Голикова, Хохленкова. Организация деятельности ЦБ. Статус, структура и основыфункционирования банкароссииглава 1
 Скачать 30.94 Mb.
|
|
ГЛАВА 20 ОПЕРАЦИИ НА ОТКРЫТОМ РЫНКЕ 20.1. СУЩНОСТЬ И ЗНАЧЕНИЕ ОПЕРАЦИЙ НА ОТКРЫТОМ РЫНКЕ Операции на открытом рынке (в классическом определении) представляют собой операции центрального банка по купле-продаже ценных бумаг в банковской Федеральный закон от 10 июля 2002 г. № 86-ФЗ «О Центральном банке Россий- ской Федерации (Банке определяет операции на открытом рынке как куп- лю-продажу Банком России казначейских векселей, государственных облигаций, прочих государственных ценных бумаг, облигаций Банка России, а также краткосрочные опе- рации с указанными ценными бумагами с совершением позднее обратной сделки. Операции на открытом рынке способствуют регулированию банковской ликвид- ности, процентных ставок, курса ценных бумаг, а также денежной массы в обраще- нии. Таким образом, они являются важнейшим инструментом денежно-кредитного регулирования центральных банков развитых стран. Механизм воздействия подобных операций в качестве инструмента регулирова- ния банковской ликвидности и денежной массы состоит в следующем. При покупке центральным банком ценных бумаг у кредитных организаций соответствующие суммы поступают на их корреспондентские счета, т.е. появляется возможность рас- ширения активных операций с клиентурой. В случае продажи центральным банком ценных бумаг кредитным институтам, наоборот, сумма их средств уменьшается, и в банковской системе в целом происходит сокращение кредитных ресурсов либо по- вышение их стоимости, что в свою очередь отражается на величине общей денежной массы. Таким образом, регулируя спрос и предложение на ценные бумаги, цент- ральный банк влияет не только на кредитоспособность коммерческих банков, но и на совокупную денежную массу. Операции центральных банков на открытом рынке, в отличие от других инстру- ментов денежно-кредитной политики, оказывают быстрое корректирующее воздей- ствие на уровень ликвидности банков и динамику денежной массы. Особенность использования этого инструмента состоит в том, что периодичность и масштабы проведения операций определяются по усмотрению центрального банка, исходя из желаемого прогнозируемого эффекта, что делает этот инструмент наиболее гибким и оперативным в применении. Операции на открытом рынке могут проводиться центральными банками на не- регулярной основе, по мере возникновения потребности ограничения или расши- 1 Термин «операции на открытом рынке» заимствован из практики функционирования Феде- ральной резервной системы США. 330 рения объема денежно-кредитной эмиссии. В этом случае центральный банк будет либо покупать, либо продавать ценные бумаги кредитным организациям. В качестве ценных бумаг могут выступать как государственные (казначейские векселя, беспро- центные казначейские обязательства, облигации государственного займа), так и корпоративные облигации, первоклассные краткосрочные ценные бумаги и др. Куп- ля-продажа каждого вида ценных бумаг осуществляется в виде торгов, где цена уста- навливается на основе соотношения спроса и предложения на рынке. Традиционными средствами проведения политики открытого рынка являются операции с государственными ценными бумагами на вторичном рынке. Опыт стран с развитой экономикой свидетельствует, что функционирование раз- витого рынка государственных ценных бумаг позволяет: • осуществить временное заимствование у коммерческих структур, банков и на- селения для правительства через центральный банк временно свободных де- нежных средств; • избежать инфляционного финансирования дефицита государственного бюд- жета; • использовать государственные ценные бумаги в целях проведения централь- ным банком денежно-кредитной политики и регулирования общей массы денег в обращении; • повысить финансовую устойчивость банков, формирующих свои активы путем приобретения гарантированных государством ценных бумаг. Важной особенностью операций на открытом рынке является их быстрая реакция на краткосрочные тенденции развития рынка, в том числе на кризисные ситуации, что оказывает стабилизирующее действие на состояние денежного обращения и экономики в целом. Операции на открытом рынке классифицируются в зависимости от: • условий сделки: на прямые и обратные. Исторически первой формой стали прямые операции (аутрайт) — операции центрального банка по покупке или продаже государственных облигаций и других обязательств на нежной, кассовой основе, предполагающей полный расчет по сделке «день в день». Обратные операции на открытом рынке — операции по купле-продаже цент- ральным банком ценных бумаг с обязательством обратной продажи-выкупа по заранее установленному курсу. Они мягче воздействуют на денежный ры- нок и являются более гибким инструментом регулирования. Их значение по- стоянно возрастает; • объектов сделок: операции с государственными или частными бумагами; • срочности сделки: краткосрочные (до 3 месяцев), долгосрочные (до 1 года и более) операции с ценными бумагами; • сферы проведения операций: только с банками или в целом с кредитными • способа установления ставок: фиксируются центральным банком или опре- деляются аукционным способом. Операциям на открытом рынке в развитых странах отводится главная роль в про- цессе реализации денежно-кредитной политики. Они выполняют следующие функции: • обеспечивают необходимые корректировки краткосрочной процентной ставки денежного рынка; • регулируют избыточную или недостаточную ликвидность кредитных институ- тов; 331 • содержат информативные сведения об изменениях рыночной конъюнктуры для участников рынка. В условиях Европейской системы центральных банков по- нятие «операции на открытом рынке» несколько трансформировалось. Оно вклю- чает не только операции центрального банка на рынке ценных бумаг, но и более широкий набор инструментов денежно-кредитного В настоящее время в России понятие операций на открытом рынке также имеет свои особенности. В него принято включать два вида операций: • покупку-продажу ценных бумаг в банковской системе; • покупку-продажу валюты в банковской системе. Целями операций Банка России с ценными бумагами являются: • реализация процентной политики, поскольку Банк России, покупая или про- давая ценные бумаги, может регулировать стоимость денег; • рефинансирование кредитных организаций, так как путем покупки-продажи ценных бумаг можно регулировать остатки средств на корреспондентских сче- тах; • реализация политики валютного курса. 20.2. ЭВОЛЮЦИЯ РЫНКА ГОСУДАРСТВЕННЫХ ДОЛГОВЫХ ОБЯЗАТЕЛЬСТВ В РОССИИ Создание рынка государственных ценных бумаг в России началось в г. с разработки экспериментального проекта Центральным банком России при содейс- твии «Российско-американского банковского форума». Этот рынок был призван решить две основные задачи: способствовать созданию рыночной инфраструктуры в экономике и стать средством решения проблемы бюджетного дефицита. Следует напомнить, что в этот период страна находилась на грани финансовой 1993 г. стал годом становления рынка Были осуществлены следующие ме- роприятия: • утверждена нормативно-правовая база рынка ГКО, разработанная Банком Рос- сии и Минфином РФ: Положение об обслуживании и обращении выпусков го- сударственных краткосрочных бескупонных облигаций; • размещен государственный заем на сумму 650 млрд руб. посредством выпуска ГКО; • подписан договор Московской межбанковской валютной биржей (ММВБ), вы- игравшей конкурс среди московских бирж на право создания организационно- технической базы рынка, с Центральным банком Российской Федерации на 1 В их числе: основные операции по рефинансированию, проводимые еженедельно в форме основного тендера (аукциона) по фиксированной ставке на срок 14 дней; долгосрочные операции рефинансирования, осуществляемые ежемесячно в форме базисного тендера по ставке отсечения на срок 3 месяца; инструменты тонкого управления («тонкой могут проводиться в форме быстрого кредитного или депозитного тендера, валютных свопов, прямых/обратных покупок ценных бумаг из портфеля центрального банка; структурные операции: могут использоваться для мгновенного регулирования ликвидности банковской системы в форме быстрого тендера и прямых покупок/продаж дисконтных долго- вых обязательств 2 ГКО — государственные краткосрочные бескупонные облигации. 332 выполнение функций депозитария, расчетной и торговой систем на рынке ГКО; • 18 мая состоялся первый аукцион по размещению ГКО, в мае начались и регу- лярные вторичные торги, в которых приняли участие 24 банка и финансовые компании, получившие статус официальных дилеров на рынке ГКО; за год со- стоялось 9 аукционов по первичному размещению ГКО. В 1994 г. рынок ГКО вышел на макроэкономический уровень: • рынок ГКО энергично расширялся за счет поддержания Минфином и Цент- ральным банком высокой надежности, доходности и ликвидности облигаций; • на рынок допущены нерезиденты, которые получили право приобретать ГКО на сумму до 10% номинального объема выпуска; • развивалась инфраструктура рынка за счет подключения к бирже удаленных терминалов и региональных торговых площадок на других российских биржах и внедрялись новые финансовые инструменты (фьючерсы и опционы на ГКО); • увеличились сроки обращения облигаций: сначала выпускались 3-месячные, затем 6-месячные ГКО и, наконец, ГКО сроком на 1 год; • общий объем рынка по итогам года составил 10,6 трлн руб., чистый доход бюд- жета от ГКО достиг 5,6 трлн руб., т.е. покрывал около бюджетного дефи- цита. В 1995 г. развитие рынка государственных ценных бумаг стало одним из приори- тетных направлений финансовой политики Правительства РФ. Для этого периода было характерно быстрое расширение рынка, который к концу года достиг 76,5 трлн руб. по номиналу. Факторами роста стали: • стабилизация валютного рынка и расширение круга инвесторов; • получение Центральным банком возможности доразмещать на вторичных тор- гах часть выпуска ГКО, не размещенную на аукционе; • размещение и вторичные торги по новому виду государственных ценных бу- маг - - облигациям федерального займа с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК), которые имели период обращения более 1 года и ежеквартальные купонные выплаты, определяемые на основе средневзвешенной доходности ГКО. Нормативной базой для их обращения стало постановление Правитель- ства РФ № 458 «О генеральных условиях выпуска и обращения облигаций фе- дерального займа»; • региональное расширение рынка за счет организации региональных торговых центров, подключенных к центральному комплексу ММВБ в режиме реального времени (Новосибирск и • отток средств с рынка межбанковских кредитов в результате его кризиса в «чер- ный четверг» 24 августа; • высокая доходность ГКО-ОФЗ. В г. развивалась инфраструктура рынка государственных ценных бумаг, рос его объем, однако рынок впервые испытал нестабильность. Наиболее заметными стали следующие события: • Министерство финансов и Центральный банк в начале года добились сниже- ния доходности ГКО-ОФЗ до уровня инфляции, чему способствовала либера- лизация допуска нерезидентов на рынок ценных бумаг (они получили возмож- ность участвовать в аукционах ОФЗ и репатриировать получаемую прибыль под гарантии Банка России); • произошел резкий рост доходности ГКО-ОФЗ (до 200% годовых) в связи с уси- лением политической нестабильности на фоне президент- ских выборов и обострения бюджетного кризиса 333 • совершенствовался механизм заключения операций РЕПО в целях опера- тивного регулирования мгновенной ликвидности банковской системы; • в структуру торговых операций введены внесистемные (внебиржевые) сделки. Подобные сделки означают проведение операций между дилерами и их клиентами а также между клиентами одного дилера; • введен новый инструмент на рынке государственных ценных бумаг — обли- гации федерального займа с постоянным купонным доходом Снижение ставок, приток иностранного капитала и стабилизация на рынке государственных ценных бумаг в первом полугодии 1997 г. позволили Банку России в июне выпустить на рынок этот вид облигаций, находившийся в его портфеле. ОФЗ-ПД явились наиболее долгосрочным инструментом рынка (срок обращения — 3 года), имеющим высокий фиксированный доход. Вло- жения в ОФЗ-ПД стали привлекательны как для иностранных инвесторов, так и для российских участников рынка. Их выпуск был выгоден и Минис- терству финансов как эмитенту, так как это удешевляло стоимость заимство- ваний и увеличивало ликвидность рынка. Ситуация, сложившаяся на рынке ГКО-ОФЗ в конце октября — начале декабря 1997 г., была спровоцирована кризисом на финансовых рынках в Юго-Восточной Азии и, как следствие этого, начавшимся оттоком иностранных инвестиций с рос- сийского финансового рынка. Первая фаза кризиса (с 28 октября) привела к обвалу котировок по ГКО с 17 до что было вызвано массированными продажами облигаций нерезидентами в связи с рекордным падением индекса Доу-Джонса в США. Вторая фаза кризиса (с ноября по 3 декабря) возникла вследствие резкого повышения доходности бразильского фондового рынка, являющегося индикатором для нерезидентов, работающих с российскими бумагами, а также краха южно-ко- рейского фондового рынка, вызванного девальвацией местной валюты. Начался вывод средств с рынка российских государственных облигаций нерезидентами, что привело к ускоренному падению котировок и росту доходности до Третья фаза кризиса началась декабря. Причиной послужили: резкое падение практически всех значимых мировых фондовых индексов, болезнь президента Ель- цина, срыв сделки по предоставлению России кредита в 2 млрд низкий уро- вень спроса на аукционах ГКО. Таким образом, к концу г. рынок не стабилизировался. Рублевые средства, вливаемые Банком России через рынок государственных облигаций для поддер- жания ставок, перетекали на валютный рынок. Для удержания обменного курса Банк России был вынужден осуществлять крупные интервенции на валютном рынке, что привело к резкому сокращению золото-валютных резервов. В сложившейся ситуа- ции ноября ЦБ РФ был вынужден повысить ставку рефинансирования с 21 до 28%, задав тем самым новый уровень поддержки доходности по ГКО-ОФЗ. 1998 г. стал годом глубокого общеэкономического кризиса российской эконо- мики, в том числе рынка ценных бумаг. В развитии кризиса наблюдалось два этапа. Первый этап. В первом полугодии кризис носил преимущественно скрытую форму. Основными чертами финансового рынка явились: наращивание государ- ственного долга, высокий уровень процентных ставок (доходности). Второй этап. С середины августа кризис перешел в явную форму. Государ- ственные краткосрочные обязательства из инструмента, предназначенного для при- влечения средств в федеральный бюджет, стали, наоборот, механизмом, поглощаю- щим средства из бюджета. Правительство Российской Федерации оказалось не в состоянии обслуживать государственный долг и выполнять свои текущие обязатель- 335 ства. Вследствие этого Правительством РФ было принято решение об отказе от за- имствований на этом рынке и о переоформлении государственных ценных бумаг сроками погашения до 31 декабря 1999 г. в новые ценные бумаги. Произошла полная остановка финансовых рынков. Падение рынка ГКО-ОФЗ в этот период характеризовалось следующими явле- ниями: • стремительным ростом с середины мая погашений и выплат по ГКО-ОФЗ; • резким ростом доходности по государственным ценным бумагам; • Банк России маневрировал ставкой рефинансирования с целью стимулирова- ния притока средств на рынок ГКО-ОФЗ и избежания обвального падения курса рубля; • на рынок влияли чрезвычайные внутренние и внешние факторы: очередной об- вал на рынках Азии, в Индонезии, рекордное падение Джонса, растущие опасения девальвации рубля в России; • Министерство финансов потеряло возможность рефинансировать обязатель- ства по ГКО-ОФЗ (т.е. погашать ранее выпущенные займы за счет выпуска но- вых), так как средства резидентов и нерезидентов уходили с рынка государ- ственных ценных бумаг на валютный рынок. В этих условиях Минфин был вы- нужден погашать заканчивающиеся серии ценных бумаг непосредственно за счет бюджетных средств, что оказалось для бюджета непосильной нагрузкой; • сократился объем золотовалютных резервов Банка России, и в июле он ока- зался примерно в 1,5 раза меньше объема размещенных ГКО. Несмотря на неоспоримые достоинства создания в России рынка государ- ственных ценных бумаг (возникла рыночная инфраструктура финансового рынка), итоги его развития к 1998 г. были весьма плачевны. По оценкам экспертов, в течение пяти лет за счет рынка ГКО-ОФЗ в бюджет поступило 32 млрд руб., а на выплату процентов и погашение тиражей было затрачено 450 млрд руб., т.е. в 12 раз больше. Это яркое свидетельство неэффективности выстроенного в России рынка государ- ственных ценных бумаг. В условиях сжатия финансовых рынков, обострения проблемы ликвидности ком- мерческих банков Центральным банком Российской Федерации в сентябре г. были разработаны нормативные документы и введены в обращение облигации Банка России (ОБР). Эти облигации имели краткосрочный характер — срок обращения составлял до 3 месяцев, максимальный объем эмиссии в 1998 г. — 10 млрд руб. За период с сентября г. до февраля г. Банк России активно использовал ОБР в качестве инструмента денежно-кредитной политики для регулирования ликвид- ности банковской системы. ОБР являлась наиболее ликвидным инструментом вло- жений для кредитных организаций. г. стал годом реструктуризации рынка государственных ценных бумаг. В ян- варе возобновлены вторичные торги по ОФЗ-ПД со сроками погашения после 31 декабря 1999 г. и осуществлен процесс реструктуризации облигаций со сроками погашения до декабря 1999 г., названный новацией. В результате новации владельцам ГКО, ОФЗ-ПК и со сроками погаше- ния до 31 декабря 1999 г. и выпущенных в обращение до 17 г. предостав- лены следующие обязательства: • облигации федерального займа с фиксированным купонным доходом по номи- налу, равному 70% суммы новых обязательств; • облигации федерального займа с постоянным купонным доходом по номиналу, равному 20% суммы новых обязательств; • денежные средства в сумме, равной 10% суммы новых обязательств. 336 Начиная с 28 января 1999 г. ГКО-ОФЗ, выпущенные в ходе новации, участвовали в торгах на вторичном рынке. С момента возобновления вторичных торгов государ- ственными облигациями Банк России ограничил доходность по ним двукратной величиной ставки рефинансирования. В г. Банк России продолжал рассматривать операции на открытом рынке в качестве важного инструмента Учитывая накопленный в предкризисный пе- риод положительный опыт применения данного инструмента, предполагалось ис- пользовать для таких операций как правительственные ценные бумаги, так и обли- гации Банка России. Однако полномасштабное функционирование рынка ценных бумаг в г. ос- ложнялось следующими факторами: • была продлена до 27 декабря г. процедура новации для владельцев ГКО- ОФЗ, что создавало неопределенность у участников рынка; • сложившийся уровень доходности после новации не соответствовал в пол- ной мере ожиданиям участников рынка, в результате чего объемы операций сохранялись на невысоком уровне; • в связи с юридической незавершенностью процедуры выпуска Банком Рос- сии собственных ценных бумаг их эмиссия была приостановлена до ноября г. Для ситуации на рынке в г. был характерен спрос на короткие выпуски ГКО, размещенные в ходе реструктуризации. Ликвидность ОФЗ как новых, так и старых выпусков, являлась низкой. Это объяснялось длительными сроками обращения ОФЗ лет), сопоставимостью доходности государственных ценных бумаг с доходнос- тью операций на валютном рынке. В 2000 г. государство продолжало проводить ряд «восстановительных операций» на рынке ценных бумаг. • Минфин России в умеренных объемах размещал краткосрочные инструменты по аукционной доходности, близкой к текущим значениям инфляции и в от- дельных случаях даже ниже их. В первом полугодии постоянное увеличение де- нежных остатков на счетах кредитных организаций-резидентов в Банке России в совокупности с высокой доходностью к погашению инструментов рынка ГКО-ОФЗ обусловило интерес к инвестициям в государственные рублевые об- лигации. Наибольшая активность участников рынка наблюдалась в июле, когда оборот рынка составил более 20 млрд руб. К концу года обозначилась тенденция снижения спроса на ГКО-ОФЗ, что объяс- нялось следующими факторами: прекратился рост ликвидности банковской системы, что привело к удорожа- нию заемных рублевых средств и как следствие — к снижению активности участников рынка ГКО-ОФЗ; уровень доходности по облигациям был непривлекательным при высокой инфляции (20,2% в 2000). • В связи с тем, что портфель государственных ценных бумаг Банка России не был реструктурирован, Центральный банк перестал участвовать в торгах на вто- ричном рынке и не мог поддерживать ликвидность банковской системы путем проведения операций на открытом рынке. Поэтому Министерство финансов РФ начало процесс реструктуризации своей задолженности перед Банком России, рас- тянувшийся на несколько лет. Государственные долговые обязательства старых выпусков переоформлялись в облигации федеральных займов с более длитель- ными сроками погашения и более низкими нерыночными процентными став- ками. 337 Часть государственных ценных бумаг объемом млрд руб. по номиналу была переоформлена в ОФЗ с переменным купонным доходом с выплатой процентного дохода 1 раз в год по ставке, равной официальному прогнозируемому значению инфляции, заложенному в федеральном бюджете на соответствующий год. Осталь- ные бумаги были переоформлены в долгосрочные облигации федерального займа с постоянным доходом в размере 2% годовых. Была погашена также часть задолженности Минфина в сумме млн руб. по средствам в иностранной валюте, предоставленным Банком России через Внешэко- номбанк на осуществление платежей по погашению и обслуживанию государствен- ного внешнего долга РФ. Срок погашения основной задолженности перенесен до 1 декабря 2007 г. В соответствии с решением Правительства РФ Минфин выкупил облигации федеральных займов с постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД), на- ходящиеся в портфеле Банка России, на общую сумму 2 млрд руб. Однако, несмотря на проведенные мероприятия, сформировавшаяся в результате переоформления долга структура портфеля государственных ценных бумаг, принад- лежащих Банку России, существенно ограничивала возможности проведения опера- ций на открытом рынке и использования этого инструмента для реализации денеж- но-кредитной политики. • В целях активизации операций на рынке ГКО-ОФЗ и восстановления доверия к государственным ценным бумагам со стороны иностранных инвесторов Банк России в 2000 г. продолжил проведение операций с инструментами, предна- значенными для репатриации полученных иностранными инвесторами дохо- дов. В частности, Банк России возобновил продажу валюты на специальных аукционах и участвовал в размещении выпущенных Минфином России двух конверсионных выпусков ГКО. Отличительной особенностью выпусков ГКО стала возмож- ность конвертации средств, полученных от погашения этих облигаций, без зачисле- ния на транзитные счета. Общий объем средств от погашения конверсионных вы- пусков ГКО, использованный на приобретение иностранной валюты в 2000 г., составил млрд руб. Специальные аукционы были проведены в феврале и апреле. В них участвовали иностранные инвесторы, имевшие средства на счетах типа «С». Размещение указанных выпусков государственных ценных бумаг по от- рицательной или нулевой доходности отражало желание нерезидентов получить легальную возможность репатриации части средств с рынка ГКО-ОФЗ. Для нерезидентов дважды проводились валютные аукционы. Объем иностранной валюты, проданной на каждом аукционе, составил 75 млн долл. За счет репатриационных выпусков ГКО Минфином России и валютных аукци- онов Банка России нерезиденты приобрели иностранную валюту на сумму 16 млрд руб., что практически соответствовало объему полученных ими в 2000 г. купонных выплат и дивидендов по активам, приобретенным со счетов типа «С». Рынок государственных ценных бумаг по окончании процесса новации и пога- шения выпущенных в ее ходе ГКО перешел в новое состояние, которое характери- зовалось по сравнению с докризисным периодом меньшим объемом обращающихся облигаций, большей дюрацией рынка и наличием в обращении только инструментов с фиксированными и достаточно низкими купонными ставками. Это позволило Минфину снизить расходы на обслуживание внутреннего долга и точно их рассчи- тать на весь период обращения облигаций. Начиная с г. и вплоть до конца 2008 г. развитие рынка государственных цен- ных бумаг определялось благоприятными макроэкономическими факторами и прак- тикой бездефицитного формирования федерального бюджета. Конъюнктура рынка государственных облигаций находилась под влиянием высокого уровня банковской 338 ликвидности, увеличения золотовалютных резервов России, расширения денежного предложения. Правительство РФ во многом переосмыслило практику государственных внут- ренних заимствований и придерживалось консервативного подхода в вопросах управления государственным внутренним долгом, жестко контролируя объем новых заимствований на финансовом рынке. |