки инвестицион ной деятельности должна опираться на использование непротиворечивого комп лекса оценочных факторов, позволяющих объективно установить приоритетные направления вложений и оптимизировать структурные преобразования отдель ных производств, отраслей и регионов. Принципы интегральной оценки должны наиболее полно отражать возмож ность реализации данного подхода и носить всеобъемлющий характер. С этой точ ки зрения интересен подход, разрабатываемый в [5], учитывающий в системе принципов оценки эффективности инвестиций три структурные группы: • методологические принципы, т. е. наиболее общие, относящиеся к концеп туальной стороне дела, «философии» оценки эффективности инвестиций и мало зависящие от специфики инвестиционного проекта; • методические принципы, т. е. те, которые уже непосредственно связаны с проектом, его спецификой, экономической и финансовой привлекательно стью; • операционные принципы, т. е. те, которые облегчают процесс оценки эффек тивности проекта с информационно вычислительной точки зрения. Обобщенная структура системы принципов представлена на рис. 10.1 [21]. Охарактеризуем основные положения оценки эффективности. Методологические принципы Методологические принципы Методологические принципы Методологические принципы Методологические принципы Результативность проекта обычно означает, что эффект его осуществления по ложителен, т. е. оценка совокупности получаемых результатов превышает затра ты, требуемые для реализации проекта. Таким образом, речь идет о выполнении условия абсолютной эффективности проекта, и при выборе альтернатив (вариан тов проекта) должна осуществляться стратегия максимизации эффекта. Резуль таты и затраты определяются на основе сопоставления ситуаций с проектом и без проекта. Адекватность и объективность обусловливают необходимость при оценке ре зультатов и затрат обеспечивать правильное отражение структуры и характерис тик объекта, применительно к которому разрабатывается проект. При этом нуж но стремиться не только опираться на правильные качественные (структурные, функциональные и др.) и количественные показатели объекта, но и учитывать степень их достоверности и неопределенности. 299 299 299 299 299 10.1. Основные принципы интегральной оценки инвестиций Корректность означает, что используемые методы оценки и метрики (оценоч ная функция) удовлетворяют общим формальным требованиям, к числу которых относятся: • монотонность — при увеличении результатов и уменьшении затрат эффек тивность проекта (или его варианта) при прочих равных условиях должна повышаться; • асимметричность — при сопоставлении двух проектов (вариантов) сравни тельная величина преимуществ одного из них должна совпадать с величи ной недостатков другого; • транзитивность — если первый проект предпочтительнее второго, а вто рой — третьего, то первый должен быть предпочтительнее третьего (из Э i > Э j и Э j > Э k следует Э i > Э k , где Э i , Э j , Э k — оценки величины эффекта по вариан там i, j и k); • желательно и соблюдение свойства аддитивности: Э ik = Э ij + Э jk Приведенные формальные требования представляются весьма естественными и очевидными. Однако в ряде применявшихся ранее и используемых в рыночной экономике методов оценки проектов они нарушаются. Системность отражает сложность процесса «встраивания» проекта в социаль но экономическую систему, поэтому при его реализации возможны внутренние, внешние и синергические (определяемые целостностью системы, взаимодействи ем подсистем) эффекты. Многие важные показатели (такие, как производитель ность труда, рентабельность, фондоотдача и т. д.) свойством системности не об ладают. Они могут улучшаться по всем подсистемам и одновременно ухудшаться по системе в целом из за неблагоприятной структурной динамики. Комплексность требует рассматривать процесс реализации инвестиционного проекта и оценки его эффективности (проектный анализ) как достаточно слож Рис. 10.1. Основные принципы оценки эффективности инвестиций Глава 10. Принципы и методы оценки реальных инвестиций 300 300 300 300 300 ный, с различными фазами осуществления проекта, стадиями его оценки, аспек тами и этапами. Кроме того, данный принцип предусматривает многоплановость проведения оценки в различных аспектах. Во первых, речь идет о необходимости учета затрат и результатов по проекту в течение всего его жизненного цикла (от зарождения до ликвидации); во вторых, предполагается учет не только экономи ческих (прямых и косвенных), но и внешнеэкономических (социальных, эколо гических и др.) последствий реализации проекта внутри системы его объектов и за ее пределами. Ограниченность ресурсов выражает потребность при оценке эффективности проектов исходить из ограниченности всех видов воспроизводимых и невоспро изводимых ресурсов (экономических благ). Отсюда возникает необходимость учитывать соответствующую плату за их расходование и использование. Величина затрат, по которой оценивается каждый задействованный в проекте ресурс, должна оцениваться по методу «упущенной выгоды» (стратегия потенци альных потерь), связанному с возможным его альтернативным использованием (opportunity cost). Такой подход носит название альтернативной стоимости ресурса и должен применяться по отношению ко всем видам ресурсов, включая природные, трудовые, финансовые, а также предпринимательские способности. Тем самым результат оценки проекта отразит не бухгалтерский (прибыль), а эко номический эффект. Поэтому нулевая оценка получаемого эффекта при реализа ции проекта свидетельствует не о его бесприбыльности, она означает, что ресур сы здесь «работают» не хуже (но и не лучше), чем в альтернативных вариантах. Неограниченность потребностей. Этот принцип говорит о том, что имеющиеся ограниченные ресурсы потенциально могут найти эффективное применение, так как общая потребность в них неограниченна, поэтому важны постановка и реше ние задач наиболее эффективного использования ресурсов, выбора соответству ющих проектов. При наличии альтернативы проекта «кандидаты» должны при надлежать Парето оптимальному множеству решений: не должно быть других возможностей потребления ресурсов, при которых какие то цели достигаются в большей степени, а остальные — в не меньшей (или, что то же самое, для одних участников ситуация улучшается, а для других при этом не ухудшается). Методические принципы Методические принципы Методические принципы Методические принципы Методические принципы Специфика проекта и его «окружение» определяют в итоге содержание конкрет ных показателей эффективности, их структуру, способы их синтеза. Важно учи тывать особенности действующего организационно экономического механизма, его влияние на оценку эффективности вариантов проекта различными участни ками. Поэтому необходимо использовать различные стратегии согласования ин тересов участников. Наличие нескольких участников инвестиционного процесса вызывает несов падение их интересов, разную оценку приоритетности различных вариантов про екта. Отсюда вытекает необходимость оценки эффективности проекта с позиции каждого участника (государства, фирм, банков и т. д.). Причем не только пози ция, но и исходные параметры и методы, а значит, и результаты оценки у них могут быть разными. 301 301 301 301 301 10.1. Основные принципы интегральной оценки инвестиций Динамичность процессов, связанных с реализацией проекта, означает, что струк тура и характеристики входящих в него объектов не остаются постоянными, а ва рьируются во времени, изменяется спрос на продукцию, объемы производства, технологии, ставки налогов. В частности, подвижными являются величины за трат и результатов. Заметное влияние (особенно в переходной экономике) на их динамику оказывают процессы общей и структурной инфляции, для учета кото рых могут применяться различные методы, в том числе и указанный в [61] комп лекс расчетов в постоянных (базисных) и текущих (прогнозных) ценах. С позиций оценки реализуемости проекта и его эффективности обычно иссле дуют динамику показателей проекта в течение всего его жизненного цикла, т. е. определяют достаточность финансовых средств для строительства объектов и их функционирования, возможность своевременного погашения кредита и т. д. Для удобства оценки указанных факторов строят систему таблиц. Типичным приме ром является необходимая для экономического и финансового анализа таблица движения наличности (cash flow), в строках которой указываются все составляю щие доходов (включая кредит) и расходов (включая процентные и налоговые платежи, погашение кредита), а в столбцах — последовательные, рассматривае мые в пределах жизненного цикла проекта отрезки времени (годы, кварталы). В клетках матрицы записываются соответствующие денежные оценки результа тов и затрат. Необходимое условие реализуемости проекта — неотрицательность баланса (сальдо) денежных средств для каждого момента времени. Неравноценность разновременных затрат и результатов возможна не только из за инфляции, но и вследствие ненулевой эффективности производства и ряда других причин. Поэтому 1 рубль сегодня значит больше, чем 1 рубль через год, и при суммировании затрат и результатов за какой либо период соответствую щие величины денежного потока должны быть приведены к сопоставимому виду — к единому моменту времени. Это обычно осуществляется путем умножения теку щих величин денежного потока на коэффициент, учитывающий относительное уменьшение значимости затрат и результатов при их отдалении во времени. Чаще всего за момент приведения принимается либо начало расчетного периода (нача ло первого шага, t = 1), и тогда процедура приведения называется дисконтирова нием (R — коэффициент дисконтирования), либо конец (t = T), и тогда процедура приведения называется компаундированием. Принцип согласованности. При оценке эффективности проекта используемые по казатели должны согласовываться по ряду условий и ограничений (структурирован ности, времени, цели и т. д.). Так, по степени структурированности (т. е. по характеру описания альтернатив и предпочтений участников) проекты можно разделить на хо рошо структурированные, слабо структурированные и неструктурированные. В зави симости от этого выбираются скалярные (формализованные) и векторные (неформа лизованные), экспертные критерии и процедуры оценки. Кроме того, важно обращать внимание на сопоставимость информации (в частности, цен, по которым ведутся рас четы), полноту охвата затрат и результатов, отсутствие повторного счета, согласова ние расчетов в местной и иностранной валюте и многое другое. Ограниченная управляемость. Так как управлять прошлым нельзя, поэтому при оценке эффективности инвестиционных проектов принимаются во внима ние лишь предстоящие притоки и оттоки денег. Глава 10. Принципы и методы оценки реальных инвестиций 302 302 302 302 302 Субоптимизация подразумевает предварительную (до оценки проекта) опти мизацию его параметров (технологий, оборудования и т. д.), иначе при оценке и сравнении нетрудно совершить ошибку несоответствия критериев и показате лей эффективности. Неполнота информации встречается на любых стадиях разработки и оценки проекта и выражается обычно в терминах риска и неопределенности. Учет этих факторов может производиться разными способами: подбором технико экономи ческих параметров проекта и организационно экономического механизма его ре ализации, анализом показателей устойчивости проекта, расчетами эффективности проекта при разных условиях его осуществления, использованием специальных методов выбора в условиях риска и неопределенности, применением интеграль ных показателей эффективности. Учет структуры капитала. Как правило, используемый в проекте капитал не бывает однородным: обычно часть его — собственный (акционерный), а часть — заемный. Между тем эти виды капитала существенно различаются по ряду харак теристик, прежде всего по степени риска. Поэтому структура капитала является важным фактором, влияющим на норму дисконта и, следовательно, на оценку проекта. Операционные принципы Операционные принципы Операционные принципы Операционные принципы Операционные принципы Моделирование — составление экономико математической (обычно оптимизаци онной) модели оценки эффективности, учитывающей различные условия осуществ ления проекта. В простейшем случае это модель прямого счета. Компьютерная поддержка — формирование базы данных, программного комплекса для мониторинга процессов, проведения многовариантных расче тов и т. д. Этот принцип связан с предыдущим. Большой объем вычислений, обусловленный исследованием модели, практически невыполним без соответ ствующих автоматизированных систем поддержки принятия инвестиционных решений (СППР). Организация интерактивного режима работы системы. Для «проигрывания» различных сценариев, анализа их результатов, уточнения влияния всевозможных факторов и др. необходимо осуществлять взаимодействие пользователя и СППР, позволяющее варьировать в интересующих его пределах исходную информацию, параметры системы и т. д. Симплификация предполагает выбор среди нескольких эквивалентных мето дов оценки эффективности наиболее простого, однако адекватно описывающего процессы при приемлемых ошибках оценки. Выбор рациональной формы представления (или измерения). Показатели эф фективности обычно измеряются с использованием шкал различного типа (шка ла отношений, абсолютная, интервальная и др.). Конечно, при оценке эффективности отдельных проектов могут оказаться по лезными и другие принципы. Однако представляется, что здесь представлены важ нейшие из общих принципов, подлежащие непосредственному отражению в ал горитмах и процедурах оценки эффективности проектов. В зарубежной практике оценка эффективности реальных инвестиций ведется с учетом следующих факторов: 303 303 303 303 303 10.1. Основные принципы интегральной оценки инвестиций • оценка возврата инвестиционного капитала на основе показателя денежного потока (cash flow), формируемого за счет суммы чистой прибыли и аморти зационных отчислений в процессе эксплуатации инвестиционного проекта; • обязательное приведение к настоящей стоимости как инвестиционного ка питала, так и сумм денежного потока. Этот принцип обусловливается тем, что процесс инвестирования в большинстве случаев осуществляется не еди новременно, а в течение ряда лет. Поэтому все последующие инвестиции (за исключением первого года) должны приводиться к настоящей стоимости. Те же операции необходимо произвести и с денежными потоками; • выбор дифференцированной ставки процента (дисконтной ставки) в про цессе дисконтирования денежного потока для различных инвестиционных проектов. Дисконтная ставка зависит от степени риска и ликвидности инве стиций. Поэтому при их направлении в более рискованный проект должна использоваться более высокая процентная ставка. При сравнении двух ин вестиционных проектов с различными периодами инвестирования (ликвид ностью инвестиций) более высокая ставка процента должна применяться по проекту с большей продолжительностью реализации; • вариация форм используемой ставки процента в зависимости от целей оценки. При расчете различных показателей эффективности инвестиций в качестве ставки процента, выбираемой для дисконтирования, могут быть использо ваны: средняя дисконтная или кредитная ставка; индивидуальная норма до ходности инвестиций с учетом уровня инфляции, уровня риска и уровня ликвидности инвестиций; альтернативная норма доходности по текущей хозяйственной деятельности и т. д. [14]. Учитывая отечественный и мировой опыт формирования системы принципов интегральной оценки инвестиционной деятельности, можно обобщить характер используемых приемов и сформулировать следующую систему принципов: • единство целевых показателей социально экономического развития, эконо мической безопасности и критериев экономической эффективности; • использование в качестве обобщающего показателя эффективности инвес тиций для всех уровней управления положительного экономического эф фекта; • учет результатов анализа товарных рынков (общероссийского, отраслевого, регионального); • учет результатов анализа макроэкономических показателей при определе нии инвестиционной привлекательности и инвестиционного климата; • определение эффекта посредством сопоставления представленных интег ральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нор мы дохода на капитал; • учет при расчетах эффективности инвестиций фактора времени, неопреде ленности, рисков, инфляции и ликвидности; • использование единой базы для сравнения при расчете эффективности ин вестиций; • учет ограниченности всех видов ресурсов; Глава 10. Принципы и методы оценки реальных инвестиций 304 304 304 304 304 • учет неограниченного роста потребностей; • учет эффекта мультипликатора. Данная система принципов интегральной оценки инвестиций позволит более достоверно провести финансово экономическую оценку и определить инвести ционную привлекательность предприятия. 10.2. 10.2. 10.2. 10.2. 10.2. Оценка эффективности инвестиционной деятельности Оценка эффективности инвестиционной деятельности Оценка эффективности инвестиционной деятельности Оценка эффективности инвестиционной деятельности Оценка эффективности инвестиционной деятельности предприятия предприятия предприятия предприятия предприятия Финансово экономическая оценка инвестиционной деятельности экономических агентов играет важнейшую роль при обосновании и выборе возможных объектов инвестирования. Объективность проведенной оценки влияет на принятие верного инвестиционного решения, поэтому оптимизация управленческих решений в об ласти долгосрочного инвестирования требует самого пристального внимания к финансово экономической оценке инвестиций, прогнозированию будущих де нежных потоков. Подходы к оценке инвестиционной деятельности предприятий и принципы ее организации были рассмотрены выше, здесь же необходимо более подробно остановиться на алгоритмах и методологии расчетов оценочных пока зателей, рекомендуемых в нормативной документации по оценке эффективности [61]. Основные показатели оценки эффективности приведены на рис. 10.2. Объективность и достоверность оценки инвестиционных вложений определя ются в значительной степени использованием современных методов финансово экономического обоснования инвестиционной деятельности. Имеются фунда ментальные исследования в этой области, накоплен большой практический опыт [10, 13, 53, 55, 61, 89]. Так, в [61] предусматривается расчет экономической (с позиций общества), коммерческой (с позиций фирмы) и бюджетной (с позиций государства, регио на) эффективности. При этом, в расчетах экономической эффективности исклю чаются внутренние трансферты (кредиты, налоги и т. д.), и оценка результатов и затрат производится не по рыночным ценам, а по специально рассчитанным те невым ценам (shadow prices), учитывающим общественную значимость расходу емых ресурсов и производимой продукции (т. е. включающим не отражаемые |